投资要点
　　事件：2022年12月CPI同比上涨1.8%，持平预期的1.8%，全年平均水平2.0%；PPI同比-0.7%，低于预期的-0.3%。我们认为：
　　CPI：2022年12月CPI小幅回升，2022年全年平均水平2.0%。
　　猪肉价格明显回落，蔬果价格季节性上涨。本期食品烟酒和交通通信对CPI同比拉动1.07和0.40个百分点，其他分项贡献率基本不变。2022年12月猪价环比下降8.7%，菜价环比增长7.0%，果价环比增长4.7%。蔬果价格走强是本期食品通胀回升的主要原因。
　　国际原油价格下行带动国内交运成本持续回落。本期交通和通信CPI环比下滑1.4%，同比涨幅收窄至2.8%，连续6个月出现回落。在国际原油价格震荡下行的背景下，国内成品油价格也呈现出一致走势，带动国内交运成本持续回落。
　　核心CPI小幅回升，防控优化后核心通胀或将继续回升，但回升幅度有限。本期核心CPI同比上涨0.7%，环比上涨0.1%，均出现一定回升。从海外放开经验来看，出行活动的修复对核心通胀分项中的外出就餐、外出住宿均存在刺激作用。而随着国内新冠病毒感染的缓解，国内失业率有望下滑也将带着房租价格回升。防疫优化后核心通胀或将继续回升，但整体回升幅度有限。一方面，中国多数消费分项已回至疫前水平；另一方面，居民有消费意愿的储蓄并不多。
　　PPI：同比降幅收窄，环比走弱趋势有所增强。
　　PPI方面，同比降幅收窄，上游价格整体有一定回升。2022年12月PPI同比增速-0.7%，低于预期值的-0.3%。本期上游开采价格同比增速由前值的-3.5%转正至1.7%，上游价格整体有一定回升。后续来看，在全球经济衰退预期下，需求下滑或驱动能源价格缓慢回落。
　　PPI环比走弱趋势有所增强。从环比情况来看，本期生产资料PPI环比下滑0.6%，相比上期的0%小幅走弱。在工业购进价格上，其价格环比由跌转涨，燃料动力成最强支撑。从需求端来看，2022年12月新订单相对生产继续回升，后续或会对PPI形成支撑。
　　考虑到2023年猪价上行乏力，整体CPI的压力有限。在能繁母猪供应增加的背景下，2023年猪价整体上行乏力。假设油价中枢维持在75美元/桶左右，外三元生猪价格约为19元/千克，则2023年CPI约为1.7%。在高通胀假设下，全年CPI约为2.1%。PPI方面，预计2023年1月PPI中枢为-0.8%，并在2023年7月后开始走强。总体而言，如果没有发生额外的供给冲击，仅仅是防控优化带来的需求复苏对2023年CPI的拉动有限，2023年的通胀压力整体可控，对货币政策空间的制约有限。
　　风险提示：新冠病毒变异超预期，新冠病毒感染对经济影响超预期风险。
　　

研究报告全文：宏观经TableAuthor证券研究报告TableMainInfoTableTitle济分析师段超S0190516070004防控优化后核心通胀企稳回升王连庆S01905120900012022年12月通胀数据点评2023年1月12日投资要点relatedReport宏相关报告事件2022年12月CPI同比上涨18持平预期的18全年平均水平观2022122920PPI同比-07低于预期的-03我们认为经防疫优化后2023年通胀是否CPI2022年12月CPI小幅回升2022年全年平均水平20会反弹济o猪肉价格明显回落蔬果价格季节性上涨本期食品烟酒和交通通信20221209对CPI同比拉动107和040个百分点其他分项贡献率基本不变关注未来消费复苏对通胀的影2022年12月猪价环比下降87菜价环比增长70果价环比增响11月通胀数据点评长47蔬果价格走强是本期食品通胀回升的主要原因20221109o国际原油价格下行带动国内交运成本持续回落本期交通和通信CPI关注核心通胀表现扩内需或成环比下滑14同比涨幅收窄至28连续6个月出现回落在国政策重心10月通胀数据点际原油价格震荡下行的背景下国内成品油价格也呈现出一致走势评带动国内交运成本持续回落20220909o核心CPI小幅回升防控优化后核心通胀或将继续回升但回升幅通胀压力缓解年内或不会破度有限本期核心CPI同比上涨07环比上涨01均出现一定38月通胀数据点评回升从海外放开经验来看出行活动的修复对核心通胀分项中的外20220810出就餐外出住宿均存在刺激作用而随着国内新冠病毒感染的缓解国内失业率有望下滑也将带着房租价格回升防疫优化后核心通通胀的不同演绎CPI与PPI分胀或将继续回升但整体回升幅度有限一方面中国多数消费分项化7月通胀数据点评已回至疫前水平另一方面居民有消费意愿的储蓄并不多20220709PPI同比降幅收窄环比走弱趋势有所增强通胀或在3季度末成为市场焦点6月通胀数据点评oPPI方面同比降幅收窄上游价格整体有一定回升2022年12月PPI同比增速-07低于预期值的-03本期上游开采价格同比增速由前值的-35转正至17上游价格整体有一定回升后续来看在全球经济衰退预期下需求下滑或驱动能源价格缓慢回落oPPI环比走弱趋势有所增强从环比情况来看本期生产资料PPI环比下滑06相比上期的0小幅走弱在工业购进价格上其价格环比由跌转涨燃料动力成最强支撑从需求端来看2022年12月新订单相对生产继续回升后续或会对PPI形成支撑考虑到2023年猪价上行乏力整体CPI的压力有限在能繁母猪供应增加的背景下2023年猪价整体上行乏力假设油价中枢维持在75美元桶左右外三元生猪价格约为19元千克则2023年CPI约为17在高通胀假设下全年CPI约为21PPI方面预计2023年1月PPI中枢为-08并在2023年7月后开始走强总体而言如果没有发生额外的供给冲击仅仅是防控优化带来的需求复苏对2023年CPI的拉动有限2023年的通胀压力整体可控对货币政策空间的制约有限风险提示新冠病毒变异超预期新冠病毒感染对经济影响超预期风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明宏观经济海外宏观经济报告正文2022年12月CPI小幅回升2022年全年平均水平196食品烟酒同比拉动提升2022年12月CPI同比上涨18高于前值的16持平预期值的18分项来看食品烟酒和交通通信仍是本期CPI的主要贡献分别同比拉动107和040个百分点整体而言食品分项仍是本期CPI的核心支撑就贡献率变化来看除了食品烟酒外其它分项的同比拉动与上期基本一致本期食品烟酒分项同比拉动相比上期的086个百分点提升了021个百分点覆盖了近两期020个百分点的CPI同比差值图表12022年12月CPI小幅回升2022年全年平均水平196CPI同比拆分食品烟酒衣着居住6生活用品及服务交通和通信教育文化和娱乐医疗保健其他用品和服务残差420-219-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-07数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理食品分项来看猪肉价格明显回落蔬果价格季节性上涨本期猪价环比下降87相比上期降幅走阔8个百分点猪价同比上涨220相比前值收窄12个百分点后续来看猪价的领先指标能繁母猪存栏同比已于2022年5月从底部回升在能繁母猪供应增加的背景下2023年猪价整体上行乏力考虑发改委的猪肉收储等调控政策预计猪价或将企稳受季节性因素影响2022年12月蔬菜CPI环比上涨70已接近历史高位水平本期蔬菜CPI同比下降幅度也收窄至80相比上期的212有明显回落此外本期水果价格季节性上涨环比增长47价格水平远超历史同期表现同比增长110整体而言2022年12月猪价对通胀的拉动明显下滑而蔬果价格则成为了主要支撑请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-宏观经济海外宏观经济图表2猪肉价格2022年12月回落明显猪肉36个城市平均零售价元斤402023202220212020201920183530252015101113131331430530629729828927102711261226注36个城市为北京天津石家庄太原呼和浩特沈阳大连长春哈尔滨上海南京杭州宁波合肥福州厦门南昌济南青岛郑州武汉长沙广州深圳南宁海口重庆程度贵阳昆明拉萨西安兰州银川西宁乌鲁木齐数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表3蔬菜价格2022年12月季节性上涨接近历史高位种重点监测蔬菜平均价元公斤702820232022202165202020192018605550454035301113131331430530629729828927102711261226注28种重点监测蔬菜的品种为白萝卜菜花葱头大蒜冬瓜豆角胡萝卜黄瓜莲藕南瓜茄子青椒生姜蒜苔土豆莴笋西红柿菠菜大白菜大葱韭菜芹菜生菜洋白菜油菜香菇平菇西葫芦数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表4水果价格2022年12月季节性上涨超历史同期表现7种重点监测水果平均价元公斤9520232022202120202019201885756555451113131331430530629729828927102711261226注7种重点监测水果的品种为鸭梨富士苹果巨峰葡萄香蕉菠萝蜜桔西瓜数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-宏观经济海外宏观经济国际原油价格下行带动国内交运成本持续回落2022年12月交通和通信CPI环比下滑14同比涨幅收窄至28同比已出现连续6个月回落从核心分项燃料用价格来看其2022年12月环比下滑60是导致交运成本下行的主要原因在国际原油价格震荡下行的背景下国内成品油价格也呈现出一致走势带动国内交运成本持续回落后续来看在2023年全球经济衰退预期下能源需求下滑或难以支撑国际油价走强但国内防疫政策的持续优化和出行修复或会对国内交运需求和价格形成支撑图表5国际原油价格下行带动国内交运成本回落国内汽油VS国际原油价格11000140汽油95市场价元吨汽油92市场价元吨10000WTI原油现货价美元桶右轴12090001008000807000606000405000204000018011807190119072001200721012107220122072301数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理核心CPI小幅回升同比环比均逆转下滑走势2022年12月核心CPI同比上涨07较前值06出现了小幅回升从环比来看本期核心CPI环比上涨01强于季节性表现分项来看本期衣着生活用品和服务教育文化和娱乐的环比表现均超季节性增长分项由上期的1项扩增至3项医疗保健的环比降幅也有所收窄值得注意的是本期居住价格环比降幅走阔2022年12月国内各地区新冠病毒感染的先后达峰对生产就业和房租价格形成了一定扰动防疫优化后核心通胀或将继续回升但回升幅度有限自2022年11月中旬以来国内防疫政策持续优化国内防疫形势进入新阶段从海外放开经验来看出行活动的修复对核心通胀分项中的外出就餐外出住宿均存在刺激作用一定程度上能够推动核心通胀上行而随着国内新冠病毒感染的缓解国内失业率有望下滑也将带着房租价格回升对核心通胀形成一定支撑但预计核心通胀整体回升幅度有限正如我们在2022122-防疫优化后明年通胀是否会反弹所言中国多数消费分项已回至疫前水平且从消费能力看但居民有消费意愿的储蓄并不多2020-2022年1-3季度的人均可支配收入-支出约为15097元略低于按照2015-2019年复合增速推算的15415元因此居民实际剩余可消费的储蓄其实并未有显著的增加请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-宏观经济海外宏观经济图表62022年12月核心CPI同比07逆转连续下滑趋势CPI与核心CPI同比6030CPI当月同比核心CPI当月同比右轴502540203015201010050000-10-0513141516171819202122数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表72022年12月核心CPI环比表现超季节性核心CPI环比季节性2022-072022-082022-092022-102022-112022-12040200-02-04-06-08核心CPI衣着居住生活用品及服教育文化和娱医疗保健务乐数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表8海外防疫政策放开后各经济体在外出就餐和住宿的通胀皆有一定程度上行CPI同比外出就餐CPI同比外出住宿越南马来西亚德国美国9中国台湾新加坡30英国马来西亚泰国日本韩国新加坡韩国720510301-10-1-20200120072101210722012207200120072101210722012207数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院整理数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-宏观经济海外宏观经济图表9从可支配收入的角度而言居民有消费意愿的储蓄并不多1-3季度城镇人均可支配收入-支出累计值元1800016000实际值按照2015-2019年复合增速推算14000120001000080006000400020000020304050607080910111213141516171819202122数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理PPI同比降幅收窄上游价格整体有一定回升2022年12月PPI同比增速-07高于前值的-13低于预期值的-03下降幅度有所收窄从供应链来看本期上游开采价格同比增速由前值的-35转正至17上游原材料加工价格同比增速由前值的-49小幅收窄至-33上游价格整体有一定回升后续来看2022年12月WTI原油现货价呈现震荡下行趋势总体围绕75美元桶的中枢波动在全球经济衰退预期下需求下滑或驱动能源价格缓慢回落PPI环比走弱趋势有所增强从环比情况来看本期生产资料PPI环比下滑06相比上期的0小幅走弱其中采掘工业价格的环比表现是是本期PPI的主要支撑在工业购进价格上其价格环比由跌转涨燃料动力成最强支撑从需求端来看2022年12月新订单相对生产继续回升后续或会对PPI形成支撑图表10PPI同比降幅收窄上游价格整体有一定回升PPI同比增速80PPI上游开采上游原材料加工中游制造下游消费6040200-20-40050607080910111213141516171819202122注上游开采业包括煤炭开采和洗选业石油和天然气开采业黑色金属矿采选业有色金属矿采选业上游原材料加工包括煤炭及其他燃料加工业化学原料及化学制品非金属矿物制品有色金属冶炼金属制品纺织农副食品加工中游制造业包括专用设备制造通用设备制造通信设备制造仪器仪表制造下游消费包括食品制造酒精饮料木材加工及制品医药制造权重依据2020年工业企业各行业营业收入数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-宏观经济海外宏观经济图表11本期生产资料环比小幅走弱采掘工业价格是主要支撑PPI环比表现2022-072022-082022-092022-102022-112022-122000-20-40-60-80生产资料生产资料生产资料生产资料PPI采掘工业原材料工业加工工业数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表12本期工业购进价格环比由跌转涨燃料动力成最强支撑工业生产者购进指数环比表现2022-072022-082022-092022-102022-112022-1230201000-10-20-30-40-50数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表13生产端需求继续回升PMI新订单-生产PPI环比3MMA右轴20201015100005-1000-20-05-30-10-40-1515-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-01数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理考虑到2023年猪价上行乏力整体CPI的压力有限正如前文所言在能繁母猪供应增加的背景下2023年猪价整体上行乏力难以对整体CPI形成支撑中性假设下国际原油价格围绕75美元桶的中枢波动2023年外三元生猪价格约为19元千克则全年CPI约为17从节奏上来看由于2022年一季度基数较低且存在春节错位的影响2023年1月CPI可能请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-宏观经济海外宏观经济为2023年全年高点在高通胀假设下2023年外三元生猪价格为23元千克则全年CPI约为21生产端价格而言中国2023年PPI或会维持低位表现预计2023年1月中国PPI中枢为-08并在2023年7月后开始走强因此总体而言如果没有发生额外的供给冲击仅仅是防疫政策优化带来的需求复苏对2023年CPI的拉动有限2023年通胀压力整体可控对货币政策空间的制约有限详见2022122-防疫优化后明年通胀是否会反弹图表14中国2023年CPI总体压力不大CPI同比通胀预测强复苏中性复苏弱复苏3027262526242522202018201617151510050022-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-11数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表15中国2023年PPI或在低位震荡PPI同比预测不同油价中枢假设15强复苏中性复苏弱复苏1月预测值10015-08-160-521-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示新冠病毒变异超预期新冠病毒感染对经济影响超预期风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-宏观经济海外宏观经济分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以上证综指或深圳定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级成指为基准香港市场以恒生指数为推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数基准美国市场以标普500或纳斯达克行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-