事项
　　12月全球大类资产总体表现为：人民币（2.79%）>全球债券（0.54%）>0%>大宗商品（-1.78%）>美元（-2.29%）>全球股票（-4.16%）。
　　主要观点
　　海外买方观点：通胀居高不下、全球深度衰退是机构的主要关注点。
　　市场热点方面，关于经济前景，Vanguard预计美国经济将在2023年保持一定的增长，增速约为0.25%，但经济衰退将在年中左右出现，美国经济陷入衰退的可能性高达90%。关于通货膨胀，BlackRock认为有迹象表明我们已经达到通货膨胀的顶峰。展望未来，将通胀率降至目标2%的可能性取决于政策是否足够严格。关于美联储加息，Wellington认为美联储可能在2023年第一季度将其政策利率上调至5%左右的最终水平，然后“按兵不动”以确保货币政策保持足够的限制性以继续压低通胀。
　　鉴于经济衰退的风险以及目前企业盈利预期过于乐观，投资者普遍降低对股票的配置。具体来看，BlackRock选择减持发达市场股票，因为各国央行将过度收紧政策，而且经济衰退迫在眉睫；Schroders在战术层面将股票的配置降至中性，因为对经济衰退和企业盈利的担忧日益加剧；Amundi认为由于就业依然强劲、工资上涨持续存在，美国公司可能面临利润率挤压，而中国以快于预期的速度退出新冠病毒零政策，可能成为新兴市场股票的转折点。
　　全球基金经理调查方面，机构投资者目前认为通胀居高不下以及全球深度衰退是最主要的尾部风险。此外，21%的基金经理认为美国影子银行是最有可能的信用危机。在11月的调查中，通胀居高不下是最大的尾部风险，其次是地缘政治恶化，央行鹰派加息是第3位；到了12月，37%的基金经理认为通胀居高不下仍然是最大的尾部风险，其次是全球深度衰退（20%），央行鹰派加息是第3位（16%）。
　　全球大类资产：人民币>全球债券> 0 >大宗商品>美元>全球股票。
　　12月全球大类资产总体表现为：人民币（2.79%）>全球债券（0.54%）>0%>大宗商品（-1.78%）>美元（-2.29%）>全球股票（-4.16%）。
　　股票方面，全球股市除恒生指数、沪深300外普遍下跌。其中，日经225、标普500、富时全球、斯托克斯欧洲600、MSCI发达市场、MSCI新兴市场和富时100分别下跌-6.70%、-5.90%、-4.16%、-3.44%、-2.73%、-1.64%和1.60%，恒生指数和沪深300分别上涨6.37%和0.48%。
　　债券方面，全球债市涨跌互现。其中，日本国债、新兴市场国债、新兴市场高收益债、中国投资级债、全球国债、全球高收益债、中国国债、全球债券和新兴市场投资级债分别上涨4.35%、2.98%、1.56%、1.39%、0.71%、0.66%、0.56%、0.54%和0.45%，欧元区国债、欧洲投资级债、欧洲高收益债、美国高收益债、美国国债、美国投资级债和全球投资级债分别下跌3.64%、-1.77%、-0.88%、-0.62%、-0.52%、-0.44%和-0.25%。
　　国内大类资产：沪深300>创业板>金融债>国债>0>企业债>中证500。
　　股票方面，A股主要指数涨跌互现，上证综指和中证500分别下跌-2.0%和4.7%，沪深300、创业板指和上证50分别上涨0.5%、0.1%和1.1%。从风格来看，金融、周期、成长和稳定风格分别下跌-1.0%、-5.0%、-3.5%和3.9%，消费风格上涨3.4%。
　　债券方面，债券整体上涨0.4%，其中国债和金融债分别上涨0.3%和0.4%，企业债下跌-1.0%。具体看，从基本面看，华创宏观中国周度经济活动指数从11月开始持续震荡，显示经济短期波动加大；从政策面看，12月份央行公开市场操作净投放货币17050亿元，中期借贷便利净投放货币1500亿元，抵押补充贷款净回笼171亿元，共计净投放18379亿元；从资金面看，12月底DR007收于2.36%，相比上月底上行34BP；12月份DR007均值为1.75%，相比上月平均下行2BP；从情绪面看，12月底10年期国债和国开债品种利差为16BP，相比11月底上行3BP，市场情绪仍处于历史高位；从交易面看，12月底10年期国债收益率与3个月国债收益率的期限利差为78BP，相比11月底回落2BP。
　　股债性价比方面，12月A股ERP全面回升。12月底上证综指、上证50、中证500、创业板指和沪深300的ERP分别为5.26%、7.90%、1.58%、-0.27%和5.99%，较上月分别上行0.09、0.14、0.21、0.03和0.02个百分点。A股的股债收益差有所回落，美股的股债收益差有所回升。2022年12月底，10年期国债收益率与上证指数股息率之差从0.29%回落到0.10%；10年期美国国债收益率与标普500股息率之差从2.07%回升到2.16%。
　　市场情绪方面，多数市场情绪指标恶化，市场情绪指数有所回落。12月份北上资金净流入、股债收益差等市场情绪指标回落。此外，12月底市场情绪指数为43.43，较11月底回落了-6.17，平均来看12月市场情绪指数为48.11，较上月回落-0.81。
　　行业指标方面，A股行业跌多涨少，12月分别上涨11.1%、8.2%和2.2%，煤炭、房地产和建筑行业下跌，12月分别下跌-10.1%、-7.2%和-7.0%。12月底消费者服务、电力及公用事业和计算机等行业PE处于历史高位。其中，消费者服务PE为3326.2

研究报告全文：宏观研究证券研究报告宏观月报2023年01月05日宏观月报中国防疫政策优化人民币资产领涨事项华创证券研究所12月全球大类资产总体表现为人民币279全球债券0540证券分析师张瑜大宗商品-178美元-229全球股票-416电话010-66500887主要观点邮箱zhangyu3hcyjscom执业编号海外买方观点通胀居高不下全球深度衰退是机构的主要关注点S0360518090001市场热点方面关于经济前景Vanguard预计美国经济将在2023年保持一定联系人李星宇的增长增速约为025但经济衰退将在年中左右出现美国经济陷入衰邮箱lixingyuhcyjscom退的可能性高达90关于通货膨胀BlackRock认为有迹象表明我们已经达到通货膨胀的顶峰展望未来将通胀率降至目标2的可能性取决于政相关研究报告策是否足够严格关于美联储加息Wellington认为美联储可能在2023年第华创宏观联储加息预期放缓全球股债普一季度将其政策利率上调至5左右的最终水平然后按兵不动以确保涨11月大类资产月报货币政策保持足够的限制性以继续压低通胀2022-12-05鉴于经济衰退的风险以及目前企业盈利预期过于乐观投资者普遍降低对股华创宏观通胀居高不下市场再度交易盈利韧性10月大类资产月报票的配置具体来看BlackRock选择减持发达市场股票因为各国央行将2022-11-03过度收紧政策而且经济衰退迫在眉睫Schroders在战术层面将股票的配置华创宏观联储重返鹰派紧缩交易升温降至中性因为对经济衰退和企业盈利的担忧日益加剧Amundi认为由于就8月大类资产月报业依然强劲工资上涨持续存在美国公司可能面临利润率挤压而中国以2022-09-04华创宏观通胀粘性超预期盈利韧性交易快于预期的速度退出新冠病毒零政策可能成为新兴市场股票的转折点重回舞台7月大类资产月报全球基金经理调查方面机构投资者目前认为通胀居高不下以及全球深度衰2022-08-02退是最主要的尾部风险此外21的基金经理认为美国影子银行是最有可华创宏观美国含泪杀需求中美风景在互能的信用危机在11月的调查中通胀居高不下是最大的尾部风险其次是换6月大类资产月报2022-07-07地缘政治恶化央行鹰派加息是第3位到了12月37的基金经理认为通胀居高不下仍然是最大的尾部风险其次是全球深度衰退20央行鹰派加息是第3位16全球大类资产人民币全球债券0大宗商品美元全球股票12月全球大类资产总体表现为人民币279全球债券0540大宗商品-178美元-229全球股票-416股票方面全球股市除恒生指数沪深300外普遍下跌其中日经225标普500富时全球斯托克斯欧洲600MSCI发达市场MSCI新兴市场和富时100分别下跌-670-590-416-344-273-164和-160恒生指数和沪深300分别上涨637和048债券方面全球债市涨跌互现其中日本国债新兴市场国债新兴市场高收益债中国投资级债全球国债全球高收益债中国国债全球债券和新兴市场投资级债分别上涨435298156139071066056054和045欧元区国债欧洲投资级债欧洲高收益债美国高收益债美国国债美国投资级债和全球投资级债分别下跌-364-177-088-062-052-044和-025国内大类资产沪深300创业板金融债国债0企业债中证500股票方面A股主要指数涨跌互现上证综指和中证500分别下跌-20和-47沪深300创业板指和上证50分别上涨0501和11从风格来看金融周期成长和稳定风格分别下跌-10-50-35和-39消费风格上涨34债券方面债券整体上涨04其中国债和金融债分别上涨03和04企业债下跌-10具体看从基本面看华创宏观中国周度经济活动指数从11月开始持续震荡显示经济短期波动加大从政策面看12月份央行公开市场操作净投放货币17050亿元中期借贷便利净投放货币1500亿元抵押证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载宏观月报补充贷款净回笼171亿元共计净投放18379亿元从资金面看12月底DR007收于236相比上月底上行34BP12月份DR007均值为175相比上月平均下行2BP从情绪面看12月底10年期国债和国开债品种利差为16BP相比11月底上行3BP市场情绪仍处于历史高位从交易面看12月底10年期国债收益率与3个月国债收益率的期限利差为78BP相比11月底回落2BP股债性价比方面12月A股ERP全面回升12月底上证综指上证50中证500创业板指和沪深300的ERP分别为526790158-027和599较上月分别上行009014021003和002个百分点A股的股债收益差有所回落美股的股债收益差有所回升2022年12月底10年期国债收益率与上证指数股息率之差从029回落到01010年期美国国债收益率与标普500股息率之差从207回升到216市场情绪方面多数市场情绪指标恶化市场情绪指数有所回落12月份北上资金净流入股债收益差等市场情绪指标回落此外12月底市场情绪指数为4343较11月底回落了-617平均来看12月市场情绪指数为4811较上月回落-081行业指标方面A股行业跌多涨少12月分别上涨11182和22煤炭房地产和建筑行业下跌12月分别下跌-101-72和-7012月底消费者服务电力及公用事业和计算机等行业PE处于历史高位其中消费者服务PE为332622历史分位为997电力及公用事业PE为4391历史分位为878计算机PE为11309历史分位为782煤炭石油石化和基础化工等行业PE处于历史低位其中煤炭PE为628历史分为为00石油石化PE为804历史分位为02基础化工PE为1771历史分位为16宏观高频指标方面消费工增面临下行压力基建投资上行动力略显不足具体来看12月地铁客运量增速与拥堵延时指数增速均继续回落显示社会消费品零售总额增速依旧面临下行压力12月磨机运转率增速见顶回落而石油沥青装置开工率增速也有所回落基建投资增速继续上行的动力不足乘用车销量增速继续回落而汽车半钢胎开工率增速也略有回落预计工业增加值增速继续回落风险提示美国通胀超预期美联储货币政策收紧超预期疫情扩散持续冲击消费和地产销售俄乌冲突持续扩大证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2宏观月报目录一海外买方观点通胀居高不下全球深度衰退是机构的主要关注点7一市场热点预计美国经济陷入衰退的风险增加7二投资策略相比股票信用债和利率债更受青睐8三全球基金经理调查通胀居高不下以及全球深度衰退是最主要的尾部风险9二全球大类资产人民币全球债券0大宗商品美元全球股票9一资产表现人民币全球债券0大宗商品美元全球股票9二权益全球股市ERP除美国外普遍下跌12三债券铜金比及金融板块相对走势继续震荡12四市场深度股票市场及债券市场的微观流动性有所改善13五铜中欧广义货币增速略有回升中美工业增加值增速继续回落14六黄金美国政府双赤字明显回落负利率债券规模继续减少15三国内大类资产沪深300创业板金融债国债0企业债中证50015一资产表现国内A股及主要大宗商品涨跌互现15二大盘估值A股主要指数PE涨跌互现16三债券市场基本面经济持续震荡情绪面短期市场情绪转为悲观161基本面华创宏观周度经济指数继续震荡162政策面央行共计货币净投放18379亿元173资金面DR007平均下行2BP174情绪面市场短期情绪维持悲观185交易面期限利差继续回落18四股债性价比A股ERP全面回升股债收益差有所回升191ERPA股ERP全面回升192股债收益差A股股债收益差有所回落美股的股债收益差有所回升19五股市情绪多数市场情绪指标恶化市场情绪指数有所回落201市场情绪市场情绪指数略有回落202交易指标基金发行份额环比回升两融余额有所回落213资金流向北向资金以及南向资金继续净流入21六行业指标食品饮料消费者服务和传媒涨幅居前221行业涨跌A股行业跌多涨少食品饮料消费者服务和传媒涨幅居前222行业估值银行石油石化和通信等行业估值处于历史低位223北向资金食品饮料行业市值占比抬升电力设备及新能源行业市值占比下降234行业跟踪猪粮比价增速与挖掘机销量增速继续回升24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3宏观月报七宏观高频指标消费工增面临下行压力基建投资上行动力略显不足24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4宏观月报图表目录图表1海外机构市场观点7图表2海外机构投资策略8图表3美国影子银行是最有可能的信用危机9图表4通胀居高不下依旧是最大的尾部风险9图表512月全球大类资产表现10图表6标普500指数与美欧日央行持有的总资产10图表7中国与巴西股指走势对比10图表8纳斯达克指数与10年期美债利率11图表9美欧金融条件指数11图表10澳元汇率与中国股市密切相关11图表11全球股市ERP12图表12全球股市ERP分位数12图表13美国半导体相对走势与人民币汇率12图表14美国银行股与预期通胀率12图表15美债收益率与铜金比13图表16美债收益率与金融板块相对走势13图表17油价与美国油气行业高收益债回报13图表18标普500期货的市场深度明显回升14图表19美国国债市场压力指数有所回落14图表20铜价与中美工业增加值增速14图表21铜价与中欧广义货币增速14图表22铜价与人民币汇率15图表23金价与以美元计价的负利率债务规模15图表24金价与美国政府赤字规模15图表2512月国内大类资产表现16图表26A股PE16图表27A股PE分位数16图表2810年期国债收益率与华创宏观周度景气指数17图表29公开市场操作中期借贷便利及抵押补充贷款净投放17图表3010年期国债收益率与资金利率18图表3110年期国债与国开债利差18图表3210年期国债收益率与90日移动平均18图表3310年期国债收益率与期限利差19证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5宏观月报图表3410年期国债收益率与美元指数19图表35A股ERP19图表36A股ERP分位数19图表37中国股债收益差20图表38美国股债收益差20图表39A股情绪指标汇总20图表4012月市场情绪指数平均为481121图表41市场情绪指数与沪深300指数21图表42基金发行份额21图表43全A换手率与两融余额21图表44北向资金净卖出22图表45南向资金净流入22图表46A股行业涨跌幅22图表47A股行业PE以及历史分位数23图表48A股行业PB以及历史分位数23图表49陆股通行业资金流动占行业市值的变化比例及行业涨跌幅24图表50农林牧渔行业超额收益与猪料比价增速24图表51建材行业超额收益与挖掘机销量增速24图表52地铁客运量增速与社会消费品零售总额增速25图表53拥堵延时指数增速与社会消费品零售总额增速25图表54港口集装箱吞吐量增速与出口金额增速25图表55出口集装箱运价指数增速与出口金额增速25图表56磨机运转率增速与基建投资增速26图表57石油沥青装置开工率增速与基建投资增速26图表58乘用车销量增速与工业增加值增速26图表59汽车半钢胎开工率增速与工业增加值增速26证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6宏观月报一海外买方观点通胀居高不下全球深度衰退是机构的主要关注点一市场热点预计美国经济陷入衰退的风险增加关于经济前景Vanguard预计美国经济将在2023年保持一定的增长增速约为025但经济衰退将在年中左右出现美国经济陷入衰退的可能性高达90Amundi则预计2023年下半年经济衰退风险会增加届时美国经济增长停滞且国内需求构成非常疲弱这意味着经济衰退风险加剧关于通货膨胀BlackRock认为有迹象表明我们已经达到通货膨胀的顶峰展望未来将通胀率降至目标2的可能性取决于政策是否足够严格历史表明这可能需要比市场预期更长的时间关于美联储加息Vanguard预计美联储将在2023年继续推高利率目标至5-525的水平并在余下时间维持在这一水平以确保薪资增长放缓Wellington认为美联储可能在2023年第一季度将其政策利率上调至5左右的最终水平然后按兵不动以确保货币政策保持足够的限制性以继续压低通胀图表1海外机构市场观点机构日期经济前景通货膨胀联储加息缩表美国面临经济衰退是可能的原因有几个历史表明通货美联储今天面临的挑战是将利膨胀率超过5是导致经济衰有迹象表明美国已经达到通货率提高到足以限制经济放缓的退的良方而这一次美联储膨胀的顶峰展望未来将通水平吸收对成功迹象在短时间内采取了大幅利率举胀率降至目标2的可能性取失业率上升和经济放缓的贝莱德BlackRock1215措以赶上解决通胀问题的起决于政策是否足够严格历史政治阻力并保持利率限制足步较晚的情况从历史上看表明这可能需要比市场预期够长的时间以确保通胀持续下美联储的行动对经济的影响具更长的时间降此外通胀下降需要确保有长期且可变的滞后性因此通胀预期下降经济后果尚未完全显现预计美国经济将在2023年保持一定的增长增幅约为预计美联储将在2023年继续推025但经济衰退将在年中高利率目标至5-525的水左右出现美国经济陷入衰退鉴于食品价格上涨温和国内平并在余下时间维持在这一的可能性高达90经济软着增长乏力我们预计2023年中水平以确保薪资增长放缓先锋领航Vanguard1230陆希望渺茫国整体居民消费价格指数的平鉴于通胀带来的不确定性我预计2023年中国GDP的增长均值为22核心通胀率低于们预计美联储将倾向于以数据将达45左右一系列刺激举1依赖以工资和通胀预期为关措将在来年推动经济的周期性键变量倾向于采取紧缩政提振但经济仍面临结构性挑策战下调了对中国第四季度增长的预期这将我们对2022年GDP增长的全年预测下调至仅3不过我们对前景仍然保施罗德Schroders1213持相对乐观因为我们继续预计经济将受益于周期性复苏预计中国2023年GDP增长52024年增长42证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7宏观月报中国人民银行在12月维持政策利率不变随着重新开放路径的确定我们预计不会进一步美国经济显示出减速迹象限考虑到中国更快的防疫开放降息央行也没有加息的紧迫制性货币政策开始对经济活动预计生产将在2月恢复并在感到2023年通货膨胀率将造成压力并逐渐拖累增长低3月和第二季度出现有意义的控制在3以下有效利率可于潜在水平我们预计2023年东方汇理Amundi1222复苏消费需求的反弹将推高能因增长前景改善而上升这下半年经济衰退风险会增加核心通胀但PPI和能源通货将导致金融状况适度收紧来届时我们预计增长停滞且国内紧缩将把整体通胀控制在2自年度经济会议的信号表明需求构成非常疲弱这意味着左右中国人民银行将退出广泛的宽经济衰退风险加剧松政策将通过结构性贷款工具和特别金融计划继续实施有针对性的货币宽松政策预计美国通胀到2023年底将高于美联储的目标这将使美联通货膨胀对当前的中国来说不由于供应失衡俄乌战争以及储极难证明市场已经消化的降是问题可能在未来很长一段财政和货币刺激措施推动的需息是合理的美联储可能在时间内也不会目前中国的通惠灵顿Wellington1228求美国在经历了两年的名义2023年第一季度将其政策利率胀得到了充分的锚定即使它高增长之后预计2023年美国上调至5左右的最终水平略有上升可能它仍然不会通胀将下降失业率将上升然后按兵不动以确保货币对经济造成太大的阻力政策保持足够的限制性以继续压低通胀资料来源BlackRockVanguardSchrodersAmundiWellington华创证券二投资策略相比股票信用债和利率债更受青睐鉴于经济衰退的风险以及目前企业盈利预期过于乐观投资者普遍降低对股票的配置具体来看BlackRock选择减持发达市场股票因为各国央行似乎将过度收紧政策而且经济衰退迫在眉睫Schroders在战术层面将股票的配置降至中性因为对经济衰退和企业盈利的担忧日益加剧Amundi认为由于就业依然强劲工资上涨持续存在美国公司可能面临利润率挤压而中国以快于预期的速度退出新冠病毒零政策可能成为新兴市场股票的转折点图表2海外机构投资策略机构日期策略逻辑股票减持发达市场股票因为各国央行似乎将过度收紧政策我们认为经济衰退迫在眉睫即使是温和的衰信用债全球投资级美国MBS全球高退企业盈利预期也尚未完全反映出来收益政府债券TIPS中国欧洲英国信用债券增持投资级债对高收益债维持中性经历了贝莱德BlackRock1229美国股票日本中国新兴市场除强劲上涨后将新兴市场信用债下调至中性相比新兴市日本外亚洲市场美国发达市场欧洲英场我们在发达市场看到了更多机会国政府债券减持长期发达市场政府债券因为期限溢价推动收益率走高但对短期政府债券持中性态度因为政策利率可能见顶信用债券欧洲高收益欧洲投资级新兴商品中国重新开放的试探性步骤是正面因素而即将到市场投资级美国投资级美国高收益来的经济放缓是负面因素商品农产品能源黄金工业金属政股票近期熊市反弹似乎临近结束由于对经济衰退和企施罗德Schroders1228府债券新兴市场TIPS美国德国日业盈利的担忧日益加剧将股票的观点降至中性本英国股票中国英国新兴市场信用债券鉴于对经济衰退的担忧更青睐投资级而不是欧洲除中国外亚洲新兴国家美国日高收益并基于估值将偏好从美国转向欧洲和新兴市场本证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8宏观月报股票由于就业依然强劲工资上涨以及美元逆风持续存政府债券美国中国欧洲原油黄在美国公司可能面临利润率挤压中国以快于预期的速金信用新兴市场债券新兴市场高收益度退出新冠病毒零政策可能成为新兴市场股票的转折债美国投资级欧洲投资级欧洲高收益点行业层面我们更看好能源而非材料并看好房地产东方汇理Amundi1222美国高收益股票美国价值中国日和非必需消费品本除中国外的新兴市场美国欧洲美国政府债券尽管通货膨胀率仍然很高但我们看到它在美成长国和欧洲达到顶峰的迹象即使各国央行在经济前景疲软的情况下放慢加息他们也可能会保持紧缩的轨迹资料来源BlackRockAmundiSchroders华创证券注投资策略为战术视角Tacticalview即6-12个月的投资策略而非战略视角Stracticalview三全球基金经理调查通胀居高不下以及全球深度衰退是最主要的尾部风险根据美银全球基金经理调查报告机构投资者目前认为通胀居高不下以及全球深度衰退是最主要的尾部风险此外21的基金经理认为美国影子银行是最有可能的信用危机在11月的调查中通胀居高不下是最大的尾部风险其次是地缘政治恶化央行鹰派加息是第3位到了12月37的基金经理认为通胀居高不下仍然是最大的尾部风险其次是全球深度衰退20央行鹰派加息是第3位16图表3美国影子银行是最有可能的信用危机图表4通胀居高不下依旧是最大的尾部风险资料来源BofAGlobalFundManagerSurvey资料来源BofAGlobalFundManagerSurvey二全球大类资产人民币全球债券0大宗商品美元全球股票一资产表现人民币全球债券0大宗商品美元全球股票12月全球大类资产总体表现为人民币279全球债券0540大宗商品-178美元-229全球股票-416证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9宏观月报图表512月全球大类资产表现资料来源Bloomberg华创证券注资产回报为以美元计价的全收益回报率股票方面全球股市除恒生指数沪深300外普遍下跌其中日经225标普500富时全球斯托克斯欧洲600MSCI发达市场MSCI新兴市场和富时100分别下跌-670-590-416-344-273-164和-160恒生指数和沪深300分别上涨637和048货币流动性是股市波动的关键标普500走势与美欧日央行持有的资产规模高度契合对比过去20年间美联储日本银行及欧央行持有资产总额与标普500的走势可以发现两者之间高度契合标普500随着全球货币流动性的扩张而走强也会随着货币政策的收紧而下跌中国与巴西股市近期存在明显的跷跷板现象大多数时间中作为新兴市场中两个主要经济体中国与巴西股市表现出了较强的相关性一方面中国和巴西作为新兴市场两个股票市场的涨跌均会受到美元流动性的共同影响另一方面中国经济走强将带动铁矿石等大宗商品价格上涨淡水河谷等铁矿石巨头将受益于铁矿石价格上涨而迎来大涨从而带动巴西股市上扬但是2022年中国与巴西股市呈现出非常明显的负向关系背后可能是外国投资者资金流动的影响2022年外国投资者净买入190亿美元的巴西股票是2009年以来最多的年份2022年中国面临疫情反复冲击房地产企业违约以及地缘政治冲突的压力外资明显流出中国同样作为金砖国家的巴西由于受益于俄乌冲突后基本金属价格上涨或成为了国际资金配置新兴市场的替代选项图表6标普500指数与美欧日央行持有的总资产图表7中国与巴西股指走势对比8030000美欧日央行资产总额10亿美元标普500右轴6000iSharesMSCI中国iSharesMSCI巴西右轴24中国70iSharesMSCI25000500022602000040002501815000300040301610000200020145000100010120001200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222002资料来源Wind华创证券资料来源Bloomberg华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10宏观月报债券方面全球债市涨跌互现其中日本国债新兴市场国债新兴市场高收益债中国投资级债全球国债全球高收益债中国国债全球债券和新兴市场投资级债分别上涨435298156139071066056054和045欧元区国债欧洲投资级债欧洲高收益债美国高收益债美国国债美国投资级债和全球投资级债分别下跌-364-177-088-062-052-044和-025图表8纳斯达克指数与10年期美债利率图表9美欧金融条件指数资料来源Wind华创证券资料来源Bloomberg华创证券商品方面标普500大宗商品指数下跌-178具体来看贵金属畜产品农产品和工业金属分别上涨441208120和061能源下跌-391汇率方面全球汇市涨跌互现其中日元欧元人民币南非兰特澳元和英镑分别上涨530287279097037和021美元巴西雷亚尔印度卢比和墨西哥比索分别下跌-299-177-158和-119澳大利亚经济对中国的依赖性相当高在中澳贸易结构中中国扮演的是一个提供高附加值商品的角色而澳大利亚则提供农畜产品和矿产资源因此中国资本市场的波动直接牵动着澳元汇率的走势iShareMSCI中国ETF衡量的是以美元投资中国股市的回报表现反应了国际资本市场对中国经济的评估和看法图表10澳元汇率与中国股市密切相关100iSharesMSCI中国澳元兑美元08900758007706006550064030055资料来源Bloomberg华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11宏观月报二权益全球股市ERP除美国外普遍下跌12月全球股市ERP除美国外普遍下跌具体来看12月底欧股港股和日股的ERP分别为461642和486较上月分别下行-053-092和-015个百分点美股和A股的ERP分别为110和599较上月分别上行012和002个百分点欧股港股和日股的ERP分位数分别为382241和501较上月分别下行220200和51个百分点美股和日股的ERP分位数分别为39和768较上月分别上行06和00个百分点图表11全球股市ERP图表12全球股市ERP分位数资料来源Wind华创证券注风险溢价的计算方式是1PE-资料来源Wind华创证券注ERP历史分位数的计算区间为10年期美国国债利率美股为标普500指数日股为日经225指20121231-20221231美股为标普500指数日股为日经225指数港股为恒生指数欧股为斯托格50指数数港股为恒生指数欧股为斯托格50指数美国银行股的股价走势与市场对远期的通胀预期有明显的关联此外今年以来美国半导体概念股与大盘的相对走势与人民币兑美元汇率的走势相对一致图表13美国半导体相对走势与人民币汇率图表14美国银行股与预期通胀率iShare半导体ETF标普500美元兑人民币右轴逆序美国银行股ETF美国5-5年起息预期通胀率右轴0126270301156564602501155660105502016845401500957350093017225008520050087417-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1221-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1216-12资料来源Bloomberg华创证券资料来源Bloomberg华创证券三债券铜金比及金融板块相对走势继续震荡铜金比通常被认为是美债收益率的领先指标其背后的原理是铜具有工业属性被广泛应用于电子电气家电机械建筑等领域铜的需求通常反映了实体经济的活跃程度而黄金具有价值储藏功能和避险价值铜金比可以作为市场对风险资产的偏好和对美国国债安全的感知程度的指标近期铜金比迅速反弹后持续震荡预示美债收益率继证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12宏观月报续上行的动力略有不足此外从历史上看美债收益率与标普500金融的相对走势也有较好的相关性背后可能的原因是随着美债收益率上行银行等金融部门的息差将会扩大带来利息收入的上升以及利润的上涨因此标普500金融指数的相对走势也可以反映市场对美债收益率的预期近期标普500金融板块相对标普500走势继续震荡而美债收益率近期也有所震荡图表15美债收益率与铜金比图表16美债收益率与金融板块相对走势资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券美国油气开发企业的垃圾债相对于垃圾债整体市场的回报表现与油价走势高度一致油价上涨不利于实体经济中的大多数行业但有助于改善油气开发企业的财务状况降低该行业公司债的信用利差水平图表17油价与美国油气行业高收益债回报160布伦特原油美元桶美国高收益债回报美国不含油气行业的高收益债回报右轴176140174120172100178016860166401642016201616-1217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-12资料来源Bloomberg华创证券四市场深度股票市场及债券市场的微观流动性有所改善市场深度是指市场在承受大额交易时证券价格不出现大幅波动的能力基于给定资产的未平仓买卖订单数量来衡量市场流动性以及可交易资产的供需情况这些订单的数量越大市场的流动性越强股票市场上芝加哥联储标普500期货的市场深度指数有所回升2022年12月底该指标为-00085相比11月底回升00008债券市场上彭博美国政府证券流动性指数等衡量流动性压力的指数有所回落2022年12月底该指标为245相比11月底回落042个百分点证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13宏观月报图表18标普500期货的市场深度明显回升图表19美国国债市场压力指数有所回落资料来源Bloomberg华创证券资料来源Bloomberg华创证券五铜中欧广义货币增速略有回升中美工业增加值增速继续回落铜价与中美工业增加值平均增速及中欧广义货币平均增速存在较为一致的关系反映了铜的工业和金融属性我们可以通过结合中美工业增加值增速及中欧广义货币增速的趋势来判断铜价的走势中欧广义货币增速回落中美工业增加值增速回落中欧两国2022年11月的广义货币增速为-178相比2022年10月回升128个百分点中美两国2022年11月的工业增加值增速为235相比2022年10月回落175个百分点图表20铜价与中美工业增加值增速图表21铜价与中欧广义货币增速资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券中国在全球制造业附加值中的占比最高每年大量进口基本工业金属用于加工因此中国经济的强弱表现对被称为大宗商品之王的铜的价格走势影响甚大进而使人民币汇率与铜价走势挂起钩来铜价走高时人民币对美元的汇率也总体上处于升值状态铜价下行时人民币汇率也会贬值证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14宏观月报图表22铜价与人民币汇率期货官方价个月铜美元吨即期汇率美元兑人民币逆序1100000LME3625100000065090000080000067570000070060000072550000040000075018-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1217-12资料来源Wind华创证券六黄金美国政府双赤字明显回落负利率债券规模继续减少黄金是美国收割全球的不满指数经常项目逆差是过度消费输出美元后持有美元外汇占款国进而购买美债吸收美国财政赤字从而美国以消费和财政双透支收割全球而黄金价格表达的正是基于此的不满截至12月底美国政府双赤字规模为163万亿美元近几年金价走势与全球负利率债券规模如影随形普遍的负利率环境对黄金来说意味着长期被诟病的机会成本几乎消失二意味着相对于提供负收益的债券不生息的黄金反而成为了有息资产使其从资产属性上发生了根本性变化12月底以美元计负利率债务规模为002万亿美元相比11月底的147万亿美元减少145万亿美元图表23金价与以美元计价的负利率债务规模图表24金价与美国政府赤字规模资料来源Bloomberg华创证券资料来源Bloomberg华创证券三国内大类资产沪深300创业板金融债国债0企业债中证500一资产表现国内A股及主要大宗商品涨跌互现股票方面A股主要指数涨跌互现上证综指和中证500分别下跌-20和-47沪深300创业板指和上证50分别上涨0501和11从风格来看金融周期成长和稳定风格分别下跌-10-50-35和-39消费风格上涨34债券方面债券整体上涨04其中国债和金融债分别上涨03和04企业债下跌-10证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15宏观月报商品方面主要大宗商品涨跌互现铜螺纹钢和铁矿石分别上涨2396和125铝焦煤动力煤玉米和豆粕分别下跌-08-169-68-25和-80图表2512月国内大类资产表现资料来源Wind华创证券注风格指数选取的是中信风格指数债券选取的是中债财富指数二大盘估值A股主要指数PE涨跌互现A股主要指数PE涨跌互现11月底上证综指上证50和中证500的PE分别为1234931和2262较上月分别下行-009-009和-091沪深300和创业板指的PE分别为1132和3891较上月分别上行002和012上证综指上证50和中证500的PE分位数分别为20351676和1524较上月分别下行-087-193和-240个百分点沪深300和创业板指的PE分位数分别为2096和1660较上月分别上行012和039个百分点图表26A股PE图表27A股PE分位数资料来源Wind华创证券注风险溢价的计算方式是1PE-资料来源Wind华创证券注PETTM历史分位数的计算区10年期国债利率间为20021231-20221231三债券市场基本面经济持续震荡情绪面短期市场情绪转为悲观1基本面华创宏观周度经济指数继续震荡最新的华创宏观中国周度经济活动指数为483相对于12月18日回升了040主要是因为秦皇岛煤炭吞吐量乘用车销量及波罗的海干散货指数相比去年同期的回升幅度超过了汽车半钢胎开工率及大中城市商品房成交面积等相比去年同期的回落幅度华创宏观中国周度经济活动指数从11月开始持续震荡显示经济短期波动加大证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16宏观月报图表2810年期国债收益率与华创宏观周度景气指数中国周度经济活动指数4周移动平均10年国债收益率右轴124051038536583456325430522850265-224517-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1117-01资料来源Wind华创证券2政策面央行共计货币净投放18379亿元12月份央行公开市场操作净投放货币17050亿元中期借贷便利净投放货币1500亿元抵押补充贷款净回笼171亿元共计净投放18379亿元图表29公开市场操作中期借贷便利及抵押补充贷款净投放25000公开市场操作货币净投放亿元中期借贷便利MLF净投放亿元抵押补充贷款PSL净投放亿元OMOMLFPSL净投放亿元20000150001000050000-5000-10000-1500013-0413-0813-1214-0414-0814-1215-0415-0815-1216-0416-0816-1217-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1212-12资料来源Wind华创证券3资金面DR007平均下行2BP资金利率能够最直接最快速最充分地衡量市场资金成本的边际变化其最高点和最低点代表了一轮货币政策最紧张和最宽松的程度12月底DR007收于236相比上月底上行34BP12月份DR007均值为175相比上月平均下行2BP证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17宏观月报图表3010年期国债收益率与资金利率DR007逆回购利率7天常备借贷便利SLF利率7天中债国债到期收益率10年右轴37540350383253003627534250322252003017528150261251002416-1217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-12资料来源Wind华创证券4情绪面市场短期情绪维持悲观10年国债是无风险利率的标杆品种我国债券市场成交最活跃的品种有两个一个是10年国开债一个是10年国债两者波动趋势基本一致但波动幅度不同这种偏差可以反映债券市场的情绪12月底10年期国债和国开债品种利差为16BP相比11月底上行3BP市场情绪仍处于历史高位除了国开债与国债品种利差也可以从市价偏离均线的程度来看短期的市场情绪是否过于乐观或过于悲观12月底10年期国债收益率相比其90日均线要高8BP显示市场短期情绪维持悲观图表3110年期国债与国开债利差图表3210年期国债收益率与90日移动平均中债国开债到期收益率10年-中债国债到期收益率10年右轴中债国债到期收益率10年-中债国债到期收益率10年MA90右轴BP中债国债到期收益率10年中债国债到期收益率10年600中债国开债到期收益率10年140中债国债到期收益率10年MA9050905501204550010045040400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