投资要点：
　　火电龙头公司相继披露业绩预告，行业Q4亏损面显著扩大。2021年下半年以来我国煤-电矛盾极端失衡，虽然与2021Q4相比，电力板块2022年前三季度业绩呈逐季改善趋势，但是修复幅度严重不及预期。在行业大范围亏损、少部分扭亏的背景下，根据监管政策要求，近期火电上市公司纷纷披露2022年业绩预告。取预告数上下限的中值，煤电板块2022年四季度亏损全面扩大，以华能国际、华电国际、大唐发电、国电电力为代表的全国性龙头以及以粤电力A、浙能电力为代表的地方性龙头亏损均在数十亿量级。从整个电力行业而言，上市公司资产质量普遍高于非上市资产，推算非上市资产的亏损面更为严重。国家电投集团董事长钱智民2022年12月24日公开表示，国家电投2022年煤电亏损率达到60%，集团16%的电厂负债率超过100%，与上市公司业绩预告基本吻合。
　　长协煤占比成为火电业绩分化的关键，北方火电公司整体好于东南沿海。分公司来看，东南沿海省份机组占比较高的火电公司亏损更为严重，典型包括华能国际和粤电力A，亏损分别为80亿和30亿量级，预计与长协煤保障力度较低、进口煤比例较高有关。相比之下，北方机组、拥有煤炭资源的机组盈利能力明显偏强，包括国电电力、内蒙华电和华电国际等。然而，煤电亏损更根本的原因在于煤电价格关系严重失衡，2023年市场化改革迫在眉睫。在全球清洁低碳转型趋势下，传统能源资本开支逐渐萎缩，价格上台阶或成既定事实。我们认为通过长协煤等行政手段维持电力企业盈利能力只能是为更彻底的改革争取时间。综合当前电力供需格局、电力行业矛盾破局必要性以及上一轮2015年电改至今间隔时间，我们认为2023年将是我国新一轮电力体制改革的破局之年，电价从此进入上行周期，行业盈利能力向正常水平回归，否则电力短缺将成为制约我国经济复苏的严重隐患。
　　水电出现极致分化，长江中游水电历史性偏枯，西南水电整体向好。2022年我国来水呈现历史极致的前高后低态势，上半年长江电力实现上市以来同期最高发电量，但是6月下旬开始降雨情况急转直下。全年来看，长江电力、华能水电、雅砻江水电、湖北能源、桂冠电力水电发电量分别同比变化-10.92%、+6.59%、+13.74%、-25.34%和+23.19%，其中雅砻江水电有两河口、杨房沟机组投产因素。来水情况整体呈现西南水电向好，长江中游罕见偏枯的格局。但是我们强调，水电业绩天然受来水波动影响，短期偏枯不影响长期价值，水电板块当前更核心的影响变量为我国及美债利率走势，如果2023年美债利率上行态势出现边际松动，水电具备极佳的配置价值。
　　新能源发电量增长符合预期，业绩略低于预期，与减值损失有关。根据龙源电力和三峡能源经营数据公告，两者2022年发电量分别同比增长11.61%和46.21%，符合预期，但是两者业绩预告数据低于我们此前预期。根据龙源电力公告，公司2022年国内部分风电机组受“上大压小”、乌克兰项目受俄乌冲突影响计提减值损失。2022年我国绿电板块受疫情、光伏组件价格高企等拖累，新增装机容量及新项目回报率普遍不及预期，预计2022年随着光伏组件价格的下降，有望实现装机回报双升。
　　在下表重点公司中，华润电力、中国广核为预测数据，其余公司业绩均来自业绩快报或参考业绩预告。其中2022年全年盈利增长的公司有：华润电力、内蒙华电、三峡能源、吉电股份、福能股份、中国核电、中国广核、华能水电、国投电力、川投能源、黔源电力、桂冠电力；业绩下滑但是绝对值为正的公司有：龙源电力、长江电力、湖北能源；扭亏的公司有：华电国际、中国电力、国电电力；继续亏损但是减亏的公司有：粤电力A、华能国际、大唐发电。
　　投资分析意见：我们分析我国当前正处于新一轮电力体制改革的前夕，随着电力供需持续趋紧、新型电力系统建设与原有电价机制的矛盾凸显，新一轮全国性电改不会遥远，机制改革利好整个电力板块乃至电力全产业链，建议从四个方向精选标的：1）火电转型新能源的运营商：看好传统煤电转型新能源的综合性电力龙头,推荐中国电力、华润电力、华电国际、内蒙华电，以及地方性电力龙头粤电力A和申能股份。2）纯绿电公司：2022年股价整体受到压制，当前股价具备性价比，光伏回报率回升后业绩存在弹性，推荐三峡能源、龙源电力，建议关注广宇发展等。3）新能源装机上量利好储能和综合能源板块：建议关注南网科技、三峡水利、南网储能等。4）全国电价上行预期下，预计新疆将成为新时代能源洼地，有望得到价值重估，推荐天富能源。
　　风险提示：电力体制改革推进不及预期，光伏组件价格回落不及预期

研究报告全文：行业及产公用事业业2023年2月10日行业火电Q4亏损扩大水电出现极致分化研究行业看好2023年公用事业行业业绩前瞻点评投资要点火电龙头公司相继披露业绩预告行业Q4亏损面显著扩大2021年下半年以来我国煤-电矛盾极端证券分析师失衡虽然与2021Q4相比电力板块2022年前三季度业绩呈逐季改善趋势但是修复幅度严重不查浩A0230519080007及预期在行业大范围亏损少部分扭亏的背景下根据监管政策要求近期火电上市公司纷纷披露zhahaoswsresearchcom2022年业绩预告取预告数上下限的中值煤电板块2022年四季度亏损全面扩大以华能国际华证邹佩轩A0230520110002券zoupxswsresearchcom电国际大唐发电国电电力为代表的全国性龙头以及以粤电力A浙能电力为代表的地方性龙头亏损均在数十亿量级从整个电力行业而言上市公司资产质量普遍高于非上市资产推算非上市资产研研究支持究的亏损面更为严重国家电投集团董事长钱智民2022年12月24日公开表示国家电投2022年煤蔡思A0230121090006报caisiswsresearchcom电亏损率达到60集团16的电厂负债率超过100与上市公司业绩预告基本吻合告联系人长协煤占比成为火电业绩分化的关键北方火电公司整体好于东南沿海分公司来看东南沿海省份邹佩轩机组占比较高的火电公司亏损更为严重典型包括华能国际和粤电力A亏损分别为80亿和30亿量862123297818级预计与长协煤保障力度较低进口煤比例较高有关相比之下北方机组拥有煤炭资源的机组zoupxswsresearchcom盈利能力明显偏强包括国电电力内蒙华电和华电国际等然而煤电亏损更根本的原因在于煤-电价格关系严重失衡2023年市场化改革迫在眉睫在全球清洁低碳转型趋势下传统能源资本开支逐渐萎缩价格上台阶或成既定事实我们认为通过长协煤等行政手段维持电力企业盈利能力只能是为更彻底的改革争取时间综合当前电力供需格局电力行业矛盾破局必要性以及上一轮2015年电改至今间隔时间我们认为2023年将是我国新一轮电力体制改革的破局之年电价从此进入上行周期行业盈利能力向正常水平回归否则电力短缺将成为制约我国经济复苏的严重隐患水电出现极致分化长江中游水电历史性偏枯西南水电整体向好2022年我国来水呈现历史极致的前高后低态势上半年长江电力实现上市以来同期最高发电量但是6月下旬开始降雨情况急转直下全年来看长江电力华能水电雅砻江水电湖北能源桂冠电力水电发电量分别同比变化-10926591374-2534和2319其中雅砻江水电有两河口杨房沟机组投产因素来水情况整体呈现西南水电向好长江中游罕见偏枯的格局但是我们强调水电业绩天然受来水波动影响短期偏枯不影响长期价值水电板块当前更核心的影响变量为我国及美债利率走势如果2023年美债利率上行态势出现边际松动水电具备极佳的配置价值新能源发电量增长符合预期业绩略低于预期与减值损失有关根据龙源电力和三峡能源经营数据公告两者2022年发电量分别同比增长1161和4621符合预期但是两者业绩预告数据低于我们此前预期根据龙源电力公告公司2022年国内部分风电机组受上大压小乌克兰项目受俄乌冲突影响计提减值损失2022年我国绿电板块受疫情光伏组件价格高企等拖累新增装机容量及新项目回报率普遍不及预期预计2022年随着光伏组件价格的下降有望实现装机回报双升在下表重点公司中华润电力中国广核为预测数据其余公司业绩均来自业绩快报或参考业绩预告其中2022年全年盈利增长的公司有华润电力内蒙华电三峡能源吉电股份福能股份中国核电中国广核华能水电国投电力川投能源黔源电力桂冠电力业绩下滑但是绝对值为正的公司有龙源电力长江电力湖北能源扭亏的公司有华电国际中国电力国电电力继续亏损但是减亏的公司有粤电力A华能国际大唐发电投资分析意见我们分析我国当前正处于新一轮电力体制改革的前夕随着电力供需持续趋紧新型电力系统建设与原有电价机制的矛盾凸显新一轮全国性电改不会遥远机制改革利好整个电力板块乃至电力全产业链建议从四个方向精选标的1火电转型新能源的运营商看好传统煤电转型新能源的综合性电力龙头推荐中国电力华润电力华电国际内蒙华电以及地方性电力龙头粤电力A和申能股份2纯绿电公司2022年股价整体受到压制当前股价具备性价比光伏回报率回升后业绩存在弹性推荐三峡能源龙源电力建议关注广宇发展等3新能源装机上量利好储能和综合能源板块建议关注南网科技三峡水利南网储能等4全国电价上行预期下预计新疆将成为新时代能源洼地有望得到价值重估推荐天富能源风险提示电力体制改革推进不及预期光伏组件价格回落不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业点评表1申万公用重点公司2022年业绩前瞻华润电力采用港币其他公司采用人民币归母净利润板块代码简称2021Q42022Q4Eyoy20212022Eyoy600027SH华电国际-6588-2225-66-4965100扭亏2380HK中国电力-5162500扭亏0836HK华润电力15935000214600795SH国电电力-3711-2373-36-18452700扭亏火电600863SH内蒙华电247142-434521700276000539SZ粤电力A-2927-1130-61-3148-2850减亏600011SH华能国际-11047-3758-66-10264-7700减亏601991SH大唐发电-9277-1446减亏-9264-5减亏600905SH三峡能源1644830-5056427099260916HK龙源电力1356-362-12764135000-22新能源000875SZ吉电股份-226-142-3745068051600483SH福能股份22699133812682600105601985SH中国核电15311069-308038910013核电003816SZ中国广核10221210189733100003600900SH长江电力67062556-622627321500-18600025SH华能水电9761135165838709922600886SH国投电力-1024-126-882437400064水电600674SH川投能源308588913087350714600236SH桂冠电力-211-117-4413523100129000883SZ湖北能源-376-7379623391100-53002039SZ黔源电力-080-1245623443083资料来源公司公告申万宏源研究表2公用事业重点公司估值表元元股202329EPSPE板块代码简称评级PBlf收盘价22E23E24E22E23E24E02380HK中国电力买入30302033042159710400836HK华润电力买入1728171243281076096600795SH国电电力买入3930160420512598150600863SH内蒙华电买入3550270460541387162火电转000539SZ粤电力A买入614-053044060-121410150型600011SH华能国际增持793-053039072-152011242600483SH福能股份买入1228133139162998129600027SH华电国际买入597001043067597149153601991SH大唐发电买入1239-0030203-4136241175600642SH申能股份买入265057061069544131600905SH三峡能源买入566024033037241715214新能源00916HK龙源电力买入966061051231698135000875SZ吉电股份增持603029037044211614149请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共4页简单金融成就梦想行业点评601778SH晶科科技增持5710270342117137601985SH中国核电买入601049055063121110139核电003816SZ中国广核买入270021022024131211129600900SH长江电力买入212911414148191514253600025SH华能水电买入67604043047171614225600886SH国投电力买入1063063079086171312163水电600674SH川投能源买入1264079101102161312176600236SH桂冠电力买入566038036039151615266002039SZ黔源电力买入1474114417815108165600116SH三峡水利买入977031063085321611168综合能003035SZ南网能源买入70401702025413528423源服务600509SH天富能源买入639-018052066-361210140资料来源Wind申万宏源研究注华润电力采用港币其他公司采用人民币已披露22年业绩预告且尚未更新盈利预测的黔源电力内蒙华电福能股份三峡能源桂冠电力采用业绩预告数据披露数据为区间的采用区间平均数请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共4页简单金融成就梦想行业点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共4页简单金融成就梦想