理财赎回压力方面，投资者对于信用债修复空间预期较为乐观，但现阶段对于修复速度显得谨慎。多数投资者认为相比于利率债，信用债仍有修复空间，但理财赎回带来的负反馈将阶段性对债市产生影响，而赎回压力下信用债承担抛压更大，现阶段投资者对依旧较为谨慎，后续信用债仍有修复空间，但修复节奏有待进一步观察。
　　债市对于理财赎回压力缓和基本定价完毕，投资者关注点逐步转移至资金面以及现实经济修复上。现阶段无论是资金还是经济现实，均存在短期与长期预期不一致的情况，多空力量均显不足，短期内利率大概率以震荡为主。
　　现阶段中短端信用债利差空间更大。从利差空间来看，随着近期理财赎回压力阶段性缓和，利率债已基本修复到位，信用债修复节奏以及进程则相对较缓，目前利差空间相对较大。后续利率债可能重回震荡，需等待比较充分的再次上行后再考虑入场，信用债则可依托理财赎回脉冲式冲击创造的机会，配置短债获取利差。
　　风险提示：样本有限；问卷参与者代表性偏差；经济恢复加速改变债市基本面逻辑。
　　

研究报告全文：债券研究债券研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230113报告作者理财赎回冲击仍在恢复期覃汉分析师010-83939808专2023年1月份债市投资者情绪调查问卷qinhangtjascom证书编号S0880514060011题TableGuide研本报告导读较多投资者认为理财赎回压力不会彻底结束现阶段行为相较预期更加谨慎唐元懋研究助理究0755-23976753摘要tangyuanmao026130gtjascom证书编号S0880122030099理财赎回压力方面投资者对于信用债修复空间预期较为乐观但现阶段TableSummary对于修复速度显得谨慎多数投资者认为相比于利率债信用债仍有修复空间但理财赎回带来的负反馈将阶段性对债市产生影响而赎回压力下TableReport相关报告信用债承担抛压更大现阶段投资者对依旧较为谨慎后续信用债仍有修穿越震荡和大跌主动管理能力较强复空间但修复节奏有待进一步观察20230112三重底共振银行转债全梳理20230111债市对于理财赎回压力缓和基本定价完毕投资者关注点逐步转移至资1月份降息一致预期并未形成金面以及现实经济修复上现阶段无论是资金还是经济现实均存在短期20230106与长期预期不一致的情况多空力量均显不足短期内利率大概率以震荡遵义道桥债务展期开启城投化债新篇章为主20230104看短做短或被打破利差套利有空间20221229证现阶段中短端信用债利差空间更大从利差空间来看随着近期理财赎回券压力阶段性缓和利率债已基本修复到位信用债修复节奏以及进程则相研对较缓目前利差空间相对较大后续利率债可能重回震荡需等待比较究充分的再次上行后再考虑入场信用债则可依托理财赎回脉冲式冲击创造报的机会配置短债获取利差告风险提示样本有限问卷参与者代表性偏差经济恢复加速改变债市基本面逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分专题研究我们在2023年1月10日发布了2023年1月份债市投资者情绪调查问卷针对未来债市投资者关注的主要问题进行了调查截至1月13日上午10点总计收到418份有效问卷本文我们将针对问卷结果进行分析跟踪债市投资者情绪变化1问卷结果点评理财赎回压力方面投资者对于信用债修复空间预期较为乐观但现阶段行为谨慎多数投资者认为相比于利率债信用债仍有修复空间但理财赎回带来的负反馈将阶段性对债市产生影响而赎回压力下信用债抛压更大现阶段投资者对依旧较为谨慎信用利差在前期小幅走稳后再次出现回升当前信用债配置力量略显不足从近期机构行为来看近两周理财子对信用债依然存在净卖出特别是对同业存单净卖出较过去两年显著增加一定程度上表明信用债赎回压力仍有进一步缓和的空间后续信用债仍有修复空间但考虑到历史上事件冲击后信用债修复相对较慢因此后续修复节奏有待进一步观察短期债市主要矛盾已转移至资金边际走向以及经济修复斜率上利率大概率保持震荡随着理财赎回压力的缓和以及资金的持续宽松信用债与利率债均出现一定幅度的回调目前来看债市对于理财赎回压力缓和基本定价完毕投资者关注点逐步转移至资金面以及现实经济修复上资金方面目前央行维护资金面意愿较为强烈短期内资金大概率保持继续宽松但随着经济修复以及融资需求回升中长期来看资金利率中枢将逐步回升经济现实方面近期公布的各项数据均表明目前经济修复斜率依然未出现显著抬升但经济复苏方向是确定的且部分高频指标出现改善或指示经济修复斜率预期回暖现阶段无论是流动性充裕程度还是经济现实均存在短期与长期预期不一致的情况多空力量均显不足短期内利率大概率以震荡为主现阶段中短端信用债利差空间更大投资者普遍倾向于缩短久期选取短期品种获取票息以及利差收益从利差空间来看随着近期理财赎回压力阶段性缓和利率债已基本修复到位以2020年以来的均值为基准国债期限利差套利空间不大国开2-1年尚有7BP套利空间短期交易则需等待比较充分的再次上行后再考虑入场信用债修复节奏以及进程则相对较缓目前利差空间相对较大以2020年以来的均值为基准3年期中票企业债以及城投债仍有1326bp套利空间还可依托理财赎回脉冲式冲击创造的机会配置短债获取利差2问卷具体结果21当前理财赎回压力阶段性缓和对债市影响从调查结果来看20的投资者认为仍有修复空间44的投资者认为利率债修复基本到位信用债仍有修复空间22的投资者认为前期抛售品种均修复到位后续继续修复空间有限的投资者认为还116149915看不清请务必阅读正文之后的免责条款部分2of6专题研究超四成投资者认为随着理财赎回压力阶段性减缓利率债基本修复到位信用债仍有修复空间由于银行理财更多持有信用债理财赎回压力下信用债抛压更大且资金回表也会增加对利率债的购买因此前期理财赎回潮中利率债相对于信用债韧性更强这也决定了理财赎回缓和后信用债修复动能更大图1超四成投资者认为信用债仍有修复空间图2超半数投资者认为理财赎回压力不会彻底结束看不清流动性充裕叠加摊看不清仍有修复空间1005余成本法封闭产品14591962型的推出理财赎回压力已经基本缓解1340前期抛售品种均修复到位后续继续修复一季度理财空间有限利率债修复到期压力较2225基本到位赎回的底层逻辑未大赎回潮信用债仍有变压力将随着债在一季度后修复空间市波动而波动不会结束4354会彻底结束22735383数据来源国泰君安证券研究数据来源国泰君安证券研究22您如何看待后续理财赎回压力持续时间从调查结果来看13的投资者认为流动性充裕叠加摊余成本法封闭产品型的推出理财赎回压力已经基本缓解23的投资者认为一季度理财到期压力较大赎回潮在一季度后会结束54的投资者认为赎回的底层逻辑未变压力将随着债市波动而波动不会彻底结束10的投资者认为看不清超半数投资者认为理财赎回压力不会彻底结束理财净值化完成后理财产品由债市稳定器变为债市波动放大器这是造成理财赎回负反馈的根本原因虽然近期摊余成本法封闭型理财产品大量推出但由于摊余成本法产品受到的限制较多流动性较弱规模不大不会改变净值化后理财产品赎回-抛售-赎回的负反馈机制对于债市而言后续理财赎回压力或成为一个持续变量23后续理财赎回是否仍将对债市产生冲击从调查结果来看16的投资者认为资金宽松叠加弱现实支撑理财赎回踩踏行情冲击已不是债市主要矛盾51的投资者认为理财赎回潮仍有余波但带来的负面影响显著缩小22的投资者认为一季度理财到期压力较大负反馈仍将持续压制债市10的投资者认为看不清半数投资者认为理财赎回带来的负面影响显著缩小虽然在理财产品波动放大器特征下理财赎回压力不会彻底结束但当前理财赎回压力已经出现阶段性回落考虑到前期投资者的波动感知冲击已经到达顶点并趋于减弱后续随着投资者结构的优化和个人投资者的再教育请务必阅读正文之后的免责条款部分3of6专题研究应对理财波动或会更加理性图3半数投资者认为理财赎回带来的负面影响缩小图4近半数投资者认为债市反弹结束进入震荡资金宽松叠加看不清弱现实支撑看不清经济现实偏弱叠加资1029理财赎回踩踏1411金价格维持低位利行情冲击已不率继续下行是债市主要矛1722盾一季度理财1627到期压力较部分货币宽松大负反馈政策落空各仍将持续压机构配置趋向制债市低迷利率重2249新上行资金持续宽松2105基本结束债理财赎回潮仍有余市反弹结束进波但带来的负面入震荡影响显著缩小47615096数据来源国泰君安证券研究数据来源国泰君安证券研究24您认为春节前后债市主要矛盾和利率走势是从调查结果来看17的投资者认为经济现实偏弱叠加资金价格维持低位利率继续下行48的投资者认为资金持续宽松基本结束债市反弹结束进入震荡21的投资者认为部分货币宽松政策落空各机构配置趋向低迷利率重新上行14的投资者认为看不清近半数投资者认为资金持续宽松结束债市反弹结束进入震荡年末央行连续大额净投放资金价格持续下降春节将近央行维护资金面意愿大概率延续资金面有望保持宽松但考虑到此前资金价格已下降至近两年低点难以推动利率继续下行此外受到疫情影响目前弱现实格局尚未彻底扭转虽然近期高频指标有所恢复或指示经济复苏斜率有所抬升但近期公布的实体经济数据依旧偏弱短期内对债市压制有限25您接下来更倾向于采取哪种交易策略从调查结果来看52的投资者倾向于选取期限短利率高债券品种获取票息和利差收益11的投资者倾向于频繁交易博取小额利差27的投资者倾向于近期反弹基本到位缩短久期出场观望10的投资者倾向于债市将继续反弹拉长久期做波段超半数投资者倾向于选择选取期限短高利率品种也有三成投资者认为近期反弹基本到位应缩短久期出场观望前期理财赎回潮阶段性缓和叠加资金价格持续下行债市迎来修复行情目前投资者关注点关注重新回到资金面以及现实经济上考虑到资金大概率继续保持宽松短端确定性相对较强但春节后资金面存在边际收敛的可能叠加基本面修复斜率预期回升后续利率继续反弹空间较小请务必阅读正文之后的免责条款部分4of6专题研究图5超半数投资者倾向于选择期限短利率高债券品种债市将继续反弹拉长久期做波段1005近期反弹基本到位缩短久期出场观望2727选取期限短利率高债券品频繁交易博取种获取票息小额利差和利差收益10775191数据来源Wind国泰君安证券研究风险提示样本有限问卷参与者代表性偏差经济恢复加速改变债市基本面逻辑请务必阅读正文之后的免责条款部分5of6专题研究本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持信用风险下降净价上涨投资评级分为信用债评级和转债评级以报告发布后的建议3个月内的信用债信用评级中性净价不变净价为比较基准报告发布后的建议投资期限内的信用债指数为比较基准减持信用风险上升净价下跌2投资建议的评级标准增持强于信用债指数报告发布日后的3个月内信用债净价的涨跌幅3个月内转债价格相对于信用转债评级中性与信用债指数持平债指数的涨跌幅减持弱于信用债指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分6of6