核心观点
　　中小银行在推动中小微企业发展中发挥重要的作用，但资本补充面临压力和困难；20年11月财政部下达新增专项债额度2000亿元计划用于支持全国的中小银行化解金融风险，地方专项债成为补充中小银行资本的新工具。目前全国中小银行专项债已累计发放2730亿元，共涉及到336家中小银行，也支持了区域较大城商行合并重组等。从注入方式来看，主要通过金控平台间接入股和转股存款协议两种注入，分别通过股权转让、贷款利息收入等偿还专项债。专项债的注入明显提高中小银行资本充足率，但其根本性改善及专项债偿债保障仍有赖于中小银行经营效益和风险管理的提升。
　　地方专项债成为补充中小银行资本的重要工具
　　中小银行在推动中小微企业发展中发挥重要的作用，但以城商行、农商行为主的中小银行资本金长期处于较低水平，补充资本的工具相对有限，叠加20年以来受疫情等影响盈利承压，中小银行补充资本、化解风险的重要性和紧迫性有所提升。2020年7月1日，国务院常务会议决定，在新增地方政府专项债限额中安排一定额度，允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式，探索合理补充中小银行资本金的新途径。2020年11月，财政部正式下达新增专项债额度2000亿元的计划，用于支持全国的中小银行化解金融风险，2021年安排了1200亿元额度用于支持中小银行补充资本。
　　受益中小农商行较多，专项债也支持了区域较大城商行合并重组等
　　全国中小银行专项债已累计发放2730亿元，共涉及到336家中小银行，其中，农商行、农联社共300家，占比89%，城商行36家，占比11%；农商行、农联社用款金额1683.7亿元，占比62%，城商行1046.3亿元，占比38%。从发债区域来看，辽宁、甘肃、河南、内蒙古和山西发债金额最多，分别为446、426、337、162和153亿元。从资金用途来看，一类是支持银行合并重组，单家银行分配金额较多，如山西银行、辽沈银行重组等，另一类是主要支持数家规模较小的农商行和农联社补充资本，化解风险、更好地服务于地方经济、中小微等，单家银行分配金额较少，用款银行数量较多。
　　专项债补充资本的方式主要有间接入股和转股存款协议两种
　　间接入股方式主要通过地方金控平台向用款银行注资入股，宽限期后通过市场化转让股权的方式退出；转股存款协议通过存款注资进入银行，计入其他一级资本，并在满足转股协议（“持续经营触发事件”及“无法生存触发事件”）后转股。间接入股方式的偿债来源是股利分红及市场化转让股权所得，转股存款协议的偿债来源一般是银行的贷款利息收入。已发债券的本息覆盖倍数均超过1.1，部分债券还安排政府性基金、省农信联社或资质较强的银行补充偿债缺口，以提升债券偿付安全性。
　　获得支持的中小银行资本充足率明显提升，关注银行后续运营改善情况
　　获得专项债支持的中小银行资本补充效果明显。专项债的支持能够推动规模较大的城商行合并重组、化解风险，提高区域内的资源撬动能力；有利于化解广大农商行和农联社自身金融风险，转换内部经营机制，更好地服务地方“三农”经济以及中小微企业。但专项债补充资本也有隐忧，宽限期后有退出、偿还本金需求，无论是考虑银行股权市场化价值实现的角度，还是银行业务收入的角度，均应关注专项债用款后银行自身运营改善情况。另外，从根本上改善中小银行资本困境，还需中小银行提升资本管理效率、加强风险管理、提升盈利能力，以及优化中小银行资本补充的市场环境等。
　　风险提示：专项债发行不及预期、中小银行盈利下行。
　　

研究报告全文：证券研究报告固收专项债支持中小银行补充资本华泰研究研究员张继强SACNoS0570518110002zhangjiqianghtsccom2023年1月06日中国内地专题研究SFCNoAMB145861063211166研究员文晨昕核心观点SACNoS0570520110003wenchenxinhtsccom中小银行在推动中小微企业发展中发挥重要的作用但资本补充面临压力和SFCNoBSF414862128972068困难20年11月财政部下达新增专项债额度2000亿元计划用于支持全国的中小银行化解金融风险地方专项债成为补充中小银行资本的新工具目前全国中小银行专项债已累计发放2730亿元共涉及到336家中小银行也支持了区域较大城商行合并重组等从注入方式来看主要通过金控平台间接入股和转股存款协议两种注入分别通过股权转让贷款利息收入等偿还专项债专项债的注入明显提高中小银行资本充足率但其根本性改善及专项债偿债保障仍有赖于中小银行经营效益和风险管理的提升地方专项债成为补充中小银行资本的重要工具中小银行在推动中小微企业发展中发挥重要的作用但以城商行农商行为主的中小银行资本金长期处于较低水平补充资本的工具相对有限叠加20年以来受疫情等影响盈利承压中小银行补充资本化解风险的重要性和紧迫性有所提升2020年7月1日国务院常务会议决定在新增地方政府专项债限额中安排一定额度允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式探索合理补充中小银行资本金的新途径2020年11月财政部正式下达新增专项债额度2000亿元的计划用于支持全国的中小银行化解金融风险2021年安排了1200亿元额度用于支持中小银行补充资本受益中小农商行较多专项债也支持了区域较大城商行合并重组等全国中小银行专项债已累计发放2730亿元共涉及到336家中小银行其中农商行农联社共300家占比89城商行36家占比11农商行农联社用款金额16837亿元占比62城商行10463亿元占比38从发债区域来看辽宁甘肃河南内蒙古和山西发债金额最多分别为446426337162和153亿元从资金用途来看一类是支持银行合并重组单家银行分配金额较多如山西银行辽沈银行重组等另一类是主要支持数家规模较小的农商行和农联社补充资本化解风险更好地服务于地方经济中小微等单家银行分配金额较少用款银行数量较多专项债补充资本的方式主要有间接入股和转股存款协议两种间接入股方式主要通过地方金控平台向用款银行注资入股宽限期后通过市场化转让股权的方式退出转股存款协议通过存款注资进入银行计入其他一级资本并在满足转股协议持续经营触发事件及无法生存触发事件后转股间接入股方式的偿债来源是股利分红及市场化转让股权所得转股存款协议的偿债来源一般是银行的贷款利息收入已发债券的本息覆盖倍数均超过11部分债券还安排政府性基金省农信联社或资质较强的银行补充偿债缺口以提升债券偿付安全性获得支持的中小银行资本充足率明显提升关注银行后续运营改善情况获得专项债支持的中小银行资本补充效果明显专项债的支持能够推动规模较大的城商行合并重组化解风险提高区域内的资源撬动能力有利于化解广大农商行和农联社自身金融风险转换内部经营机制更好地服务地方三农经济以及中小微企业但专项债补充资本也有隐忧宽限期后有退出偿还本金需求无论是考虑银行股权市场化价值实现的角度还是银行业务收入的角度均应关注专项债用款后银行自身运营改善情况另外从根本上改善中小银行资本困境还需中小银行提升资本管理效率加强风险管理提升盈利能力以及优化中小银行资本补充的市场环境等风险提示专项债发行不及预期中小银行盈利下行免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1固收研究地方专项债成为补充中小银行资本重要工具中小银行资本充足率较低补充资本的途径有限中小银行在推动地方中小微民营企业发展助力三农经济中发挥重要的作用但以城商行农商行为主的中小银行资本金长期处于较低水平截至2022年三季度城商行农商行的资本充足率分别为12851203部分银行的资本充足率不满足银保监会105的要求对比大型银行大多中小银行为非上市银行补充资本的工具相对有限难以通过自身能力和市场化渠道实现资本补充从内源式补资本看20年以来受疫情等影响中小银行贷款增速承压叠加宽松的货币政策净息差下降银行盈利下降资本充足率水平下降从外源式补资本看银行二级资本债与永续债的发行主体以国有行股份行为主中小银行补充资本化解风险的重要性和紧迫性有所提升2020年来国务院已出台至少3200亿额度新增专项债用于支持中小银行补充资本金2020年7月1日国务院常务会议决定在新增地方政府专项债限额中安排一定额度允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式探索合理补充中小银行资本金的新途径2020年11月财政部正式下达新增专项债额度2000亿元的计划用于支持全国的中小银行化解金融风险2022年3月发布的2021年政府工作报告量化指标任务完成情况中对新增专项债限额也有类似安排规模至少为1200亿元图表122年Q1-3城商行农商行资本充足率同比下降20资本充足率大型商业银行股份行城商行农商行1816141210814-0915-0916-0917-0918-0919-0920-0921-0922-09资料来源Wind华泰研究已有336家中小银行获专项债资本支持目前全国中小银行专项债累计发放2730亿元共涉及到336家中小银行其中农商行农联社共300家占比89城商行36家占比11农商行农联社用款金额16837亿元占比62城商行10463亿元占比38从发债区域来看辽宁甘肃河南内蒙古和山西发债金额最多分别为446426337162和153亿元受益中小农商行较多部分专项债用于支持区域较大城商行合并重组从资金用途来看一类是支持银行合并重组单家银行分配金额较多2020年12月山西省发行153亿元专项债支持大同银行晋城银行长治银行晋中银行和阳泉市商业银行5家城商行合并后重组新设山西银行2021年5月辽宁省发行100亿元专项债支持营口沿海银行辽阳银行合并后重组新设辽沈银行2022年11月河南省发行80亿元补充中原银行资本2022年5月该行吸收合并洛阳银行平顶山银行及焦作中旅银行后资本充足率明显下降另一类是主要支持数家规模较小的农商行和农联社补充资本化解风险更好地服务于地方经济中小微等单家银行分配金额较少用款银行数量较多免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2固收研究图表2辽宁甘肃河南等地发行专项债支持中小银行补充资本规模较大亿元2020年2021年2022年500450400350300250200150100500辽甘河内山吉黑广四广山河天江福浙陕云湖安宁肃南蒙西林龙西川东东北津西建江西南北徽省省省古省省江省省省省省省省省省省省省资料来源Wind华泰研究图表3山西天津浙江等地单个银行获得额度较高单个银行分配金额银行数量右轴亿元个180701606014050120100408030602040201000山天浙广江福河内辽山河安甘吉广四云湖黑陕西津江东西建北蒙宁东南徽肃林西川南北龙西省省省省省省古省省省省省省省省省省资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3固收研究专项债通过间接入股和转股存款协议注入资本专项债补充资本的方式主要有间接入股和转股存款协议两种间接入股方式主要通过地方金控平台向用款银行注资入股宽限期后通过市场化转让股权的方式退出转股存款协议通过存款注资进入银行并在满足转股协议后转股转股协议存款一般设定持续经营触发事件和无法生存触发事件两类转股触发事件两类转股触发事件发生时银行均有权在无需获得认购人同意的情况下不可撤销的将本期转股协议存款的本金余额转为普通股持续经营触发事件发生后根据需要全部或部分转股而无法生存触发事件发生后则全部转股持续经营触发事件指商业银行核心一级资本充足率降至5125或以下无法生存触发事件指以下两种情形中的较早发生者1银保监会认定若不进行减记或转股该商业银行将无法生存2相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持该商业银行将无法生存部分地区的转股协议有特殊安排如广西桂林的转股协议由银行与市财政局签订协议另行规定天津的转股条件增加若满足银行与天津市财政局协商确定的其他条件甘肃皋兰的转股条件增加或满足转股协议存款认购主体与联社协商确定的其他条件目前已发的32只支持中小银行发展专项债券中6只采取间接入股方式16只采取转股存款协议的方式1只采取间接入股和转股存款协议相结合的方式进行注资专项债主要补充中小银行一级资本银行资本分为一级资本和二级资本其中一级资本又分为核心一级资本和其他一级资本核心一级资本由实收资本或普通股资本公积盈余公积一般风险准备未分配利润少数股东可计入部分构成其他一级资本由其他一级资本工具及其溢价优先股永续债少数股东可计入部分构成二级资本由二级资本工具及其溢价超额贷款损失准备少数股东可计入部分构成核心一级资本的补充工具主要有留存收益IPO增发配股可转债等其他一级资本补充工具主要有优先股永续债等二级资本补充工具主要是二级资本债中小银行专项债用于补充银行一级资本其中间接入股方式补充核心一级资本转股协议存款方式先计入其他一级资本只有在满足转股条件转股后方才计入核心一级资本图表4商业银行资本构成资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4固收研究两种方式注资的专项债偿债来源有所区别间接入股方式的偿债来源是股利分红以及市场化转让专项债对应的股权所得转股存款协议的偿债来源一般是银行的贷款利息收入根据专项债募集披露已发债券的本息覆盖倍数均超过11部分债券还安排政府性基金或财政补贴省农信联社或资质较强的银行补充偿债缺口以提升债券偿付安全性一般而言债券的偿债资金来自专项债对应资金的收益比如专项债资金发放贷款产生的收益考虑到不良贷款产生的损失以及银行运营效率的差异部分银行依靠专项债发放贷款产生的收入未能覆盖专项债本息只能安排银行整体经营利润来作为专项债的偿债保障这也是部分债券体现出本息覆盖倍数较高的原因四川黑龙江辽宁江西安徽等省发行的债券安排政府性基金补充偿债缺口个别项目中财政补贴收入也构成了专项债券重要的偿债资金来源如2020年发行的山西债极端情况下银行也可以出售可快速变现资产进行偿还2020年发行的内蒙古债中有类似安排未来十年持续提供合格质押资产包括剩余期限5年以上的债券等高流动性资产合计金额不低于75亿2020年广东省发行的债券创新性地将省农信联社及珠三角发达地区农商行与资本注入银行组成一对一的战略合作方用以保障债券资金的安全退出具体来看以21四川06为例该债券通过转股存款协议方式补充资本金募集资金用于补充绵阳市游仙区农村信用合作联社等21家中小银行的资本金该债券转股前偿债资金来源主要为债券存续期内用款银行对应的贷款利息手续费及佣金等收入债券存续期内协议存款在满足转股存款协议约定的触发条件后可以转股专项债券对应的股份在存续期5年后或条款约定的其他时间可通过市场化方式逐步退出该债券募集资金和偿债资金纳入政府性基金预算管理四川省各地市政府性基金收入可对本期债券本息的偿付提供有效的支撑以20广东97为例该债券通过间接入股方式补充资本金由广东粤财投资控股有限公司作为资金运营主体通过间接入股的方式分别向广东普宁农村商业银行股份有限公司郁南县农村信用合作联社广东揭东农村商业银行股份有限公司和广东罗定农村商业银行股份有限公司注资补充资本金37亿元40亿元14亿元和9亿元同时广东省农村信用社联合社广东南海农村商业银行股份有限公司广东顺德农村商业银行股份有限公司和珠海农村商业银行股份有限公司分别作为战略合作单位支持上述中小银行全面转化经营机制配合粤财控股做好资金运营管理工作该债券偿债资金来源于股利分红信贷资产回收所得或财产信托运营收益股权转让所得宽限期5年后广东粤财投资控股有限公司将通过市场化转让股份的方式退出战略合作方广东省农村信用社联合社组织全省农商银行珠海农商行广东顺德农商行广东南海农商行参与市场化转让使专项债本息顺利回收图表5已发的32只支持中小银行发展专项债券相关内容可偿债收益债券规模证券简称目的补充资本方式偿债收益来源亿元亿元覆盖倍数20山西债42吸收合并大同银行晋城银行长治银行间接入股股权分红收入财政补贴收入留存资金23301153118晋中银行和阳泉市商业银行等5家城商行进的利息收入市场化转让新城商行股份收行合并后新设一家城商行山西银行入20广东97补充资本推动转换经营机制服务地方经间接入股股利分红信贷资产回收所得财产信托16717100116-143济服务三农经济和中小企业运营收益市场化转让股权所得20广西42补充资本推动银行可持续高质量发展转股协议存款贷款利息收入金融机构往来收入手续4324175费及佣金收入投资收益其他收入等20广西43补充资本推动银行可持续高质量发展转股协议存款贷款利息收入金融机构往来收入手续1673018费及佣金收入投资收益其他收入等20广西44补充资本转股协议存款贷款利息收入金融机构往来收入手续4851325费及佣金收入投资收益其他收入等20浙江50补充资本支持银行改革转型服务当地实间接入股股利分红市场化转让861050132体经济20内蒙44补充资本弥补资本缺口推动转换经营转股协议存款息税前利润增资扩股可快速变现资产1603355227机制支持业务平稳持续发展变现免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5固收研究20内蒙45补充资本弥补资本缺口推动转换经营转股协议存款持续增长的累积盈余和现金流流动资产902830235机制服务地方经济和中小企业发展变现以及增资扩股等21四川06补充资本转股协议存款贷款利息手续费及佣金等收入用于支27459114付转股前的协议存款利息转股后股利分红市场化转让所得21辽宁08新设一家城商行辽沈银行吸收合并两间接入股股利分红股权增值股权转让收入及其18959100144家城商行营口沿海银行辽阳银行他收入21龙江20支持黑龙江中小银行发展转股协议存款银行未来利息收入股利分红股权转让1623012312-3521间接入股收益21福建21补充资本推动准换经营机制增强服务中转股协议存款利息收入1042350141-211小微企业支持保就业的能力帮扶农合机构化险21天津29补充资本推动转换经营机制服务实体经转股协议存款信贷资产回收所得1659993139济支持区域经济发展稳健发展普惠金融和零售资产业务积极对接京津冀协同发展一基地三区建设津滨双城发展格局等方面的金融服务需求21内蒙22专项用于补充内蒙古农村信用社8家机构的转股协议存款息税前利润1350862161资本金21内蒙23专项用于补充乌海银行资本金转股协议存款息税前利润58201528821陕西41支持陕西省中小银行补充资本金持股期间分红收益资金计划收益市场811746110-143化转让股份所得转股协议存款本息等21江西19拟用于4家银行补充资本金利息收入信贷资产贷款收入等4545179128-158421甘肃13拟用于补充甘肃省13个地级市州的32转股协议存款以募投项目对应的贷款利息收入金融机126151-341家农村信用合作联社2家农村合作银行和构往来收入手续费及佣金收入和其他收14家农村商业银行的资本金入作为主要偿债来源21辽宁32补充募投项目的资本金股权分红收入及股权转让收入等96110-21521河北41拟用于衡水银行股份有限公司补充资本金贷款利息收入金融机构往来收入系统1250360158内往来利息收入手续费及佣金收入其他业务收入公允价值变动损益投资收益和营业外收入21山东57山东省泰安市临沂市德州市聊城市和转股协议存款银行利息收入手续费及佣金收入投资38149100136-834滨州市支持中小银行发展项目收益等21吉林41补充资本贷款利息手续费及佣金收入和投资收益2082731261237等21河南56于补充河南省内40家中小银行资本金间接入股债券存续期内用款银行对应股份的股利42919257分红股份市场化转让所得和不良资产处置收入21鄂107补充银行资本转股协议存款银行利息收入手续费及佣金收入投资186350374056收益以及其他业务收入21安徽48拟用于4家银行补充资本金转股协议存款项目预期收入30183-49221云南30用于向云南省9家中小银行注资补充资本间接入股入股分红及股权转让收益等757544112-183金21河北47支持唐山银行等发展专项项目项目收益3622辽宁06拟用于补充朝阳银行股份有限公司丹东银股权分红收入和未来股权转让时所得资21898135120-137行股份有限公司阜新银行股份有限公司金等葫芦岛银行股份有限公司和营口银行股份有限公司资本金22甘肃24补充资本利息收入金融机构往来收入手续费及64227300131-306佣金收入等22大连20提高资本充足率和抗风险能力转股协议存款银行实现的经营收益2393150363河南2292补充中原银行股份有限公司的资本金22转股协议存款利息收入中间业务收入现金清收等自1056080年上半年合并后洛阳银行平顶山银行和焦有资金资源作中旅银行资本充足率明显下降辽宁2225拟用于3家银行补充资本金项目预期收入1115665120-146资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6固收研究专项债注入的效益与隐忧获得专项债支持后中小银行资本充足率明显提升有55家发债主体获专项债支持其中21家财务指标披露据此统计主体评级AAAAAAA和AA-等级的银行获得专项债支持后一级资本充足率分别提升09613176和24资本补充效果明显对于规模较大的城商行而言专项债的支持能够推动银行合并重组化解风险提高区域内的资源撬动能力对于广大农商行和农联社而言专项债有利于化解自身金融风险推动转换内部经营机制更好地服务地方三农经济以及中小微企业的发展图表6获得专项债支持后中小银行资本充足率明显提升获专项债后平均一级资本充足率获专项债前平均一级资本充足率变动右轴163014251220108156104052000AAAAAAAAA-资料来源Wind华泰研究专项债退出途径存隐忧对于间接注资方式补资本的债券专项债退出的保障是市场化转让专项债对应的股权最终来源还是银行盈利和股权价值增值而中小银行股权在区域股权交易所和法拍市场上缺乏吸引力上市中小银行的市场估值也大多低于净值金控平台按预期顺利退出或存在阻碍对于转股协议存款方式补资本的债券债券触发转股条件后尤其是无法生存触发事件本金余额全部转股由于银行资本的吸收损失功能若银行的一级核心资本仍持续低于阈值资金或将难以退出均应关注专项债用款后银行自身的运营改善情况转股协议存款仍需偿还本金银行获资本注入后核心仍是提升自身造血能力支持中小银行发展专项债券的期限一般为10年宽限期为5年宽限期内只需偿还利息无需偿还本金从第6年开始偿还本金以转股存款协议方式注资的债券是以银行业务收入为偿债来源的偿债能力与银行的运营水平和盈利状况直接相关运用地方专项债补充中小银行资本是对部分难以通过自身能力和市场化渠道实现资本补充的机构的特定政策银行获资本注入后核心仍是提升自身造血能力要想从根本上改善中小银行群体的资本困境还需中小银行提高自身资本管理效率加强风险管理提升盈利能力以及优化中小银行资本补充的市场环境等来增强中小银行长期可持续发展的基础风险提示专项债发行不及预期现存支持中小银行发展专项债剩余额度规模不大若新增额度不足或发行进度放缓对补充中小银行资本金作用将减弱中小银行盈利下行受疫情地产链等拖累区域经济有下滑风险中小银行经营条件和盈利恶化银行资本金压力进一步加大也增加了专项债偿还风险免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7固收研究免责声明分析师声明本人张继强文晨昕兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8固收研究香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与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