研究报告全文：证券研究报告固收周报PMI大幅趋弱强预期演绎待观察2023年第1期总第115期2023年1月2日本周核心观点经济基本面疫情陆续迎峰车市延续火爆本周疫情仍持续对生产和物流形成压制产业链景气度未见改善货运流量指数转而较上周下跌61汽车消费方面补贴退坡背景下车市延续繁荣销量同比涨幅持续走阔目前位于2018-2021年同期152水平前值129地产消费方面继佛山后12月26日东莞全域放开限购此外苏州等多个二线城市出台了针对需求端的松绑政策叠加年底冲量驱动本周商品房成交面积环比回升32同比降幅亦有缩窄资金面市场逆回购持续发力隔夜价格创年内新低资金面方面为对冲疫情高峰以及年末因素影响本周央行逆回购延续发力全周公开市场操作净投放9750亿元银行间市场资金面整体宽松隔夜利率周内创下年内新低1Y存单全周平均发行利率258较上周下行13BP但受跨年因素扰动截至本周五R001上行1611BP至242R007上行837BP至279债市方面市场整体成交清淡资金面宽松背景下中短券收益率持续下行期限利差走阔本周1Y10Y国债收益率分别变化-13BP1BP至21028410Y-1Y期限利差走阔14BP至74BP位于2019年以来的65分位数水平利率策略长端迎来观察窗口但短端赔率或更优12月PMI数据回落幅度超市场预期在长端利率处于偏高水平市场定价包含较多的强预期因素的情况下我们认为节后长端可能在基本面数据的催化下有小幅度下行机会但在疫情达峰后基本面将有所恢复的中期预期之下长端下行的幅度也不会太大整体上机会有限相较于长端我们更推荐短端当前1Y国债21的位置位于2019年以来的284分位数水平较2022年第一次降息之后的低点仍有21BP的距离仍然有着较为可观的赔率此外央行资金维稳的意图较为明显若跨年后R007回到四季度的中枢水平19短端carry的利差厚度约在2019年以来的45分位数利润空间尚可2本周卖方观点维持震荡偏多国开债到期收益率与逆序机构观点评分左轴右轴分-139-07537-05-025350330250531075291271252019-07-312019-08-312019-09-302020-10-312020-11-302021-02-282021-03-312021-04-302022-01-312022-05-312022-06-302022-07-312019-04-302019-05-312019-06-302019-10-312019-11-302019-12-312020-01-312020-02-292020-03-312020-04-302020-05-312020-06-302020-07-312020-08-312020-09-302020-12-312021-01-312021-05-312021-06-302021-07-312021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-02-282022-03-312022-04-302022-08-312022-09-302022-10-312022-11-302022-12-31中债国开债到期收益率10年逆序机构观点评分右轴资料来源wind平安证券研究所数据说明每周分数为算术平均值看多为1看空为-1中性为0以正负05为分界线超过为看多空低于为震荡偏多空3PART1疫情陆续迎峰车市延续火爆4本周经济金融大事件一览12月26日-12月30日12月26日央行开展逆回购为维护年末流动性平稳央行以利率招标方式开展了1730亿元7天期和430亿元14天期逆回购操作中标利率分别为20215实现净投放2070亿元12月27日日本11月失业率发布日本11月失业率为25比上月下降01个百分点就业岗位保持在2020年3月以来的最高水平工作与申请人的比率为135与10月份持平中国2021年GDP最终核实数发布国家统计局发布公告称经最终核实2021年GDP现价总量为1149237亿元比初步核算数增加5567亿元按不变价格计算比上年增长84比初步核算数提高03个百分点央行开展逆回购央行以利率招标方式开展1940亿元7天期和140亿元14天期逆回购操作中标利率分别为20215实现净投放2030亿元中国1-11月规模以上工业企业利润总额发布国家统计局公布数据显示1-11月全国规模以上工业企业实现利润总额771796亿元同比下降3611月份受疫情反弹5和需求不足等因素影响工业生产有所放缓企业经营压力加大但利润结构有所改善12月28日央行开展逆回购央行以利率招标方式开展1890亿元7天期和130亿元14天期逆回购操作中标利率分别为20215实现净投放1830亿元12月29日欧元区11月M3发布欧元区11月货币供应M3同比增长48低于预期50和前值515美国12月24日当周初次申请失业金人数发布美国12月24日当周初请失业金人数增加9000人至225万人符合市场预期12月30日中国第三季度国际收支数据发布2022年三季度中国经常账户顺差为9842亿元资本和金融账户逆差为10201亿元前三季度中国经常账户顺差为20619亿元资本和金融账户逆差为17947亿元国际收支基本保持平衡资料来源wind平安证券研究所5宏观问答如何看待12月PMI数据各地疫情正陆续达峰产需加速超季节走弱1表征生产的三项均超季节性下滑生产项PMI环比下降32个百分点至446原材料采购PMI环比下降22个百分点至449进口PMI环比下降35个百分点至4372需求亦超季节性加速下滑需求三项新订单在手订单出口分别录得439431和442同比下滑5825和39个百分点3疫情从减员物流角度仍持续压制产需12月各地陆续爆发疫情员工到岗率下降运输人力减少从业人员PMI配送时间PMI分别下降2666个百分点至448和4014行业上下游消费大类景气度最高按行业大类分生活消费品不仅是PMI绝对值最高的分类而且回升幅度最高而PMI绝对值最低的大类是上游的原材料与能源回落最多的是中游的生产用制成品疫情将如何影响通胀海外经验显示在防控放松半年后通胀环比会持续强于季节性表现1新加坡20年6-11月消费从底部恢复到潜在增速通胀环比在11-12月开始明显抬升房屋食品服装餐饮均有贡献环比强于季节性持续22个月单月平均超过季节性03环比波动范围为01-13直到22年10月通胀环比才首次回到季节性下方11月再次反弹至季节性水平以上2越南21年8月-22年4月消费从底部恢复到潜在增速这段时间通胀同比从28回落到14主要拖累是房屋和建材22年2月通胀环比开始持续强于季节性22年8月通胀环比首次弱于季节性涨价持续6个月单月平均超过季节性04环比波动范围是02-08通胀压力大约在防控放松半年以后开始显现假设防控放松半年后即23年7-12月通胀环比持续强于季节性如果环比强于季节性02对应年底CPI突破3如果环比强于季节性03对应年底CPI突破35资料来源wind平安证券研究所6基本面指数趋势指数扩散指数小幅回升扩散指数4周MA右趋势指数10周MA右中债国债到期收益率10年周平均值结束日7趋势指数10周MA右1523621013405132000300-05-1-1028-2-1-1526-20-324-219-0820-0821-0621-1222-0222-0422-1019-0219-0419-0619-1019-1220-0220-0420-0620-1020-1221-0221-0421-0821-1022-0622-0822-123YAAA信用利差扩散指数4周MA右隐含税率扩散指数4周MA右0721120610109105080400070306-1-10502-204-2010300-302-32019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-12资料来源wind平安证券研究所7疫情多地陆续迎峰疫情管控强度指数维持高位中国stringencyindex10Y国债收益率右轴逆序100258027602940312033035202034202064202094202012420213420216420219420211242022342022642022942022124注stringencyindex数据更新至2022年12月4日疫情防控重要事件时间轴12月7日12月25日国务院联防联控机制综合组发布关于进一步优化落实新冠国家卫健委声明不再发布每日疫情信息将由中国疾控肺炎疫情防控措施的通知提出了新十条措施国家卫健中心发布相关疫情信息供参考和研究使用委发言人米锋表示要精准落实防疫新十条不层层加码11月11日12月14日12月26日国务院联防联控机制公布优化疫情防控的二十条措施国家卫健委表示当前新冠肺炎核酸检测实行愿检尽检国务院联防联控机制印发对新型冠状病毒感染实施乙类乙管放松密接及高风险外溢人员管理措施不再判定密接的的策略许多无症状感染者不再参加核酸检测无法准总体方案依据传染病防治法对新冠病毒感染者不再实行隔密接严格划定高风险区连续5天未发现新增感染者则确掌握无症状感染者的实际数量从14日起不再公布无离措施不再判定密切接触者不再划定高低风险区检测策降为低风险区不再划分中风险区症状感染者数据略调整为愿检尽检资料来源windOurWorldinData平安证券研究所8交通客运回暖货运和市内交通活力下降货运环比回落客运环比回暖随着疫情政策放开阳性感染人数大幅增一线城市地铁客运量环比下行13仅为往年同期47MA20万人次加各地运力不足公路货运流量有所下滑G7物流数据显示12月25日2020202120227000当周全国公路货运流量指数为830较上周环比下跌61同比跌幅扩大为6000352航班方面12月25日至1月1日我们推算出的客运周转量环比上行50004000约18为往年同期的433000全国拥堵指数震荡下行本周百城拥堵延迟指数震荡调整一线城市地铁客20001000运量环比下行约13001-2902-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31全国公路货运指数环比下行612019100航班客运周转量环比上行18万人公里2022年2021年2020年2019202020212022根据高频推测20223500000160140300000012025000001002000000801500000604010000002050000000日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日1126102510252913281329132815301429142812271126月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月56671223344578899101011111212资料来源G7wind平安证券研究所9生产景气度总体低迷资料来源wind平安证券研究所单位为的指标环比与同比变化的单位为百分点其他指标环比与同比变化的单位为生产高炉开工率持平钢材价格震荡上行截至12月30日螺纹钢库存较上周环比上行约46万吨钢市总体震荡走强据中物联2022年12月国内钢铁PMI指数为443环比2019年2020年2021年2022年回升42个百分点结束连续2个月环比下降走势2000供给端相对较高的原料成本压缩了钢厂利润制约了钢厂释放产能的力度1600本周钢厂出货状况相对一般钢铁库存有所增加高炉开工率与上周持平1200需求端尽管宏观预期向好但由于部分钢厂提出的冬储价格普遍高于市场预800期市场接受度有限一定程度上制约了贸易商的冬储积极性和总体冬储需求400的释放截至12月30日唐山高炉开工率与上周持平本周钢材价格震荡上行1002019202020212022价格螺纹钢HRB40020mm全国元吨Myspic综合钢价指数右轴902608060002402207050002006018050400016040140303000120资料来源wind平安证券研究所螺纹钢库存为社会库存与钢厂库存总和11生产水泥价格低迷行业利润大幅下滑12月23日当周磨机运转率环比下行42个百分点本周水泥价格均值较上周下行约21在需求超预期下跌成本持续高企等因素2019年2020年2021年2022年的作用下行业利润大幅下滑开工持续回落8070供给端受房地产市场低迷水泥需求下跌原材料价格上涨影响水泥企业产6050量和利润均有所下滑4030需求端在宏观政策持续向好地产相关利好政策频出等因素影响下市场对来2010年水泥需求预期有所增强但由于地产需求恢复缓慢短期内水泥市场需求或整0体延续弱势行情12月23日当周水泥库容环比上行11个百分点本周水泥价格继续下行2019年2020年2021年2022年水泥价格指数全国75207701956518360171551595014745135401月23日2月23日3月23日4月23日5月23日6月23日7月23日8月23日9月23日10月23日11月23日12月23日资料来源wind平安证券研究所12消费汽车销量和观影人数持续回暖汽车销量环比上行单周销量高于往年同期观影人数环比上行但仅为往年同期的27汽车销量持续增加截至12月25日汽车当周日均销量环比上涨113位于2018-2021年同期152水平上周为129观影人数环比上行截至12月30日观影人次较上周上涨17但仍低于往年同期为2021年同期的37疫情前2018-2019同期的27上周为33汽车日均销量MA4辆环比上涨约113观影人次数万人次环比上行17201920202021202299900201920202021202289900160007990014000699001200059900100004990039900800029900600019900400099002000-1000春节前15前9周前3周春节后第第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周周4周资料来源wind平安证券研究所13房地产商品房销售量和土地成交量均回升30大中城市房地产成交面积回升万平方米本周商品房销售回升12月22日至12月29日30大中城市房地产成交面7002019202020212022积环比上行约32销售面积为2018-2021年同期的85前值68同600比降幅收窄至11上周为13500土地供应量和成交量分化土地溢价率上行截至12月25日百城土地400300供应量环比下行28成交量较上周增加约48溢价率4周MA较200上周上行017个百分点但仅为往年同期的281000春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周百城土地供应量环比下行成交量环比上行土地溢价率MA4较上周环比上行017个百分点1007000大中城市供应土地占地面积当周值万平方米100大中城市成交土地占地面积当周值万平方米2019202020212022306000255000204000153000102000510000022-0222-0422-0622-0822-1022-12资料来源wind平安证券研究所14出口美国消费显示韧性出口高频分化美国商业零售销售周同比上行总体接近往年同期集装箱吞吐量和韩国出口同比表现分化美国销售同比持续上行截至12月24日美国红皮书商业零售销售周同比增速为96同比增速连续三周上升位于2018年以来的较高水平约为往年同期的922018年-2021年集装箱吞吐量与韩国出口同比分化截至12月20日我国八大港口外贸集装箱吞吐量MA3同比增速为-35较上月同期下跌87个百分点截至12月20日韩国出口同比增速MA3录得-83较上月同期上涨42个百分点美国红皮书商业零售销售周同比上行八大港口外贸集装箱吞吐量和韩国出口当旬同比分化20182019202020212022外贸集装箱吞吐量八大枢纽港口当旬同比MA3韩国出口当旬同比MA3257060205015403010205100010周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周1357911132333354517192125272931373941434749511520第第第第5第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第301015资料来源wind平安证券研究所15价格猪价持续低迷原油价格震荡上行猪价猪肉价格下行供给方面春节前一个月为生猪出栏旺季进口猪肉和国家冷藏肉也将在除夕前大量投放市场猪肉供给充足需求方面虽然年底是腌肉灌肠等准备年货的消费高峰但由于前期消费需求低迷猪肉市场整体呈现供过于求的局面农产品农产品价格上行随着元旦和春节临近居民备货需求上升本周农业农村部重点监测的19种蔬菜和6种水果平均价格环比均有所提高原油及工业品布伦特石油价格震荡向上南华工业品指数总体上行投资者继续在俄乌战争引发的供应担忧以及全球需求前景不稳定之间进行权衡原油期货在2022年最后一个交易日小幅走高南华工业品指数本周持续上行均价较上周上涨约23猪肉价格下行农产品价格上行本周石油价格震荡上行工业品指数总体上行22个省市平均价猪肉元千克农产品批发价格200指数右轴英国布伦特现货价美元桶南华工业品指数右轴16045005515050140140400045120401303500100351208030300025110602025001004015109020200020-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1221-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-10资料来源wind平安证券研究所16PART2逆回购持续发力隔夜价格创年内新低17资金面隔夜7天资金价格上行受跨年因素影响不同期限资金价格分化隔夜7天上行14天以上资金价格多数回落R001上行16108BP至242R007上行8367BP至279R001较9-10月中枢高111BPR007较9-10月中枢高113BP9-10月R001R007围绕131166中枢波动资金价格多数上行R007较上周上行2022122320221230涨跌幅BP201920202021202220231D0802421610877D1952798367R14D398308-898461M305289-161751D055203148067D1512368474DR14D294281-12431M300000-300ON059196137221W169222536SHIBOR11M22923559T-28T-8T12T32T52T72T92T112T132T152T172T192T2123M2402422资料来源wind平安证券研究所18资金面NCD利率下行票据利率有所反弹1Y存单发行平均利率较上周下行截至12月30日同业存单发行利率收于260较上周下行5BP全周平均发行利率258较上周下行13BP票据贴现利率较上周反弹本周票据贴现利率由12反弹2BP至14本周同业存单发行利率总体较上周下行票据贴现利率本周反弹1年国债收益率MLF1年股份行NCD发行利率国股银票转贴现利率曲线1年4400350300325020021501001注2022年6月24日及之前票据贴现利率使用国股银票转贴现利率自2022年6月25日起使用普兰金服提供的票据报价资料来源wind普兰金服平安证券研究所19资金供给净投放9750亿元下周OMO操作到期16580亿元下周公开市场操作到期16580亿元为维护年末流动性平稳本周央行公开市场逆回购持续大力投放全周7天逆回购共投放9440亿元14天逆回购共投放700亿元全周净投放9750亿元下周公开市场到期16580亿元净投放亿元右轴流动性指标平均基准90央行投放对冲央行对流动性表述为较高对冲缴税发债投放8000左图为央行的公开市场操作与银行间市场流动性的关系806000淡橘色面积图表示公开市场操作规模亿元704000蓝色线对应流动性情绪指数50为基准高于50代表偏紧602000黑色点表示央行描述中提到了流动性水平较高500红色点表示开展了公开市场操作但是净投放为零可40-2000作为央行对合意流动性的参考基准30-4000绿色点表示央行投放对冲了税期或地方债供给期20-6000目前央行合意的区间在51-522116212622162226227622862296206620762086209621362146215621662176218621962236224622562266201262110621116211262010620116221062211622126资料来源wind平安证券研究所20