研究报告全文：热点报告国债期货TableTitle信贷超预期债市逐渐转空T走ab势le评R级ank国债看跌徐颖FRM资深分析师贵金属报告日期2023年1月11日从业资格号F3022608TableSummary12月信贷超预期社融同比大幅走弱各部门表现分化投资咨询号Z0013609Tel8621-63325888-1610中国12月社会融资规模增量为131万亿元预期185万亿元Emailyingxuorientfuturescom前值为199万亿元去年同期237万亿元新增人民币贷款14万亿元预期124万亿元前值121万亿元M2同比增长118预期120前值124数据公布后利率债上行幅度扩大联系人各部门金融指标结构性分化问题较为明显企业部门企业中张粲东分析师国债长贷带动信贷超预期基建和制造业融资需求仍然较为强劲从业资格号F3085356但地产第一支箭的效果尚不明显另外12月信用债二级市场国Tel8621-63325888-4110偏弱一级发行也受到影响企业存款同比大幅少增居民存债candongzhang款向企业存款的转化不畅居民部门中长贷持续同比少增Email期受烂尾收入下降和房价下降的影响居民举债购房意愿orientfuturescom货短期难以修复为了规避风险居民部门压缩消费减少购房并卖出理财存款大幅上升由于私人部门支出意愿不强M1主力合约行情走势图增速降幅大于M2政府部门政府债发行缩量拖累社融但政府存款降幅略高于季节性水平显示财政支出力度仍然较大未来金融数据或整体改善但结构性分化问题短期难解决稳信用政策不断推出信贷改善可以期待结构上在宏观政策的作用下基建和制造业企业融资需求较为旺盛稳地产政策虽然较多市场预期也得到了一定的改善但由于目前地产销售尚未企稳叠加疫情或不时冲击经济活动稳地产政策生效的节奏偏慢居民部门举债意愿的改善要滞后于房企债市逐渐转空中期来看债市或将震荡偏弱从基本面来看随着疫情对经济的冲击逐渐下降实体经济的活跃程度将开始修复消费等多项经济指标环比改善可以期待政策方面市场并未形成一致的宽货币预期稳地产政策却在持续推出随着基本面边际改善资金利率可能会小幅上行风险提示货币政策超预期重要事项本报告版权归上海东证期货有限公司所有未获得东证期货书面授权任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制本报告的信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成交易建议投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关有关分析师承诺见本报告最后部分并请阅读报告最后一页的免责声明国债期货-热点报告2023-1-11112月信贷超预期社融同比大幅走弱12月金融数据好坏皆有中国12月社会融资规模增量为131万亿元预期185万亿元前值为199万亿元新增人民币贷款14万亿元预期124万亿元前值121万亿元M2同比增长118预期120前值124数据公布后银行间主要利率债上行幅度扩大图表112月社融数据一览当月去年同比前值当月上月增速指标新增同期变化亿元同比同比变化亿元亿元亿元社融规模131001987423682-1058296100-04人民币贷款143541144810350400410910009委托贷款-102-88-416314343103信托贷款-764-365-45533789-140-20666未贴现银行承兑汇票-552190-1419867-116-13822企业债券-27095962167-48763663-27股票融资14857882075-590124131-07政府债券2781652011674-8893134154-20资料来源Wind东证衍生品研究院图表212月信贷指标一览指标当月新增亿元前值亿元去年同期亿元同比变化亿元新增人民币贷款1400012100113002700居民短贷-113525157-270居民中长贷186521033558-1693票据融资114615494087-2941企业短贷-416-241-1054638企业中长贷12110736733938717资料来源Wind东证衍生品研究院12月各项金融数据表现分化且各部门金融指标结构性分化问题更为明显总量方面信贷超预期而社融和M2不及预期企业部门新增企业中长贷占信贷比重继续上升带动信贷指标超预期分行业来看基建和制造业融资需求仍然较为强劲但目前地产行第一支箭的效果尚不明显另外12月债券二级市场偏弱一级发行也受到影响企业业存款同比大幅少增居民存款向企业存款的转化不畅居民部门中长贷持续同比少增研究受烂尾收入下降和房价下降的影响居民举债购房意愿短期难以修复而12月多个地区新冠感染人数上升居民举债消费的意愿也受到冲击为了规避风险居民部2期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11门压缩消费减少购房并卖出理财从而造成了居民存款大幅同比多增的现象由于私人部门支出意愿不强M1增速降幅明显大于M2政府部门政府债发行缩量但政府存款降幅略高于季节性水平显示财政支出力度仍然较大市场已经对去年12月各项经济指标偏差形成了共识更为关注的是今年开年的金融指标变化情况未来金融数据或整体改善但结构性分化问题短期难解决中央政府稳信用意图比较明确配套政策不断推出商业银行也有增加放贷的动力目前票据利率已经开始上行从结构上看在宏观政策的作用下基建和制造业等行业的企业融资需求较为旺盛稳地产政策虽然较多市场预期也得到了一定的改善但由于目前地产销售尚未企稳叠加疫情或不时冲击经济活动稳地产政策生效的节奏偏慢居民部门举债意愿的改善还要滞后于房企货币活性也难以在短期内明显上升综合来看金融数据的改善过程或较为波折2企业中长贷继续发力居民融资需求持续低迷受多项宏观政策的影响企业中长贷表现仍然强劲带动新增信贷超市场预期新增人民币贷款14万亿元预期124万亿元前值121万亿元图表3票据融资规模回落图表4企业中长贷款处于季节性高位资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院企业中长贷继续发力12月企业部门新增贷款12637亿元同比多增6017亿元其中票据融资企业短贷和企业中长贷分别为1146亿元-416亿元和12110亿元分别同比变化-2941亿元638亿元和8717亿元由于信贷投放情况得到改善票据规模有所下降企业中长贷继续表现亮眼其占全部新增信贷的比重上升至87这是自2010年3月以来的最高值企业中长贷的强劲增长主要是政策发力的结果11月央行和银3期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11保监会召开商业银行信贷座谈会强调扩大中长期贷款的投放分行业来看四季度制造业和批发零售业的贷款需求指数分别上升了16和08个百分点而近期政府稳基建的意愿较强基建相关企业也是加杠杆的主体之一地产第一支箭的效果尚不明显截至12月中旬银行等金融机构向房企的意向性授信额度超过4万亿元但由于目前地产销售尚未好转叠加12月中下旬疫情也对银行开展业务产生干扰房企的融资情况可能并未得到明显改善图表5制造业融资需求上升地产融资需求较弱图表6居民新增短贷规模低于季节性水平资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院图表7居民新增中长贷规模低于季节性水平图表8新增社融规模低于季节性水平资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院4期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11居民部门内生的融资需求仍然较差12月居民部门新增贷款为1753亿元同比少增1963亿元其中居民新增短贷和中长贷款分别为-113亿元和1865亿元分别同比少增270和1693亿元疫情管控政策优化之后新冠感染人数增加消费受到明显冲击另外由于烂尾问题尚未完全解决叠加居民收入下降以及房价下降居民购房意愿处于较低的水平1月初部分城市的商品房销售情况有所回暖但这可能是此前挤压需求集中释放所带来的销售回暖的可持续性不宜高估12月社会融资规模增量为131万亿元同比少增10582亿元社融存量同比为96较前值下降04个百分点企业债券和政府债券是社融最主要的拖累项12月新增企业债券-2709亿元同比少增4876亿元12月理财赎回压力尚未完全缓解信用利差震荡上行信用债的一级发行情况受到了较为明显的冲击目前理财赎回压力有所下降1月信用利差开始下行未来企业债发行情况将得到一定改善政府债券新增2781亿元同比少增8893亿元今年四季度地方债发行规模明显少于去年同期近期地方债持续拖累社融读数2023年以来提前批地方债开始发行今年财政靠前发力的意图也较为明确未来几个月地方债对社融的拖累会明显下降图表9社融与M2增速持续倒挂图表10去年同期新增信托贷款规模极低资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院12月新增委托贷款信托贷款和未贴现银行承兑汇票的规模分别为-102-764和-552亿元分别同比多增3143789和867亿元信托贷款同比增幅较大主要是低基数导致的当月新增值为年内次低12月新增外汇贷款-1165亿元同比少增1016亿元由于外币贷款主要用于进口商品的付汇外汇贷款表现较差可能反应近期进口偏弱5期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11存款活性化程度持续较低存款端1M1增速为37较前值大幅下降09个百分点而M2同比增速为118较前值下降06个百分点M2-M1剪刀差扩大M1同比和地产销售等经济活动指标高度相关当前增速较低反映各项经济活力不强M2增速保持了相对高位存款有定期化倾向2存款结构高度分化12月新增居民和企业部门存款分别为28903亿元和824亿元分别同比变化10011亿元和-12846亿元居民部门压缩消费减少购房并卖出理财将大量的资金转化为定期存款居民部门存款无法转化为企业存款为居民超额储蓄释放提供较为适宜的环境是稳增长政策重要的发力方向政府存款变化幅度略高于季节性水平反映财政支出力度仍然较大图表11M1-M2剪刀差继续收窄图表12居民存款规模处于季节性高位资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院图表13居民储蓄意愿极高消费购房意愿低图表14企业存款规模处于季节性低位资料来源Wind东证衍生品研究院资料来源Wind东证衍生品研究院6期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-113债市逐渐转空12月份国内经济受疫情的冲击较为明显但信贷指标并未大幅走弱随着疫情过峰市场可能会对稳信用政策生效存在预期因此数据公布之后国债收益率以上行为主债市或将逐渐转空从基本面来看随着疫情对经济的冲击逐渐下降实体经济的活跃程度将开始修复消费等多项经济指标环比改善可以期待虽然经济活动启动的节奏较为波折且地产等部分经济指标回暖的节奏会较慢但若消费等指标开始环比改善市场预期会整体走强对于债市影响偏空政策方面市场并未形成一致的宽货币预期其一市场已经形成了今年货币政策整体较上年收敛的共识宽货币政策的可持续性不强其二降准降息落地的时间节点较难预测其三宽货币的目的是宽信用另一方面稳地产政策却在持续推出月初央行和银保监会建立首套住房个人住房贷款利率动态调整长效机制10日的信贷座谈会上央行指出要针对优质房企开展资产激活负债接续权益补充预期提升等行动另外各地因城施策放松地产限制性政策的力度也在上升地产政策的组合拳正在形成市场预期或将逐渐发生改善资金面也会逐渐收敛其一随着政策发力实体融资需求边际改善其二中期央行或将引导市场利率向政策利率靠拢其三今年财政政策发力需要通过增加新增债务规模来实现供给压力上升也可能对资金面形成一定冲击策略方面建议做空国债期货基差较低时进行套保4风险提示货币政策超预期7期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11期货走势评级体系以收盘价的变动幅度为判断标准走势评级短期1-3个月中期3-6个月长期6-12个月强烈看涨上涨15以上上涨15以上上涨15以上看涨上涨5-15上涨5-15上涨5-15震荡振幅-5-5振幅-5-5振幅-5-5看跌下跌5-15下跌5-15下跌5-15强烈看跌下跌15以上下跌15以上下跌15以上上海东证期货有限公司上海东证期货有限公司成立于2008年是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司注册资本金38亿元人民币员工逾800人公司主要从事商品期货经纪金融期货经纪期货投资咨询资产管理基金销售等业务拥有上海期货交易所大连商品交易所郑州商品交易所上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格是中国金融期货交易所全面结算会员公司拥有东证润和资本管理有限公司上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际新加坡私人有限公司三家全资子公司东证期货以上海为总部所在地在大连长沙北京上海郑州太原常州广州青岛宁波深圳杭州西安厦门成都东营天津哈尔滨重庆苏州南通泉州汕头沈阳无锡济南等地共设有36家分支机构并在北京上海广州深圳多个经济发达地区拥有149个证券IB分支网点未来东证期货将形成立足上海辐射全国的经营网络自成立以来东证期货秉承稳健经营创新发展的宗旨坚持以金融科技助力衍生品发展为主线通过大数据云计算人工智能区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力坚持市场化国际化集团化发展方向朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行行业研究8期货研究报告国债期货-热点报告2023-1-11免责声明本报告由上海东证期货有限公司以下简称本公司制作及发布本公司已取得期货投资咨询业务资格投资咨询业务资格证监许可20111454号本研究报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的报告之外绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处为东证衍生品研究院且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改东证衍生品研究院地址上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼联系人梁爽电话8621-63325888-1592传真8621-33315862网址wwworientfuturescomEmailresearchorientfuturescom9期货研究报告