一、利率债净融资预测：赤字（3.9）+专项债（4）+政金债（2.2）=10.1万亿
　　（1）赤字规模：或为3.9万亿。中性情景下赤字率或上升至3%，则国债净融资或为3.1万亿，新增一般债发行规模或为0.8万亿。
　　（2）地方项目专项债发行：或为4万亿。发行地方项目专项债仍是拉动基建、托底经济的重要方式，“稳增长”目标下规模或维持在4万亿附近；中小银行等结转额度发行的专项债以及再融资债券对地方债净融资的影响或相互抵消。
　　（3）政金债净融资：或为2.2万亿。政策行或继续承担“准财政”功能，以2021年-2022年线性外推2023年政金债发行环比增量规模，对应净融资较2022年小幅增长1200亿。
　　（4）利率债：或为10.1万亿。综合以上分项，2023年利率债净融资或较2022年上行9000亿，利于实现“适度加大财政政策扩张力度”的政策目标。
　　二、利率债节奏预测：或保持前置，高峰在5-6月，单月净融资1.2-1.6万亿
　　（1）国债：根据净融资的季节性规律，预计Q1净融资维持低位，Q4有所放量，单月高峰或在5000亿附近。
　　（2）地方债：项目储备充足，提前批额度已下达，预计节奏维持前置特征，供给高峰可能在Q1以及5-6月，单月净融资高点或在7000亿-9000亿，下半年供给压力不大，但要密切关注监管对发行时点的安排。
　　（3）政金债：发行规模“前高后低”的季节性规律较强，预计全年净融资节奏较为均匀，单月高峰或在6-7月，高点或在4000亿附近。
　　（4）利率债：预计净融资高峰或在5-6月，单月高点或在1.2-1.6万亿。
　　三、2023年关注重点
　　（1）新增专项债的再融资安排。2023年新增专项债的到期规模创下历史高峰，需优先安排政府性基金和专项收入进行偿还，对地方财力形成挑战，而发行再融资债券进行续作存在条件约束，再融资安排的不确定性或对地方债供给形成超预期扰动。
　　（2）地方债投向出现新变化。增加新基建和新能源领域，基建仍是主要发力方向；新增三项重大项目资本金领域，降低门槛，利于缓解专项债用作重大项目资金比例偏低的问题。
　　（3）2023年超长债“欠配”格局或延续。保费收入稳步增长及个人养老金新政带动长钱入市，对超长债形成增量配置需求，但超长债供给仍受地方债期限监管政策等因素的约束，增长空间或较有限，“欠配”格局或为超长债带来阶段性的期限利差压缩机会。
　　后续来看，（1）地方债提前批额度下达后或在一季度放量发行，但在年初较强的配置力量和央行偏稳的操作下，预计供给压力不会对收益率产生趋势性影响；（2）超长债“欠配”格局或延续，配置盘可积极关注比价较优的超长债品种，交易盘可关注当前的“开门红”机会；（3）两会后地方债全年额度下达，叠加国债净融资处于均衡水平，5-6月或迎来利率债供给高峰，从规模上看供给压力可控，但需持续关注发行扎堆的可能和专项债再融资方式带来预期外的扰动；（4）地方债投向扩容进一步加码支持基建，且利于缓解资本金比例偏低的问题，对投资拉动力或有增强，关注“宽信用”预期对债市的扰动。
　　风险提示：地方债发行大幅放量，“宽信用”扰动超预期

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券分析2023年01月04日债券分析2023年利率债供给展望及关注重点一利率债净融资预测赤字专项债政金债万亿39422101华创证券研究所1赤字规模或为39万亿中性情景下赤字率或上升至3则国债净融资或为31万亿新增一般债发行规模或为08万亿证券分析师周冠南2地方项目专项债发行或为4万亿发行地方项目专项债仍是拉动基建电话010-66500886托底经济的重要方式稳增长目标下规模或维持在4万亿附近中小银行邮箱zhouguannanhcyjscom等结转额度发行的专项债以及再融资债券对地方债净融资的影响或相互抵消执业编号S0360517090002政金债净融资或为万亿政策行或继续承担准财政功能以322证券分析师许洪波2021年-2022年线性外推2023年政金债发行环比增量规模对应净融资较2022年小幅增长1200亿电话010-66500905邮箱xuhongbohcyjscom4利率债或为101万亿综合以上分项2023年利率债净融资或较2022执业编号S0360522090004年上行9000亿利于实现适度加大财政政策扩张力度的政策目标二利率债节奏预测或保持前置高峰在5-6月单月净融资12-16万亿相关研究报告1国债根据净融资的季节性规律预计Q1净融资维持低位Q4有所放华创固收再见2022美债复盘2022年量单月高峰或在5000亿附近债市复盘系列之四2地方债项目储备充足提前批额度已下达预计节奏维持前置特征2022-12-31华创固收再见可转债复盘供给高峰可能在以及月单月净融资高点或在亿亿下半20222022Q15-67000-9000年债市复盘系列之三年供给压力不大但要密切关注监管对发行时点的安排2022-12-313政金债发行规模前高后低的季节性规律较强预计全年净融资节华创固收再见2022信用债复盘2022奏较为均匀单月高峰或在6-7月高点或在4000亿附近年债市复盘系列之二2022-12-314利率债预计净融资高峰或在5-6月单月高点或在12-16万亿华创固收再见2022利率债复盘2022年债市复盘系列之一三2023年关注重点2022-12-311新增专项债的再融资安排2023年新增专项债的到期规模创下历史高峰华创固收美国通胀缓慢下降主要央行加息需优先安排政府性基金和专项收入进行偿还对地方财力形成挑战而发行再放缓12月海外月度观察融资债券进行续作存在条件约束再融资安排的不确定性或对地方债供给形成2022-12-28超预期扰动2地方债投向出现新变化增加新基建和新能源领域基建仍是主要发力方向新增三项重大项目资本金领域降低门槛利于缓解专项债用作重大项目资金比例偏低的问题32023年超长债欠配格局或延续保费收入稳步增长及个人养老金新政带动长钱入市对超长债形成增量配置需求但超长债供给仍受地方债期限监管政策等因素的约束增长空间或较有限欠配格局或为超长债带来阶段性的期限利差压缩机会后续来看1地方债提前批额度下达后或在一季度放量发行但在年初较强的配置力量和央行偏稳的操作下预计供给压力不会对收益率产生趋势性影响2超长债欠配格局或延续配置盘可积极关注比价较优的超长债品种交易盘可关注当前的开门红机会3两会后地方债全年额度下达叠加国债净融资处于均衡水平5-6月或迎来利率债供给高峰从规模上看供给压力可控但需持续关注发行扎堆的可能和专项债再融资方式带来预期外的扰动4地方债投向扩容进一步加码支持基建且利于缓解资本金比例偏低的问题对投资拉动力或有增强关注宽信用预期对债市的扰动风险提示地方债发行大幅放量宽信用扰动超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载债券分析目录一利率债净融资预测赤字39专项债4政金债22101万亿5一赤字规模预计国债净融资地方新增一般债发行规模在39万亿附近5二地方新增项目专项债预计发行规模在4万亿附近6三政金债预计净融资在22万亿附近7四利率债预计净融资上行至101万亿附近8二利率债节奏预测或保持前置高峰在5-6月单月净融资12-16万亿8一国债预计Q1净融资维持低位Q4有所放量单月高峰或在5000亿附近8二地方债预计高峰在Q1和5-6月单月净融资高点可能在7000亿-9000亿9三政金债预计净融资节奏均匀单月高峰或在6-7月高点或在4000亿附近10四利率债高峰或在5-6月单月净融资高点或在12-16万亿附近11三2023年关注重点新增专项债的再融资安排地方债投向出现新变化12一新增专项债的再融资安排或对地方债供给形成超预期扰动12二地方债投向出现新变化基建仍是主要发力方向13三超长债欠配格局或延续14四风险提示15证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券分析图表目录图表1通常国债净融资规模不超过当年中央财政赤字5图表2地方新增一般债通常略低于地方财政赤字5图表3后续央行等专营机构上缴利润空间或较有限6图表4预计2023年赤字率回升至3附近6图表5预计2023年中央财政赤字占比在80附近6图表62023年国债供给规模预测6图表7预计2023年新增项目专项债规模为4万亿7图表8中小银行专项债存在额度跨年发行使用的特点7图表9近年普通再融资债发行接续比稳定在86附近7图表102023年地方债供给规模预测7图表11政金债发行规模至高位后环比增量边际递减8图表122023年政金债供给规模预测8图表13利率债各券种全年额度预测结果8图表14预计2023年利率债净融资规模在101万亿8图表15国债净融资季节性较强高峰通常在下半年9图表162021年国债净融资进度整体后置予以剔除9图表172023年国债供给节奏预测月度9图表182023年国债供给节奏预测季度9图表19提前批制度执行后地方债存在2-3波发行高峰10图表202021年地方债发行进度整体后置予以剔除10图表212023年地方债供给节奏预测月度10图表222023年地方债供给节奏预测季度10图表23历年政金债发行进度较为类似11图表24政金债发行前高后低的季节性规律较强11图表252023年政金债供给节奏预测月度11图表262023年政金债供给节奏预测季度11图表272023年利率债供给节奏预测月度12图表282023年利率债供给节奏预测季度12图表292022年再融资债券申报要求12图表302023年新增专项债到期规模为9200亿13图表312022年再融资债券对新增专项债进行续作13图表322023年新增专项债券项目资金需求申报要求与2022年的对比13图表332022年1-11月新增专项债投向14证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券分析图表34专项债券作项目资本金占比常年在10以下14图表352022年保险资金运用余额增速重回增长势头15图表36地方一般债发行期限仍受限15图表37超长债供需缺口供给-需求决定国债30Y-10Y利差中枢15证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券分析2022年12月中央经济工作会议提到积极的财政政策要加力提效近期媒体报道2023年提前批地方债额度已下达引发市场对2023年债券供给的关注新年伊始我们将基于适度扩大财政支出规模的政策目标对全年利率债供给的规模和节奏进行测算并提示需要关注的重点以及分析可能带来的超预期影响一利率债净融资预测赤字39专项债4政金债22101万亿一赤字规模预计国债净融资地方新增一般债发行规模在39万亿附近赤字规模决定国债净融资和地方新增一般债发行规模1国债净融资尽管国债发行采取余额管理而非发行额度管理但通常情况下国债净融资规模会略小于当年中央财政赤字仅2020年疫情冲击下出现特例但国债余额仍小于限额并在2021年稳增长压力减弱后降低国债净融资规模增加限额结存空间预计2023年国债净融资仍处于常态与中央财政赤字规模相近2地方新增一般债新增一般债为没有收益的公益性项目发行以一般公共预算收入作为还本付息资金来源受地方财政赤字约束往年新增一般债发行规模均略小于地方财政赤字预计2023年维持这一趋势图表1通常国债净融资规模不超过当年中央财政赤字图表2地方新增一般债通常略低于地方财政赤字资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券2023年在适度扩大财政支出规模的政策要求下预计赤字率或回升至3赤字规模或在39万亿附近2022年赤字率回落至28但考虑特定机构上缴利润其他财政资金调入一般公共预算后的实际赤字率上行至47财政支出强度偏大为对冲经济下行压力中央经济工作会议要求2023年积极的财政政策要加力提效刘昆部长指出要适度扩大财政支出规模但央行上缴利润的空间已大幅缩减2022年央行上缴结存利润113万亿10月末其他负债规模下降至4588亿赤字率大概率有所回升同时考虑到增强财政可持续性的政策目标可能会制约上行空间因此中性情景下预计赤字率或回升02个百分点至3对应赤字规模或在39万亿附近证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券分析图表3后续央行等专营机构上缴利润空间或较有限图表4预计2023年赤字率回升至3附近资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券预计2023年国债净融资规模为31万亿地方新增一般债发行08万亿2020年以来财政采取设置较高的中央财政赤字规模并加大中央对地方的转移支付力度来安排财政资金中央财政赤字占总赤字规模的占比呈上行趋势预计2023年在80附近则中央财政赤字和地方财政赤字规模分别为31万亿和08万亿对应国债净融资规模和地方新增一般债发行规模图表5预计2023年中央财政赤字占比在80附近图表62023年国债供给规模预测资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测二地方新增项目专项债预计发行规模在4万亿附近预计2023年地方新增项目专项债发行规模或在4万亿附近发行地方新增项目专项债仍是拉动基建托底经济的重要方式叠加地方隐性债务仍是防风险工作的重点使用专项债等显性债务工具的必要性仍在积极的财政政策基调下刘昆部长表示要在专项债投资拉动上加力合理安排地方政府专项债券规模预计2023年地方项目建设专项债发行规模维持在4万亿附近证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券分析图表7预计2023年新增项目专项债规模为4万亿图表8中小银行专项债存在额度跨年发行使用的特点资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测注部分额度结转至下年使用2022年使用5000多亿结存限额结转额度发行的专项债和再融资债券对地方债净融资的影响或相互抵消1结转额度发行的专项债或导致地方债净融资增加2800亿2022年中小银行专项债累计结存额度为3200亿仅发行630亿仍有2570亿待发叠加2022年12月份山东省250亿的新增专项债发行计划尚未落地额度可能结转使用合计使用结转额度发行的专项债规模或在2820亿附近2再融资债券或导致地方债净融资减小2800亿近年普通再融资债发行接续比稳定在86附近若2023年比例维持则对应普通再融资债发行规模或在316万亿假设特殊再融资债券在全域无隐债试点工作下发行规模同2022年一致维持在2200亿附近则再融资债券总发行规模或为338万亿小于地方债到期规模2800亿综合来看预计2023年地方债净融资新增一般债8000亿新增项目专项债4万亿48万亿图表9近年普通再融资债发行接续比稳定在86附近图表102023年地方债供给规模预测资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测三政金债预计净融资在22万亿附近预计2023年政金债净融资规模上行至22万亿附近财政空间受到债务风险约束预计政策性银行继续积极承担准财政功能政策性金融工具仍会使用对政金债发行提出诉求政金债发行规模在2020年显著扩容后持续保持高位但环比增量存在边际证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券分析递减趋势以2021年-2022年情况线性外推预计2023年政金债发行规模上行2000亿至6万亿附近到期规模为39万亿根据期限结构预测新发政金债年内到期规模在2000亿附近则政金债净融资规模或为22万亿较2022年小幅增长1200亿图表11政金债发行规模至高位后环比增量边际递减图表122023年政金债供给规模预测资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测四利率债预计净融资上行至101万亿附近预计2023年利率债净融资规模上行09万亿至101万亿附近利于实现适度加大财政政策扩张力度的政策目标根据上文测算结果预计2023年国债地方债政金债净融资规模分别为31万亿48万亿和22万亿附近则利率债净融资合计为101万亿较2022年的92万亿进一步上行图表13利率债各券种全年额度预测结果图表14预计2023年利率债净融资规模在101万亿资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测二利率债节奏预测或保持前置高峰在5-6月单月净融资12-16万亿一国债预计Q1净融资维持低位Q4有所放量单月高峰或在5000亿附近国债净融资的季节性较强2019年起地方债提前批开始发行对国债发行节奏产生扰动由于上半年国债往往让位地方债发行国债供给高峰通常出现在下半年2023年这一特征或延续故可用2019-2022年剔除2021年地方债后置发行特征明显国债月净融资平均进度来预估2023年情况证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券分析图表15国债净融资季节性较强高峰通常在下半年图表162021年国债净融资进度整体后置予以剔除资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券注纵坐标以国债单月净融资全年净融资表示注纵坐标以国债累计净融资全年净融资表示预计2023年国债一季度净融资维持低位二三季度较为均衡四季度有所放量根据季节性规律且考虑地方债提前批额度已经提前下达预计2023年国债一季度净融资或仍在0附近二三季度单月净融资或维持在2000-4000亿整体较为均衡四季度净融资有所放量11-12月单月净融资或在4000-5000亿附近图表172023年国债供给节奏预测月度图表182023年国债供给节奏预测季度资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测二地方债预计高峰在Q1和5-6月单月净融资高点可能在7000亿-9000亿预计2023年地方债仍维持前置发行节奏目前我国经济需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大存在尽快形成实物工作量的政策诉求前期监管组织地方申报2023年专项债项目规模按2023年提前批额度的3倍准备项目储备较为充裕预计2023年地方债前置发行的特征延续中性情景下再融资债券发行不影响净融资2019年提前批额度制度执行后地方债年内通常存在2-3波发行高峰可用2019-2022年2021年地方债后置发行特征明显予以剔除新增债券月发行进度预估2023年地方债净融资节奏证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券分析图表19提前批制度执行后地方债存在2-3波发行高峰图表202021年地方债发行进度整体后置予以剔除资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券注纵坐标以地方新增债券单月发行规模全年发行规模表示注纵坐标以地方新增债券累计发行规模全年发行规模表示预计2023年地方债供给高峰可能在Q1以及5-6月单月净融资高点或在7000亿-9000亿下半年供给压力不大但要密切关注监管对发行时点的安排预计地方债供给的第一高峰在一季度单月净融资或维持在4000-7000亿附近第二高峰在5月-6月单月净融资高点可能上行至7000-9000亿附近下半年单月净融资规模或多处于2000-3000亿附近供给压力有限此外要密切关注监管对发行时点的安排若稳增长压力超预期不排除发行时点提前地方债集中发行的可能图表212023年地方债供给节奏预测月度图表222023年地方债供给节奏预测季度资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测注根据春节因素和地方债发行计划对12月节奏进行调整三政金债预计净融资节奏均匀单月高峰或在6-7月高点或在4000亿附近政金债发行规模前高后低的季节性规律较强回顾历史历年政金债发行进度较为类似主要源于政策性银行对政金债的发行安排季节性规律较强发行规模呈现前高后低的特征2023年或继续保持这一趋势证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10债券分析图表23历年政金债发行进度较为类似图表24政金债发行前高后低的季节性规律较强资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券注纵坐标以政金债累计发行规模全年发行规模表示注纵坐标以政金债单月发行规模全年发行规模表示预计2023年政金债净融资节奏较为均匀单月高峰或在6-7月以2020-2022年政金债单月发行规模全年发行规模的平均值来估计2023年情况预计全年政金债净融资节奏较为均匀单月高峰或在6-7月净融资高点或在4000亿附近季度净融资规模或呈逐步上行趋势图表252023年政金债供给节奏预测月度图表262023年政金债供给节奏预测季度资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测四利率债高峰或在5-6月单月净融资高点或在12-16万亿附近预计2023年利率债净融资高峰或在5-6月供给节奏的前置特征或继续维持综合上文对国债地方债和政金债供给节奏的测算结果一季度地方债提前批额度下达后或迎来首个供给高峰但国债净融资处于低位利率债整体供给压力有限二季度地方债全年额度下达叠加国债净融资处于均衡水平预计利率债将出现供给高峰5-6月利率债净融资或维持在12-16万亿下半年预计地方债逐步进入发行淡季利率债供给压力或也伴随缓解证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11债券分析图表272023年利率债供给节奏预测月度图表282023年利率债供给节奏预测季度资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测三2023年关注重点新增专项债的再融资安排地方债投向出现新变化一新增专项债的再融资安排或对地方债供给形成超预期扰动新增专项债到期优先安排政府性基金和专项收入进行偿还发行再融资债券进行续作存在条件约束根据楚雄州财政局披露的2022年再融资债券申报要求新增专项债券到期后原则上由地方政府安排政府性基金收入专项收入偿还债券与项目期限不匹配的允许在同一项目周期内发行再融资债券进行接续而置换债新增一般债再融资一般债等券种原则上可通过发行再融资债券进行续作仅在续作规模上有所限制图表292022年再融资债券申报要求类型具体规定对新预算法实施后2015年1月1日发行的新增专项债券到期后原则上由地方政府安排政府性基金收入专新增专项债项收入偿还债券与项目期限不匹配的允许在同一项目周期内按照到期本金规模发行再融资债券对置换存量政府债务即经全国人大常委会批准清理甄别认定的截至2014年末存量政府债务发行的地方政置换债和新增一般债府债券以及新预算法施行后发行的新增一般债券原则上允许地方政府按到期本金规模发行再融资债券发行规模应小于到期债券本金规模分年逐步缩减对新预算法施行后发行的再融资债券穿透至发行再融资债券前首次发行的债券性质根据首次发行的债券类型再融资债参照上述两条原则发行资料来源楚雄州财政局华创证券整理2023年新增专项债的到期规模创下历史高峰安排仍存不确定性或对地方债供给形成超预期扰动2023年新增专项债到期规模为9200亿创下历史高峰对地方政府性基金和专项收入提出挑战经历疫后多年地方财力显著受挫专项债是否能如期实现收益与融资自平衡仍有待验证2022年数据显示普通再融资债券发行超过非新增专项债到期的规模达1400亿元说明部分地方政府已采用再融资债券对新增专项债到期进行续作在上文86接续比的中性假设下2023年再融资债券续作新增专项债规模或增长至4200亿附近但实际安排仍存不确定性若地方财力压力较大可能导致再融资债券超预期发行带动地方债供给增加若经济修复情况较好地方政府更多采用政府性基金和专项收入偿还新增专项债到期本金可能会导致地方债供给不及预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12债券分析图表302023年新增专项债到期规模为9200亿图表312022年再融资债券对新增专项债进行续作资料来源Wind华创证券预测资料来源Wind华创证券预测二地方债投向出现新变化基建仍是主要发力方向政策层强调2023年将适量扩大专项债券资金投向领域和用作资本金范围1重点投向领域新增2项在原9大领域6个与基建相关的基础上新增新型基础设施领域能源领域中新增新能源微电网大型风电光伏基地抽水蓄能电站新能源汽车充电桩等新能源项目2用作重大项目资本金领域新增3项新能源项目煤炭储备设施国家级产业园区基础设施图表322023年新增专项债券项目资金需求申报要求与2022年的对比分项申报2022年新增专项债券项目资金需求申报2023年新增专项债券项目资金需求发文主体财政部发改委发改委本次申报项目的2023年专项债券需求规模按照提前下达2023年用于项目建设的专项债券分配本地区额度的3倍左右25-35倍把握允许此前筛选未通过的项目完善相关条件后再次报送继续支持2022年专项债券准备项目清单中的项目对于政策性开发性金融工具项目中因额申报要求--度限制无法获得支持的项目符合专项债券项目条件的可申请报送申报项目必须符合投向领域有关规定应当属于政府主导经济社会效益明显早晚要干的投资项目必须成熟可行2023年能够开工建设并形成实物工作量必须满足项目收益和风险管理要求九大领域交通基础设施能源农林水利生态重点投向环保社会事业城乡冷链等物流基础设施含粮将新型基础设施新能源项目纳入专项债券重点支持范围领域食仓储物流设施市政和产业园区基础设施国家重大战略项目保障性安居工程等领域用作重大十大领域铁路收费公路干线机场内河航电项目资本枢纽和港口城市停车场天然气管网和储气设增加新能源项目煤炭储备设施国家级产业园区基础设施3项金领域施城乡电网水利城镇污水垃圾处理供水强化审核把关严格落实属地管理责任结合审计加强项目前期工作确保尽快开工建设确保专项债券发行后及时投入督查和日常核查发现问题强化储备项目合规性项目建设尽快形成实物工作量成熟度和融资方案的审核把关做好高质量项目储强化项目审核把关切实防范风险各地发改部门要按照专项债券投向项目审核备工作领域及其禁止类项目清单可用作项目资本金的行业项目前期工作等方切实防范风险项目储备要充分考虑各地区财力面要求强化申报项目审核把关处理好稳增长和防风险的关系加强对和债务风险水平加强对高风险地区项目审核把项目收益能力的把关严禁脱离实际超出政府投资能力包装项目严格证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13债券分析关避免高风险地区持续累积风险防范新增地方政府债务风险要提高项目质量确保通过我委筛选的项目专项债券需求超出本地区专项债券额度一定比例我委将对申报项目数量不符合要求的和项目质量较低致通过率低的地方进行通报省级财政发展改革部门要分别于10月15日11报送时点月20日前按要求通过地方政府债务信息系统国各地方于11月25日前将正式申报项目文件报送国家发展改革委家重大建设项目库报送财政部国家发展改革委资料来源发改委财政部华创证券基建仍是重点发力方向专项债的投资拉动力或有增强12023年专项债投向基建领域的占比或进一步提高2022年1-11月根据财政部数据新增专项债投向市政和产业园区基础设施交通基础设施能源基础设施城乡冷链物流基础设施农林水利生态环保共六大类为广义基建领域的规模为260万亿占新增专项债的比重达到6452023年在新基建和新能源项目加入后专项债投向基建领域的占比或进一步提高2专项债对投资的杠杆撬动有望增强用作重大项目资本金领域扩容一定程度降低专项债用作重大项目资本金的门槛有利于缓解前期专项债用作重大项目资金比例偏低的问题优化专项债对基建投资的带动作用图表332022年1-11月新增专项债投向图表34专项债券作项目资本金占比常年在10以下资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券三超长债欠配格局或延续2023年超长债欠配格局或延续1需求端伴随疫情和车险综改对保费收入带来的冲击渐退2022年以来保险资金运用余额同比增速重回增长势头2023年或延续这一趋势叠加个人养老金新政落地带动长线资金入市预计对超长债形成增量配置需求2供给端地方债一般债发行期限仍受监管限制专项债期限需要跟项目匹配因此地方主动拉长债券期限受到刚性约束制约超长期地方债供给的增长空间超长期国债偏小的单券规模和较低的发行频率限制体现国债对拉长期限的克制超长期铁道债受到额度限制超长期政金债存量规模偏小整体而言2023年超长债供给增量或相对有限超长债欠配格局或延续证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14债券分析图表352022年保险资金运用余额增速重回增长势头图表36地方一般债发行期限仍受限资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券继续关注超长期品种的投资机会我们在报告超长债配置为本交易渐长中构建了分析超长债利差走势的量化模型发现超长债供需缺口决定国债30Y-10Y利差中枢当超长债的需求增加时期限利差面临压缩机会欠配格局下超长债收益率也会受到一定保护图表37超长债供需缺口供给-需求决定国债30Y-10Y利差中枢资料来源Wind华创证券预测后续来看1地方债提前批额度下达后或在一季度放量发行但在年初较强的配置力量和央行偏稳的操作下预计供给压力不会对收益率产生趋势性影响2超长债欠配格局或延续配置盘可积极关注比价较优的超长债品种交易盘可关注当前的开门红机会3两会后地方债全年额度下达叠加国债净融资处于均衡水平5-6月或迎来利率债供给高峰从规模上看供给压力可控但需持续关注发行扎堆的可能和专项债再融资方式带来预期外的扰动4地方债投向扩容进一步加码支持基建且利于缓解资本金比例偏低的问题对投资拉动力或有增强关注宽信用预期对债市的扰动四风险提示地方债发行大幅放量宽信用扰动超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15债券分析固定收益组团队介绍组长首席分析师周冠南中央财经大学经济学硕士曾任职于中信银行2015年加入华创证券研究所信用研究主管高级分析师杜渐美国福德汉姆大学金融学硕士CFA曾任职于联合信用评级有限公司2019年加入华创证券研究所高级分析师梁伟超北京外国语大学经济学硕士曾任职于中邮证券2018年加入华创证券研究所分析师张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士曾任职于和君资本联合信用评级有限公司2020年加入华创证券研究所分析师靳晓航中央财经大学会计硕士2020年加入华创证券研究所分析师许洪波中央财经大学金融硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员赵浩言美国华盛顿大学经济学心理学双学士2020年加入华创证券研究所助理研究员葛莉江上海财经大学数量经济学硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员宋琦中央财经大学国际商务硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员刘珈言上海财经大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员郝少桦中央财经大学会计硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员董含星中国地质大学应用经济学硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16债券分析华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销售助理075582756805wangzhuoweihcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17债券分析华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18