我们认为，在当前“强预期、弱现实”的背景下，银行转债无疑是兼具胜率和赔率的最优解。银行转债虽然在2022年出现过较大的波动，甚至被市场质疑过抗跌属性，但是在剧烈估值压缩之后迎来多重确定性，配置价值全面显现，转债市场占比最大的王者正在归来。
　　首先，转债资金面好转具备确定性，从转债估值、成交和债券市场都有较为强力的佐证，资金回流最先受益的是银行转债。转债估值而言，偏债型转债主动的估值压缩已经告一段落，转债估值企稳且随着权益市场波动呈现抗跌属性；转债成交已经显著回升至正常水平，过去一周价量齐升；债券市场已经在12月中下旬企稳，对转债市场的剧烈影响显著减小。
　　其次，银行转债在正股基本面角度具备底部抬升的确定性。受地产风险和疫情的影响，行业压制较为明显，但是两大核心压制因素已有显著缓解，业绩底已被夯实。
　　最后，银行估值底部带来较强的安全边际。根据中信银行业的PB来看，最新交易日PB为0.55，已降至近三年来的历史低位，对于风险的悲观预期已经充分释放在估值上，银行正股的估值底部同样给转债带来了超强安全边际。综上来看，银行转债的多重确定性奠定了王者归来的基础，股债均处于底部区间且具备向上修复动力，当前我们战略性看多银行转债。
　　从个券而言，具备区位优势的城农商行依然是银行转债的弹性贡献标的，基于区位优势、资产质量和盈利能力，我们认为苏银转债、杭银转债、南银转债、成银转债、苏行转债是具备个券α的转债标的。
　　风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；银行正股表现不及预期。
　　

研究报告全文：债券研究债券研究TableMainInfoTableTitleTableAuthor20230108报告作者王者正在归来战略性看多银行转债覃汉分析师010-83939808市转债策略周报qinhangtjascom证书编号S0880514060011场TableGuide本报告导读银行转债具备多重确定性是当下兼具胜率和赔率的最优策刘玉研究助理解复苏初期银行板块有显著超额收益略021-38038263周liuyu024100gtjascom摘要证书编号报S0880121030037TableSummary我们认为在当前强预期弱现实的背景下银行转债无疑是兼具胜率和赔率的最优解银行转债虽然在2022年出现过较大的波动甚至被市场质疑过抗跌属性但是在剧烈估值压缩之后迎来多重确定性配置价TableReport相关报告值全面显现转债市场占比最大的王者正在归来年初配置行情对债市仍有支撑20230107存单利率或已见底首先转债资金面好转具备确定性从转债估值成交和债券市场都有较20230107为强力的佐证资金回流最先受益的是银行转债转债估值而言偏债型对2022年债市的复盘与思考转债主动的估值压缩已经告一段落转债估值企稳且随着权益市场波动呈20230102回望2022信用债十大重要事件现抗跌属性转债成交已经显著回升至正常水平过去一周价量齐升债20230102券市场已经在12月中下旬企稳对转债市场的剧烈影响显著减小2022年转债市场大事记20230102证其次银行转债在正股基本面角度具备底部抬升的确定性受地产风险和券疫情的影响行业压制较为明显但是两大核心压制因素已有显著缓解研业绩底已被夯实究报最后银行估值底部带来较强的安全边际根据中信银行业的PB来看告最新交易日PB为055已降至近三年来的历史低位对于风险的悲观预期已经充分释放在估值上银行正股的估值底部同样给转债带来了超强安全边际综上来看银行转债的多重确定性奠定了王者归来的基础股债均处于底部区间且具备向上修复动力当前我们战略性看多银行转债从个券而言具备区位优势的城农商行依然是银行转债的弹性贡献标的基于区位优势资产质量和盈利能力我们认为苏银转债杭银转债南银转债成银转债苏行转债是具备个券的转债标的风险提示理财赎回风险转债转股溢价率压缩风险银行正股表现不及预期请务必阅读正文之后的免责条款部分市场策略周报目录1转债策略思考311银行转债兼具胜率和赔率的最优解312复苏初期银行转债超额收益的源泉413银行转债个券推荐514转债估值处于温和调整区间82转债周度回顾93一级市场信息更新114存续转债信息跟踪135风险提示14请务必阅读正文之后的免责条款部分2of15市场策略周报1转债策略思考过去一周1月3日-1月6日转债市场开门红所有交易日均收涨转债成交出现连续上行日均成交从节前低谷抬升至51826亿元中证转债指数重回400点跟随权益市场全面开启上行通道转债市场目前担心的核心问题一是上涨方向确定但赛道和节奏不确定二是边际增量资金仍待确认所以确定性是当下择券的关键我们认为银行转债提供了最大的边际确定性因此战略性看多银行转债11银行转债兼具胜率和赔率的最优解我们认为在当前强预期弱现实的背景下银行转债无疑是兼具胜率和赔率的最优解银行转债虽然在2022年出现过较大的波动甚至被市场质疑过抗跌属性但是在剧烈估值压缩之后迎来多重确定性配置价值全面显现转债市场占比最大的王者正在归来首先转债资金面好转具备确定性从转债估值成交和债券市场都有较为强力的佐证资金回流最先受益的是银行转债转债估值而言偏债型转债主动的估值压缩已经告一段落转债估值企稳且随着权益市场波动呈现抗跌属性转债成交已经显著回升至正常水平过去一周价量齐升债券市场已经在12月中下旬企稳对转债市场的剧烈影响显著减小银行转债作为底仓品种与资金面息息相关受债券市场影响传导的估值压缩会最直接影响到银行转债自10月底以来转债市场的杀估值和资金面有较为突出的关联所以市场一旦回暖资金回流也会对银行转债有明显助益这是银行转债目前较其他转债最大的区别当前理财赎回的影响已经边际减小后续银行转债在内的偏债型转债大概率迎来估值修复图1底仓转债和偏债型转债估值呈现高相关性图2银行正股基本面拨备覆盖率创下新高拨备覆盖率110浦发转债偏债型转股溢价率902108010820570106200601951045019010240185301001802017598101709602021142021542021942022142022542022942023142016Q22016Q42017Q22018Q42019Q22019Q42020Q22022Q12022Q32016Q12016Q32017Q12017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q32020Q12020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q2数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of15市场策略周报其次银行转债的正股在当前具备底部抬升的确定性受地产风险和疫情的影响行业压制较为明显但是两大核心压制因素已有显著缓解银行业绩底已被夯实政策层面房地产三箭齐发叠加陆续细化政策出台对于此前地产的悲观预期有显著改善从风险化解层面积极改善市场对于银行的预期此外防控政策调整之下能够刺激居民需求带动经济增速回升部分发达地区的复苏弹性将率先显现业绩层面根据国泰君安银行团队的观点预计2022年Q3-2023年Q1是银行业营收增速的W底2023年Q2起营收增速有望持续回升进入景气上行区间盈利角度银行净息差在2023年Q1重定价压力集中释放后企稳走势有望好于预期资产质量上由于不良认定较为严格风险充分暴露账面不良真实性大大提高拨备覆盖率创下新高有较强的抗风险准备图3不良认定严格风险暴露充分图4银行估值处于明确底部区间逾期90偏离度收盘价BPS049x059x16050069x079x089x9514050901205085100508080507570646050654050602050555050202017202037202077202197202217202257202057202097202117202137202157202177202237202277202297202011720211172022117数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究最后银行估值底部带来较强的安全边际根据中信银行业的PB来看最新交易日PB为055已降至近三年来的历史低位对于风险的悲观预期已经充分释放在估值上银行正股的估值底部同样给转债带来了超强安全边际综上来看银行转债的多重确定性奠定了王者归来的基础股债均处于底部区间且具备向上修复动力当前我们战略性看多银行转债12复苏初期银行转债超额收益的源泉回顾历史全面牛市初期大盘价值股通常会跑赢银行板块超额收益显著2014年三季度之前经济整体处于下行周期物价回落工业增加值低迷PMI枯荣线上挣扎地产销售与投在50资均未显著改善情况与当前较为相似但2014年7月央行万亿PSL带来的宽松预期叠加沪港通开通在即引发请务必阅读正文之后的免责条款部分4of15市场策略周报的估值接轨预期赚钱效应的吸引带来投资者风险偏好逐步提升两融余额快速上升叠加11月央行降息的边际催化分母端的持续改善使得四季度股市快速上涨期间价值风格显著占优银行板块超额收益显著导致当时中证转债指数出现大幅上涨类比当前政策面利好不断释放经济数据触底向好与当下强预期弱现实组合有一定类似之处我们认为价值风格尤其是银行板块配置价值凸显银行板块在经济恢复初期有望迎来超额收益图5参考2014年10月大盘占优行情图6银行板块在上行阶段有显著超额收益2014年10月8日100银行申万行业沪深300170成长价值上证指数右轴04555001600405000150450003540001400303500130025300012002025001100152000100010150010111213141516171819202122239014-1014-1014-1014-1114-1114-1114-1214-1214-12数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究复盘2022年10月以来的行情银行转债调整的原因先是显著的正股调整后续又出现了因此理财持续赎回带来的剧烈债市调整导致银行转债目前处于底部区间偏债型标的下行更为显著2023年一季度我们认为债市阶段性企稳利率或将维持震荡格局可参考2019年一季度银行转债有望全面反弹图7银行转债2022年经历了正股和债市的两波调整图8银行转债指数与10年期国债收益率呈负相关银行转债指数10年期国债YTM右轴银行转债指数正股加权平均价格11815109340债券市场调整导致116再度14107330与正股趋势背离背离114133201210511231011110103300101082909101106权益市场带动8280的转债调整991047270971026260100520215420218420221420224420225420229420221042021242021342021442021642021742021942021104202111420211242022242022342022642022742022842022114202212420231420211495250202164202214202224202234202244202114202124202134202144202154202174202184202194202254202264202274202284202294202314202112420221042022114202111420221242021104数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究13银行转债推荐个券目前存续的19只银行转债的规模占转债市场规模的36仍然是最大行业转债标覆盖股份制银行各类城农商行在区位覆盖上辐射较广请务必阅读正文之后的免责条款部分5of15市场策略周报图9银行转债及转债预案梳理江银转债张行转债无锡转债紫银转债长三角地区苏农转债常银转债农商行其它地区瑞丰银行预案青农转债苏银转债杭银转债长三角地区苏行转债南银转债银行转债上银转债城商行成渝经济圈成银转债重银转债长沙银行预案其它地区厦门银行预案齐鲁银行浦发转债股份行中信转债光大转债兴业转债民生银行预案数据来源Wind国泰君安证券研究注仅为存续及预案梳理不涉及任何推荐从个券而言具备区位优势的城农商行依然是银行转债的弹性贡献标的基于区位优势资产质量和盈利能力我们认为苏银转债杭银转债南银转债成银转债苏行转债是具备个券的转债标的苏银转债最新收盘价12678转股溢价率-002正股江苏银行深耕经济强省江苏作为唯一一家省属法人银行良好的区位优势为公司快速发展奠定扎实基础江苏银行盈利能力强2022年前三季度营收归母净利润同比增长14883131公司近三年净利润在城商行中稳居前三净息差提升和规模扩张驱动公司利润不断增长公司严格控制风险截至2022年3季度末公司不良贷款率和不良贷款拨备覆盖率分别为09636005不良贷款率连续压降拨备覆盖率逐年提升资产结构持续改善杭银转债最新收盘价11969转股溢价率1165正股杭州银行立足杭州深耕浙江区域内旺盛的融资需求为公司发展提供了良好的外部环境杭州银行营业收入和净利润维持高速增长2022年前三季度营收归母净利润同比增长16473182贷款延续高增长态势非息收入高速增长公司资产质量优异截至2022年3季度末公司不良贷款率077不良贷款拨备覆盖率58367拨备覆盖率在上市城商行中位居第一风险抵补能力较强请务必阅读正文之后的免责条款部分6of15市场策略周报表1存续银行转债标的梳理优质城商行转债潜力较大数据截至202316现存转债除限制清单现价转股溢价余额亿剩余期限类别转债代码转债名称正股代码正股简称业务元率元年资产质量持续改善公司积极发挥区域优势110059SH浦发转债600000SH浦发银行10521943749999281坚定推动业务转型股份制银行113011SH光大转债601818SH光大银行10470138824199019理财规模快速提升不良稳步改善113052SH兴业转债601166SH兴业银行10420409349998498商行投行战略转型同业基础稳固110053SH苏银转债600919SH江苏银行12678-00219999219信贷需求旺盛营收和归母净利润增速突出业绩实现高速增长资产质量显著改善拨110079SH杭银转债600926SH杭州银行11969116514999423备覆盖率稳居行业首位113042SH上银转债601229SH上海银行10543809719999405区位优势显著信用条件较好自身基本面扎实网点扩张和布局消费战略113050SH南银转债601009SH南京银行1200175216617444稳步推进城商行受益于成渝双城经济圈区域优势夯实高增113055SH成银转债601838SH成都银行1230013006284516基础扎根重庆成渝双城经济圈建设带来坚实发展113056SH重银转债601963SH重庆银行9737545713000521基础存贷两旺营收超预期资产质量跻身行业头127032SZ苏行转债002966SZ苏州银行121608345000427部113065SH齐鲁转债601665SH齐鲁银行976235478000590业绩较为稳定资产质量稳定向好113062SH常银转债601128SH常熟银行1159022746000570区域信贷需求旺盛资产质量优异深耕南京本土坚持做小做散战略加大农113037SH紫银转债601860SH紫金银行1016754464500355郊区的深度经营拓深服务层次不良率拨备覆盖率已处于同业较优水平地113516SH苏农转债603323SH苏农银行1130824291289157农商行区优势明显128034SZ江银转债002807SZ江阴银行1140016531758105转型成效初步显现营收增速领先同业128048SZ张行转债002839SZ张家港行1179914212497185业绩维持高水平释放净利息收入增速抬升128129SZ青农转债002958SZ青农商行995944925000364地区经济前景广阔发展潜力较大数据来源Wind国泰君安证券研究南银转债最新收盘价12001转股溢价率752正股南京银行立足南京覆盖江苏省业务逐渐辐射长三角经济带渠道扩张推动公司成长加速南京银行利润增速提升2022年前三季度营收归母净利润同比增长16132128公司加大风险管控力度资产质量稳中向好截至2022年三季度末南京银行不良贷款率及拨备覆盖率为09039827信贷规模延续强劲增长势头息差环比基本稳定随着行长人选确定舆情影响逐渐退散估值有望进一步攀升并且大股东先后增持公司股份彰显对于公司未来发展的坚定信心成银转债最新收盘价123转股溢价率13正股成都银行作为四川省首家城市商业银行植根成都服务于川渝地区经济发展受益于成渝经济圈发展后续潜力较大成都银行业绩增长强劲盈利能力进一步提升公司2022年前三季度营收归母净利润同比增长16073160公司风险管控有效截至2022年三季度末不良贷款率及拨备覆盖率为08149818银政优势显著推动优质对公贷款高速增长随着成渝地区双城经济圈的建设基建类贷款和实体企业贷款投放为公司发展注入强劲动力苏行转债最新收盘价1216转股溢价率834正股苏州银行由农商行改制而来作为苏州地区唯一一家法人城商行扎根苏州面向江苏请务必阅读正文之后的免责条款部分7of15市场策略周报逐步融入长三角助力区域经济发展苏州银行营收利润提速明显2022年前三季度营收归母净利润同比增长11492592公司资产质量持续优化截至2022年三季度末不良贷款率及拨备覆盖率为0885325不良贷款拨备覆盖率在上市城商行中位居第二公司信贷投放谨慎风险偏好或将提升推动贷款量升价稳公募牌照落地为中收增长注入新动能公司业绩进入全面上行周期14转债估值处于温和调整区间行业来看汽车新能源在内的热门赛道重拾领涨信创板块也延续上行态势房地产后周期产业链在政策驱动下表现不俗转债继续呈现跟涨态势加权平均转股溢价率基本维持截至收盘存续转股溢价率为4136较前压缩043个百分点从经济基本面来看短期经济数据受疫情影响可能延续弱势但复苏方向确定12月财新制造业PMI为49低于11月04个百分点降至近三个月来最低虽弱现实短期较为明显但是权益市场预期已经明显边际转向央行银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市可阶段性维持下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限地产政策的不断细化带动了整体地产链标的家电建材等板块显著修复图102023年第一周迎来开门红行情图11转股溢价率跟随权益上涨出现温和压缩中证转债上证指数105平均转股溢价率右轴55中证转债105创业板指沪深300295中证100010年期国债YTM右轴100中证100010029050959528590902804585852758040270807526575703565260706025565302022-012022-032022-062022-112022-122022-042022-052022-072022-082022-092022-102023-012022-022022-022022-032022-062022-072022-092022-102023-012022-042022-052022-082022-112022-122022-01数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究从估值角度而言转债转股溢价率目前处于温和调整区间资金面好转的背景下估值没有大幅压缩的风险我们坚定对于权益牛市的判断转债在全面上行期间多呈现跟涨行情虽涨幅可能受溢价率影响不及正股但是向上空间可期大盘偏债型标的估值压缩已经到位当前是银行转债的绝佳配置时点请务必阅读正文之后的免责条款部分8of15市场策略周报图12偏债型转债转股溢价率已压缩至低位图13多平价区间的估值当前具备性价比202114分位数20211231分位数偏股型平衡型偏债型所有转债20221110分位数202316分位数1008090708060705060405030402030102001002021-022021-032021-042021-072021-112022-022022-042022-052022-082022-112022-122021-052021-062021-082021-092021-102021-122022-012022-032022-062022-072022-092022-102023-012021-0180以下80-9090-100100-110110-120120-130130以上所有转债数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究2转债周度回顾过去一周1月3日-1月6日所有指数均上涨国证2000涨幅最大中证转债指数累计上涨211收报40096点上证指数累计上涨221收报315764点创业板指数累计上涨321收报242214点中证转债成交额大幅上升日均成交额上升至51826亿元图14中证转债成交额持续上升图15各指数集体上涨国证2000涨幅最大过去一周1月3日-6日涨跌幅过去两周12月26日-30日涨跌幅400指数亿元363348成交额中证转债中证转债2000321480中证500同比沪深300同比2821600265430253250221211120019638017514215280033010811310028040023002021-062021-082021-122022-072022-092022-122021-032021-042021-052021-072021-082021-092021-112021-122022-012022-032022-032022-052022-062022-072022-082022-102022-112021-02-050中证转债上证指数创业板指沪深300中证500中证1000国证2000数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究过去一周涨幅最大的是国证2000累计上涨363其次是中证1000累计上涨348过去一周涨幅最小的是中证转债累计上涨211板块方面各行业转债均上涨汽车电力设备及新能源有色金属通信行业领涨消费者服务食品饮料农林牧渔行业转债正股呈现下跌请务必阅读正文之后的免责条款部分9of15市场策略周报图16转债和正股行业涨跌幅对比过去一周1月3日-6日转债平均涨跌幅80过去一周1月3日-6日转债正股平均涨跌幅60402000-20-40汽电有通计轻基国商医家机钢石建房电传电建煤交银食消纺非农车力色信算工础防贸药电械铁油材地子媒力筑炭通行品费织银林设金机制化军零石产及运饮者服行牧备属造工工售化公输料服装金渔及用务融新事能业源数据来源Wind国泰君安证券研究注转债取算术平均行业为中信行业从个券来看过去一周交易的464只个券中上涨个券441只下跌个券23只持平0只过去一周涨幅排名第一的个券为今飞转债周涨幅2326现价14988元正股今飞凯达属于汽车板块公司从事铝合金车轮的研发设计制造和销售主要产品包括汽车铝合金车轮摩托车铝合金车轮等涨幅较大的转债还有溢利转债中矿转债英联转债鼎胜转债上周涨幅2177170915211436分别归属医药有色金属轻工制造有色金属过去一周跌幅最大的个券为惠城转债周跌幅729现价18960元正股惠城环保公司主营业务是为炼油企业提供废催化剂处理处置服务研发生产销售FCC催化剂新剂复活催化剂再生平衡剂等资源化综合利用产品公司主要产品及服务有资源化综合利用产品危险废物处理处置服务跌幅较大的转债还有宏达转债本钢转债明泰转债核建转债上周跌幅分别为351301239231分别归属基础化工钢铁有色金属建筑表2周涨幅排名靠前个券表3周跌幅排名靠前个券周涨幅排名前十个券收盘价元转股溢价率中信一级行业周跌幅排名前十个券收盘价元转股溢价率中信一级行业今飞转债2326149886306汽车惠城转债-72918960168电力及公用事业溢利转债21772946920791医药鸿达转债-351106525036基础化工中矿转债170972594518有色金属本钢转债-301112984875钢铁英联转债1531163742580轻工制造明泰转债-23923838947有色金属鼎胜转债143632484458有色金属核建转债-231113004096建筑上能转债135019555243电力设备及新能源财通转债-167106306893非银行金融润建转债128918241522通信国投转债-135103636217非银行金融天铁转债1288366041009基础化工尚荣转债-123147165312医药文灿转债126136675767汽车蒙泰转债-119132401614石油石化福22转债1227141352296电力设备及新能源泰林转债-111158349294机械数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分10of15市场策略周报3一级市场信息更新过去一周1月3日-1月6日共计3只规模3531亿元的转债发行或公告发行4只规模4128亿元的新转债上市图17新发行和新上市转债规模和数量图18新债上市首日涨跌幅300上市规模亿元发行规模亿元上市首日涨跌幅750上市只数右轴发行只数右轴242502060020016150450121003008501504000-502022-052022-102021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021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