信用债整体配置策略：信用利差整体走阔，3y和5y各品种配置性价比提升。12月与11月相比信用债抛压明显加剧，流动性稍弱的中长久期品种出现大幅调整，下半月起信用债收益率有所修复，不过绝对水平仍明显高于本轮调整前，后续市场修复或伴随抢筹困难，或可在优质板块提前布局。具体看，1yAAA、AA+、AA品种信用利差历史分位数分别处于48%、60%、79%；3yAAA、AA+、AA品种历史分位数水平从53%、68%、43%上升至94%、94%、95%；5yAAA、AA+、AA品种历史分位数水平分别升至93%、93%、87%，综合看，3y和5y各品种配置性价比上升显著。
　　城投债投资策略：本轮赎回潮下，中短端高等级城投债基本调整到位已步入修复行情，后续中长端低等级城投债的调整预计还会持续一段时间，但整体势头会减弱，当前中短端中高等级品种城投债已具备配置价值。此外，在土地市场不景气，融资政策偏紧的背景下，当前市场整体对城投债持谨慎态度，强区域或为首选，当前来看，在本轮调整后，上海、福建、浙江、安徽等省份配置性价比抬升明显。随着市场风险偏好的回落，后续优质区域仍将获得市场较高青睐，“抱团”行情或再现。具体从利差的角度看，12月各品种城投利差普遍走阔，1y、3y、5y各品种城投利差历史分位数均上行明显，分别上行32%-49%、1%-68%、13%-43%，其中，1y及3y高等级品种利差上升明显，性价比相对较高，值得关注。
　　产业债投资策略：1、地产债信用利差整体走阔，但在各项维稳政策出台情况下，一二三只箭推动落地较为迅速，部分房企利差显示有所修复，低估值成交明显大于高估值成交，且11月以来无新增公开债违约主体，行业出现右侧机会，对于高收益账户而言非常适合波段挖掘，关注首先受到政策支持的民企地产主体如金地、龙湖、新城控股等；对于传统账户而言可重点关注铁建、万科等国企地产主体。2、煤炭债在债市继续调整过后，利差已于12月下旬开始收窄，但整体还处于较高水平，短期内煤炭行业基本面安全性稳定，当前具有较高配置价值，高收益账户可关注同煤、阳煤等主体。3、钢铁债信用利差普遍走阔，各期限AAA、AA+品种信用利差历史分位数上升幅度较大，性价比升高明显，其中，河钢、沙钢有较大高收益挖掘价值，传统账户可关注太钢等主体。4、二级资本债信用利差整体走阔，配置性价比抬升明显，可关注中高等级投资机会。5、ABS信用利差整体走阔，AA+品种信用利差持续走阔，值得关注。
　　一级市场信用债净融资同比环比均下降：信用债净融资规模环比、同比均大幅下降；产业债净融资规模环比、同比均明显下降，发行占比略有下降；城投债净融资同比环比均下降，陕西、河南、重庆净融资明显增加；取消发行方面，12月取消发行金额环比继续上升，创永煤事件以来的单月新高；评级调整方面，评级调整主体数量有所减少，14家主体评级下调，23家主体评级上调。政策方面，有关银保监会推行商业养老金业务试点、中证协对地方融资平台非公开发行公司债券由限制主体转变为强调实质性原则、央行金融基础设施监督管理办法征求意见、上海票交所对商票逾期企业暂停提供相关票据业务服务等政策出台。
　　二级市场信用利差普遍走阔：信用利差整体走阔，3y和5y各品种配置性价比显著提升。城投利差普遍走阔，青海、云南、广西等区域城投利差走阔明显。地产债利差整体走阔，民企地产利差再创新高。二级市场成交活跃度有所上升：1、成交活跃度方面，从日均成交笔数上看，二级市场成交活跃度整体较上月明显上升；2、异常成交方面，12月城投债、地产债高估值成交金额少于低估值成交金额，钢铁债无低估值成交；3、城投债折价成交方面，本月折价成交城投主体共71家，比上月多3家，涉及全国13个省份。
　　风险提示：
　　超预期风险事件发生带来信用市场冲击

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券分析2023年01月05日债券分析赎回冲击缓解配置机会凸显12月信用债策略月报信用债整体配置策略信用利差整体走阔3y和5y各品种配置性价比提升华创证券研究所12月与11月相比信用债抛压明显加剧流动性稍弱的中长久期品种出现大幅调整下半月起信用债收益率有所修复不过绝对水平仍明显高于本轮调整证券分析师周冠南前后续市场修复或伴随抢筹困难或可在优质板块提前布局具体看1yAAAAAAA品种信用利差历史分位数分别处于4860793yAAA电话010-66500886AAAA品种历史分位数水平从536843上升至949495邮箱zhouguannanhcyjscom5yAAAAAAA品种历史分位数水平分别升至939387综合看执业编号S03605170900023y和5y各品种配置性价比上升显著证券分析师杜渐城投债投资策略本轮赎回潮下中短端高等级城投债基本调整到位已步入电话010-66500855修复行情后续中长端低等级城投债的调整预计还会持续一段时间但整体邮箱dujianhcyjscom势头会减弱当前中短端中高等级品种城投债已具备配置价值此外在土执业编号S0360519060001地市场不景气融资政策偏紧的背景下当前市场整体对城投债持谨慎态度强区域或为首选当前来看在本轮调整后上海福建浙江安徽等省证券分析师张晶晶份配置性价比抬升明显随着市场风险偏好的回落后续优质区域仍将获得电话010-66500984市场较高青睐抱团行情或再现具体从利差的角度看12月各品种城投邮箱zhangjingjinghcyjscom利差普遍走阔1y3y5y各品种城投利差历史分位数均上行明显分别上执业编号S0360521070001行32-491-6813-43其中1y及3y高等级品种利差上升明显相关研究报告性价比相对较高值得关注华创固收2023年利率债供给展望及关注重产业债投资策略1地产债信用利差整体走阔但在各项维稳政策出台情况点下一二三只箭推动落地较为迅速部分房企利差显示有所修复低估值成交2023-01-04华创固收再见美债复盘年明显大于高估值成交且月以来无新增公开债违约主体行业出现右侧机2022202211债市复盘系列之四会对于高收益账户而言非常适合波段挖掘关注首先受到政策支持的民企地2022-12-31产主体如金地龙湖新城控股等对于传统账户而言可重点关注铁建万科华创固收再见2022可转债复盘2022等国企地产主体2煤炭债在债市继续调整过后利差已于12月下旬开始收年债市复盘系列之三窄但整体还处于较高水平短期内煤炭行业基本面安全性稳定当前具有较2022-12-31华创固收再见信用债复盘高配置价值高收益账户可关注同煤阳煤等主体钢铁债信用利差普遍202220223年债市复盘系列之二走阔各期限AAAAA品种信用利差历史分位数上升幅度较大性价比升2022-12-31高明显其中河钢沙钢有较大高收益挖掘价值传统账户可关注太钢等主华创固收再见2022利率债复盘2022体4二级资本债信用利差整体走阔配置性价比抬升明显可关注中高等年债市复盘系列之一级投资机会5ABS信用利差整体走阔AA品种信用利差持续走阔值得2022-12-31关注一级市场信用债净融资同比环比均下降信用债净融资规模环比同比均大幅下降产业债净融资规模环比同比均明显下降发行占比略有下降城投债净融资同比环比均下降陕西河南重庆净融资明显增加取消发行方面12月取消发行金额环比继续上升创永煤事件以来的单月新高评级调整方面评级调整主体数量有所减少14家主体评级下调23家主体评级上调政策方面有关银保监会推行商业养老金业务试点中证协对地方融资平台非公开发行公司债券由限制主体转变为强调实质性原则央行金融基础设施监督管理办法征求意见上海票交所对商票逾期企业暂停提供相关票据业务服务等政策出台二级市场信用利差普遍走阔信用利差整体走阔3y和5y各品种配置性价比显著提升城投利差普遍走阔青海云南广西等区域城投利差走阔明显地产债利差整体走阔民企地产利差再创新高二级市场成交活跃度有所上升1成交活跃度方面从日均成交笔数上看二级市场成交活跃度整体较上月明显上升2异常成交方面12月城投债地产债高估值成交金额少于低估值成交金额钢铁债无低估值成交3城投债折价成交方面本月折价成交城投主体共71家比上月多3家涉及全国13个省份风险提示超预期风险事件发生带来信用市场冲击证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载债券分析目录一一级市场融资情况评级调整政策跟踪等5一信用债融资情况净融资同比环比均下降产业债发行占比基本不变5二城投债融资情况净融资同比环比均下降陕豫渝净融资明显增加5三品种与等级分布各品种净融资环比下降高等级发行占比下降5四融资期限和所有制分布情况发行期限整体缩短地方国企发债规模明显下降6五取消发行情况12月取消发行规模环比上升6六评级调整情况评级调整主体数量较上月有所减少7七政策跟踪地方融资平台非公开发行更强调实质性原则9二二级市场成交活跃度异常成交城投债折价成交11一区域成交活跃度情况日均成交活跃度有所上升11二异常成交前十大活跃主体11三城投债折价成交情况12三信用利差整体城投地产煤炭钢铁二级资本债ABS14一信用利差整体走阔3y和5y各品种配置性价比显著提升14二期限利差整体走阔5y品种配置性价比显著提高14三等级利差整体走阔AAAA等级利差走阔明显15四城投债利差整体走阔中短端高等级品种配置价值显著16五城投区域利差全面走阔多省份利差达历史极值17六地产债利差整体走阔民企地产债利差收窄明显19七煤炭债利差整体走阔整体配置价值抬升明显19八钢铁债利差普遍走阔AAAAA品种投资机会值得关注20九二级资本债利差整体走阔配置性价比抬升明显21十ABS利差整体走阔3y5y品种信用利差走阔明显22四信用策略信用债整体配置策略城投债策略产业债策略23五风险提示24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券分析图表目录图表112月信用债净融资同比环比均下降5图表212月产业债净融资同比环比均下降5图表312月城投债净融资同比环比均下降5图表4粤琼沪川鄂城投净融资位居前五单位亿元5图表5各品种信用债净融资规模变化走势6图表6各等级信用债发行规模统计情况6图表7各期限信用债发行规模6图表8各性质企业信用债发行规模6图表9近年来取消发行规模7图表1012月主体评级下调企业概览7图表1112月主体评级上调企业概览8图表1212月信用债市场相关政策跟踪9图表1312月各省份信用债日均成交笔数11图表1412月城投房地产煤炭钢铁行业高估值成交前十大活跃主体11图表1512月城投房地产煤炭钢铁行业低估值成交前十大活跃主体12图表16近两月折价成交城投平台前十大区域分布12图表1712月成交金额Top20的折价成交城投平台概况13图表181y品种信用利差走势14图表193y5y品种信用利差走势14图表20整体信用利差变动情况14图表21各隐含评级信用债的期限利差走势15图表22期限利差变动情况15图表23各剩余期限品种的等级利差走势16图表24信用债等级利差变动情况16图表251年期各隐含评级城投债信用利差走势17图表263年期各隐含评级城投债信用利差走势17图表27城投债利差变动情况17图表28城投区域信用利差走势单位BP18图表29青海云南广西城投利差走阔明显单位BP18图表3012月地产债利差整体走阔19图表31国企民企地产债利差走势19图表32地产债信用利差变动情况19图表33煤炭债信用利差走势20证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券分析图表34煤炭债信用利差变动情况20图表35钢铁债信用利差走势21图表36钢铁债信用利差变动情况21图表37银行二级资本债信用利差走势22图表38银行二级资本债信用利差变动情况22图表39ABS信用利差走势23图表40ABS信用利差变动情况23图表4112月信用利差整体走阔中长端各品种配置性价比提升24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券分析一一级市场融资情况评级调整政策跟踪等一信用债融资情况净融资同比环比均下降产业债发行占比基本不变12月信用债净融资规模环比同比均大幅下降产业债净融资规模环比同比均明显下降发行占比略有下降12月信用债净融资-6125亿元环比下降472947亿元同比下降722127亿元系今年以来环比与同比下降幅度最大的月份图表112月信用债净融资同比环比均下降图表212月产业债净融资同比环比均下降资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券二城投债融资情况净融资同比环比均下降陕豫渝净融资明显增加12月全国城投债整体净融资规模同比环比均下降其中陕西河南重庆等区域净融资环比收缩幅度相对较小江西浙江广东等区域净融资环比大幅下降同比来看浙江江苏山东四川净融资大幅收缩云南西藏内蒙古净融资同比净流出有所减少图表312月城投债净融资同比环比均下降图表4粤琼沪川鄂城投净融资位居前五单位亿元12月环比12月同比12月环比12月同比省份10月11月12月省份10月11月12月变动变动变动变动广东-914426-119-43云南-31-43-1924147海南0-1101111陕西40-70-1951-159上海6353-1-55-27安徽-12-10-26-16-143四川11648-2-50-276新疆-8-25-26-1-31湖北335-3-8-133辽宁28-36-44-37宁夏73-4-7-6吉林-15-27-37-102黑龙江0-1-4-4-4天津-9957-40-97-80福建505-4-9-65山东1448-48-56-336河南92-53-449-153甘肃-28-21-55-35-21重庆-61-36-531-66贵州41-77-5621-32青海03-6-9-3湖南-915-72-86-230西藏-155-7-1232北京88-38-96-59-98内蒙古0-3-8-517浙江12419-115-135-621河北1221-10-31-105江西45-3-171-167-195广西-30-17-125-67江苏206-177-207-30-565山西18-6-13-7-36全国总和765-212-1071-860-3322资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券三品种与等级分布各品种净融资环比下降高等级发行占比下降分品种来看12月短融中票公司债及企业债净融资环比均有所下降其中短融净融资减少尤为明显达-391333亿元企业债净融资环比下降幅度相对较小分等级来看各等级发行规模环比均下降AAA级发行规模占比仍维持在65以上证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券分析图表5各品种信用债净融资规模变化走势图表6各等级信用债发行规模统计情况资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券四融资期限和所有制分布情况发行期限整体缩短地方国企发债规模明显下降分期限来看1-3年5年以上信用债发行规模环比增加1年以下1-3年及5年以上发行规模占比有所上升3-5年发行规模腰斩分所有制来看中央国企地方国企发债规模均有所减少其中地方国企发债规模下降明显图表7各期限信用债发行规模图表8各性质企业信用债发行规模资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券五取消发行情况12月取消发行规模环比上升12月取消发行规模继续增加取消发行规模为117998亿元较上月增加38058亿元创永煤事件以来的单月新高取消发行的主体主要是地方国有企业占比7597其次是中央国有企业占比1860公布的取消发行原因主要是市场波动较大证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券分析图表9近年来取消发行规模资料来源Wind华创证券六评级调整情况评级调整主体数量较上月有所减少12月评级调整数量相较上月减少具体来看12月共发生37起评级调整事件较上月减少7起其中14起为评级下调事件涉及7个城投主体分别是淄博市城市资产运营集团有限公司重庆开乾投资集团有限公司孝感市高创投资有限公司江苏通州湾投资开发有限公司淮安市清江浦融合投资控股集团有限公司广西柳州市东城投资开发集团有限公司长春市城市发展投资控股集团有限公司23起为评级上调事件除重庆长安汽车股份有限公司浙江温州龙湾农村商业银行股份有限公司绿地控股集团有限公司陕西建工集团股份有限公司财信证券股份有限公司等9家主体外其余均为城投公司图表1012月主体评级下调企业概览企业名称已发债券名称评级调整日评级机构调整前调整后企业性质行业地区珠海和佳医疗设备股份20和佳S12022122中证鹏元BBB民营企业医药生物广东有限公司雅居乐集团控股有限公16雅居032022122穆迪B3Caa1民营企业房地产广东司国任财产保险股份有限BBB稳BBB列入地方国有企22国任财险2022125惠誉非银金融广东公司定评级观察业淄博市城市资产运营集地方国有企22淄博072022127中债资信AApiAA-pi城投山东团有限公司业重庆开乾投资集团有限地方国有企22开乾0120221214中债资信ApiA-pi城投重庆公司业淮安市清江浦融合投资地方国有企22清浦0120221214中债资信A-piBBBpi城投江苏控股集团有限公司业长春市城市发展投资控地方国有企20长发集团MTN00320221214穆迪Baa1Baa2城投吉林股集团有限公司业招商局积余产业运营服Api稳Api列入评中央国有企21招商积余SCP00120221216中债资信房地产广东务股份有限公司定级观察业现代投资股份有限公司22现代投资SCP00220221216中债资信AA-Api地方国有企交通运输湖南证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券分析业21远东宏信BBB-稳BBB-负20221220标准普尔公众企业非银金融上海远东宏信有限公司MTN001BC定面广西柳州市东城投资开AA稳地方国有企22柳城0220221222中诚信国际AA负面城投广西发集团有限公司定业江苏通州湾投资开发有地方国有企22通州湾MTN00220221228中债资信AA-Api城投江苏限公司业江苏南通二建集团有限21南通二建SCP00120221228联合资信AAAA民营企业建筑装饰江苏公司孝感市高创投资有限公地方国有企22孝高0120221229中债资信AA城投湖北司业资料来源Wind华创证券图表1112月主体评级上调企业概览企业名称已发债券名称评级调整日评级机构调整前调整后企业性质行业地区重庆长安汽车股份有限公22长安K12022-12-01联合资信AAAAA中央国有企业汽车重庆司浙江温州龙湾农村商业银22龙湾农商行二级2022-12-02大公国际AAA地方国有企业银行浙江行股份有限公司资本债01南京市建邺区高新科技投22建邺高科MTN0022022-12-02中债资信A-piApi地方国有企业城投江苏资集团有限公司绿地控股集团有限公司21绿地012022-12-06标准普尔SDCCC-地方国有企业房地产上海陕西建工集团股份有限公22陕建Y12022-12-07中诚信国际AAAAA地方国有企业建筑装饰陕西司金川集团股份有限公司22金川MTN0012022-12-07惠誉BBBBBB地方国有企业有色金属甘肃绍兴市柯桥区国有资产投22柯桥国资MTN0032022-12-08中债资信ApiApi地方国有企业城投浙江资经营集团有限公司平阳县国资发展有限公司22平阳国资PPN0022022-12-08中债资信A-piApi地方国有企业城投浙江南京浦口经济开发有限公Ba2稳20南京浦口MTN0022022-12-08穆迪Ba2正面地方国有企业城投江苏司定无锡锡东新城建设发展有21锡新城2022-12-09中债资信A-piApi地方国有企业城投江苏限公司厦门火炬集团有限公司22厦门火炬SCP0022022-12-09中债资信A-piApi地方国有企业城投福建南平武夷新区投资开发集22武夷032022-12-09中债资信A-piApi地方国有企业城投福建团有限公司南京市燕子矶片区整治开22燕子矶片SCP0012022-12-09中债资信A-piApi地方国有企业城投江苏发有限责任公司广州市水务投资集团有限G20水投12022-12-09中债资信AA-AApi地方国有企业城投广东公司安徽省国有资本运营控股22皖控012022-12-09大公国际AAAAA地方国有企业综合安徽集团有限公司成都经开国投集团有限公18成都开投MTN0022022-12-09穆迪Ba2稳Ba2正面地方国有企业城投四川证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券分析司定济南城市建设集团有限公22济南城建PPN0012022-12-12穆迪Baa2Baa1地方国有企业城投山东司嘉兴市城市投资发展集团Baa3稳21嘉城012022-12-13穆迪Baa3正面地方国有企业城投浙江有限公司定上海临港经济发展集团Baa1稳22临港G12022-12-16穆迪Baa1正面地方国有企业城投上海有限公司定天齐锂业股份有限公司18天齐012022-12-16穆迪B3B2民营企业有色金属四川财信证券股份有限公司22财证032022-12-28联合资信AAAAA地方国有企业非银金融湖南湖南兴湘投资控股集团有22兴湘投资SCP0022022-12-30中诚信国际AAAAA地方国有企业综合湖南限公司徐州市产城发展集团有限20徐新债2022-12-30大公国际AAAAA地方国有企业城投江苏公司资料来源Wind华创证券七政策跟踪地方融资平台非公开发行更强调实质性原则12月银保监会推行商业养老金业务试点中证协放松地方融资平台非公开发行公司债券项目规定央行金融基础设施监督管理办法征求意见上海票交所对商票逾期企业暂停提供相关票据业务服务等政策出台中央层面12月1日银保监会通知开展养老保险公司商业养老金业务试点将推动长期限资金入市进一步提升债券的配置需求12月5日沪深交易所发布上海深圳证券交易所资产支持证券业务规则新增制定持有人会议制度12月8日证监会副主席李超表示进一步扩大REITs试点范围加大REITs对住房租赁金融支持12月12日中证协发布非公开发行公司债券项目承接负面清单指引2022年修订放开了地方融资平台非公开发行公司债券的禁止性规定强调发行项目本身是否符合地方政府债务管理要求或发行项目是否新增地方政府债务12月14日央行出台金融基础设施监督管理办法征求意见稿地方伪金交所或将进一步整顿部分城投发债主体定融产品发行渠道受限12月19日上海票交所关于商业汇票信息披露系统控制相关事项的通知对商票逾期企业暂停提供相关票据业务服务或功能地方层面银川国资委宣布拟成立国有企业信用保障基金区域国企偿债能力有望增强内蒙古强调PPP项目履约责任不形成隐性债务图表1212月信用债市场相关政策跟踪颁布时间颁布机构文件会议讲话名称主要内容政策点评自2023年1月1日起在北京市上海市等10个省养老保险公司商业养老关于开展养老保险市开展商业养老金业务试点试点期限暂定一年金业务试点开始实施2022年12月1日银保监会公司商业养老金业务参与试点养老保险公司为中国人民养老保险有限责任将推动长期限资金入试点的通知公司中国人寿养老保险股份有限公司太平养老保市进一步提升债券的险股份有限公司国民养老保险股份有限公司配置需求中共银川市政府国积极探索引入社会投资机构设立国有企业信用保障基银川拟成立国有企业信宁夏银川市有资产监督管理工作金按照有限救助应急保障风险可控市场运2022年12月1日用保障基金有助于缓国资委委员会关于深入学习作原则运作管理专项用于投资市属国有投融资平解区域偿债风险宣传贯彻党的二十大台公司发行的各类债券进一步保障企业债务安全证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券分析精神的实施方案守住不发生区域性系统性风险底线本次修订涉及挂牌条件及确认程序发行及转让信息披露投资者权益保护停复牌及终止挂牌自律监管等多个环节主要包括以下内容一是聚焦资产支持证券特点突出资产信用细化基础资产和现金流预测等挂牌条件要求构建符合资产证券化市场发新增制定持有人会议制上海深圳证券交易展规律的制度机制二是明确挂牌条件确认程序加度对资产证券化业务2022年12月5日沪深交易所所资产支持证券业务强廉洁风险防范强化对挂牌条件确认工作的约束和全流程作出全面性基规则监督提高规范化和透明化程度三是规范全链条信础性的规范息披露安排加强投资者权益保护新增持有人会议制度强化业务参与人风险管理职责引导市场机构归位尽责四是优化发行挂牌程序完善停复牌监管简化挂牌申请文件提升挂牌工作效率证监会副主席李超表示进一步扩大REITs试点范围尽快覆盖到新能源水利新基建等基础设施领域政策引导加大REITs对首届长三角REITs加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块研究推住房租赁金融支持关2022年12月8日证监会论坛暨中国REITs论动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领注后续对于地产投资的坛2022年会域尽快推动首批扩募项目落地积极探索建立多层带动情况次REITs市场对于最近一年经审计的总资产净资产或营业收入任一项指标占合并报表相关指标比例超过30的子公司存在负面清单等规定情形的视同发行人属于负面清不再单纯以发行人的身非公开发行公司债单范畴将发行人违法行为扩大至发行人违法份进行限制地方融资平2022年12月12日中证协券项目承接负面清单违规行为将发行人已发行债券违约修订为已台非公开发行公司债指引2022年修订发行公开债券违约放开了地方融资平台非公开发券行公司债券的禁止性规定强调发行项目本身是否符合地方政府债务管理要求或发行项目是否新增地方政府债务未经批准任何单位或者个人不得设立或者以任何形地方伪金交所或将金融基础设施监督式运营金融基础设施不得使用金融交易所进一步整顿部分城投2022年12月14日央行管理办法征求意见交易中心登记结算清算交易报发债主体定融产品发行稿告等涉及金融基础设施服务或近似的名称渠道受限通知要求按照财政部文件规定当年未按合同约定强调PPP项目履约责支付或未足额支付财政补贴支出责任的项目将形成关于进一步加强任不形成隐性债务新增地方政府隐性债务今后自治区将把规范PPP2022年12月21日内蒙古PPP项目与政府债务关注后续对辖区PPP项项目履约与隐性债务联动管理坚决防止PPP履约不联动管理的通知目的支持力度及是否力形成新的隐性债务对违约付费严重地区将暂停发会将压力转移到城投行专项债券关于商业汇票信息通知指出商业汇票承兑人发生承兑人逾期持续逾期逾期企业商票流通受2022年12月29日上海票交所披露系统控制相关事或未按规定披露信息的自2023年1月3日起票交限其商票融资功能进项的通知所将依据规则暂停提供相关票据业务服务或功能一步收缩资料来源财政部央行证监会银保监会沪深交易所上海票交所内蒙古政府官网宁夏国资委华创证券整理证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10债券分析二二级市场成交活跃度异常成交城投债折价成交一区域成交活跃度情况日均成交活跃度有所上升从日均成交笔数上看12月二级市场成交活跃度整体较上月明显上升江苏北京浙江山东广东成交笔数最多黑龙江宁夏内蒙古成交笔数处于全国末尾吉林和陕西日均成交笔数增幅超30内蒙古辽宁青海等区域日均成交笔数下降明显增长率分别为-49-27和-26图表1312月各省份信用债日均成交笔数资料来源Wind华创证券二异常成交前十大活跃主体12月地产债高估值成交金额少于低估值成交金额城投债煤炭债钢铁债高估值成交金额多于低估值成交金额其中城投债高估值成交主体中天津城市基础设施建设投资集团有限公司的成交金额超32亿元低估值成交主体中西安曲江文化产业投资集团有限公司的成交金额达31亿元地产行业高估值成交主体主要为碧桂园重庆龙湖保利发展远洋集团等低估值成交也集中在以上企业地产债波动仍然较大煤炭行业高估值成交主体主要为晋能控股装备制造集团晋能控股煤业集团等低估值成交主体为陕西煤业化工集团有限责任公司钢铁行业高估值成交主体主要为河钢江苏沙钢山东钢铁和包钢等无低估值成交图表1412月城投房地产煤炭钢铁行业高估值成交前十大活跃主体城投成交金额亿元房地产成交金额亿元天津城市基础设施建设投资集团有限公司3244碧桂园控股有限公司698兰溪市城市投资集团有限公司1930重庆龙湖企业拓展有限公司518达州市投资有限公司1628保利发展控股集团股份有限公司462重庆长寿投资发展集团有限公司1389远洋控股集团中国有限公司408湖北交通投资集团有限公司1285中海企业发展集团有限公司384天津市武清区国有资产经营投资有限公司1261金地集团股份有限公司304常德市城市建设投资集团有限公司1112上海大名城企业股份有限公司300黄石市城市发展投资集团有限公司968杭州滨江房产集团股份有限公司274证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11债券分析武汉地铁集团有限公司904信达地产股份有限公司222镇江城市建设产业集团有限公司870光明房地产集团股份有限公司192煤炭成交金额亿元钢铁成交金额亿元晋能控股装备制造集团有限公司1456河钢集团有限公司759晋能控股煤业集团有限公司846江苏沙钢集团有限公司197山东能源集团有限公司163河钢股份有限公司118龙口矿业集团有限公司120山东钢铁集团有限公司028晋能控股电力集团有限公司095内蒙古包钢钢联股份有限公司003陕西煤业化工集团有限责任公司069中国中煤能源股份有限公司020山西华阳集团新能股份有限公司010资料来源Wind华创证券注1城投主体为YY城投口径2成交高于估值居市场同期前5为高估值成交图表1512月城投房地产煤炭钢铁行业低估值成交前十大活跃主体城投成交金额亿元房地产成交金额亿元西安曲江文化产业投资集团有限公司3081远洋控股集团中国有限公司1801济宁市兖州区惠民城建投资有限公司2701碧桂园地产集团有限公司1606寿光市惠农新农村建设投资开发有限公司2060金地集团股份有限公司1497广西柳州市投资控股集团有限公司1864重庆龙湖企业拓展有限公司1274威海蓝创建设投资有限公司1623旭辉集团股份有限公司1156毕节市碧海新区建设投资有限责任公司1463广州合景控股集团有限公司925贵阳经济开发区城市建设投资集团股份有限公司1463广州市时代控股集团有限公司362唐山金融控股集团股份有限公司1445绿城房地产集团有限公司261任兴集团有限公司1271石榴置业集团有限公司199贵州贵安发展集团有限公司1085美的置业集团有限公司190煤炭成交金额亿元钢铁成交金额亿元陕西煤业化工集团有限责任公司042----资料来源Wind华创证券注1城投主体为YY城投口径2成交低于估值居市场同期前5为低估值成交三城投债折价成交情况12月折价成交城投主体共71家比上月多3家涉及全国13个省份其中重庆湖北为新增的城投债折价成交省份图表16近两月折价成交城投平台前十大区域分布12月11月折价平台数折价平台存量债折价平台数折价平台余折价平台数折价平台存量债折价平台折价平台余省份省份个余额亿元量占比额占比个余额亿元数量占比额占比贵州40117532524076贵州39120731714184证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12债券分析山东11506455459山东9381372346四川3160132174广西46087142516云南32484841023云南32574841063广西34575361890湖南3182162224河南226183057四川298088106天津214914884022甘肃28712501072湖南2121108148天津115072444065重庆171080114青海17433336167湖北156074092江苏169017024资料来源Wind华创证券注1当前加权成交价格小于最新票面价格的90视为折价成交2折价平台数量占比为折价平台数区域内城投平台总数3折价平台余额占比为折价平台存量债余额区域内所有平台存量债余额图表1712月成交金额Top20的折价成交城投平台概况成交金额成交均价总资产带息债务存量债余发行人省份城市实控人亿元元亿元亿元额亿元昆明交通产业股份有限公司15708320云南昆明市昆明市国资委909883558612989贵州贵安发展集团有限公司14568308贵州贵阳市贵州贵安新区管委会2653297600832447高密市国有资产管理有限公司13238367山东高密市高密市国资运营中心47268162712990毕节市碧海新区建设投资有限责任毕节市七星关区人民政13088324贵州毕节市1601454852500公司府天津城市基础设施建设投资集团有7517286天津天津市天津市国资委872979468586148495限公司安顺市西秀区黔城产业股份有限公6636977贵州安顺市安顺市西秀区人民政府2938663632149司遵义交旅投资集团有限公司6577929贵州遵义市遵义市人民政府110628431457672广西柳州市东城投资开发集团有限6228473广西柳州市柳州市国资委1370456248315825公司高密市城市建设投资集团有限公司5458654山东高密市高密市国资运营中心2876474151700遵义经济技术开发区投资建设有限遵义经济技术开发区管4798537贵州遵义市29652107312808公司委会柳州市龙建投资发展有限责任公司4437638广西柳州市柳州市国资委58132260037690潍坊滨海投资发展有限公司4327210山东潍坊市潍坊市国资委846372852313805湘潭九华经济建设投资有限公司3848229湖南湘潭市湘潭九华示范区管委会68229154584797贵阳经济开发区城市建设投资集贵阳经济技术开发区国3697758贵州贵阳市55166101542374团股份有限公司资管理中心贵州水城水务投资有限责任公司2764899贵州六盘水市水城县工业和信息化局1797129371200济宁市市中区城建投资有限公司2058938山东济宁市济宁市任城区国资局35381213218928广西柳州市投资控股集团有限公司2048730广西柳州市柳州市国资委1854859563322138遵义道桥建设集团有限公司1868668贵州遵义市遵义市人民政府1704454691217072证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13债券分析吉林市铁路投资开发有限公司1808663吉林吉林市吉林市国资委87655260731980高密华荣实业发展有限公司1768606山东高密市高密市国资运营中心64799254521850资料来源Wind华创证券注总资产带息债务为2021年报数据存量债余额为2022年12月末数据三信用利差整体城投地产煤炭钢铁二级资本债ABS一信用利差整体走阔3y和5y各品种配置性价比显著提升12月信用利差整体走阔具体来看12月信用利差走势整体呈先上升后下降态势1y3y5y各品种信用利差较上月末均走阔11-51BP不等其中低等级长期限品种走阔幅度较为明显从分位数水平来看1yAAAAAAA品种信用利差历史分位数分别处于4860793yAAAAAAA品种历史分位数水平分别处于9494955yAAAAAAA品种历史分位数水平分别升至9393873y和5y各品种配置性价比上升明显图表181y品种信用利差走势图表193y5y品种信用利差走势资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表20整体信用利差变动情况1年期3年期5年期信用利差BPAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA2022-12-3148781216310314667108151分位数4860799494959393872022-11-303757794373954071103分位数212932536843293818利差中位数BP49719743651004675124利差变动BP112142203051273849分位数变化2831474127536455701年期3年期5年期中债估值收益率AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA2022-12-31271301344317357400350391434分位数1828362935393034322022-11-30268288310310340362329359391分位数152024252919151911收益率中位数317336360358381414385417461收益率变动BP3133481839213243分位数变化38134720151521资料来源Wind华创证券二期限利差整体走阔5y品种配置性价比显著提高12月期限利差整体走阔具体来看5y-3yAAAAAAA品种期限利差分别走阔证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14债券分析14BP15BP5BP3y-1yAAAAAAA品种期限利差均走阔5BP分位数水平方面5y-3yAAAAAAA品种期限利差分位数分别上升至7653383y-1yAAAAAAA品种期限利差历史分位数分别升至728258整体来看5y各品种配置性价比显著提高图表21各隐含评级信用债的期限利差走势资料来源Wind华创证券图表22期限利差变动情况信用利差BP5Y-3Y3Y-1YAAAAAAAAAAAAAA2022-12-31333434465656分位数7653387282582022-11-30191929425252分位数312328637350利差中位数BP263343363952利差变动BP14155555分位数变化453010998资料来源Wind华创证券三等级利差整体走阔AAAA等级利差走阔明显12月等级利差整体走阔具体来看1y3y5yAAAAA等级利差分别走阔10BP10BP11BP1y3y5yAAAA等级利差分别走阔21BP21BP11BP从历史分位数来看1y3y5yAAAAA等级利差历史分位数分别升至8289821y3y5yAAAA等级利差历史分位数分别升至886938反映出各期限AAA品种及1yAA品种配置性价比高证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15债券分析图表23各剩余期限品种的等级利差走势资料来源Wind华创证券图表24信用债等级利差变动情况资料来源Wind华创证券四城投债利差整体走阔中短端高等级品种配置价值显著12月城投债各品种信用利差普遍走阔具体来看1y3y5y各品种城投债信用利差分别走阔25-115BP36-87BP19-61BP从历史分位数水平来看1y3y5y各品种城投利差历史分位数均上行明显分别上行32-491-6813-43其中各期限中低等级品种利差接近历史最高水平中短端高等级品种利差上升明显性价比相对较高值得关注证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16债券分析图表251年期各隐含评级城投债信用利差走势图表263年期各隐含评级城投债信用利差走势资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表27城投债利差变动情况信用利差BP1年期3年期5年期AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-2022-12-3163871441943507411516620943368109161209434分位数6072919710094959697100849393911002022-11-303860841082353869961233464976106148373分位数174049496526666859994058534887利差中位数BP5567871102094962831122505273105149299利差变动BP2527608611536467086871933556161分位数变化44324249356828283814334414313中债估值收益率1年期3年期5年期AAAAAAAAA2AA-AAAA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