事件：2022年12月新增人民币贷款1.4万亿，预期1.24万亿，去年同期1.13万亿；新增社融1.31万亿，预期1.61万亿，去年同期2.37万亿；社融增速9.6%，前值10%，M2同比11.8%，预期12%，前值12.4%；M1同比3.7%，前值4.6%。
　　核心结论：2022年货币政策延续宽松、但宽信用效果并未显现，社融增速整体小幅回落；2023年政策仍将全力稳增长、稳信心，货币宽松仍是大方向，降准降息仍可期。
　　1、全年看，2022年货币政策延续宽松、但宽信用效果并未显现，社融增速整体小幅回落，节奏上先升后降，政府债券、准财政等是主要拉动。2022年货币政策延续宽松，降准降息先后落地，带动资金价格明显下行，但宽信用效果并未体现。总量看，全年社融增速9.6%，较2021年末的10.3%回落0.7个百分点；节奏看，上半年在政府债券的拉动下社融增速震荡抬升、高点在6月（10.8%），下半年伴随政府债券拉动减弱、房地产继续走弱、疫情反复，社融增速趋于下行；结构看，政府债券、政策性开发性金融工具、设备更新再贷款等是主要拉动，而反映经济增长内生动能的居民短贷和居民中长贷表现明显偏弱、是社融的主要拖累项。
　　2、单月看，12月信贷、社融表现分化，信贷略超预期、也超季节性，企业中长贷仍是主要拉动；社融低于预期、也明显低于季节性，存量社融增速创历史新低，企业债券和政府债券是主要拖累。结构看，居民短贷再度转负，指向消费仍低迷；按揭贷款连续13个月同比少增，反映地产压力仍大；企业中长期贷款大幅超季节性，主要应与保交楼、设备更新等融资有关；企业债券超预期走低，主因理财赎回导致信用债融资成本抬升、企业推迟或取消债券融资。
　　3、继续提示：疫情冲击有望逐步减退，叠加稳增长政策发力和季节性效应，经济有望环比修复、但修复力度仍需“边走边看”；货币政策仍将保持宽松，着力扩信贷、宽信用。伴随近期各地新增感染人数逐渐达峰，疫情冲击有望逐步减退，叠加稳增长政策发力和季节性效应，再结合地铁客运量等高频指标呈现触底回升迹象，指向经济有望环比修复、但修复力度需“边走边看”。维持我们年度报告的判断：后续政策将全力稳增长、稳信心，一大抓手是中央加杠杆，反映到货币端：货币政策尚难转向、宽松还是大方向，降准降息仍可期。
　　4、往后看，维持我们年度报告的判断：2023年社融增速总体上有望维持在10%-11%之间，节奏上先升后降、高点可能在二季度末；其中，疫情、地产仍是宽信用的最关键因素，短期有4大关注点：1）紧盯地方“两会”（基本都在1月中旬），重点关注各地GDP目标（尤其是北京、上海等地）、房地产政策等；2）关注近期可能的降息（1.17MLF、1.20LPR）；3）地产修复情况（地产销售、拿地、竣工等）；4）融资相关政策的落地情况，包括结构性货币政策工具（PSL、设备更新再贷款等）、房企融资政策（“第二支箭”、“第三支箭”）等。
　　5、具体看，12月信贷社融的主要特征如下：
　　1）新增信贷规模略好于预期，结构上基本延续9-10月的特征：居民短期贷款再度转负、按揭贷款延续同比少增，反映消费仍然疲软、地产下行压力仍大，经济内生动能仍偏弱；企业中长期贷款继续超预期走强，保交楼、设备更新等融资应仍是主要拉动。
　　>总量看，12月新增信贷1.4万亿，同比多增2700亿，略高于市场预期的1.24万亿，也高于季节性（近三年同期均值为1.18万亿）。其中：居民贷款新增1753亿，同比少增1963亿；企业贷款新增1.26万亿，同比大幅多增6017亿；非银贷款减少11亿，同比少增564亿。
　　>居民短贷、中长贷均延续少增，指向消费、地产等经济内生动能仍偏弱。12月居民短期贷款再度转负（减少113亿），同比少增270亿，主因疫情影响下居民消费表现疲软；居民按揭贷款新增1865亿，同比少增1693亿，已经连续13个月同比少增，与同期房地产销售数据表现一致（12月30城商品房销售面积增速同比-21%），指向当前地产下行压力仍大。
　　>企业中长期贷款继续逆势走强，保交楼、设备更新等融资仍是主要支撑。12月企业短期贷款减少416亿，同比少减638亿；企业中长期贷款继续逆势走强，新增1.21万亿，同比大幅多增8717亿，明显好于季节性（近三年同期均值4290亿），保交楼、设备更新再贷款等融资应仍是主要支撑（去年11月以来银行对房企授信额度快速增加、设备更新再贷款持续推进）。此外，理财赎回导致债券融资成本走高、企业从债券转向信贷融资也是企业中长贷走高的原因之一。往后看，稳地产政策继续加码、设备更新再贷款等持续推进，企业中长贷有望保持逆势增长。
　　2）新增社融规模明显低于预期和季节性，社融增速创历史最低；结构上，政府债券如期回落，企业债券大幅少增也是主要拖累，信托贷款同比大幅少减、应与保交楼融资有关。
　　>总量看，12月新增社融1.31万亿，明显低于市场预期的1.61万亿，也低于季节性（近三年同期均值2.1万亿），同比少增1.1万亿；社融增速较上月进一步回落0.4个百分点至9.6%。
　　>结构看，12月社

研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2023年01月10日宏观点评2022年回顾与2023年展望兼评12月社融超预期大降事件2022年12月新增人民币贷款14万亿预期124万亿去年同期113万亿新增社作者融131万亿预期161万亿去年同期237万亿社融增速96前值10M2同比118预期12前值124M1同比37前值46分析师熊园核心结论2022年货币政策延续宽松但宽信用效果并未显现社融增速整体小幅回落2023执业证书编号S0680518050004年政策仍将全力稳增长稳信心货币宽松仍是大方向降准降息仍可期邮箱xiongyuangszqcom1全年看2022年货币政策延续宽松但宽信用效果并未显现社融增速整体小幅回落节奏上先升后降政府债券准财政等是主要拉动2022年货币政策延续宽松降准降息先后落研究助理穆仁文地带动资金价格明显下行但宽信用效果并未体现总量看全年社融增速96较2021执业证书编号S0680121120001年末的103回落07个百分点节奏看上半年在政府债券的拉动下社融增速震荡抬升高邮箱murenwengszqcom点在6月108下半年伴随政府债券拉动减弱房地产继续走弱疫情反复社融增速趋于下行结构看政府债券政策性开发性金融工具设备更新再贷款等是主要拉动而反相关研究映经济增长内生动能的居民短贷和居民中长贷表现明显偏弱是社融的主要拖累项2单月看12月信贷社融表现分化信贷略超预期也超季节性企业中长贷仍是主要拉1博弈新均衡2023年宏观经济与资产展望2022-动社融低于预期也明显低于季节性存量社融增速创历史新低企业债券和政府债券是主12-10要拖累结构看居民短贷再度转负指向消费仍低迷按揭贷款连续13个月同比少增反映2近一两个月可能降息11月社融的3大信号地产压力仍大企业中长期贷款大幅超季节性主要应与保交楼设备更新等融资有关企业债券超预期走低主因理财赎回导致信用债融资成本抬升企业推迟或取消债券融资2022-12-123继续提示疫情冲击有望逐步减退叠加稳增长政策发力和季节性效应经济有望环比修3信号很直白对1125降准的6点理解2022-11-复但修复力度仍需边走边看货币政策仍将保持宽松着力扩信贷宽信用伴随近期25各地新增感染人数逐渐达峰疫情冲击有望逐步减退叠加稳增长政策发力和季节性效应再城公布年目标最低为左右结合地铁客运量等高频指标呈现触底回升迹象指向经济有望环比修复但修复力度需边走4302023GDP55边看维持我们年度报告的判断后续政策将全力稳增长稳信心一大抓手是中央加杠杆2023-01-08反映到货币端货币政策尚难转向宽松还是大方向降准降息仍可期5高频半月观疫后恢复跟踪一有四大可喜往后看维持我们年度报告的判断年社融增速总体上有望维持在之间4202310-112023-01-04节奏上先升后降高点可能在二季度末其中疫情地产仍是宽信用的最关键因素短期有4大关注点1紧盯地方两会基本都在1月中旬重点关注各地GDP目标尤其是北京上海等地房地产政策等2关注近期可能的降息117MLF120LPR3地产修复情况地产销售拿地竣工等4融资相关政策的落地情况包括结构性货币政策工具PSL设备更新再贷款等房企融资政策第二支箭第三支箭等5具体看12月信贷社融的主要特征如下1新增信贷规模略好于预期结构上基本延续9-10月的特征居民短期贷款再度转负按揭贷款延续同比少增反映消费仍然疲软地产下行压力仍大经济内生动能仍偏弱企业中长期贷款继续超预期走强保交楼设备更新等融资应仍是主要拉动总量看12月新增信贷14万亿同比多增2700亿略高于市场预期的124万亿也高于季节性近三年同期均值为118万亿其中居民贷款新增1753亿同比少增1963亿企业贷款新增126万亿同比大幅多增6017亿非银贷款减少11亿同比少增564亿居民短贷中长贷均延续少增指向消费地产等经济内生动能仍偏弱12月居民短期贷款再度转负减少113亿同比少增270亿主因疫情影响下居民消费表现疲软居民按揭贷款新增1865亿同比少增1693亿已经连续13个月同比少增与同期房地产销售数据表现一致12月30城商品房销售面积增速同比-21指向当前地产下行压力仍大企业中长期贷款继续逆势走强保交楼设备更新等融资仍是主要支撑12月企业短期贷款减少416亿同比少减638亿企业中长期贷款继续逆势走强新增121万亿同比大幅多增8717亿明显好于季节性近三年同期均值4290亿保交楼设备更新再贷款等融资应仍是主要支撑去年11月以来银行对房企授信额度快速增加设备更新再贷款持续推进此外理财赎回导致债券融资成本走高企业从债券转向信贷融资也是企业中长贷走高的原因之一往后看稳地产政策继续加码设备更新再贷款等持续推进企业中长贷有望保持逆势增长2新增社融规模明显低于预期和季节性社融增速创历史最低结构上政府债券如期回落企业债券大幅少增也是主要拖累信托贷款同比大幅少减应与保交楼融资有关总量看12月新增社融131万亿明显低于市场预期的161万亿也低于季节性近三年同期均值21万亿同比少增11万亿社融增速较上月进一步回落04个百分点至96结构看12月社融口径的新增人民币贷款144万亿同比多增4004亿是当月社融的主要拉动政府债券新增2781亿同比大幅少增8893亿是当月社融的主要拖累项企业债券融资减少2709亿同比大幅少增4876亿是当月社融的另一拖累项主要与理财赎回导致债券融资成本上升企业推迟或取消债券融资有关表外融资减少1418亿同比少减4970亿主要与资管新规到期后非标压降压力下降以及近期保交楼相关融资有关3M1增速延续回落主因基建相关资金投放完毕M2再度回落主因理财赎回效应减弱与我们此前提示的一致12月M1同比37较上月进一步回落09个百分点主因基建相关资金基本投放完毕对M1拉动减弱同时企业投资仍低迷M2同比118较11月回落06个百分点主因近期理财赎回放缓资金从债市回流存款减少存款端12月新增存款7242亿同比少增4358亿其中财政存款减少11万亿同比多减555亿风险提示降息预期落空疫情政策力度外部环境等超预期变化请仔细阅读本报告末页声明2023年01月10日图表112月信贷略超季节性企业中长贷是主要拉动图表212月商品房销售面积同比继续保持低位30大中城市商品房成交面积同比万亿元2022-122021-122020-12近三年均值162014101210008-100604-2002-3000-02-40-04-50新居企非居居企企票-60增民业银民民业业据贷机短中短中融款构贷长贷长资20-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-12贷贷资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表312月社融存量增速回落至96为历史最低水平图表412月社融明显低于季节性政府债券企业债券是主要拖累社会融资规模存量同比万亿元2022-122021-12过去三年均值143224131612081100-0810新新新新新未债股政增增增增增贴券票府9社人外委信汇现融融债融民币托托票银资资券8币贷贷贷行贷款款款承款兑19-0320-1222-0919-0619-0919-1220-0320-0620-0921-0321-0621-0921-1222-0322-0622-1218-12资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表512月M1M2增速均回落M2同比-M1同比M1同比M2同比20151050-5-1020-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12资料来源Wind国盛证券研究所P2请仔细阅读本报告末页声明2023年01月10日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP3请仔细阅读本报告末页声明