投资要点
　　2022年12月，新增社融1.31万亿元，比上年同期少增1.05万亿元；新增人民币贷款增加1.44万亿元，比上年同期多增4004亿元；M2同比增长11.8%，低于前值12.4%。
　　2022年12月社融仍在过“坎”阶段。
　　企业端：信贷加大续水，债市冲击影响仍在延续。2022年12月，企业信贷加大续水，信托贷款继续改善，或受地产企业融资支持带动；但企业债券融资拖累加大，债市波动冲击的影响仍在延续。
　　居民端：信贷需求仍处于较弱状态。2022年12月，虽然商品房销售有所反弹，带动居民信贷有所修复，但这其中季节性因素或是主要影响，居民对房地产预期是否已经出现改善信号仍需保持观察。
　　政府端：政府债券融资保持平淡。政府债券融资连续5个月同比少增。
　　企业发债融资降幅扩大，新增居民存款延续高增，理财回表可能仍在继续。2022年12月，企业债券融资延续同比大幅少增的趋势并有所扩大，新增居民存款保持同比大幅增加趋势，反映债市波动导致的企业债券发行大幅收缩以及理财回表可能仍在继续；M2同比-M1同比差值仍在扩大，可能也反映金融资产转化为存款的趋势仍在继续。
　　进入2023年，社融后续或有支撑。经济层面，2023年春节前后疫情流行的影响可能仍会延续，继续对经济有扰动，市场走出债市波动带来的情绪波动可能也需时间，社融虽然仍有一定的压力，但是稳增长背景下，随着信贷开门红，加之专项债发行进入新一财年，政府债券融资平淡状态可能也会有所改善，社融后续或有支撑。
　　风险提示：疫情流行风险，海外经济衰退风险。

研究报告全文：宏观经TableAuthor证券研究报告TableMainInfoTableTitle济分析师段超S0190516070004王笑笑S0190521100001社融仍在过坎后续或有支撑2022年12月金融数据点评2023年1月10日宏观投资要点相关报告relatedReport2022年12月新增社融131万亿元比上年同期少增105万亿元新增人民币经贷款增加144万亿元比上年同期多增4004亿元M2同比增长118低于前20221213济值124江风引雨入舟凉11月金融2022年12月社融仍在过坎阶段数据点评企业端信贷加大续水债市冲击影响仍在延续2022年12月企业信贷20221114加大续水信托贷款继续改善或受地产企业融资支持带动但企业债券融踔厉奋发勇毅前行兴业证资拖累加大债市波动冲击的影响仍在延续券2023年中国宏观经济报告居民端信贷需求仍处于较弱状态2022年12月虽然商品房销售有所反20221111弹带动居民信贷有所修复但这其中季节性因素或是主要影响居民对房为什么今年社融波动如此之大地产预期是否已经出现改善信号仍需保持观察政府端政府债券融资保持平淡政府债券融资连续5个月同比少增10月金融数据点评20221012企业发债融资降幅扩大新增居民存款延续高增理财回表可能仍在继续2022年月企业债券融资延续同比大幅少增的趋势并有所扩大新增居民存款宽信用动能恢复9月金融12保持同比大幅增加趋势反映债市波动导致的企业债券发行大幅收缩以及理财数据点评回表可能仍在继续M2同比-M1同比差值仍在扩大可能也反映金融资产转20220910化为存款的趋势仍在继续从社融数据看稳经济政策效果进入2023年社融后续或有支撑经济层面2023年春节前后疫情流行的影8月金融数据点评响可能仍会延续继续对经济有扰动市场走出债市波动带来的情绪波动可能也需时间社融虽然仍有一定的压力但是稳增长背景下随着信贷开门红加之专项债发行进入新一财年政府债券融资平淡状态可能也会有所改善社融后续或有支撑图表2022年12月新增社融主要受政府和企业债券融资拖累新增社融规模十亿元2021-122022-12信托委托票据企业债股票融资政府债券表内本外币贷款新增社融-1000-500050010001500200025003000数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示疫情流行风险海外经济衰退风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明宏观经济海外宏观经济2022年12月社融仍在过坎阶段2022年12月新增社融主要受政府和企业债券融资拖累信贷是主要贡献2022年12月新增社融131万亿元同比少增105万亿元低于预期其中政府债券融资2781亿元同比少增8893亿元企业债券融资减少2709亿元同比少增4876亿元是社融少增的两项主要拖累新增人民币贷款144万亿元同比多增4004亿元其中金融机构居民贷款同比少增1963亿元金融机构企业贷款同比多增6017亿元是社融的主要贡献新增信托贷款减少764亿元同比少减3789亿元2022年12月社融数据受政府和企业债券融资拖累较大新增信贷的贡献主要由企业中长期贷款支撑这一现象自2022年下半年以来已持续数月且呈扩大趋势或与2022年下半年以来政策对地产企业融资支持加大有关整体来看2022年12月社融数据延续2022年11月社融数据的特征反映在经济运行仍面临三重压力背景下实体经济内生性融资需求依旧不强企业发债融资降幅扩大新增居民存款延续高增理财回表可能仍在继续2022年12月企业债券融资延续上月同比大幅少增的趋势并且有所扩大2022年11-12月企业债券融资分别同比少增3410亿元4876亿元新增居民存款保持同比大幅增加趋势2022年11-12月居民新增存款分别同比多增15万亿10万亿连续两月远高于往年同期季节性水平或许反映2022年11月债市波动导致的企业债券发行大幅收缩以及理财回表居民财富回流存款银行债券类负债置换为存款类负债可能仍在继续虽然2022年12月M2同比增长118低于前值06个百分点但M2同比-M1同比差值仍在扩大可能也反映金融资产转化为存款的趋势仍在继续图表12022年12月新增社融主要受政府和企业债券融资拖累信贷是主要贡献新增社融规模十亿元2021-122022-12信托委托票据企业债股票融资政府债券表内本外币贷款新增社融-10000100020003000数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理企业端信贷加大续水债市冲击影响仍在延续企业信贷加大续水信托贷款继续改善或受地产企业融资支持带动2022年12月企业部门新增人民币贷款126万亿元同比多增6017亿元其中新增短期贷款减少416亿元同比多增638亿元新增中长期贷款121请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-宏观经济海外宏观经济万亿元同比多增8717亿元新增信托贷款减少764亿元同比少减3789亿元与上月少减1825亿元相比继续改善企业信贷融资结构持续趋长中长期信贷融资持续修复加之信托贷款修复延续可能主要是受近期房地产企业信贷支持政策加码并落地的影响2022年11月以来地产融资支持三箭齐发尤其是第一支箭信贷融资由保交楼专项借款向商业银行授信拓展也带动了企业中长期信贷的持续改善企业债券融资拖累加大债市波动冲击的影响仍在延续经历2022年11月新增企业债券融资经历大幅收窄至596亿元同比少增3410亿元后2022年12月新增企业债券融资收缩至减少2709亿元同比少增扩大至4876亿元2022年11月以来受债市发生剧烈波动影响企业债券发行连续大幅收缩2022年11-12月各类企业债券累计发行总量分别为112万亿亿元9696亿元均大幅低于去年同期水平且同比少增呈扩大趋势反映债市波动对企业发债融资的冲击仍在延续图表22022年12月企业信贷加大续水中长期信贷是主要支撑新增人民币贷款十亿元2022-122021-121400126371211012001000800662060040873716355833934001865175311462001575530-416-11-200-113-1054居民居民居民企业企业企业票据非银金融短期中长期短期中长期数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表32022年12月新增企业中长期贷款高于往年规模扩大新增企业中长期贷款十亿元20222021202019002019201820171400900400-1001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-宏观经济海外宏观经济图表42022年12月新增企业短期贷款不强新增企业短期贷款十亿元120020222021202010002019201820178006004002000-200-400-6001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表52022年12月新增企业债券融资跌入大幅为负区间新增企业债券融资十亿元202120226004002000-200-4001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理居民端信贷需求仍处于较弱状态居民短期贷款长期贷款有所修复但同比持续较弱2022年12月居民新增贷款1753亿元同比少增1963亿元较前期同比少增4710亿元有所修复期限结构上来看2022年12月居民新增短期贷款减少113亿元同比少增270亿元居民新增中长期贷款1865亿元同比少增1693亿元较前期同比少增3718亿元有所改善这可能主要是受2022年12月底商品房销售季节性走高的带动地产融资支持三箭齐发但居民信贷需求仍处于较弱状态分期限看居民短期贷款与消费相关2022年11月以来防疫更加科学有序与疫情流行呈现跷跷板效应持续影响居民短期信贷需求较弱居民中长期贷款与购房需求相关2022年下半年以来房地产企业融资支持政策三箭齐发但房地产市场的回暖和预期改善可能尚需时间虽然2022年12月商品房销售数据有所反弹带动居民信贷有所修复但这其中季节性因素或是主要影响居民对房地产的预期是否已经出现改善信号仍需保持观察请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-宏观经济海外宏观经济图表62022年12月居民中长期贷款继续弱于往年同期新增居民中长期贷款十亿元10002022202120208002019201820176004002000-2001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表72022年11-12月居民新增存款连续大幅高于往年同期金融机构新增居民存款亿元2022年2021年2020年600002019年2018年2017年50000400003000020000100000-10000-200001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表82022年12月商品房销售有所走高季节性因素是主要贡献30大中城市商品房成交面积万平方米2022202120202019201820171008060402001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理政府端政府债券融资继续平淡政府债券融资连续5个月同比少增继续保持平淡2022年12月新增政府债券融资2781亿元较前期6520亿元大幅减少比去年同期少增8893请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-宏观经济海外宏观经济亿元较上月少增1638亿元的规模大幅扩大2022年12月新增财政存款下降109万亿元与往年同期水平相当整体来看在2022年专项债发力前置背景下2022年下半年以来政府债务融资持续表现平淡图表92022年8月以来政府债券融资连续5个月同比少增新增政府债券十亿元2021202220001500100050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表102022年12月新增财政存款季节性下降新增财政存款亿元202220212020180002019201820171300080003000-2000-7000-120001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理进入2023年社融后续或有支撑2023年初社融可能仍有坎要过但政府债券融资拖累可能有所缓解2022年11月以来在疫情转段期防疫更加科学有序与疫情流行呈现跷跷板效应背景下债市波动又额外施压企业发债融资社融连续表现较弱往后看经济层面2023年春节前后疫情流行的影响可能仍会延续继续对经济有扰动市场走出债市波动带来的情绪波动可能也需时间社融虽然仍有一定的压力但是稳增长背景下随着信贷开门红加之专项债发行进入新一财年政府债券融资平淡状态可能也会有所改善社融后续或有支撑风险提示疫情流行风险海外经济衰退风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-宏观经济海外宏观经济分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以上证综指或深圳定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级成指为基准香港市场以恒生指数为推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数基准美国市场以标普500或纳斯达克行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-证券研究报告CHINAMACROECONOMYINSIGHTemailAuthorEngChinaMacroAFREStillinDilemmaLikelytoSeeSupports--CommentsonChinasAFREforDecemberAnalystJanuary112023WANGHanPhDS0190512020001WANGXiaoxiaoS0190521100001EventInDecember2022ChinasaggregatefinancingtotherealeconomyAFREincreasedbyCNY131trillionCNY105trillionlessthantheincreaseinthesameperiodoflastyearthenewRMBloansincreasedbyCNY144trillionCNY4004billionmorethanthegrowthinthesameperiodof2021theM2abroadmeasureofmoneysupplythatcoverscashincirculationandalldepositsexpanded118YoYlowerthanthe124increaseinNovemberInvestmentHighlightsTheAFREforDecemberwasstillindilemmaCorporatesmoreloanswereseenandshocksfromthebondmarketstillcontinuedInDecembertheloanstocorporatesincreasedmakingtrustloansimprovewhichwasmainlyboostedbythebetterfinancingenvironmentinrealestatebutthefinancingfromcorporatebondsweighedshowingthecontinuedshocksfromthebondmarketHouseholdsthedemandforloanswasstillpaleInDecember2022despitethereboundinhomesaleswhichhelpedloanstohouseholdsrecoverwhetherhouseholdsexpectationsforrealestateimproveornotstillneedsfurtherobservationsGovernmentsthefinancingfromgovernmentbondsremainedordinaryThegovernmentbondshaveseenlessincreasesfromayearearlierforfivemonthsinarowThedeclineincorporatebondsexpandednewhouseholddepositscontinuedhighgrowthandthereturnoffinancialproductstobalancesheetsmaystillcontinueInDecember2022thecorporatebondsexpandedthedeclinewhilenewloanstohouseholdssustainedhighgrowthshowingagreatcontractionofcorporatebondsincurredbyfluctuationsofthebondmarketandthecontinuedreturnoffinancialproductstobalancesheetsThedifferencebetweenM2andM1wasstillgrowingshowingthecontinuousmomentumoffinancialassetsshiftingintodepositsLookingaheadinto2023theAFREwilllikelyseesupportsTheimpactsofCOVID-19infectionaroundthe2023SpringFestivalholidaywilllikelycontinuetodisruptChinaseconomyanditalsotakesawhiletowalkoutofsentimentswingsincurredbyfluctuationsofthebondmarketleavingChinasAFREunderpressuresFortunatelywithpoliciestostabilizegrowthimpressivestartsofloansandanewfiscalyearfor1证券研究报告CHINAMACROECONOMYINSIGHTspecialbondsgovernmentbondswilllikelyseeimprovementsandtheAFREwillbeboostedinthefuturePotentialrisksoutbreakoftheCOVID-19overseaseconomicrecessionThisEnglishtranslationoftheoriginalChineseversion社融仍在过坎后续或有支撑2022年12月金融数据点评issuedbyIndustrialSecuritiesonJanuary102023isforinformationpurposeonlyIncaseofadiscrepancytheChineseoriginalwillprevail2证券研究报告GLOBALMACROECONOMYINSIGHTAnalystCertificationAscertifiedsecuritiesanalystswiththeSecuritiesAssociationofChinaSACweguaranteethat1thereportwaspreparedinanindependentandobjectivemannerandaccuratelyreflectedourpersonalresearchviewsand2nopartofourcompensationwasisorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisreportInvestmentRatingSystemRatingStandardforInvestmentRecommendationsRatingsDescriptionOverweightperformancebetterthanthatoftherepresentativeindexInvestmentratingsinvolvedininvestmentIndustryrecommendationsinthisreportaredividedintostockNeutralperformanceaboutthesameasthatoftherepresentativeindexRatingsratingsandindustryratingsunlessstatedotherwiseRatingsarebasedontheperformancewithin12monthsUnderweightperformanceworsethanthatoftherepresentativeindexfromthereportreleasedateagainsttherepresentativeBuyanincreaseofover15versustherepresentativeindexindexoverthesameperiodTheShanghaiCompositeIndexOutperformanincreasebetween5to15versustherepresentativeindexorShenzhenComponentIndexservesasthebenchmarkindexfortheA-sharemarketHangSengIndexistheStockNeutralachangebetween-5and5versustherepresentativeindexbenchmarkforHongKongmarkettheUSmarketisRatingsUnderperformadecreaseofover5versustherepresentativeindexbenchmarkedagainstStandardPoors500IndexorNASDAQCompositeIndexnospecificratingsforlackofnecessaryinformationormajorNoRatinguncertaintiesorforotherreasonsGeneralDisclosuresChinaIndustrialSecuritiesCorporationLimitedhereinafterreferredtoastheCompanyfulfillsitsdutyofdisclosureswithinitsknowledgeTheclientsmayvisitInsiderTradingPreventionandControlatwwwxyzqcomcnforthearrangementsduringthequietperiodandtheshareholdingsinitsaffiliatesGeneralDisclaimerTheCompanyislicensedtoconductsecuritiesinvestmentconsultancybusinessbytheChinaSecuritiesRegulatoryCommissionCSRCThereportisfortheCompanysclientsonlyTheCompanywillnottreatunauthorizedrecipientsofthisreportasitsclientsTheinformationandopinionscontainedhereinarefortheclientsreferenceonlyNeithertheinformationnoranyopinionsexpressedconstitutesanofferoraninvitationtomakeanoffertobuyorsellanysecuritiesorotherfinancialinstrumentsoranyderivativesrelatedtosuchsecuritiesorinstrumentsegoptionsfutureswarrantsandcontractsfordifferencesTheinvestorsshallmaketheirowninvestmentdecisionsandbearthecorrespondinginvestmentrisksandanycommitmentswrittenororaltoshareinvestmentincomeorlossesarenullandvoidAnyabstractsorexcerptsofthisreportdonotrepresentofficialandcompleteviewshereinAllmattersaresubjecttothefullversionofthisreportissuedbytheCompanytoitsclientsAsithasbeenpreparedwithoutregardtothespecificobjectivescircumstancesanddemandofthosewhoreceiveitthereportdoesnotconstituteindividuallytailoredinvestmentadviceTheinvestorsshallindependentlyevaluatetheinformationandopinionshereintakeintoaccounttheparticularinvestmentobjectivescircumstancesanddemandandseekprofessionaladviceonbusinesstaxationlegalandfinancialaffairswhennecessaryNeithertheCompanynoranyofitsdirectorsemployeesoragentsacceptsanyliabilityforanylossincludinginvestmentlossordamagearisingoutoftheuseofalloranyoftheinformationhereinInformationcontainedhereinhasbeenobtainedfromsourcesbelievedtobereliablebuttheCompanydoesnotwarrantitsaccuracyorcompletenessnoritsanychangesTheCompanyacceptsnoliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofinformationcontainedhereinorotherwiseinconnectiontherewithInformationopinionsandestimatescontainedhereinreflectthejudgmentofanalystsoftheCompanyonthedateofitsoriginalpublication3证券研究报告GLOBALMACROECONOMYINSIGHTandaresubjecttochangeswithoutnotificationThepriceandvalueofsecuritiesorinvestmentsreferredtohereinandtheincomefromthemmayfluctuatePastperformanceisnotnecessarilyaguidetofutureperformanceIndifferenttimetheCompanymayissuereportscontaininginformationopinionsandestimatesthatareinconsistentwithwhatpresentedhereinTheCompanyisunderonobligationtoensuretheinformationcontainedhereinisuptodateUnlessotherwisestatedthedatacitedhereinrepresentthepastperformancePastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresultsTheCompanymakesneithercommitmentnorwarrantiesthatanyestimatesoffutureperformancewillberealizedEstimatesoffutureperformancearebasedonassumptionswhoseanychangesmaysubstantiallyaffectreturnsBasedondifferentassumptionsandstandardsandwithdifferentanalyticalapproachestheCompanyssalespersonstradersandotherprofessionalsmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategieswhichareinconsistentwithopinionsandrecommendationscontainedhereinTheCompanyhasnoobligationtoupdatesuchinformationwithallrecipientsofthereportTheCompanysassetmanagementdepartmentproprietarybusinessdepartmentandotherinvestment-relateddepartmentsmaymakeindependentinvestmentdecisionsthatareinconsistentwithviewsorrecommendationsexpressedinthisreportThereportisnotdeliveredtorecipientsincludingbutnotlimitedtoresidentsintheUSwhomaymisleadtheCompanytoviolatelocallawsandregulationsofanycountiesregionsorjurisdictionalareasexceptforthemajorUSinstitutionalinvestorsspecifiedinRule15a-6undertheSecuritiesExchangeActof1934AllrightsreservedUnlessotherwisestatedinwritingthecopyrightsofallthematerialsrelatedtothereportbelongtotheCompanyWithoutthepriorwrittenconsentoftheCompanynopartofthereportshallbecopiedphotocopiedorduplicatedorredistributedtoanyotherpersoninanyformbyanymeansorbeusedinanyotherwayswhichwillinfringeuponthecopyrightsoftheCompanyTheCompanyacceptsnoliabilityofanyunauthorizedredistributionSpecialDisclaimerUnderthelegalframeworktheCompanymayholdtradingpositionsinsecuritiesofcompaniesreferredtohereinandmayprovideorseektoprovideinvestmentbankingservicesforthosecompaniesInvestorsshallbeawareofthattheCompanyandoritsassociatedpersonmayhavepossibleconflictsofinterestthatcouldaffecttheobjectivityofthereportInvestorsarenotadvisedtosolelyrelyonthereportbeforemakinganyinvestmentorotherdecisionsEconomicsandFinanceResearchInstituteundertheCompanyShanghaiBeijingShenzhenAddress15FIndustrialSecuritiesTowerAddressUnit01-0832FSKBuildingAddress52FT2BuildingUpperHillsNo36ChangliuRdPudongNewDistrictNo6AJianguomenwaiAvenueChaoyangNo5001HuanggangRdFutianDistrictPostalCode200135DistrictPostalCode518035EmailresearchxyzqcomcnPostalCode100020EmailresearchxyzqcomcnEmailresearchxyzqcomcn4