12月全国疫情快速蔓延，生产端受到的冲击相对更大，而需求侧结构分化更为突出，例如多数必选、可选消费弱势加剧，而药品、汽车消费走强支撑社零增速上行；再如基建、制造业投资韧性再次凸显。后续来看，基本面阶段性见底后，一季度内生动能有望进一步修复：（1）全国多数城市在去年末至今年初度过首轮感染高峰，12月受疫情抑制的部分消费需求有望在一季度逐步释放，消费大概率延续修复态势。（2）制造业生产因疫情、春节返乡等短期因素影响到岗人数，造成的供给端收缩压力，在疫情达峰后或明显缓解。（3）结合12月企业中长期贷款高增、基建支出强度判断，短期内基建投资或继续发力，实物工作量的落地有望加快。
　　12月经济数据解读：
　　1、GDP：四季度疫情影响贯穿始终，GDP环比持平，略好于市场预期。2022年最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口分别拉动GDP增长1pct、1.5pct、0.5pct。资本形成总额累计增长贡献率较三季末显著抬高，而消费支出贡献创2015年以来单年度第二低点（最低为2020年）。
　　2、基建（不含电力）：12月基建投资（不含电力）同比增速14.3%，重大项目继续推进，同时部分2023年重大项目在12月提前签约筹备、开工，财务支出强度对应增加，导致单月基建增速较上月抬升。
　　3、地产：投资拖累收窄，到位资金改善。新开工、施工、竣工环比增速回正，整体强于季节性，叠加去年地产投资基数极低，12月地产投资降幅收窄。销售单月增速-24.3%，环比+45%左右，回归季节性，销售动能边际改善，主要与年末推盘力度加大回收销售资金有关。
　　地产开发资金增速小幅上升至-28.7%，尤其是国内贷款增速大幅改善至-5.5%，主要与房企端支持政策“三箭齐发”，外部融资、信贷支持力度加大有关。
　　4、制造业投资：12月制造业同比增速升至7.4%，环比+4.1%，高于同期表现。“新十条”落地、部分行业需求预期转好，有色、医药、汽车制造业投资增速明显反弹，成为本月制造业投资改善的主要力量。
　　5、社零：餐饮走弱、网上零售转强，中西药、汽车为核心拉动项。12月社零同比降幅较11月明显收窄。感染高峰影响，居民出行需求不足，餐饮等服务消费同比降幅进一步扩大。但疫情带动药品需求集中释放，优惠政策临期提振汽车消费，合计正向拉动社零增长约1.7pct。
　　6、工业：疫情冲击，供应收缩加剧。制造业生产同比增速仅0.2%，三年复合增速3.9%，较11月下滑0.3pct。疫情加剧供应链压力，感染高峰也使得到岗率下降、生产端承压。
　　7、就业：就业压力缓和，年末失业率达标。12月城镇调查失业率环比下降0.2pct至5.5%。16-24岁、25-59岁人口失业率分别下降0.4pct、0.2pct。其中前者符合季节性表现，后者超季节性下行，主因11月基数偏高。
　　风险提示：基本面回暖，抑制债市情绪
　　

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券日报2023年01月17日债券日报强项支撑内需韧性略好于预期12月经济数据解读月全国疫情快速蔓延生产端受到的冲击相对更大而需求侧结构分化更12华创证券研究所为突出例如多数必选可选消费弱势加剧而药品汽车消费走强支撑社零增速上行再如基建制造业投资韧性再次凸显后续来看基本面阶段性见证券分析师周冠南底后一季度内生动能有望进一步修复1全国多数城市在去年末至今年初度过首轮感染高峰12月受疫情抑制的部分消费需求有望在一季度逐步释放电话010-66500886消费大概率延续修复态势2制造业生产因疫情春节返乡等短期因素影响邮箱zhouguannanhcyjscom到岗人数造成的供给端收缩压力在疫情达峰后或明显缓解3结合12执业编号S0360517090002月企业中长期贷款高增基建支出强度判断短期内基建投资或继续发力实证券分析师靳晓航物工作量的落地有望加快电话010-6650081912月经济数据解读邮箱jinxiaohanghcyjscom1GDP四季度疫情影响贯穿始终GDP环比持平略好于市场预期2022执业编号S0360522080003年最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口分别拉动GDP增长1pct15pct05pct资本形成总额累计增长贡献率较三季末显著抬高而消费支出相关研究报告贡献创2015年以来单年度第二低点最低为2020年华创固收出口下行斜率略有收敛20222基建不含电力12月基建投资不含电力同比增速143重大项目年12月进出口数据点评继续推进同时部分2023年重大项目在12月提前签约筹备开工财务支出2023-01-13华创固收疫情防控优化后核心走向修强度对应增加导致单月基建增速较上月抬升CPI复12月通胀数据解读202301123地产投资拖累收窄到位资金改善新开工施工竣工环比增速回正2023-01-12整体强于季节性叠加去年地产投资基数极低12月地产投资降幅收窄销售华创固收信贷强势收官存款继续定期化单月增速-243环比45左右回归季节性销售动能边际改善主要与年12月金融数据解读202301112023-01-11末推盘力度加大回收销售资金有关华创固收国内工业叉车龙头领先布局新能地产开发资金增速小幅上升至-287尤其是国内贷款增速大幅改善至-55源业务合力转债上市定价分析主要与房企端支持政策三箭齐发外部融资信贷支持力度加大有关2023-01-05华创固收山东药品零售龙头深耕优势区域4制造业投资12月制造业同比增速升至74环比41高于同期表现漱玉转债上市定价分析新十条落地部分行业需求预期转好有色医药汽车制造业投资增速2023-01-05明显反弹成为本月制造业投资改善的主要力量5社零餐饮走弱网上零售转强中西药汽车为核心拉动项12月社零同比降幅较11月明显收窄感染高峰影响居民出行需求不足餐饮等服务消费同比降幅进一步扩大但疫情带动药品需求集中释放优惠政策临期提振汽车消费合计正向拉动社零增长约17pct6工业疫情冲击供应收缩加剧制造业生产同比增速仅02三年复合增速39较11月下滑03pct疫情加剧供应链压力感染高峰也使得到岗率下降生产端承压7就业就业压力缓和年末失业率达标12月城镇调查失业率环比下降02pct至5516-24岁25-59岁人口失业率分别下降04pct02pct其中前者符合季节性表现后者超季节性下行主因11月基数偏高风险提示基本面回暖抑制债市情绪证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号债券日报目录一基建不含电力韧性再凸显单月增速年内新高4二地产投资降幅收窄到位资金有所改善5三制造业投资预期提振增速边际抬升6四消费餐饮走弱药品汽车为主要拉动项6五工业疫情感染高峰供应收缩加剧8六就业压力缓和年末失业率达标8七风险提示9证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券日报图表目录图表1从累计拉动率看2022年最终消费对GDP的拉动持续下滑亿元4图表212月基建增速再次冲高5图表3环比增速来看12月基建投资明显高于季节性5图表412月房地产新开工施工竣工同比降幅均明显收窄5图表512月地产销售环比基本符合季节性5图表612月到位资金增速边际回升其中国内贷款增速显著改善6图表712月制造业投资增速反弹6图表8分行业看12月有色金属冶炼汽车制造业投资增速大幅提升6图表912月中西药零售额增速明显领先汽车零售由负转正7图表1012月疫情冲击出行低迷网上商品零售增速大幅反弹亿元7图表1112月电燃水生产及供应业同比高增8图表1212月汽车设备制造业等重要行业生产同比降幅扩大8图表1312月城镇调查失业率回落至55的目标水平8证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券日报周二统计局公布的数据显示112月固定资产投资累计同比增51预期增51前值增53212月社会消费品零售总额同比-18预期-65前值-59312月规模以上工业增加值同比增13预期06前值22412月城镇调查失业率55前值5752022年四季度GDP不变价当季同比增29预期增19前值增392022年全年GDP增速30预期增2812月基本面筑底尤其供给侧收缩压力加剧新十条落地人员流动逐步恢复国内疫情加速蔓延主要城市在12月先后达峰生产端因疫情春节返乡共同影响工业增速进一步下滑筑底但社零增速略超预期主要依靠疫情下药品需求集中释放汽车销售年末冲刺的短暂拉动此外基建投资再次体现强韧性政策支持下房地产开发到位资金亦有所改善四季度疫情影响贯穿始终GDP环比持平略好于市场预期根据统计局披露2022年最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口对全年GDP累计同比贡献率分别328501171其中资本形成总额贡献率较三季度末明显提高消费支出累计贡献率创2015年以来除2020年外单年最低水平三者对全年GDP的拉动率分别为10pct15pct05pct图表1从累计拉动率看2022年最终消费对GDP的拉动持续下滑亿元资料来源Wind华创证券一基建不含电力韧性再凸显单月增速年内新高1-12月基建不含电力累计同比增速94伴随基数走低重大项目支出继续发力基建单月增速创年内最高我们测算12月基建投资不含电力当月增速在143左右环比增11左右同期多为负增长三年复合增速43为下半年最高12月基建表现偏强从资金的角度看我们测算相较于传统季节性水平12月基建投资单月完成额约高出1100亿左右明显超过2022年8月-11月的600-800亿的边际增量水平12月重大项目开工继续推进同时部分2023年项目在2022年12月提前开工或签约筹备财务支出法下对应资金支出计入12月投资完成额也导致基建增速较11月显著抬升证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券日报图表212月基建增速再次冲高图表3环比增速来看12月基建投资明显高于季节性资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券二地产投资降幅收窄到位资金有所改善1-12月地产投资累计同比增速-10我们测算单月同比增速在-122降幅收窄主要受去年低基数影响12月份新开工施工竣工同比分别-443-482-66降幅较上月分别收窄65pct43pct137pct三者环比增速均回正整体表现强于季节性三年复合增速分别为-258-246-17较上月降幅收窄或持平销售方面2022年全年地产销售面积累计增速-24312月地产销售面积同比-315环比448由11月的明显不及同期向季节性水平回归边际上有所改善或主要受到年末房企加快推盘力度促进资金回收的带动但从房价表现看12月房价整体依然承压新房环比下跌城市数量较11月继续增加新房二手房销售价格指数环比仍在负区间居民端看跌预期或仍然较强加之四季度城镇居民人均可支配收入增速继续下滑地产销售改善的基础仍待巩固图表412月房地产新开工施工竣工同比降幅均明图表512月地产销售环比基本符合季节性显收窄资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券资金方面12月房地产开发资金同比降幅在-287较上月改善67pct结构上房企支持政策三箭齐发外部融资信贷支持力度加大国内贷款分项明显改善同比降幅收窄25pct至-55此外自筹资金个人按揭贷款增速分别收窄至-348-294定金及预收款同比降幅则扩大至-31年末销售冲刺效应下销售回款相关资金占到位资金比重提升5pct至55外部融资占比对应下降45证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券日报图表612月到位资金增速边际回升其中国内贷款增速显著改善资料来源Wind华创证券三制造业投资预期提振增速边际抬升1-12月份制造业投资累计同比增91单月同比增72较上月增速反弹环比来看12月制造业投资环比41也高于同期表现制造业投资边际转强分行业看12月有色金属冶炼医药制造汽车制造业增速明显反弹或主要受到防疫优化政策落地行业需求预期转好的提振也是12月制造业投资增速反弹的主要力量而电气设备通用设备农副产品加工业等投资增速依然居前图表8分行业看12月有色金属冶炼汽车制造业投图表712月制造业投资增速反弹资增速大幅提升资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券四消费餐饮走弱药品汽车为主要拉动项12月社零当月同比增速-18降幅较上月收窄超过市场预期环比来看12月社零环比增速5而同期仅增1-2左右三年复合增速15较11月提升1pct整体而言12月消费动能较上月有所修复结合分项看12月餐饮收入同比-141较上月增速低6pct左右全国各地疫情高峰集中在12月客流出行低迷服务消费需求进一步受抑而疫情冲击下药品零售增速大幅上行此外税收优惠临期提振下的汽车零售同比回正也是12月社零增速上行的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券日报主要力量而其余分项多延续弱势112月汽车消费同比回正至46年末购置税及新能源补贴政策临近到期叠加新十条落地提振改善进店客流汽车消费需求集中释放12月零售额环比35而同期环比仅增20左右汽车消费明显强于季节性拉动社零增速约11pct2必选消费品中除药品消费突出外其余延续低迷12月日用品化妆品同比增速分别-92-193降幅继续扩大与此同时伴随疫情快速扩散药品需求快速增长多地出现药品紧缺零售价格亦有上涨这一影响下中西药零售额同比增速达到398创历史新高直接拉动12月社零增速约06pct3可选消费表现分化防疫政策放松提振出行预期服装鞋帽同比-125降幅收窄环比35亦好于去年同期家电建筑装潢类分别-131-89降幅均小幅收窄一定程度上也对应地产竣工改善而金银珠宝同比-184环比下滑43弱势加剧4网上零售表现强势12月网上零售同比增长16左右上月增速为4明显提升环比-15而20202021年同期环比下滑20以上12月疫情冲击下居民出行低迷12月网上零售成为消费的重要方式占社零总额比重继续抬升图表912月中西药零售额增速明显领先汽车零售由图表1012月疫情冲击出行低迷网上商品零售增负转正速大幅反弹亿元资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券往后看一季度消费有望进一步修复一方面餐饮消费与地铁客运量表现同步性强而后者在12月筑底后快速回升去年末至今年初伴随各地疫情先后达峰一季度服务消费较12月有望明显回暖另一方面随客流出行向正常水平回归线下门店经营恢复正常加之春节假期提振金银珠宝等可选消费的阶段性低迷也有望改善整体看经历阶段性筑底之后一季度消费有望延续修复态势证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券日报五工业疫情感染高峰供应收缩加剧12月工业增速同比增13比11月下滑09pct其中电燃水供应业增速70供暖季需求支撑行业增速由负转正采矿业增速49较上月下滑1pct而制造业增速大幅下滑至02三年复合增速39较上月下滑03pct疫情加剧供应链压力感染高峰也造成到岗率下降分行业看1汽车制造业同比-59专项设备制造业同比-05均由正转负由拉动项转为主要拖累项2电气设备化学原料有色金属冶压等行业增速领先但较11月增速均有不同程度下滑3橡胶制品通用设备同比降幅继续扩大拖累加剧图表1212月汽车设备制造业等重要行业生产同比图表1112月电燃水生产及供应业同比高增降幅扩大资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券六就业压力缓和年末失业率达标12月城镇调查失业率环比下降02pct至55其中16-24岁25-59岁人口失业率分别为16748环比下降04pct02pct就业压力有所缓和其中16-24岁青年人口失业率环比回落幅度符合季节性但绝对水平仍在历史高位25-59岁人口失业率未按季节性上升主要由于11月失业率偏高图表1312月城镇调查失业率回落至55的目标水平资料来源Wind华创证券整体看12月全国疫情快速蔓延生产端受到的冲击相对更大需求侧结构分化更证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券日报为突出例如多数必选可选消费弱势加剧但中西药汽车消费大幅走强支撑社零增速上行投资分项亦有不同程度改善例如基建增速反弹制造业投资边际转强地产拖累收窄到位资金改善尤其竣工明显好转后续来看基本面阶段性见底后一季度内生动能有望进一步修复一是全国多数城市在去年末至今年初度过首轮感染高峰12月受疫情抑制的部分消费需求有望在一季度有所释放消费大概率延续修复态势二是制造业生产因疫情春节返乡等短期因素影响到岗人数造成的供给端收缩压力在疫情达峰后或明显缓解三是结合12月企业中长期贷款高增基建支出强度判断短期内基建投资或继续发力实物工作量的落地有望加快七风险提示基本面回暖抑制债市情绪证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券日报固定收益组团队介绍组长首席分析师周冠南中央财经大学经济学硕士曾任职于中信银行2015年加入华创证券研究所信用研究主管高级分析师杜渐美国福德汉姆大学金融学硕士CFA曾任职于联合信用评级有限公司2019年加入华创证券研究所高级分析师梁伟超北京外国语大学经济学硕士曾任职于中邮证券2018年加入华创证券研究所分析师张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士曾任职于和君资本联合信用评级有限公司2020年加入华创证券研究所分析师靳晓航中央财经大学会计硕士2020年加入华创证券研究所分析师许洪波中央财经大学金融硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员赵浩言美国华盛顿大学经济学心理学双学士2020年加入华创证券研究所助理研究员葛莉江上海财经大学数量经济学硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员宋琦中央财经大学国际商务硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员刘珈言上海财经大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员郝少桦中央财经大学会计硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员董含星中国地质大学应用经济学硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10债券日报华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销售助理075582756805wangzhuoweihcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11债券日报华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A际商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12