经济基本面
　　交通活力改善，高频扩散指数回升。各地仍在先后迎峰，但交通活力已渐回暖，城际货运、航空运输分别环比9%、23%，百城拥堵延迟、一线地铁客运量环比上行3.8%、6.4%。生产淡季多数偏弱，但部分环节也有亮点，如钢铁在低厂家库存的支撑下，开工率陡峭上行，铁矿石、废钢的成本上行也缓慢转移至钢价。需求方面，尽管车、房销售本周都环比小幅下降，但均处在2022年以来的高位，土地成交量亦环比上行。我们拟合的高频扩散指数、趋势指数均上涨，主要因居民需求和钢铁等价格贡献。
　　资金面&市场
　　资金成本回落，机构拉升杠杆。资金在跨年后大幅回落，R001、R007分别下行169.62BP、87.94BP至0.72%、1.91%，均回落至跨年以前水平；1Y国股NCD发行利率下降25BP，回到11月中旬水平。资金成本顺利回落后，央行降低OMO操作规模，全周共投放570亿元7天期逆回购。债市方面，弱PMI、XBB毒株对市场影响不大，缺乏驱动的环境下市场较为僵持。多数期限变动不大，仅3Y国债、国开利率有相对明显的上行，或因上周末3Y与长端的利差较为突出，机构做平期限利差获利所致，10Y-3Y利差分位数由上周的82%降至41%（2019年以来）。主线缺乏之下，机构小降久期，大幅升杠杆。杠杆水平由上周的36%分位数升至本周的76%分位数（2020年以来）。
　　利率策略
　　短期或缺乏交易主线，建议维持carry策略。下周经济数据将陆续发布，数据大概率仍偏弱；但疫情迎峰过程中，市场对“弱现实”已有心理预期，预计基本面数据较难对债市形成趋势性影响。春节临近，各项工作或以收尾为主，专项债发行、生产及地产高频等预计不会有太大变化，市场或难以形成集中的交易主线。而资金面大概率仍将保持维稳思路，目前各期限与R007的利差在2019年以来70%分位数附近，利差厚度较为可观，建议投资者维持carry策略。
　　风险提示
　　政策转向超预期：国内货币政策、海外政策等发生重大转向，影响市场变化；
　　流动性风险：银行间流动性收紧，债券发行超预期，引发债市剧烈波动；
　　疫情演变超预期：各国经济政策应对不力，引发全球资产剧烈波动。

研究报告全文：证券研究报告固收周报交通活力改善高频扩散指数回升2023年第2期总第116期2023年1月8日本周核心观点经济基本面交通活力改善高频扩散指数回升各地仍在先后迎峰但交通活力已渐回暖城际货运航空运输分别环比923百城拥堵延迟一线地铁客运量环比上行3864生产淡季多数偏弱但部分环节也有亮点如钢铁在低厂家库存的支撑下开工率陡峭上行铁矿石废钢的成本上行也缓慢转移至钢价需求方面尽管车房销售本周都环比小幅下降但均处在2022年以来的高位土地成交量亦环比上行我们拟合的高频扩散指数趋势指数均上涨主要因居民需求和钢铁等价格贡献资金面市场资金成本回落机构拉升杠杆资金在跨年后大幅回落R001R007分别下行16962BP8794BP至072191均回落至跨年以前水平1Y国股NCD发行利率下降25BP回到11月中旬水平资金成本顺利回落后央行降低OMO操作规模全周共投放570亿元7天期逆回购债市方面弱PMIXBB毒株对市场影响不大缺乏驱动的环境下市场较为僵持多数期限变动不大仅3Y国债国开利率有相对明显的上行或因上周末3Y与长端的利差较为突出机构做平期限利差获利所致10Y-3Y利差分位数由上周的82降至412019年以来主线缺乏之下机构小降久期大幅升杠杆杠杆水平由上周的36分位数升至本周的76分位数2020年以来利率策略短期或缺乏交易主线建议维持carry策略下周经济数据将陆续发布数据大概率仍偏弱但疫情迎峰过程中市场对弱现实已有心理预期预计基本面数据较难对债市形成趋势性影响春节临近各项工作或以收尾为主专项债发行生产及地产高频等预计不会有太大变化市场或难以形成集中的交易主线而资金面大概率仍将保持维稳思路目前各期限与R007的利差在2019年以来70分位数附近利差厚度较为可观建议投资者维持carry策略2本周卖方观点震荡偏多转为震荡偏空国开债到期收益率与逆序机构观点评分左轴右轴分-1390-075370-05-02535003300250531007529012701252019-04-062019-05-062019-06-062019-07-062019-08-062019-09-062019-10-062019-11-062019-12-062020-01-062020-02-062020-03-062020-04-062020-05-062020-06-062020-07-062020-08-062020-09-062020-10-062020-11-062020-12-062021-01-062021-02-062021-03-062021-04-062021-05-062021-06-062021-07-062021-08-062021-09-062021-10-062021-11-062021-12-062022-01-062022-02-062022-03-062022-04-062022-05-062022-06-062022-07-062022-08-062022-09-062022-10-062022-11-062022-12-062023-01-06中债国开债到期收益率10年逆序机构观点评分右轴资料来源wind平安证券研究所数据说明每周分数为算术平均值看多为1看空为-1中性为0以正负05为分界线超过为看多空低于为震荡偏多空3PART1交通活力改善高频扩散指数回升4本周经济金融大事件一览1月2日-1月6日1月2日欧元区德国12月制造业PMI发布德国12月制造业PMI终值为471低于预期和初值474欧元区12月制造业PMI终值为478与预期和初值持平1月3日中国12月非官方PMI发布中国12月财新制造业PMI为49比前值低04个百分点为近三个月以来最低水平且连续第五个月处于收缩区间美国12月Markit制造业PMI发布美国12月Markit制造业PMI终值为462低于预期和前值462创2020年5月以来新低德国11月失业率发布经季节调整和排除非正常情况影响后德国11月失业人数为132万人季调后的11月失业率为3与上月持平1月4日美国12月ISM制造业PMI发布美国12月ISM制造业PMI为484低于预期485和前值为49与Markit制造业PMI一样创2020年5月以来新低欧元区德国12月服务业PMI发布欧元区12月服务业PMI终值为498高于预期491和11月终值485德国12月服务业PMI终值为492高于预期49和11月4611月5日美联储公布12月货币政策会议纪要5该纪要整体延续了此前鹰派的货币紧缩政策立场美联储再次重申控制通胀的决心并警告市场不要低估其将在一段时间内维持高利率的意愿同时尚无与会者预期2023年进行降息是合适的美国12月Markit服务业PMI发布美国12月Markit服务业PMI终值为447低于11月终值462创2022年8月份以来终值新低且连续六个月萎缩欧元区11月PPI发布欧元区2022年11月PPI同比升271低于预期值275和前值308环比降09与预期值持平较前值降29有所回升51月6日美国12月失业率非制造业PMI发布经季节性调整后美国失业率从11月的36下降至12月的3512月ISM服务业PMI降至496为2020年5月以来最低并创疫情爆发初期以来最大降幅欧元区12月CPI初值经济景气指数发布欧元区12月CPI初值同比升92升幅创4个月新低环比降03降幅创2020年11月以来最大同比环比均低于市场预期资料来源wind平安证券研究所5宏观问答我国的超额储蓄情况如何后续有多大消费潜力美国的超额储蓄与消费恢复经验2020年以来美国先后推出了3轮财政刺激大幅增加了居民收入叠加疫情后消费场景有限美国的居民储蓄水平也有所增加以实际储蓄减去19年以前20年平均储蓄增速外推出的结果可以估算出美国超额储蓄的峰值约为22万亿美元21年8月约占美国GDP的94在2020年3月至2022年3月期间美国居民消费支出在财政补贴的刺激下逐渐回到了潜在增速水平我国超额储蓄规模低于美国且消费倾向或更低疫情以来我国积累了约29万亿的超额储备规模低于美国同时从美国看即便有大额补贴居民仍倾向于主动去杠杆和储蓄20用于消费而我国居民消费倾向或更低待收入改善后大概率保持储蓄及转化投资一段时间以后才用于消费节奏上看消费修复至潜在增速或需要3个季度左右前提是政策组合护航维持流动性充足收入预期平稳及房价平稳对接下来两周将陆续出炉的经济金融数据有何看法整体看法维持弱势但下探幅度不超过11月各地陆续迎峰对生产生活秩序形成短期扰动叠加12月是生产投资信贷等经济活动的季节性淡季预计12月经济数据多数走弱但下探幅度或不会超过11月经济数据1生产疫情压制生产工增或将转负2投资虽是淡季但建筑业景气度较强3进出口海外高频贸易数据分化PMI显示外贸下滑压力大4消费低基数强汽车销售消费预计小幅改善5CPI我们预计食品项非食品项CPI环比均维持负增长12月CPI同比增速预计小幅抬升01个百分点至176PPI我们预计PPI在生产资料价格的带动下环比小幅下降01同比增速约为-02金融数据我们预计12月新增社融约7760亿元社融存量同比约95M2存量同比约115资料来源wind平安证券研究所6基本面指数趋势指数扩散指数均回升扩散指数4周MA右趋势指数10周MA右中债国债到期收益率10年周平均值结束日7趋势指数10周MA右1523621034110532000300-05-128-10-1-2-1526-20-324-219-0119-0319-0920-0520-1122-0723-0119-0519-0719-1120-0120-0320-0720-0921-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0922-110723YAAA信用利差扩散指数4周MA右隐含税率扩散指数4周MA右061121101505091004080507003-106-050205-1-204-150103-200-302-25资料来源wind平安证券研究所7疫情多地陆续迎峰疫情管控强度指数维持高位中国stringencyindex10Y国债收益率右轴逆序100258027602940312033035202034202064202094202012420213420216420219420211242022342022642022942022124注stringencyindex数据更新至2022年12月4日疫情防控重要事件时间轴12月7日12月26日国务院联防联控机制综合组发布关于进一步优化落实新冠国务院联防联控机制印发对新型冠状病毒感染实施乙类乙管总体方肺炎疫情防控措施的通知提出了新十条措施国家卫健案依据传染病防治法对新冠病毒感染者不再实行隔离措施不再判委发言人米锋表示要精准落实防疫新十条不层层加码定密切接触者不再划定高低风险区检测策略调整为愿检尽检11月11日12月14日1月6日国务院联防联控机制公布优化疫情防控的二十条措施国家卫健委表示当前新冠肺炎核酸检测实行愿检尽检国家卫健委发布新型冠状病毒感染诊疗方案试行第十放松密接及高风险外溢人员管理措施不再判定密接的的策略许多无症状感染者不再参加核酸检测无法准版进一步优化临床分型根据感染者病情严重密接严格划定高风险区连续5天未发现新增感染者则确掌握无症状感染者的实际数量从14日起不再公布无程度分为轻型中型重型危重型增加新冠病降为低风险区不再划分中风险区症状感染者数据毒抗原检测阳性作为诊断标准资料来源windOurWorldinData平安证券研究所8交通城际交通和市内交通活力上升货运环比由负转正客运环比持续回暖随着多地疫情开始回落各地运力一线城市地铁客运量环比上行64为往年同期46MA20万人次逐渐恢复G7物流数据显示1月1日当周全国公路货运流量指数为90820202021202220237000较上周环比上涨94同比跌幅收窄至271航班方面1月1日至1月86000日我们推算出的客运周转量环比上行约23为往年同期的5550004000全国拥堵指数震荡上行截至1月5日一线城市地铁客运量为往年同期4630002000本周百城拥堵延迟指数震荡上行38一线城市地铁客运量环比上行约100064001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01全国公路货运指数环比上行942019100航班客运周转量环比上行23万人公里202020212022根据高频推测20233500000300000025000002000000150000010000005000000注2023年仅有1个数据点908在图中未能显示出来资料来源G7wind平安证券研究所9生产高炉开工率大幅回升类别指标本期上期去年同期环比变化同比变化更新日期结论燃煤发电量中电联口径亿千瓦时21-542022-12-29发电与高炉重点电厂煤炭日耗量万吨57705600302023-01-03发电环比上行高炉开工率大幅提升高炉开工率7835645082192752023-01-06开工率石油沥青装置275306322-31-472022-12-28主要钢厂产量螺纹钢万吨247827162805-88-1172023-01-06建筑产业链景气度分化沥青螺纹钢水泥磨机运转率271322405-50-1332022-12-29建筑产业链水泥相关指标跌幅加大其他指标环比小开工率纯碱92391582408992023-01-05幅上行浮法平板玻璃市场价元吨162716212177804-2532022-12-31开工率PVC76073382026-602022-12-30开工率焦化企业230家83281977513572023-01-06日均产量粗钢重点企业万吨天196419871891-12392022-12-20主要钢厂产量主要板材万吨518552905168-20032023-01-06制造产业链景气度走弱除焦化开工率环制造产业链PTA产业链负荷率PTA工厂631655798-24-1672022-12-31比持续回升之外其他指标环比均出现下PTA产业链负荷率江浙织机434516614-82-1812022-12-31行开工率汽车轮胎全钢胎443447520-05-782023-01-05开工率汽车轮胎半钢胎515536601-21-852023-01-05资料来源wind平安证券研究所单位为的指标环比与同比变化的单位为百分点其他指标环比与同比变化的单位为生产受成本支撑钢材价格震荡向上钢市总体震荡向上目前市场仍主要围绕疫后需求复苏的强预期和当下需求淡季截至1月6日螺纹钢库存较上周环比上行约63主要为社会库存上行万吨的弱现实博弈冬储需求下库存由钢厂向社会转移目前钢厂库仅为往年同期2019年2020年2021年2022年2023年的64而PMI显示建筑业需求不弱钢材生产成本上行开始向钢材价格转移1900供给端开工率陡峭上行一方面春节前几周钢厂往往加快备货开工率多1400数上行另一方面钢厂库存偏低也为生产提供支撑900400需求端春节前需求季节性偏弱随着春节临近需求方陆续放假采购和销售1月8日2月8日3月8日4月8日5月8日6月8日7月8日8月8日9月8日10月8日11月8日12月8日积极性有所下降市场淡季效应明显注2023年仅1个数据点60467在上图中未能显示截至1月6日唐山高炉开工率环比上行22个百分点本周钢材价格震荡上行螺纹钢涨价121002020202120222023价格螺纹钢HRB40020mm全国元吨Myspic综合钢价指数右轴902606000240802207050002006018050400016040140300012030资料来源wind平安证券研究所螺纹钢库存为社会库存与钢厂库存总和11生产库存高位水泥企业降价让利12月30日当周磨机运转率环比下行157个百分点本周水泥价格均值较上周下行约21当前水泥库存为2019年以来最高水2019年2020年2021年2022年平水泥企业选择降价让利8070供给端生产方面库存偏高叠加季节性生产淡季磨机运转率环比下行6050157个百分点销售方面为清库存且在年底快速回笼资金多数水泥企业4030开始开展优惠促销以加大出货量从而缓解资金压力稳定大客户资源2010需求端临近春节叠加疫情影响全国多数工地提前停工放假市场需求0进入淡季12月30日当周水泥库容环比上行1个百分点本周水泥价格震荡下行2019年2020年2021年2022年水泥价格指数全国75215205701956518560175165551555014513545401月31日2月28日3月31日4月30日5月31日6月30日7月31日8月31日9月30日10月31日11月30日12月31日资料来源wind平安证券研究所12消费汽车销量高位回落观影人数低位回暖汽车销量环比下行单周销量高于往年同期观影人数环比上行但仅为往年同期的27汽车销量回落截至12月31日汽车当周日均销量环比下跌87位于2018-2021年同期109水平上周为154观影人数增加截至12月30日阿凡达2等重磅新片上映观影人次较上周上涨17但仍低于往年同期为去年同期的37疫情前2018-2019同期的27上周为33汽车日均销量MA4辆环比下跌约87观影人次数万人次环比上行17201920202021202220192020202120229990089900160007990014000699001200059900100004990080003990060002990040001990099002000-1000春节前15前9周前3周春节后第第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周周4周资料来源wind平安证券研究所13房地产商品房销售和土地成交均回落30大中城市房地产成交面积回落万平方米本周商品房销售回落不过仍高于2022年的多数时期12月29日至1月57002020202120222023日30大中城市房地产成交面积环比下行约3销售面积为2019-2022600年同期的88前值94同比下跌13上周同比上涨15500土地供应量和成交量分化土地溢价率下行截至1月1日百城土地供400应量环比上行44成交量较上周下降约8溢价率4周MA较上周300下行043个百分点仅为往年同期的272001000春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周百城土地供应量环比下行成交量环比上行土地溢价率MA4较上周环比下行043个百分点7000100大中城市供应土地占地面积当周值万平方米2019202020212022202330100大中城市成交土地占地面积当周值万平方米6000255000204000153000102000510000022-0322-0522-0722-0922-1123-01资料来源wind平安证券研究所14出口美国消费显示韧性韩国出口改善美国商业零售销售周同比上行总体与往年同期持平韩国出口改善美国销售同比持续上行截至12月31日美国红皮书商业零售销售周同比增速为102同比增速连续四周上升位于2018年以来的较高水平约为往年同期的1012018年-2022年韩国出口改善截至12月30日韩国出口同比增速MA3录得-89较上月同期上涨44个百分点韩国出口当旬同比改善美国红皮书商业零售销售周同比上行外贸集装箱吞吐量八大枢纽港口当旬同比MA3韩国出口当旬同比MA32018201920202021202270602550204015302010105010020周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周5379130111731374315192123252729333539414547495153513第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第1015注八大港口集装箱吞吐量数据自2022年11月30日之后未再更新资料来源wind平安证券研究所15价格猪价持续低迷原油价格震荡下行猪价猪肉价格下行供给方面由于今年春节较早规模养殖企业和散户生猪出栏节奏加快市场供应持续保持宽松需求方面元旦过后需求惯性回落加上疫情仍出于高峰期居民消费情绪不佳市场需求仍然较为低迷农产品农产品价格上行本周农业农村部重点监测的19种蔬菜平均价格环比上涨6涨幅增大6种水果平均价格环比上涨2涨幅收窄原油及工业品布伦特石油价格震荡向下南华工业品指数总体下行在各国央行继续收紧货币政策全球经济前景不确定性增强投资者对全球石油需求的担忧加剧等因素影响下原油期货价格呈震荡下行态势同时本周南华工业品指数由升转降均价较上周下跌约13猪肉价格下行农产品价格上行本周石油价格和工业品指数震荡下行160450022个省市平均价猪肉元千克农产品批发价格200指数右轴英国布伦特现货价美元桶南华工业品指数右轴5515014050400014012045350040130100351208030300025110602025001004015109020200021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-01资料来源wind平安证券研究所16PART2跨年后资金成本大幅回落17资金面资金价格多数边际下行跨年扰动平息多数资金价格边际下行R001下行16962BP至072R007下行8794BP至191R001较22年11-12月中枢低55BPR007较22年11-12月中枢低5BP22年11-12月R001R007围绕127196中枢波动资金价格多数下行R007较上周下行20221230202316涨跌幅BP201920202021202220231D242072-1696277D279191-8794R14D308206-1018461M289230-584551D203054-148697D236147-88834DR14D281150-13091M000203202893ON196054-141821W222158-643SHIBOR1M235215-1961T-28T-8T12T32T52T72T92T112T132T152T172T192T2123M242234-87资料来源wind平安证券研究所18资金面NCD利率下行票据利率季节性上行1Y存单发行平均利率较上周下行截至1月6日同业存单发行利率收于235较上周下行25BP全周平均发行利率234较上周下行24BP票据贴现利率较上周持续上行本周票据贴现利率在季节性压力下由14上行25BP至165本周同业存单发行利率总体较上周下行票据贴现利率本周持续上行1年国债收益率MLF1年股份行NCD发行利率国股银票转贴现利率曲线1年4400350300325020021501001注2022年6月24日及之前票据贴现利率使用国股银票转贴现利率自2022年6月25日起使用普兰金服提供的票据报价资料来源wind普兰金服平安证券研究所19资金供给净回笼16010亿元下周OMO操作到期1270亿元下周公开市场操作到期1270亿元本周央行公开市场相比上周大幅削减逆回购操作规模全周共投放570亿元7天逆回购全周16580亿元逆回购到期全周净回笼16010亿元下周公开市场到期1270亿元净投放亿元右轴流动性指标平均基准左图为央行的公开市场操作与银行间市场流动性的关系90央行投放对冲央行对流动性表述为较高对冲缴税发债投放8000806000淡橘色面积图表示公开市场操作规模亿元704000蓝色线对应流动性情绪指数50为基准高于50代表偏紧602000黑色点表示央行描述中提到了流动性水平较高500红色点表示开展了公开市场操作但是净投放为零可40-2000作为央行对合意流动性的参考基准30-4000绿色点表示央行投放对冲了税期或地方债供给期20-6000目前央行合意的区间在51-5220662086209621262136214621662196207621162156217621862216222622362246225622662276228622962316201162010620126211062111621126221062211622126资料来源wind平安证券研究所20