公司布局持续深化，发行转债稳步扩产
　　大元转债正股为大元泵业，主营产品包括民用水泵、工业水泵等。2022年前三季度，公司营收11.70亿元，同比+8.78%；归母净利润为1.7亿元，同比+49.73%。销售毛利率为27.83%，同比+1.78pct；销售净利率为14.50%，同比+3.97pct。从单季度情况看，2022Q3公司实现营收4.94亿元，同比+22.24%，环比+18.18%；实现归母净利润0.70亿元，同比+76.43%，环比-4.11%；销售毛利率为28.35%，环比-0.5pct；销售净利率为14.25%，环比-3.17pct。
　　三季度原材料价格回落，公司成本有所修复。根据公司公告，产品的直接材料占成本比重在80%以上，主要原材料包括漆包线、铸铁件、铸铝件和硅钢等，其中漆包线成本中铜的成本占80%以上。2021年以来铜、铝价和铁矿石价格大幅上涨，截至2022H1，铜价均价仍保持在7.1万元/吨的高位，铝均价2.14万元/吨，铁矿石价格指数平均为501.11，压缩了泵产品的利润空间。下半年价格均有所回落，铜H2均价为6.3万元/吨，环比H1下降11.3%，同比下降10.02%；铝H2均价1.86万元/吨，环比H1下降13.21%，同比下降8.46%；铁矿石价格指数H2平均为374.36，环比H1下降25.29%，同比下降25.91%，下半年公司成本压力得到缓解。
　　公司重视科研开发工作，逐步拓展中高端产品。截至2022H1，公司及控股子公司共拥有363项专利。公司的液冷泵业务板块主要产品为运用在氢能源汽车燃料电池及运用在锂电汽车动力电池的液冷泵，公司的工业屏蔽泵业务板块也涉及运用在风电领域的产品。
　　公司稳步扩张传统产品的产能，本次发行可转债拟募集资金4.5亿元，4.2亿元拟用于年产300万台高效节能水泵扩能项目，项目建成后，将主要生产高效节能水泵相关产品，形成125万台小型潜水电泵、175万台陆上泵的生产能力，这将有助于公司加快智能化转型、调整优化产品结构、发展高端特色产品以及提升公司竞争力。
　　条款及定价分析
　　大元泵业于2022年12月30日发布公告，大元转债将于2023年1月4日上市。大元转债发行规模4.5亿元，债项评级AA-，根据12月30日中债同等级企业债到期收益率6.6500%测算，债底约为83.23元，大元转债平价为83.22元，保护性尚可。条款方面，三大条款中规中矩。
　　根据2022年12月30日大元泵业收盘价测算转债平价为83.22元，参考目前行业相同、评级相同的隆华转债（转股溢价率31%）与精测转债（转股溢价率26.1%），对于12月30日平价，大元转债上市价格预计在104.02元至108.18元之间。大元转债债底保护尚可，正股大元泵业是是全球知名品牌民用水泵提供商，同时也是国内屏蔽泵行业的高新技术企业及领军企业，本次募集项目有利于扩大公司产能，加快智能制造进程，满足水泵行业不断扩大的市场需求，提升公司竞争力。
　　风险提示：
　　上游原材料涨价、行业竞争加剧、疫情扰动等。
　　

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券日报2023年01月03日债券日报产能扩张稳步推进拓展中高端领域大元转债上市定价分析公司布局持续深化发行转债稳步扩产华创证券研究所大元转债正股为大元泵业主营产品包括民用水泵工业水泵等2022年前三季度公司营收1170亿元同比878归母净利润为17亿元同比证券分析师周冠南4973销售毛利率为2783同比178pct销售净利率为1450同比电话010-66500886397pct从单季度情况看2022Q3公司实现营收494亿元同比2224邮箱zhouguannanhcyjscom环比1818实现归母净利润070亿元同比7643环比-411销售执业编号S0360517090002毛利率为2835环比-05pct销售净利率为1425环比-317pct三季度原材料价格回落公司成本有所修复根据公司公告产品的直接材料相关研究报告占成本比重在80以上主要原材料包括漆包线铸铁件铸铝件和硅钢等华创固收景气砸坑见底回填可期其中漆包线成本中铜的成本占80以上2021年以来铜铝价和铁矿石价格12月制造业PMI点评大幅上涨截至2022H1铜价均价仍保持在71万元吨的高位铝均价2142022-12-31万元吨铁矿石价格指数平均为50111压缩了泵产品的利润空间下半年价华创固收新十条落地两周出行消费表格均有所回落铜H2均价为63万元吨环比H1下降113同比下降现如何1002铝H2均价186万元吨环比H1下降1321同比下降8462022-12-27华创固收赎回潮中广义基金抛债银行保险铁矿石价格指数H2平均为37436环比H1下降2529同比下降2591承接11月债券托管量点评下半年公司成本压力得到缓解2022-12-23公司重视科研开发工作逐步拓展中高端产品截至2022H1公司及控股子华创固收汽车零部件优质企业发行转债加大差速器产能布局豪能转债上市定价分析公司共拥有363项专利公司的液冷泵业务板块主要产品为运用在氢能源汽2022-12-22车燃料电池及运用在锂电汽车动力电池的液冷泵公司的工业屏蔽泵业务板块华创固收光伏胶膜龙头发行转债布局电子也涉及运用在风电领域的产品材料领域福22转债上市定价分析公司稳步扩张传统产品的产能本次发行可转债拟募集资金45亿元42亿2022-12-22元拟用于年产300万台高效节能水泵扩能项目项目建成后将主要生产高效节能水泵相关产品形成125万台小型潜水电泵175万台陆上泵的生产能力这将有助于公司加快智能化转型调整优化产品结构发展高端特色产品以及提升公司竞争力条款及定价分析大元泵业于2022年12月30日发布公告大元转债将于2023年1月4日上市大元转债发行规模45亿元债项评级AA-根据12月30日中债同等级企业债到期收益率66500测算债底约为8323元大元转债平价为8322元保护性尚可条款方面三大条款中规中矩根据2022年12月30日大元泵业收盘价测算转债平价为8322元参考目前行业相同评级相同的隆华转债转股溢价率31与精测转债转股溢价率261对于12月30日平价大元转债上市价格预计在10402元至10818元之间大元转债债底保护尚可正股大元泵业是是全球知名品牌民用水泵提供商同时也是国内屏蔽泵行业的高新技术企业及领军企业本次募集项目有利于扩大公司产能加快智能制造进程满足水泵行业不断扩大的市场需求提升公司竞争力风险提示上游原材料涨价行业竞争加剧疫情扰动等证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载债券日报目录一大元泵业立足水泵主业产能稳步扩张412022Q3营收改善明显原材料价格回落42产品应用广阔逐步向中高端领域拓展63发行转债募资拓业务扩产能7二大元转债转债条款及上市定价分析81发行规模一般摊薄比例尚可82债底约8323元附近平价约8322元8三风险提示10证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券日报图表目录图表1公司主营业务构成按产品4图表2公司主营业务毛利率情况4图表3公司业绩表现5图表4公司销售毛利率销售净利率及期间费用率5图表5主要原材料采购均价元吨5图表6铜铝及铁矿石价格走势情况元吨5图表7井用潜水电泵产销情况6图表8陆上泵产销情况6图表9小型潜水电泵产销情况6图表10化工屏蔽泵产销情况6图表11空调制冷屏蔽泵产销情况6图表12热水循环屏蔽泵产销情况6图表13全国中央空调市场规模及增速7图表14空气源热泵出口额亿美元7图表15国内可比公司研发费用情况亿元7图表16国内可比公司研发费用率情况7图表17募投项目8图表18条款信息9图表19转债价格相对正股价格敏感性分析9图表20大元泵业PE-band10图表21大元泵业PB-band10证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券日报一大元泵业立足水泵主业产能稳步扩张12022Q3营收改善明显原材料价格回落大元转债正股为大元泵业公司所属行业为机械制造业中的通用设备制造业主要从事民用水泵与屏蔽泵的研发生产和销售是拥有数十年品牌历史的全球知名品牌民用水泵提供商同时也是国内屏蔽泵行业的高新技术企业及领军企业公司产品主要分为两大类一类是以小型潜水电泵井用潜水电泵陆上泵等产品为代表的民用水泵该类产品被广泛应用于农林畜牧企业生产与居民生活等领域主要由母公司负责整体运营另一类是以家庭用屏蔽泵工业用屏蔽泵等产品为代表的屏蔽泵应用领域主要包括家庭场景下的水循环化工制冷新能源汽车半导体等方面报告期该类产品主要由子公司负责整体运营按产品划分公司营收占比最高的主营业务为热水循环屏蔽泵2022H1占比为4132小型潜水电泵井用潜水电泵陆上泵和化工屏蔽泵次之空调制冷屏蔽泵占比最小自2017至2022H1化工屏蔽泵占比从282提升至903热水循环屏蔽泵占比则由于核心客户需求的变化而从5121下滑至4244图表1公司主营业务构成按产品图表2公司主营业务毛利率情况10050908040703060502040301020010201720182019202020212022Q1-Q30201720182019202020212022H1综合毛利率井用潜水电泵陆上泵热水循环屏蔽泵小型潜水电泵井用潜水电泵小型潜水电泵化工屏蔽泵空调制冷屏蔽泵陆上泵化工屏蔽泵空调制冷屏蔽泵热水循环屏蔽泵资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券三季度营收改善明显2022年前三季度公司营收1170亿元同比878归母净利润为17亿元同比4973超过去年全年水平主要原因是本期屏蔽泵产品销量增加期间费用减少销售毛利率为2783同比178pct销售净利率为1450同比397pct销售期间费用率为1113同比-2842021年以来铜硅钢不锈钢等的价格上涨较快公司毛利率存在一定下滑2022三季度在产品结构改善和原材料价格回落下毛利率提升从单季度情况看2022Q3公司实现营收494亿元同比2224环比1818实现归母净利润070亿元同比7643环比-411销售毛利率为2835环比-05pct销售净利率为1425环比-317pct销售费用率方面销售费用主要由职工薪酬质量技术维护费产品质量保证费用广告宣传费及差旅费等构成2020年执行新收入准则与合同履约成本有关的运输费计入营业成本同时差旅费业务招待费展览费下降2022年前三季度由于国内疫情封控公司质量技术维护费广告费和差旅费等费用均大幅下降证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券日报图表3公司业绩表现图表4公司销售毛利率销售净利率及期间费用率16604014354012302510208206015410-20250-400201720182019202020212022Q1-Q3201720182019202020212022Q1-Q3营业收入亿元归母净利润营收同比归母同比销售毛利率销售净利率销售期间费用率资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券三季度原材料价格回落公司成本有所修复根据公司公告产品的直接材料占成本比重在80以上公司所处泵行业的上游行业主要是漆包线与电缆线铸铁件铸铝件不锈钢铸件硅钢塑料和标准件等制造加工业其中漆包线铸铁件铸铝件和硅钢是用量较大的原材料其中漆包线成本中铜的成本占80以上其价格的波动对生产成本的影响较大但2021年以来铜价铁矿石价格铝价和钢材价格大幅上涨截至2022H1铜价均价仍保持在71万元吨的高位铝均价214万元吨铁矿石价格指数平均为50111压缩了泵产品的利润空间下半年价格均有所回落铜H2均价为63万元吨环比H1下降113同比下降1002铝H2均价186万元吨环比H1下降1321同比下降846铁矿石价格指数H2平均为37436环比H1下降2529同比下降2591下半年公司成本压力得到缓解图表5主要原材料采购均价元吨图表6铜铝及铁矿石价格走势情况元吨9900800008800770060000660055004000044003300200002200110002019202020212022H100铸铁件元吨漆包线元吨硅钢片元吨2020-01-022020-07-022021-01-022021-07-022022-01-022022-07-02不锈钢元吨铸铝件元吨铜件元吨长江有色市场铜1万万元吨长江有色市场铝A00万元吨中国铁矿石价格指数CIOPI右资料来源公司公告华创证券资料来源WIND华创证券2022H1公司热水循环屏蔽泵产品的产量最高达到1736万台销量为15464万台产销率达8908年产120万台农用水泵技术改造项目于2021年底达到预定可使用状态井用潜水电泵产能提升明显导致其产能利用率有很大程度的下降2022年1-6月受春节假期和新冠疫情对于物流的影响各主要产品的产能利用率略有下降证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券日报图表7井用潜水电泵产销情况图表8陆上泵产销情况450000110800000110400000700000100100350000600000300000909050000025000080400000802000003000001500007070100000200000606050000100000050050201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1产量台销量台产销率产量台销量台产销率资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券图表9小型潜水电泵产销情况图表10化工屏蔽泵产销情况80000010560001407000005000120600000100100400050000080400000953000603000002000200000904010000010002008500201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1产量台销量台产销率产量台销量台产销率资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券图表11空调制冷屏蔽泵产销情况图表12热水循环屏蔽泵产销情况8000120450000010470004000000100100600035000008030000009650002500000400060922000000300040150000088200010000002084100050000000080201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1产量台销量台产销率产量台销量台产销率资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券2产品应用广阔逐步向中高端领域拓展大元泵业主营产品屏蔽泵是中央空调设备燃气壁挂炉和燃气热水器的核心零部件被用于制冷介质的循环过程国内利好方面全国中央空调市场规模自2016年744亿元增长至2021年的1232亿元保持稳定增长的态势2017年京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案推动北方地区冬季清洁能源取暖空气源热泵销量大增BSRIA数据显示空气源热泵含水机和热风机市场规模已从2014年的130万台增长至2019年的250万台左右年均复合增速达145海外利好方面2022年初以来在证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券日报俄乌冲突背景下欧洲陷入能源危机供暖需求旺盛同时欧盟委员会发布能源网数字化计划要求在未来5年内新增安装热泵1000万台欧洲空气源采暖热泵市场需求旺盛提升中国热泵出口行业景气度2021年中国空气源热泵出口额为807亿美元同比增长102762022年1-8月累计出口额达到813亿美元超过去年全年水平图表13全国中央空调市场规模及增速图表14空气源热泵出口额亿美元1400031012000120002581000010000280008000156600060001440004000052200020000-005000020162017201820192020202120182019202020212022M1-8全国中央空调市场规模亿元同比增长率右轴空气源热泵出口额亿美元同比增长率右轴资料来源choice华创证券资料来源choice华创证券公司重视科研开发工作逐步拓展高端产品截至2022H1公司及控股子公司共拥有363项专利其中发明专利31项实用新型专利255项外观专利77项公司在民用水泵领域技术成熟拥有完全自主知识产权的核心技术公司不仅掌握了防漏电缆接线密封泵轴的机械密封智能自吸泵等重要的水泵技术专利还通过自主创新研发出自动井泵高扬程潜水泵等贴合市场需求的新型产品同时子公司合肥新沪是我国屏蔽泵行业内的领军企业掌握有输送易气化介质的内部加压型多级屏蔽泵具有自动排气装置的壁挂炉用屏蔽电泵等多项发明及实用新型专利同行业内可比公司相比公司研发费用较高2018年至2022年前三季度公司研发费用呈上升趋势其营收占比相对稳定在4的水平小幅波动公司的液冷泵业务板块主要产品为运用在氢能源汽车燃料电池及运用在锂电汽车动力电池的液冷泵公司的工业屏蔽泵业务板块也涉及运用在风电领域的产品图表15国内可比公司研发费用情况亿元图表16国内可比公司研发费用率情况18大元泵业新界泵业凌霄泵业泰福泵业50016144001230012000806100040000220182019202020212022Q1-Q30大元泵业新界泵业凌霄泵业泰福泵业20182019202020212022Q1-Q3资料来源WIND华创证券资料来源WIND华创证券3发行转债募资拓业务扩产能公司稳步扩张传统产品的产能本次发行可转债拟募集资金45亿元42亿元拟用于年产300万台高效节能水泵扩能项目项目预计总投入金额为103亿元03亿元拟证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券日报用于补充流动资金年产300万台高效节能水泵扩能项目项目建设期3年投产期为3年年产300万台高效节能水泵扩能项目建成后将主要生产高效节能水泵相关产品形成125万台小型潜水电泵175万台陆上泵的生产能力这将有助于公司加快智能化转型调整优化产品结构发展高端特色产品以及提升公司竞争力图表17募投项目项目名称项目总投资拟投入募集资金年产400万台民用水泵技改项目及年产300万台100亿元42亿元高效节能水泵项目其中年产400万台民用水泵技改项目52亿元-其中年产300万台高效节能水泵扩能项目48亿元42亿元补充流动资金03亿元03亿元合计103亿元45亿元资料来源公司公告华创证券二大元转债转债条款及上市定价分析1发行规模一般摊薄比例尚可大元泵业于2022年12月30日发布公告大元转债将于2023年1月4日上市大元转债发行规模45亿元债项评级AA-根据12月30日中债同等级企业债到期收益率66500测算债底约为8323元大元转债平价为8322元保护性一般条款方面三大条款中规中矩参考目前行业相同评级相同的隆华转债转股溢价率2812与昌红转债转股溢价率5291预计大元转债上市首日转股溢价率预计在45-50区间对于12月30日平价大元转债上市价格预计在10402元至10818元之间大元转债本次发行方式上设置原股东优先配售网上发行两种方式大元转债发行规模为45亿元初始转股价为2318元股目前公司总股本167亿股本次发行摊薄比例在1043左右根据上交所提供的网上优先配售数据最终向发行人原股东优先配售的大元转债为390967000元396967手占本次发行总量的8688向一般社会公众投资者发行的大元转债为57996手即57996000元占本次发行总量的1289网上中签率为0010012债底约8323元附近平价约8322元截至2022年12月30日大元转债债底约为8323元保护性一般大元转债期限为6年债项评级为AA-票面利率为第一年040第二年060第三年100第四年150第五年250第六年300到期赎回价格为票面面值的115含最后一期利息按照2022年12月30日中债6年期AA-企业债到期收益率66500作为贴现率估算大元转债债底价值约为8323元保护性尚可初始转股价为2318元股本次发行的可转债转股期自本次可转债发行结束之日2022年12月9日T4日起满6个月后的第一个交易日2023年6月9日起至可转债到期日2028年12月4日止按照2022年12月30日收盘价1929元进行计算12月30日平价为8322元三大条款中规中矩本次转债有条件下修条款为153085有条件赎回条款为1530130转股期内到期赎回价格为115元回售条款为303070证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券日报图表18条款信息转债名称大元转债发行规模亿元45期限年6票面利率第一年040第二年060第三年100第四年150第五年250第六年300初始转股价元股2318信用等级AA-特别向下修正条款153085回售条款303070赎回条款1530130到期赎回价格115元债底12月30日收盘价8323平价12月30日收盘价8322资料来源公司公告华创证券根据2022年12月30日大元泵业收盘价测算转债平价为8322元参考目前行业相同评级相同的隆华转债转股溢价率31与精测转债转股溢价率261预计大元转债上市首日转股溢价率预计在25-30区间对于12月30日平价大元转债上市价格预计在10402元至10818元根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算结果如下图所示大元转债债底保护尚可正股大元泵业是是全球知名品牌民用水泵提供商同时也是国内屏蔽泵行业的高新技术企业及领军企业本次募集项目有利于扩大公司产能加快智能制造进程满足水泵行业不断扩大的市场需求提升公司竞争力图表19转债价格相对正股价格敏感性分析股价变动2023252730323517559087931594669618984599961022318139387962297789935101691032610560187196879929100901025210494106551089719299986102361040210569108181098511234198710286105431071410886111431131411572204510585108501102611203114671164411909210310885111571133811520117921197312246资料来源WIND华创证券测算根据WIND数据大元转债目前PETTM约为16倍处于近3年来波动区间中枢位置证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券日报图表20大元泵业PE-band图表21大元泵业PB-band资料来源WIND华创证券资料来源WIND华创证券三风险提示上游原材料涨价行业竞争加剧疫情扰动等证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10债券日报固定收益组团队介绍组长首席分析师周冠南中央财经大学经济学硕士曾任职于中信银行2015年加入华创证券研究所信用研究主管高级分析师杜渐美国福德汉姆大学金融学硕士CFA曾任职于联合信用评级有限公司2019年加入华创证券研究所高级分析师梁伟超北京外国语大学经济学硕士曾任职于中邮证券2018年加入华创证券研究所分析师张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士曾任职于和君资本联合信用评级有限公司2020年加入华创证券研究所分析师靳晓航中央财经大学会计硕士2020年加入华创证券研究所分析师许洪波中央财经大学金融硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员赵浩言美国华盛顿大学经济学心理学双学士2020年加入华创证券研究所助理研究员葛莉江上海财经大学数量经济学硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员宋琦中央财经大学国际商务硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员刘珈言上海财经大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员郝少桦中央财经大学会计硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员董含星中国地质大学应用经济学硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11债券日报华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销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