近期，在市场利率明显下行之后，短时间债市出现小幅调整，投资者止盈情绪开始升温。我们对此进行分析，具体来看：
　　首先从预期角度来说，投资者确实偏乐观。根据浮息债价格测算，从资金利率预期来看，投资者目前认为DR007在3月的平均值在1.69%左右，历史比较来看该预期水平偏宽松；从降息预期来看，根据1年期左右和2年期左右浮息债分别测算，隐含的LPR下调预期均在15-20BP左右，这一降息预期也偏乐观。因此，从预期角度，确实很难看到利率还有下行空间，因为预期偏乐观，而更乐观的概率不大。当前浮息债所隐含的预期较乐观，也有一部分跟浮息债的流动性溢价有关，但也能提示浮息债有更强的投资价值，可以小仓位参与。
　　从现实定价角度来看，1Y国有存单，3Y国开，5Y国开与R007（1M）的利差均处于平均偏高水平，当前的利差水平分别为55BP、70BP和90BP左右（平均为45BP、54BP和77BP，R007去掉跨年时的极端值）。因此，如果资金宽松的现象能够持续（不需要预期更乐观），中短端利率还是有下行空间，因为当前债券利率并不贵，套息策略值得参与。
　　但对于不同品种的选择可能会有区别，利率债依然建议可以择机参与博弈，建议投资者可以在国债上考虑2年左右，国开上可以考虑4年左右流动性较好的品种。信用债方面，考虑到信用债的收益率曲线并不陡峭，长端信用债的性价比依然不如短端，在信用债头寸上可以优先考虑3Y及以内品种。但考虑到当前信用利差整体已出现明显回落，且利率债上的投资者已经开始犹豫，建议信用债可以优先降久期，其实2-3Y信用债还有性价比，但需要市场行情的配合；1Y及以内信用债仓位可以继续持有，性价比依然较高，相对持有收益较高。
　　收益率曲线方面：目前，国债收益率曲线中性偏陡，国开债收益率曲线中性偏平坦，在资金水平特别宽松的环境下，收益率曲线还有进一步变陡的空间。而且后续经济如果开始出现修复，短时间资金水平有可能是滞后性出现边际收敛，这时长端利率的上行也会使得收益率曲线维持陡峭化。因此，短时间，短端债券品种的性价比还是优于长端。
　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期

研究报告全文：TableMain证券研究报告固定收益周报2023年1月8日固定收益周报固定收益周报市场预期与交易策略证券分析师TableSummary徐亮投资要点资格编号S0120521060004邮箱xuliang3teboncomcn近期在市场利率明显下行之后短时间债市出现小幅调整投资者止盈情绪开始升温我们对此进行分析具体来看研究助理首先从预期角度来说投资者确实偏乐观根据浮息债价格测算从资金利率预期来看投资者目前认为DR007在3月的平均值在169左右历史比较来看该预期水平偏宽松从降息预期来看根据1年期左右和2年期左右浮息相关研究债分别测算隐含的LPR下调预期均在15-20BP左右这一降息预期也偏乐观因此从预期角度确实很难看到利率还有下行空间因为预期偏乐观1疫情冲击弱化关注防御性品37而更乐观的概率不大月中央政治局会议后下半年当前浮息债所隐含的预期较乐观也有一部分跟浮息债种202313债市如何看的流动性溢价有关但也能提示浮息债有更强的投资价值可以小仓位参与20227282布局转债春节躁动行情从现实定价角度来看1Y国有存单3Y国开5Y国开与R0071M的利202313差均处于平均偏高水平当前的利差水平分别为55BP70BP和90BP左右3资金宽松行情的下半场平均为45BP54BP和77BPR007去掉跨年时的极端值因此如果202312资金宽松的现象能够持续不需要预期更乐观中短端利率还是有下行空间41月可再度观察国债期货做多的因为当前债券利率并不贵套息策略值得参与超额价值202312但对于不同品种的选择可能会有区别利率债依然建议可以择机参与博弈建议投资者可以在国债上考虑2年左右国开上可以考虑4年左右流动性较好的品种信用债方面考虑到信用债的收益率曲线并不陡峭长端信用债的性价比依然不如短端在信用债头寸上可以优先考虑3Y及以内品种但考虑到4混凝土外加剂领军企业当前信用利差整体已出现明显回落且利率债上的投资者已经开始犹豫建议博22转债投资价值分析信用债可以优先降久期其实-20227272-3Y信用债还有性价比但需要市场行情的配5优秀固收基金经理如何看市场合1Y及以内信用债仓位可以继续持有性价比依然较高相对持有收益较高2022基金二季报策略部分总结-2022726收益率曲线方面目前国债收益率曲线中性偏陡国开债收益率曲线中性偏平坦在资金水平特别宽松的环境下收益率曲线还有进一步变陡的空间而且后续经济如果开始出现修复短时间资金水平有可能是滞后性出现边际收敛这时长端利率的上行也会使得收益率曲线维持陡峭化因此短时间短端债券品种的性价比还是优于长端风险提示经济表现超预期宏观政策超预期政府债发行超预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报内容目录1债市周观点市场预期与交易策略511债市周度回顾512债市周观点市场预期与交易策略6121市场预期与交易策略6122大类资产比较来看债券并无优势7123利率预测模型对未来看法偏多8124国债期货上投资者行为偏中性913利率债择券性价比比较10131收益率曲线后续可能会先陡后平10132债券择券推荐122风险提示17信息披露18218请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图表目录图110年期利率债每周涨跌跟踪6图2利率债每周涨跌跟踪6图3220217的隐含降息预期变化单位BP7图4210213的隐含降息预期变化单位BP7图5国内各大类资产价格处于历史五年的百分位点情况2022128图6沪深300市盈率倒数-10年国债利率单位8图7沪深300股息率10年国债利率8图810年期国债利率及模型预测多红空绿时期单位9图910年期国开债利率及模型预测多红空绿时期单位9图10国债期货多空比单位元10图11国债期限利差10-1Y单位bp10图12市场资金利率与政策利率单位11图13国债与国开收益率曲线估值情况11图14浮息债的隐含资金利率变化单位BP11图15利率互换的利率变化单位BP11图16国开债生命周期下的收益测算横轴单位年13图17国债生命周期下的收益测算横轴单位年13图18国债骑乘策略收益测算单位13图19国开骑乘策略收益测算单位13图20地方债骑乘策略收益测算单位13图212年与5年国债的持有收益对比单位14图225年与10年国债的持有收益对比单位14图233年与4年国开债的持有收益对比单位14图244年与7年国开债的持有收益对比单位14图2510年国开债次新券-新券利差单位BP14图2610年国债次新券-新券利差单位BP14图27国债与国开地方债的估值比较15图28国债与国开债骑乘收益比较单位15图29国债与中票AAA骑乘收益比较单位15图30国债与二级资本债AAA-骑乘收益比较单位15图31中票AAA骑乘策略收益测算单位16318请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图32二级资本债AAA-骑乘策略收益测算单位16图332年与3年二级资本债的持有收益对比AAA-单位16图341年与2年二级资本债的持有收益对比AAA-单位17418请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报1债市周观点市场预期与交易策略核心观点近期在市场利率明显下行之后短时间债市出现小幅调整投资者止盈情绪开始升温我们对此进行分析具体来看首先从预期角度来说投资者确实偏乐观根据浮息债价格测算从资金利率预期来看投资者目前认为DR007在3月的平均值在169左右历史比较来看该预期水平偏宽松从降息预期来看根据1年期左右和2年期左右浮息债分别测算隐含的LPR下调预期均在15-20BP左右这一降息预期也偏乐观因此从预期角度确实很难看到利率还有下行空间因为预期偏乐观而更乐观的概率不大当前浮息债所隐含的预期较乐观也有一部分跟浮息债的流动性溢价有关但也能提示浮息债有更强的投资价值可以小仓位参与从现实定价角度来看1Y国有存单3Y国开5Y国开与R0071M的利差均处于平均偏高水平当前的利差水平分别为55BP70BP和90BP左右平均为45BP54BP和77BPR007去掉跨年时的极端值因此如果资金宽松的现象能够持续不需要预期更乐观中短端利率还是有下行空间因为当前债券利率并不贵套息策略值得参与但对于不同品种的选择可能会有区别利率债依然建议可以择机参与博弈建议投资者可以在国债上考虑2年左右国开上可以考虑4年左右流动性较好的品种信用债方面考虑到信用债的收益率曲线并不陡峭长端信用债的性价比依然不如短端在信用债头寸上可以优先考虑3Y及以内品种但考虑到当前信用利差整体已出现明显回落且利率债上的投资者已经开始犹豫建议信用债可以优先降久期其实2-3Y信用债还有性价比但需要市场行情的配合1Y及以内信用债仓位可以继续持有性价比依然较高相对持有收益较高收益率曲线方面目前国债收益率曲线中性偏陡国开债收益率曲线中性偏平坦在资金水平特别宽松的环境下收益率曲线还有进一步变陡的空间而且后续经济如果开始出现修复短时间资金水平有可能是滞后性出现边际收敛这时长端利率的上行也会使得收益率曲线维持陡峭化因此短时间短端债券品种的性价比还是优于长端11债市周度回顾过去一周收益率水平整体小幅上升长端债券表现稍好一些主要原因是112月中旬以来短端利率下行较多市场投资者止盈心态逐渐增强2权益市场表现不错投资者对未来长时间的经济向好有较强期待整体债市情绪承压518请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图110年期利率债每周涨跌跟踪货币中介成交价格债券代码本周收益率上周收益率涨跌幅BP22002528345284-0552200192875286510010年国债220017287528750002000062835285-1502202202955299-350220215300530275-22510年国开22021030313054-23022020530330525-225资料来源Wind德邦研究所图2利率债每周涨跌跟踪中债估值期限本周收益率上周收益率涨跌幅BP期限本周收益率上周收益率涨跌幅BP1Y210210001Y226223302Y234235-092Y249244483Y244240383Y263254885Y265264055Y28428307国债国开债7Y282282037Y297299-2210Y283284-0210Y296299-3530Y3213201520Y334337-2950Y331332-1030Y337337-021Y216223-701Y232230202Y246257-1102Y249246383Y258269-1103Y261257435Y279283-40口行债5Y28728607地方债7Y289294-507Y296297-1010Y303306-3010Y304306-2020Y333335-2020Y336339-3030Y333337-401Y22922538同业存单6M240239092Y25625147国有银行1Y250252-183Y26125647同业存单6M24124104农发债5Y28428307股份制银行1Y251255-367Y294296-20同业存单6M2472470110Y304306-21农商行1Y262269-6720Y335338-30资料来源Wind德邦研究所12债市周观点市场预期与交易策略121市场预期与交易策略近期在市场利率明显下行之后短时间债市出现小幅调整投资者止盈情绪开始升温我们对此进行分析具体来看首先从预期角度来说投资者确实偏乐观根据浮息债价格测算从资金利率预期来看投资者目前认为DR007在3月的平均值在169左右历史比较来看该预期水平偏宽松从降息预期来看根据1年期左右和2年期左右浮息债分别测算隐含的LPR下调预期均在15-20BP左右这一降息预期也偏乐观因此从预期角度确实很难看到利率还有下行空间因为预期偏乐观而更乐观的概率不大当前浮息债所隐含的预期较乐观也有一部分跟浮息债的流动性溢价有关但也能提示浮息债有更强的投资价值可以小仓位参与从现实定价角度来看1Y国有存单3Y国开5Y国开与R0071M的利618请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报差均处于平均偏高水平当前的利差水平分别为55BP70BP和90BP左右平均为45BP54BP和77BPR007去掉跨年时的极端值因此如果资金宽松的现象能够持续不需要预期更乐观中短端利率还是有下行空间因为当前债券利率并不贵套息策略值得参与但对于不同品种的选择可能会有区别利率债依然建议可以择机参与博弈建议投资者可以在国债上考虑2年左右国开上可以考虑4年左右流动性较好的品种信用债方面考虑到信用债的收益率曲线并不陡峭长端信用债的性价比依然不如短端在信用债头寸上可以优先考虑3Y及以内品种但考虑到当前信用利差整体已出现明显回落且利率债上的投资者已经开始犹豫建议信用债可以优先降久期其实2-3Y信用债还有性价比但需要市场行情的配合1Y及以内信用债仓位可以继续持有性价比依然较高相对持有收益较高图3220217的隐含降息预期变化单位BP图4210213的隐含降息预期变化单位BP220217的隐含降息预期浮息债-固息债利差30210213的隐含降息预期210213-210207利差35253025202015151051005-5-1020210621202109212021122120220321202206212022092120221221020220610202207102022081020220910202210102022111020221210资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所122大类资产比较来看债券并无优势根据大类资产的估值对比情况截止最新交易日202301061横向对比来看目前债券资产的相对性价比不高从资产配置的角度来看债券价格较高利率水平偏低当前债券和商品整体的估值水平都不便宜商品估值更贵2纵向对比来看当前沪深300市盈率倒数-10年国债利率为577处于过去五年84的分位点沪深300股息率10年国债利率为098处于过去五年94的分位点相对债市来说股市依然较为便宜718请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图5国内各大类资产价格处于历史五年的百分位点情况202212国内各大类资产价格处于历史五年的百分位点情况2023011934932090881473207633654065765580545904358358032813022500201960资料来源Wind德邦研究所图6沪深300市盈率倒数-10年国债利率单位图7沪深300股息率10年国债利率沪深300市盈率倒数-10年国债利率过去五年分位点右沪深300股息率10年国债利率过去五年分位点右900100120100800909010070080807070600080606050050060504004040300040303020020200201001010000000002010040820120408201404082016040820180408202004082022040820100408201204082014040820160408201804082020040820220408资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所123利率预测模型对未来看法偏多根据我们构建的利率预测模型动态的NS模型在1月6日将此日期数据假设为月底数据模型对未来长端利率的看法不悲观1月6日10年期国债利率为283模型预测未来一个月10年国债利率会下行至272根据模型历史表现来看2010年以来模型对未来月底变化方向预测的准确度在65-70左右与此同时模型认为10年国开债利率也有可能小幅下行818请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图810年期国债利率及模型预测多红空绿时期单位10年期国债利率及模型预测多红空绿时期500450400350300250201001201107201301201407201601201707201901202007202201资料来源Wind德邦研究所图910年期国开债利率及模型预测多红空绿时期单位10年期国开利率及模型预测多红空绿时期600550500450400350300250201001201107201301201407201601201707201901202007202201资料来源Wind德邦研究所124国债期货上投资者行为偏中性从国债期货投资者看法的角度我们构建了国债期货多空比指标多头成交量空头成交量最近几个交易日债市高位下跌期货多空比也出现下行但整体处于历史平均水平市场做多或做空的力量并不极端918请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图10国债期货多空比单位元T主连价格T多空比过去30个交易日多头成交空头成交右轴1060010401040010201020010001000009809800096096000940940092000920900009002019-03-052019-09-052020-03-052020-09-052021-03-052021-09-052022-03-052022-09-05资料来源Wind德邦研究所13利率债择券性价比比较131收益率曲线后续可能会先陡后平过去一周债券利率维持震荡整体曲线变化不大曲线部分位置略有变陡国债期限利差10-1Y维持在74BP左右图11国债期限利差10-1Y单位bp期限利差10-1右10年国债利率1年国债利率34012032010030028080260602402204020020180160020210104202105042021090420220104202205042022090420230104资料来源Wind德邦研究所1018请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图12市场资金利率与政策利率单位OMO7天MLF利率1年同业存单国有1YDR007存单1Y-DR007右轴1M55025050045020040015035030010025020050150100020171120201808202019052020200220202011202021082020220520资料来源Wind德邦研究所图13国债与国开收益率曲线估值情况国债收益率曲线期限利差BP过去五年分位点国开收益率曲线期限利差BP过去五年分位点国债10-1Y736740国开10-1Y695344国债10-2Y490653国开10-2Y466448国债10-3Y391720国开10-3Y326372国债10-5Y183522国开10-5Y118366国债10-7Y12541国开10-7Y-11543国债7-1Y724747国开7-1Y706323国债7-2Y478642国开7-2Y477464国债7-3Y379737国开7-3Y337395国债7-5Y171520国开7-5Y129278国债5-1Y553766国开5-1Y577397国债5-2Y307721国开5-2Y348666国债5-3Y208814国开5-3Y208577国债3-1Y345712国开3-1Y369357国债3-2Y99520国开3-2Y140748国债2-1Y246771国开2-1Y229228国债30-10Y37832国债30-5Y561107资料来源Wind德邦研究所图14浮息债的隐含资金利率变化单位BP图15利率互换的利率变化单位BP浮息债预期-现实资金利率右浮息债价格对应的DR007预期DR007浮息债票面对应的当前DR007R007利率互换3M-FR007利率互换1Y-FR00726060300002404028000260002202024000200022000180-2020000160-401800016000140-6014000120-8012000100-10010000202204012022050120220601202207012022080120220901202210012022110120221201202301012020-05-062020-09-062021-01-062021-05-062021-09-062022-01-062022-05-062022-09-062023-01-06资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所目前国债收益率曲线中性偏陡国开债收益率曲线中性偏平坦在资金水平特别宽松的环境下收益率曲线还有进一步变陡的空间而且后续经济如果开1118请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报始出现修复短时间资金水平有可能是滞后性出现边际收敛这时长端利率的上行也会使得收益率曲线维持陡峭化因此短时间短端债券品种的性价比还是优于长端另外从具体定价来看1Y国有存单3Y国开5Y国开与R0071M的利差均处于平均偏高水平当前的利差水平分别为55BP70BP和90BP左右平均为45BP54BP和77BPR007去掉跨年时的极端值另外从投资者对资金面预期来看根据浮息债价格测算投资者目前认为DR007在3月的平均值在169左右该预期水平偏宽松虽然从预期角度很难给债券带来更多资本利得但只需要资金水平能够维持宽松并不贵的短端利率还是有下行空间132债券择券推荐我们选取了关键债券的主要期限进行骑乘策略的收益静态测算根据1月6日数据测算发现国债在26年期国开债在47年期地方债在25年期AAA中票在5年期AAA-二级资本债在4年期位置参与骑乘的效果不错另外从相同久期风险的角度来看以2年期债券的久期为基准久期可调整比较几类主要债券在不同期限的性价比可以发现国债在2年左右国开债在2年左右地方债在2年左右中票在1年左右二级资本债在1年及以内位置的性价比最高举例来说假设持有期为3个月1年国开的持有回报为07210年国开的持有回报为053如果未来10-1Y的利差变平幅度在9BP以上持有10年国开才能战胜1年国开但考虑到国开债收益率曲线并不陡峭再叠加资金水平宽松长端利率短时间战胜短端利率的概率不大综合来说在资金水平保持宽松的情况下短端债券利率依然还有下行空间结合曲线形态和持有收益维度期限选择上建议投资者可以在国债上考虑2年左右国开上可以考虑4年左右流动性较好的品种对于国开和国债之间的选择问题考虑到未来长期债券市场依然存在压力品种间利差上行的可能性较大建议可以更多选择国债特别是中长端品种但短时间两者利差可能维持震荡走势从10年期的维度来看在国开债方面当前220215-220220的利差开始由底部回升目前在5BP左右这一利差水平也是处于平均位置附近如果市场行情继续利差还有走阔空间而国债方面考虑到国债新老券利差上行到4BP左右这一利差已经处于合理位置并没有进一步明显上行空间信用债方面当前信用债的防守价值正随着信用利差回落而下降举例来说未来三个月1年二级资本债AAA-的信用利差防御空间为25BP左右3-5年的信用利差防御空间为7BP左右高等级中票的价值稍低一些考虑到信用债的收益率曲线并不陡峭长端信用债的性价比依然不如短端在信用债头寸上可以优先考虑3Y及以内品种但考虑到当前信用利差整体已出现明显回落且利率债上的投资者已经开始犹豫建议信用债可以优先降久期其实2-3Y信用债还有性价比但需要市场行情的配合1Y及以内信用债仓位可以继续持有性价比依然较高相对持有收益较高1218请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图16国开债生命周期下的收益测算横轴单位年图17国债生命周期下的收益测算横轴单位年国开债-计算每个时间段的收益情况01年计算历史平均的收益情况01年国债-计算每个时间段的收益情况01年计算历史平均的收益情况01年0500400450350400300350300250250200200150150100100050050000001009080706050403020100010090807060504030201000资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图18国债骑乘策略收益测算单位国债期限三个月后的收益率防御空间当前收益率持有收益防御收益率久期债券比例组合久期组合收益年假设收益率曲线不变BP121020705369278098198193057223422806934268193100193069324424206623267286681930604255252071182723765119306052652620771528046342193060627627408113289547351930607282282072112936283119305582832830701029370827193054928328306992927852519305310283283069829286122193053资料来源Wind德邦研究所图19国开骑乘策略收益测算单位国开债三个月后的收益率防御空间当前收益率持有收益防御收益率久期债券比例组合久期组合收益期限年假设收益率曲线不变BP1226224057743000981971930652249243072362851931001930723263260073252882856819306542762720781929537452193063528428207616300460421930606291289080143055443519305972972950811230962431193058830130008011312702271930579303303074103137782519305410296296071930485623193053资料来源Wind德邦研究所图20地方债骑乘策略收益测算单位地方债三个月后的收益率防御空间当前收益率持有收益防御收益率久期债券比例组合久期组合收益期限年假设收益率曲线不变BP1216712870981971932246239073362821931001930733258255071242822856819306342692660751928737552193062527927608016295461421930616284283076132975453519305872892880781230162631193057829429308011304704271930569298297082103087802519305610303302084931285223193056资料来源Wind德邦研究所1318请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图212年与5年国债的持有收益对比单位图225年与10年国债的持有收益对比单位短期限持有收益2Y长期限持有收益5Y久期一致短-长收益短期限持有收益5Y长期限持有收益10Y久期一致短-长收益04000080035001000060033000800350004003100060002002900000004003000270-002002500020-004002500230-006000000210-0080-00200200-01000190-0040-012001700150-01400150-00602020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-082020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-08资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所注短-长收益为右轴下同图233年与4年国开债的持有收益对比单位图244年与7年国开债的持有收益对比单位短期限持有收益3Y长期限持有收益4Y久期一致短-长收益短期限持有收益4Y长期限持有收益7Y久期一致短-长收益035000800350010003300330006000800310031000400060029002900020004002700270025000000250002002300230-0020000002100210-0040-002001900190-0060-0040017001700150-00800150-00602020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-082020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-08资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所图2510年国开债次新券-新券利差单位BP图2610年国债次新券-新券利差单位BP新老券利差200215-210205新老券利差210205-210210新老券利差210210-210215新老券利差210215-220205新老券利差220205-220210新老券利差220210-220215新老券利差200006-200016新老券利差200016-210009新老券利差210009-210017新老券利差210017-220003新老券利差220003-220010新老券利差220010-220017新老券利差220017-220019新老券利差220019-220025新老券利差220215-22022010Y国开次新券利率右轴10Y国开新券利率右轴10Y国债次新券利率右轴10Y国债新券利率右轴140370703603606012034035050100320340403008033030603202028010260403100030024020-10290220-2000280-30200-202702020111920210219202105192021081920211119202202192022051920220819202211192021030120210601202109012021120120220301202206012022090120221201资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所1418请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图27国债与国开地方债的估值比较过去5年过去5年过去5年国开债隐含税率隐含税率国开-国债利差利差BP地方债-国债利差利差BP分位点分位点分位点1Y737081Y1646731Y632292Y592342Y1472252Y1174253Y722643Y1882183Y1381415Y661375Y1891465Y141297Y49437Y147497Y690310Y421710Y1231910Y19719资料来源Wind德邦研究所图28国债与国开债骑乘收益比较单位国开-国债利差国债持有收国开持有收三个月后的国利差防御空间期限国债收益率国开收益率BP益益债收益率假定国债利率不变12102261605305720752234249150690722282324426319066073242242552762107107825215265284190770762621627629115081080274172822971507208128218283301180700802831928330320069074283110283296120690712830资料来源Wind德邦研究所图29国债与中票AAA骑乘收益比较单位中票AAA收益中票AAA-国债国债持有收中票AAA三个月后的国利差防御空间期限国债收益率率利差BP益持有收益债收益率假定国债利率不变121025848053069207162234285510690802287324430662066086242642553156107108425245265345800771162624资料来源Wind德邦研究所图30国债与二级资本债AAA-骑乘收益比较单位商业银行二级商业银行二商业银行二级国债持有收三个月后的国利差防御空间期限国债收益率AAA--国债利差级AAA-持AAA-收益率益债收益率假定国债利率不变BP有收益121028878053074207252234312780690842281132443379206609924294255358104071106252752653661010770952626资料来源Wind德邦研究所1518请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图31中票AAA骑乘策略收益测算单位三个月后的收益率防御空间中票AAA当前收益率持有收益防御收益率久期债券比例组合久期组合收益假设收益率曲线不变BP02523505902479719213605244235062241485048397192105075249244063123372073263192089125824906984343097197192090228527908041326192100192080330630208629335283681920744315313084223383715219206753453381162036445242192077资料来源Wind德邦研究所图32二级资本债AAA-骑乘策略收益测算单位二级资本债三个月后的收益率防御空间当前收益率持有收益防御收益率久期债券比例组合久期组合收益AAA-假设收益率曲线不变BP02527106802479719120705278271070275554048396191136075281278070138419073263191105128828107494382097197191100231230708445357191100191084333733009932368281681910824358353106253843675219107853663650952138745043191068资料来源Wind德邦研究所图332年与3年二级资本债的持有收益对比AAA-单位短期限持有收益2Y长期限持有收益3Y久期一致短-长收益04000120010003500080006003000040002002500000-00200200-0040-00600150-00802020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-08资料来源Wind德邦研究所1618请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报图341年与2年二级资本债的持有收益对比AAA-单位短期限持有收益1Y长期限持有收益2Y久期一致短-长收益04500100008004000060035000400020030000000250-0020-00400200-00600150-00802020-01-082020-07-082021-01-082021-07-082022-01-082022-07-08资料来源Wind德邦研究所2风险提示经济表现超预期宏观政策超预期政府债发行超预期1718请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益周报信息披露分析师与研究助理简介徐亮德邦证券研究所固定收益首席分析师国债期货投资策略与实务作者2020年新财富入围团队成员2020年云极十大讲师擅长宏观利率利率衍生品和大类资产配置等研究分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务1818请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明