经济基本面
　　疫情扰动扩大，车市抢单冲刺。本周全国各地陆续临近或进入疫情爆发高峰期，受疫情影响，短期内生产和需求的修复均受到扰动，水泥价格持续下行，钢价维持震荡，或受到原材料价格支撑，但市场交易明显转冷。出行方面，货运延续缓慢回暖态势，同比跌幅仍大；地铁客运量持续下行；航班客运本周也转而回落。居民消费方面，临近年末，车辆购置补贴政策及各地的购车优惠即将到期，车市进入“抢单行情”，近期乘用车销量较上月明显回暖，已连续三周位于季节性的120%以上水平。
　　资金面&市场
　　央行重启14天逆回购，维稳年末资金面。资金面方面，为维护年末流动性平稳，央行时隔两月多重启14天逆回购，本周公开市场净投放7040亿元。受此影响，年末流动性平稳偏宽，本周除可跨年的14天期限外，多数资金价格明显下行，R001下行54.5BP至0.80%，R007下行16.0BP至1.95%。同业存单发行利率亦小幅下行6BP至2.65%，预计此后将随着理财赎回进入尾声、市场利率回落进一步下行。债市方面，随着资金面边际转松，主要利率债收益率总体下行，中短券表现更好，不过临近年末市场整体交投清淡。本周1Y、10Y国债收益率分别下行9BP、6BP至2.23%、2.83%。
　　利率策略
　　央行加码护航，中短端配置价值凸显。从胜率来看，本周央行召开会议传达学习中央经济工作会议精神，特别强调“要高度重视做好岁末年初各项工作”，预计跨年资金面将延续平稳宽松态势。此外，疫情的集中爆发短期对生产和需求两端形成扰动，而中央经济工作会议定调明年经济目标为高质量发展，预计宏观政策积极但不会冒进，因此短期内经济修复的幅度和持续性面临考验，仍需货币政策保驾护航。赔率方面，目前10Y1Y国债期限利差位于2019年以来的32%分位数水平，收益率曲线平坦，中短端品种的性价比相对较高，可适时调整仓位。品种选择方面，国开国债利差位于历史较低水平，国债优于国开；期限方面，则以1年期及3年期相对赔率空间较大。
　　风险提示
　　政策转向超预期：国内货币政策、海外政策等发生重大转向，影响市场变化；
　　流动性风险：银行间流动性收紧，债券发行超预期，引发债市剧烈波动；
　　疫情演变超预期：各国经济政策应对不力，引发全球资产剧烈波动。

研究报告全文：证券研究报告固收周报央行加码护航中短端价值凸显2022年第48期总第114期2022年12月25日本周核心观点经济基本面疫情扰动扩大车市抢单冲刺本周全国各地陆续临近或进入疫情爆发高峰期受疫情影响短期内生产和需求的修复均受到扰动水泥价格持续下行钢价维持震荡或受到原材料价格支撑但市场交易明显转冷出行方面货运延续缓慢回暖态势同比跌幅仍大地铁客运量持续下行航班客运本周也转而回落居民消费方面临近年末车辆购置补贴政策及各地的购车优惠即将到期车市进入抢单行情近期乘用车销量较上月明显回暖已连续三周位于季节性的120以上水平资金面市场央行重启14天逆回购维稳年末资金面资金面方面为维护年末流动性平稳央行时隔两月多重启14天逆回购本周公开市场净投放7040亿元受此影响年末流动性平稳偏宽本周除可跨年的14天期限外多数资金价格明显下行R001下行545BP至080R007下行160BP至195同业存单发行利率亦小幅下行6BP至265预计此后将随着理财赎回进入尾声市场利率回落进一步下行债市方面随着资金面边际转松主要利率债收益率总体下行中短券表现更好不过临近年末市场整体交投清淡本周1Y10Y国债收益率分别下行9BP6BP至223283利率策略央行加码护航中短端配置价值凸显从胜率来看本周央行召开会议传达学习中央经济工作会议精神特别强调要高度重视做好岁末年初各项工作预计跨年资金面将延续平稳宽松态势此外疫情的集中爆发短期对生产和需求两端形成扰动而中央经济工作会议定调明年经济目标为高质量发展预计宏观政策积极但不会冒进因此短期内经济修复的幅度和持续性面临考验仍需货币政策保驾护航赔率方面目前10Y-1Y国债期限利差位于2019年以来的32分位数水平收益率曲线平坦中短端品种的性价比相对较高可适时调整仓位品种选择方面国开-国债利差位于历史较低水平国债优于国开期限方面则以1年期及3年期相对赔率空间较大2本周卖方观点维持震荡偏多国开债到期收益率与逆序机构观点评分左轴右轴分-1390-075370-05-02535003300250531007529012701252019-04-232019-05-232019-06-232019-07-232019-08-232019-09-232019-10-232019-11-232019-12-232020-01-232020-02-232020-03-232020-04-232020-05-232020-06-232020-07-232020-08-232020-09-232020-10-232020-11-232020-12-232021-01-232021-02-232021-03-232021-04-232021-05-232021-06-232021-07-232021-08-232021-09-232021-10-232021-11-232021-12-232022-01-232022-02-232022-03-232022-04-232022-05-232022-06-232022-07-232022-08-232022-09-232022-10-232022-11-232022-12-23中债国开债到期收益率10年逆序机构观点评分右轴资料来源wind平安证券研究所数据说明每周分数为算术平均值看多为1看空为-1中性为0以正负05为分界线超过为看多空低于为震荡偏多空3PART1疫情扰动扩大车市抢单冲刺4本周经济金融大事件一览12月19日-12月23日12月19日央行重启14天期逆回购央行为维护年末流动性平稳开展90亿元7天期和760亿元14天期逆回购操作当日有20亿元逆回购到期因此净投放830亿元而且这是央行自9月30日以来首次重启14天期逆回购操作德国12月IFO景气指数发布德国12月IFO商业景气指数从上月的864升至886好于市场预期874分项指标中除建筑业指数环比微降外制造业服务业和贸易指数均环比上升12月20日LPR报价连续4个月保持不变根据中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布的最新数据12月1年期LPR报价为3655年期以上LPR报价为43连续4个月保持不变此前LPR分别在1月5月8月出现下调1年期和5年期LPR分别累计下降15个基点和35个基点德国11月PPI发布德国11月PPI环比降39预期降25前值降420同比升282预期升306前值升345日本央行上调国债收益率上限日本央行宣布允许日本10年期国债收益率升至05左右高于此前025的波动区间上限实现事实上的加息声明发5布后日本10年期国债收益率飙升205个基点至0455为2015年以来最高水平12月22日英国第三季度GDP发布英国第三季度GDP终值同比增19预期增24初值增24环比终值降03预期降02初值降02三季度英国家庭实际可支配收入下降05为连续第四个季度负增长美国第三季度GDP发布5美国第三季度实际GDP年化季环比终值升32预期升29修正值升29初值升26三季度实际个人消费支出终值环比升23为2021年第四季度以来新高美国12月17日当周初次申请失业金人数发布美国上周初请失业金人数为216万人预期222万人前值从211万人修正为214万人12月23日日本11月CPI发布日本总务省统计局发布的数据显示日本11月消费者物价指数同比上涨37创近41年来新高资料来源wind平安证券研究所5宏观问答Q1中央经济工作会议的总基调是什么稳中求进要求是质量并重的高质量发展中央经济工作会议承袭了二十大和政治局会议的精神强调稳中求进稳是主基调是基本盘要稳住宏观经济大局稳住产业链供应链完整性稳住能源等初级产品供给为积极进取奠定基础为应对复杂局面和各种挑战增强底气进是积极进取有所作为要在深化改革优化要素配置推进结构调整上迈出更大步伐这意味着政策基调是积极但不冒进发展的节奏与质量符合我国自身的国情和政策导向Q2美国三季度GDP终值为何大幅上修三季度美国实际GDP环比折年率上修至32第二次修正结果为29这意味着美国在经历了连续两个季度的收缩后三季度经济出现反弹在高通胀和高利率背景下美国经济仍具有韧性上修主要来源于消费支出和非住宅固定资产投资据美国经济分析局以消费支出和私人固定资产投资代表的私人部门需求在三季度环比增长11较上次修正值提高了06个百分点消费支出方面服务消费支出是上修的主要贡献者而耐用品消费主要是家具和家用器具则经历下修固定资产投资方面上修主要发生在制造业以及医疗保健行业GDP的主要拉动项消费支出明年或面临增速下滑经济衰退风险仍高目前对利率敏感性较高的耐用品消费和住宅投资环比均持续回落但服务消费仍然过热三季度服务消费的环比折年率为37仍高于历史平均水平目前我们估算居民的超额储蓄仍剩余12万亿左右不过预计将在明年9月耗尽届时消费支出或面临失速资料来源wind平安证券研究所6基本面指数趋势指数扩散指数均回落扩散指数4周MA右趋势指数10周MA右中债国债到期收益率10年周平均值结束日7趋势指数10周MA右1523621013405132000300-05-128-10-1-226-15-20-324-219-0219-1221-0622-0222-1219-0419-0619-0819-1020-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0821-1021-1222-0422-0622-0822-10隐含税率扩散指数4周MA右3YAAA信用利差扩散指数4周MA右07211210150610910508050040700306-05-105-102-204-150103-200-302-252019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-12资料来源wind平安证券研究所7疫情多地临近或进入爆发高峰期疫情管控强度指数维持高位中国stringencyindex10Y国债收益率右轴逆序100258027602940312033035202034202064202094202012420213420216420219420211242022342022642022942022124注stringencyindex数据更新至2022年12月4日疫情防控重要事件时间轴11月29日12月14日国家卫健委发言人表示各地应根据检测流调结果做好风险研判精国家卫健委表示当前新冠肺炎核酸检测实行愿检尽检的策略许多无症准判定风险区域封控管理要快封快解应解尽解减少因疫情给群众状感染者不再参加核酸检测无法准确掌握无症状感染者的实际数量从带来的不便要持续整治层层加码对群众的合理诉求及时回应和解14日起不再公布无症状感染者数据决11月11日12月7日12月20日国务院联防联控机制公布优化疫情防控的二十条措施国务院联防联控机制综合组发布关于进一步优化落实新冠国务院联防联控机制召开新闻发布会表示从复阳放松密接及高风险外溢人员管理措施不再判定密接的肺炎疫情防控措施的通知提出了新十条措施国家卫健发生率来看既往的原始毒株有5到15的复阳密接严格划定高风险区连续5天未发现新增感染者则委发言人米锋表示要精准落实防疫新十条不层层加码率目前奥密克戎毒株的复阳率总体看并没有增加降为低风险区不再划分中风险区资料来源windOurWorldinData平安证券研究所8交通货运回暖客运和市内交通活力下降货运环比持续回暖客运环比由增转降随着各地疫情管控政策逐渐放开一线城市地铁客运量环比下行10仅为往年同期53MA20万人次叠加双12带动线上消费增加物流配送能力得到强化G7物流数据显示202020212022700012月18日当周全国公路货运流量指数为884较上周环比微涨23但同6000比跌幅仍较大为339航班方面12月18日至12月25日我们推算出50004000的客运周转量环比下行约25为往年同期的3430002000全国拥堵指数震荡下行截至月日一线城市交通活力仅为往年同期1223100053本周百城拥堵延迟指数震荡向下一线城市地铁客运量环比下行约001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-0110全国公路货运指数环比上行232019100航班客运周转量环比下行25万人公里2022年2021年2020年2019202020212022根据高频推测20221603500000140300000012025000001002000000806015000004010000002050000000日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日998824232327281110112613122712272611262524月月月月9月月月月月月月月月月月月月月月月月月月1368223445567789101112101112资料来源G7wind平安证券研究所9生产建筑和制造产业链景气度分化资料来源wind平安证券研究所单位为的指标环比与同比变化的单位为百分点其他指标环比与同比变化的单位为生产强预期和弱现实博弈钢市震荡调整本周钢市总体震荡调整市场仍然面临强预期和弱现实的矛盾短时间内截至12月16日螺纹钢库存较上周环比下行约25万吨缺乏新的利好因素支撑但宏观利好的方向未变因此市场进入震荡调整状态2019年2020年2021年2022年22002000供给端一方面在钢价波动成本高企和利润偏低等因素的影响下钢厂的18001600成产积极性有所降低另一方面部分厂家停产检修使得产能利用率有所下滑14001200需求端在降温和疫情的双重影响下终端实际需求走弱的局面将继续延续1000800冬储需求方面原料强成材弱的现状使得钢厂和钢贸的冬储都略显被动600400截至12月16日唐山高炉开工率环比上行4个百分点本周钢材价格震荡调整1002019202020212022价格螺纹钢HRB40020mm全国元吨Myspic综合钢价指数右轴260906000240802207050002006018040001605014040300012030春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周资料来源wind平安证券研究所螺纹钢库存为社会库存与钢厂库存总和11生产水泥需求疲软价格持续下行12月16日当周磨机运转率环比下行66个百分点本周水泥价格均值较上周下行约11随着市场进入淡季水泥需求总体走弱2019年2020年2021年2022年多地水泥价格陆续出现下调8070供给端一方面水泥企业普遍资金紧张搅拌站开工不足需求表现惨淡企6050业出货量有所降低另一方面不少企业为了消耗高位库存陆续开始降价促销4030需求端在低温和疫情影响下北方工地停工率有所增加南方地区进入年前赶20工期但由于资金不足和阳性病例不断增加项目进度缓慢水泥需求仍然维持100低位12月16日当周水泥库容环比下行08个百分点本周水泥价格继续下行2019年2020年2021年2022年水泥价格指数全国21575205701956518517560165551555014545135401月16日2月16日3月16日4月16日5月16日6月16日7月16日8月16日9月16日10月16日11月16日12月16日资料来源wind平安证券研究所12消费汽车销量和观影人数均回暖汽车销量环比微涨单周销量高于往年同期观影人数环比大涨但仅为往年同期的25汽车销量较上周小幅上涨截至12月18日汽车当周日均销量环比上涨17位于2018-2021年同期121水平上周为124观影人数环比持续上行截至12月16日观影人次较上周上涨60但仍低于往年同期为去年同期的51疫情前2018-2019同期的25上周为14汽车日均销量MA4辆环比上涨约17观影人次数万人次环比上行6020192020202120222019202020212022899001600079900140006990012000599001000049900800039900600029900400019900200099000-100春节前15前9周前3周春节后第第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周春节前15前9周前3周春节后第第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周周4周周4周资料来源wind平安证券研究所13房地产商品房销售量和土地成交量均回落30大中城市房地产成交面积回落万平方米本周商品房销售回落12月15日至12月22日30大中城市房地产成交面7002019202020212022积环比下行约17销售面积为2018-2021年同期的63前值66同600比降幅收窄至19上周为34500土地供应量和成交量大幅下滑土地溢价率下行截至12月18日百城400土地供应量环比下行48成交量较上周减少约41溢价率4周MA300200较上周下行125个百分点仅为往年同期的241000春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周百城土地供应量和成交量环比下行土地溢价率MA4较上周环比下行125个百分点100大中城市供应土地占地面积当周值万平方米20192020202120227000100大中城市成交土地占地面积当周值万平方米306000255000204000153000102000510000春节前15前9周前3周春节后第4第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周0周周22-0222-0422-0622-0822-1022-12资料来源wind平安证券研究所14出口美国消费显示韧性出口高频走势分化美国商业零售销售周同比上行总体低于往年同期集装箱吞吐量同比下行韩国出口同比回升美国销售同比上行截至12月17日美国红皮书商业零售销售周同比增速为76同比增速连续两周回升位于2018年以来的较高水平约为往年同期的892018年-2021年集装箱吞吐量与韩国出口走势分化截至12月20日我国八大港口外贸集装箱吞吐量MA3同比增速为-35较上月同期下行87个百分点截至12月20日韩国出口同比增速MA3录得-83较上月同期上涨42个百分点美国红皮书商业零售销售周同比上行八大港口外贸集装箱吞吐量当旬同比下行韩国出口当旬同比回升20182019202020212022外贸集装箱吞吐量八大枢纽港口当旬同比MA3韩国出口当旬同比MA3257060205015403010205100010周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周7913511131517192123272931333537394143454749512520第第第第5第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第301015资料来源wind平安证券研究所15价格猪价持续下行原油价格回弹猪价猪肉价格下行供给方面前期猪价上行时养殖端压栏及二次育肥现象加剧导致大量未出栏生猪被压至12月份年底出栏量增加使得猪肉供给大幅提高需求方面虽然目前疫情防控政策有所调整但民众消费特别是餐饮消费还处于较低水平猪肉消费市场整体表现惨淡农产品农产品价格下行农业农村部重点监测的19种蔬菜和6种水果平均价格环比较上周均有所提高农产品批发价格指数下行主要系肉价下跌原油及工业品布伦特石油价格震荡向上南华工业品指数总体上行美国能源信息署EIA公布的美国原油库存量超预期下跌以及欧佩克延续减产决议等因素共同推动了国际油价的上涨猪肉价格下行农产品价格下行本周石油价格震荡上行工业品指数总体上行160450022200个省市平均价猪肉元千克农产品批发价格指数右轴英国布伦特现货价美元桶南华工业品指数右轴5515014050400014045120401303500100351208030300025110602025001004015109020200020-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-12资料来源wind平安证券研究所16PART2维稳年末流动性央行加码逆回购投放17资金面除14天期外多数资金价格边际下行除可跨年的14天期外本周多数资金价格边际下行R001下行545BP至080R007下行160BP至195DR001大幅下行666BP至055跌破2020年12月下旬的低点创下历史记录新低R001较9-10月中枢低51BPR007较9-10月中枢高29BP9-10月R001R007围绕131166中枢波动资金价格多数下行R007较上周下行2022121620221223涨跌幅BP201920202021202220231D135080-54547D211195-15967R14D2253981725661M346305-40651D121055-666457D173151-2176DR414D169294124791M27230028243ON122059-63921W175169-65SHIBOR1M2172291161T-28T-8T12T32T52T72T92T112T132T152T172T192T2123M23424063资料来源wind平安证券研究所18资金面NCD利率上行票据利率持续下行1Y存单发行平均利率较上周上行截至12月23日同业存单发行利率收于265较上周下行6BP全周平均发行利率271较上周上行8BP票据贴现利率较上周持续下行本周票据贴现利率由127下行7BP至12本周同业存单发行利率总体较上周上行票据贴现利率本周下行1年国债收益率MLF1年股份行NCD发行利率国股银票转贴现利率曲线1年4004350300325020021501001注2022年6月24日及之前票据贴现利率使用国股银票转贴现利率自2022年6月25日起使用普兰金服提供的票据报价资料来源wind普兰金服平安证券研究所19资金供给净投放7040亿元下周OMO操作到期390亿元下周公开市场操作到期390亿元为维护年末流动性平稳本周央行重启14天期逆回购操作央行公开市场逆回购投放连续加码全周7天逆回购共投放390亿元14天逆回购共投放7140亿元全周净投放7040亿元下周公开市场到期390亿元净投放亿元右轴流动性指标平均基准央行投放对冲左图为央行的公开市场操作与银行间市场流动性的关系90央行对流动性表述为较高对冲缴税发债投放8000806000淡橘色面积图表示公开市场操作规模亿元704000蓝色线对应流动性情绪指数50为基准高于50代表偏紧602000黑色点表示央行描述中提到了流动性水平较高500红色点表示开展了公开市场操作但是净投放为零可40-2000作为央行对合意流动性的参考基准30-4000绿色点表示央行投放对冲了税期或地方债供给期20-6000目前央行合意的区间在51-522066208621162136215622262276229620762096212621462166217621862196221622362246225622662286211062112620106201162012621116221062211622126资料来源wind平安证券研究所20