事项：
　　12月15日至16日，中央经济工作会议召开，总结2022年经济工作，分析当前经济形势，部署2023年经济工作。我们分析如下：
　　平安观点：
　　二十大开局之年，现状定调如何？正视困难，但对未来充满信心。会议指出我国当前经济恢复的基础不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱的压力仍然较大。同样面临这一表述，2021年中央经济工作会议中的提法是“既要正视困难，又要坚定信心”，本次会议直接给出了方向性的判断，即“我国经济韧性强、潜力大、活力足”，因此2023年释放经济内生潜力与活力正当时。
　　中央经济工作会议的总基调是什么？“稳中求进”，要求是质、量并重的“高质量发展”。中央经济工作会议承袭了二十大和政治局会议的精神，强调“稳中求进”，“”稳”是主基调、是基本盘，要稳住宏观经济大局，稳住产业链供应链完整性，稳住能源等初级产品供给，为积极进取奠定基础，为应对复杂局面和各种挑战增强底气；“进”是积极进取、有所作为，要在深化改革、优化要素配置、推进结构调整上迈出更大步伐。这意味着政策基调是积极但不冒进，发展的节奏与质量符合我国自身的国情和政策导向。
　　如何把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来？三个方向定义有效供给。在二十大辅导读本《把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来》中提到，当前及今后的一段时期，制约我国经济发展的主要矛盾在供给侧，表现在供给的结构不能适应需求，因此有效供给对应着三个方面：第一是对外依赖度高的领域需要补短板，第二是服务养老健康文化等有需求但尚未得到满足的领域，第三是创新产业。这些创新领域的蓬勃崛起将伴随着某些传统政策发力行业的“退潮”和优化，在总量层面由于不同行业的规模、产业链纵深不同，容易引起波动，需要我们紧跟宏观的结构数据做好跟踪。
　　23年经济增长目标有何特点？定量与定性相结合，可能具备一定的弹性。会议指出23年要实现“质的有效提升和量的合理增长”，质在量之前，重要性不言而喻。质量的提升程度可能需要多角度描述，例如创新产业的发展成效、民生的扶持成果等。为了强调质量目标，量的目标可以留有一定的弹性。2020-2021年GDP复合增速大约在略高于5%，23年经济增速的定量指标可能确定在5%左右。
　　三驾马车中，经济修复的弹性寄望于谁？恢复和扩大消费要放在优先位置。中央经济工作会议将扩大国内需求放在明年重点工作的第一点，同时提出要把扩大消费放在优先位置，多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。此前政治局会议也指出要增强消费的“基础性”作用和投资的“关键”作用。我国最终消费支出占国内生产总值的比重连续11年保持在50%以上。但今年受疫情影响，消费对GDP的拉动显著下滑，1-10月社零累计同比0.6%，前三季度累计拉动GDP1.24%。横向对比，2022年三季度我国居民部门杠杆率为62.4%，距离发达国家仍有近10%的差距，居民部门客观上具备加杠杆的空间。但在主观层面，居民信心仍待修复，房价下行也会阶段性压制居民消费表现。从节奏上看，参照新加坡、越南等国家疫情管控放松后的消费表现，大约需要5-8个月修复到接近疫情前的水平，随后消费表现面临变数：新加坡消费继续景气，但越南消费开始回落。我们静待后续政策落地，并持续跟踪消费可能的修复弹性及节奏。
　　政策合力如何形成？
　　1、财政政策加力提效，要保障可持续性。中央经济工作会议沿用政治局会议表述，强调“积极的财政政策要加力提效”，同时额外指出“在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控”。2018年底的中央经济工作会议对财政政策的定调也是“加力提效“，同时明确指出了要较大幅度增加地方政府专项债券规模，对应着2019年财政赤字率由2.6%提升至2.8%，新增专项债限额由1.35万亿增至2.15万亿。
　　我们预计，2023年的财政债务规模大约与2022年持平，结构上赤字提升，专项债不会高于22年。1）参照十八大次年及2019年赤字率设定，中央层面赤字率将比2022年提升0.2%-0.4%达到3%-3.2%。2）考虑到多省地方政府债务率达到警戒线且2022年已经消耗往年储备额度，2023年专项债限额扩容的可能性不大，新增专项债限额或与今年持平，不再使用储备财政空间。
　　节奏上看，上半年集中发力，下半年或面临一定压力。1）从资金来源看，明年上半年土地财政收入或依然低迷，部分税收优惠政策大概率顺延，财政收入在上半年修复的幅度有限。2）从各省公布的提前批额度看，规模占比大概率较高，提前发力的迹象比较明确。
　　2、货币政策精准有力，配合财政落地。相对此前政治局会议重提“保持流动性合理充裕“的说法。我们预计货币政策在2-3个季度内仍然“以稳为主”，增量空间有限，强调结构性政策为主。1）从前瞻性指标看，实体融资尚未企稳，企业盈利并未见底，房价仍在下行且6个月理财-房贷利差处于偏低水平，谈及货币政策转向为时尚早。2）不过今年货币政策力度已

研究报告全文：债券债券2022年12月17日报债券点评告开局2023学习中央经济工作会议的7个问题证券分析师事项12月15日至16日中央经济工作会议召开总结2022年经济工作分析当前刘璐投资咨询资格编号经济形势部署2023年经济工作我们分析如下S1060519060001LIULU979pingancomcn平安观点债二十大开局之年现状定调如何正视困难但对未来充满信心会议券指出我国当前经济恢复的基础不牢固需求收缩供给冲击预期转弱点的压力仍然较大同样面临这一表述2021年中央经济工作会议中的提法是既要正视困难又要坚定信心本次会议直接给出了方向性的判评断即我国经济韧性强潜力大活力足因此2023年释放经济内生潜力与活力正当时中央经济工作会议的总基调是什么稳中求进要求是质量并重的高质量发展中央经济工作会议承袭了二十大和政治局会议的精神强调稳中求进稳是主基调是基本盘要稳住宏观经济大局稳住产业链供应链完整性稳住能源等初级产品供给为积极进取奠定基础为应对复杂局面和各种挑战增强底气进是积极进取有所作为要在深化改革优化要素配置推进结构调整上迈出更大步伐这意味着政策基调是积极但不冒进发展的节奏与质量符合我国自身的国情和政策导向如何把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来三个方向定义有效供给在二十大辅导读本把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来中提到当前及今后的一段时期制约我国经济发展的主要矛盾在供给侧表现在供给的结构不能适应需求因此有效供给对应着三个方面第一是对外依赖度高的领域需要补短证板第二是服务养老健康文化等有需求但尚未得到满足的领域第三是创新产业这些创新领域的蓬勃崛起将伴随着某些传统政策发力行业券的退潮和优化在总量层面由于不同行业的规模产业链纵深不同容研易引起波动需要我们紧跟宏观的结构数据做好跟踪究23年经济增长目标有何特点定量与定性相结合可能具备一定的弹报性会议指出23年要实现质的有效提升和量的合理增长质在量之告前重要性不言而喻质量的提升程度可能需要多角度描述例如创新产业的发展成效民生的扶持成果等为了强调质量目标量的目标可以留有一定的弹性2020-2021年GDP复合增速大约在略高于523年经济增速的定量指标可能确定在5左右请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券点评三驾马车中经济修复的弹性寄望于谁恢复和扩大消费要放在优先位置中央经济工作会议将扩大国内需求放在明年重点工作的第一点同时提出要把扩大消费放在优先位置多渠道增加城乡居民收入支持住房改善新能源汽车养老服务等消费此前政治局会议也指出要增强消费的基础性作用和投资的关键作用我国最终消费支出占国内生产总值的比重连续11年保持在50以上但今年受疫情影响消费对GDP的拉动显著下滑1-10月社零累计同比06前三季度累计拉动GDP124横向对比2022年三季度我国居民部门杠杆率为624距离发达国家仍有近10的差距居民部门客观上具备加杠杆的空间但在主观层面居民信心仍待修复房价下行也会阶段性压制居民消费表现从节奏上看参照新加坡越南等国家疫情管控放松后的消费表现大约需要5-8个月修复到接近疫情前的水平随后消费表现面临变数新加坡消费继续景气但越南消费开始回落我们静待后续政策落地并持续跟踪消费可能的修复弹性及节奏政策合力如何形成1财政政策加力提效要保障可持续性中央经济工作会议沿用政治局会议表述强调积极的财政政策要加力提效同时额外指出在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控2018年底的中央经济工作会议对财政政策的定调也是加力提效同时明确指出了要较大幅度增加地方政府专项债券规模对应着2019年财政赤字率由26提升至28新增专项债限额由135万亿增至215万亿我们预计2023年的财政债务规模大约与2022年持平结构上赤字提升专项债不会高于22年1参照十八大次年及2019年赤字率设定中央层面赤字率将比2022年提升02-04达到3-322考虑到多省地方政府债务率达到警戒线且2022年已经消耗往年储备额度2023年专项债限额扩容的可能性不大新增专项债限额或与今年持平不再使用储备财政空间节奏上看上半年集中发力下半年或面临一定压力1从资金来源看明年上半年土地财政收入或依然低迷部分税收优惠政策大概率顺延财政收入在上半年修复的幅度有限2从各省公布的提前批额度看规模占比大概率较高提前发力的迹象比较明确2货币政策精准有力配合财政落地相对此前政治局会议重提保持流动性合理充裕的说法我们预计货币政策在2-3个季度内仍然以稳为主增量空间有限强调结构性政策为主1从前瞻性指标看实体融资尚未企稳企业盈利并未见底房价仍在下行且6个月理财-房贷利差处于偏低水平谈及货币政策转向为时尚早2不过今年货币政策力度已经超过2017年以来的周期今年价格工具降息20-35BP数量工具等同于降准1结构性工具合计接近09万亿后续进一步放松的空间是相对宝贵的3节奏上看明年一季度前后美联储或加息见顶我国货币政策的外部掣肘减弱3优化调整疫情防控政策会议强调要优化调整疫情防控政策加强统筹衔接有序组织实施顺利渡过流行期确保平稳转段和社会秩序稳定疫情科学精准防控正在有序展开第一波全国新增确诊高峰可能在春节前后出现随后可能迎来宝贵的经济发力窗口期届时货币与财政大概率协同发力共同推动上半年经济迎来修复期如何看待地产信用或难以复制往年的周期幅度2022年政治局会议没有涉及房地产相关内容但是中央经济工作会议明确指出要有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况同时仍再次强调房住不炒的定位指出要推动房地产业向新发展模式平稳过渡11月以来央行及有关部门接连出台稳定房地产市场的三支箭通过信贷债券和股权融资向房企输血12月15日刘鹤在第五轮中国-欧盟工商领袖和前高官对话上指出房地产是国民经济的支柱产业针对当前出现的下行风险我们已出台一些政策正在考虑新的举措努力改善行业的资产负债状况引导市场预期和信心回暖我们认为地产融资端的政策利好可能会继续释放需求端的刺激政策也可期待但是房住不炒的底线不会动摇地产信用的企稳节奏及幅度都将远远不及以往周期在强调高质量发展的背景下本轮宽信用的抓手或将更加分散需要更紧密跟踪风险提示1政策发力程度不及预期2海外衰退程度超预期3疫情反复拖累经济增长请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券点评图表1近年中央经济工作会议内容梳理2022年2021年2020年发展质量稳步提升科技创新成果丰硕改革开我国经济发展和疫情防控保持全球领先地我国成为全球唯一实现经济正增长的主要经济工放全面深化就业物价基本平稳粮食安全能位国家战略科技力量加快壮大产业链韧经济体三大攻坚战取得决定性成就科作评价源安全和人民生活得到有效保障保持了经济社性得到提升改革开放向纵深推进民生保技创新取得重大进展改革开放实现重要会大局稳定障有力有效生态文明建设持续推进突破民生得到有力保障当前我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩疫情变化和外部环境存在诸多不确定性供给冲击预期转弱三重压力仍然较大外部环在充分肯定成绩的同时必须看到我国经济我国经济恢复基础尚不牢固明年世界经经济风境动荡不安给我国经济带来的影响加深但要发展面临需求收缩供给冲击预期转弱三济形势仍然复杂严峻复苏不稳定不平险表述看到我国经济韧性强潜力大活力足各项重压力世纪疫情冲击下百年变局加速演衡疫情冲击导致的各类衍生风险不容忽政策效果持续显现明年经济运行有望总体回进外部环境更趋复杂严峻和不确定视升要坚定做好经济工作的信心坚持以供给侧结构性改革为主线统筹疫情扎实做好六稳工作全面落实六保任把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有防控和经济社会发展统筹发展和安全继务科学精准实施宏观政策努力保持经机结合起来突出做好稳增长稳就业稳物价施政方续做好六稳六保工作持续改善民生着济运行在合理区间坚持扩大内需战略工作有效防范化解重大风险推动经济运行整向力稳定宏观经济大盘保持经济运行在合理强化科技战略支撑扩大高水平对外开体好转实现质的有效提升和量的合理增长为区间保持社会大局稳定迎接党的二十大放确保十四五开好局以优异成绩庆全面建设社会主义现代化国家开好局起好步胜利召开祝建党100周年积极的财政政策要提升效能更加注重精积极的财政政策要提质增效更可持续积极的财政政策要加力提效保持必要的财政支准可持续要保证财政支出强度加快支保持适度支出强度增强国家重大战略任出强度优化组合赤字专项债贴息等工具财政出进度实施新的减税降费政策强化对中务财力保障在促进科技创新加快经济在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政策小微企业个体工商户制造业风险化解结构调整调节收入分配上主动作为抓政府债务风险可控要加大中央对地方的转移支等的支持力度适度超前开展基础设施投实化解地方政府隐性债务风险工作党政付力度推动财力下沉做好基层三保工作资坚决遏制新增地方政府隐性债务机关要坚持过紧日子稳健的货币政策要灵活精准合理适度稳健的货币政策要灵活适度保持流动性合保持货币供应量和社会融资规模增速同名稳健的货币政策要精准有力要保持流动性合理理充裕财政政策和货币政策要协调联动货币义经济增速基本匹配保持宏观杠杆率基充裕引导金融机构加大对小微企业科技创跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合政策本稳定处理好恢复经济和防范风险关新绿色发展等领域支持力度加大对实体经济融资支持力度促进中小微系多渠道补充银行资本金完善债券市企业融资增量扩面降价场法制着力扩大国内需求要把恢复和扩大消费摆在优要着力扩大国内需求加快培育一批拉动消费先位置多渠道增加城乡居民收入支持住房改实施好扩大内需战略增强发展内生动力力强的消费新增长点善新能源汽车养老服务等消费要从制度和法律上把对国企民企平等对待的要求落下来从政策和舆论上鼓励支持民营经济和民优化民营经济发展环境健全现代企业制引导金融机构加大对实体经济特别是小微企民企营企业发展壮大依法保护民营企业产权和企业度完善公司治理激发各类市场主体活业科技创新绿色发展的支持家权益各级领导干部要为民营企业解难题办力实事构建亲清政商关系要坚持房子是用来住的不是用来炒的定要坚持房子是用来住的不是用来炒的定要确保房地产市场平稳发展扎实做好保交楼位加强预期引导探索新的发展模式坚位因地制宜多策并举促进房地产市保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需持租购并举加快发展长租房市场推进保场平稳健康发展要高度重视保障性租赁房地产求推动行业重组并购有效防范化解优质头部障性住房建设支持商品房市场更好满足购住房建设加快完善长租房政策逐步使房企风险改善资产负债状况房者的合理住房需求因城施策促进房地产租购住房在享受公共服务上具有同等权业良性循环和健康发展利规范发展长租房市场要紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线注重需求侧管理打通堵点补齐短板供给侧要更好统筹供给侧结构性改革和扩大内需通过贯通生产分配流通消费各环节形改革高质量供给创造有效需求成需求牵引供给供给创造需求的更高水平动态平衡提升国民经济体系整体效能要健全金融机构治理促进资本市场健康要防范化解金融风险压实各方责任防止形成发展提高上市公司质量打击各种逃废金融区域性系统性金融风险加强党中央对金融工债行为金融创新必须在审慎监管的前提作集中统一领导下进行资料来源政策文件平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公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