事件
　　福新转债（111012.SH）于2023年1月4日开始网上申购：总发行规模为4.29亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于新型环保预涂功能材料建设项目及补充流动资金。
　　当前债底估值为73.18元，YTM为3.37%。福新转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.40%、0.60%、1.20%、1.80%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率9.02%（2022-12-30）计算,纯债价值为73.18元，纯债对应的YTM为3.37%，债底保护一般。
　　当前转换平价为95.29元，平价溢价率为4.94%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年07月10日至2029年01月03日。初始转股价14.02元/股，正股福莱新材12月30日的收盘价为13.36元，对应的转换平价为95.29元，平价溢价率为4.94%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为14.76%。下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价14.02元计算，转债发行4.29亿元对总股本稀释率为14.76%，对流通盘的稀释率为41.30%，对股本有一定的摊薄压力。
　　观点
　　我们预计福新转债上市首日价格在112.77~125.63元之间，我们预计中签率为0.0011%。综合可比标的以及实证结果，考虑到福新转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在112.77~125.63元之间。我们预计网上中签率为0.0011%，建议积极申购。
　　公司的主营业务为功能性涂布复合材料的研发、生产和销售,主要产品分为三大类：广告喷墨打印材料、标签标识印刷材料和电子级功能材料。公司始终致力于专业化品牌经营，注重良好的品牌形象打造。
　　2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为11.84%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为11.84%。2021年，公司实现营业收入17.15亿元，同比增加35.16%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2021年复合增速为10.93%。2021年实现归母净利润1.27亿元，同比增加5.92%。
　　公司营业收入主要来源于广告喷墨打印材料和标签标识印刷材料，营收结构稳定。2019-2021年公司营业收入分别为126,850.02万元、126,909.04万元和171,531.95万元，其中，公司主营业务收入占比均超过90%，营收结构稳定。
　　公司销售净利率和毛利率波动下行，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为7.68%、6.09%、8.10%、9.43%和7.45%，销售毛利率分别为23.39%、20.43%、21.30%、20.65%和17.25%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230103福新转债功能性涂布复合材料领域企业2023年01月03日关键词TableTag新需求新政策TableSummary事件证券分析师李勇执业证书S0600519040001福新转债111012SH于2023年1月4日开始网上申购总发行规模010-66573671为429亿元扣除发行费用后的募集资金净额用于新型环保预涂功能liyongdwzqcomcn材料建设项目及补充流动资金研究助理陈伯铭当前债底估值为7318元YTM为337福新转债存续期为6年中执业证书S0600121010016证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA票面面值为100元chenbmdwzqcomcn票面利率第一年至第六年分别为040060120180250300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息相关研究以年中债企业债到期收益率计算纯债价值6A9022022-12-30反脆弱何时适合持有转为7318元纯债对应的YTM为337债底保护一般债当前转换平价为元平价溢价率为转股期为自发行结束95294942023-01-03之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年07月10日至2029年01月03日初始转股价1402元股正股福莱新材12月PMI回落至阶段性低点货币30日的收盘价为1336元对应的转换平价为9529元平价溢价率为政策例会释放积极信息4942023-01-02转债条款中规中矩总股本稀释率为1476下修条款为153080有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩按初始转股价1402元计算转债发行429亿元对总股本稀释率为1476对流通盘的稀释率为4130对股本有一定的摊薄压力观点我们预计福新转债上市首日价格在1127712563元之间我们预计中签率为00011综合可比标的以及实证结果考虑到福新转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在25左右对应的上市价格在1127712563元之间我们预计网上中签率为00011建议积极申购公司的主营业务为功能性涂布复合材料的研发生产和销售主要产品分为三大类广告喷墨打印材料标签标识印刷材料和电子级功能材料公司始终致力于专业化品牌经营注重良好的品牌形象打造2017年以来公司营收稳步增长2017-2021年复合增速为1184自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率V型波动2017-2021年复合增速为11842021年公司实现营业收入1715亿元同比增加3516与此同时归母净利润也不断浮动2017-2021年复合增速为10932021年实现归母净利润127亿元同比增加592公司营业收入主要来源于广告喷墨打印材料和标签标识印刷材料营收结构稳定2019-2021年公司营业收入分别为12685002万元12690904万元和17153195万元其中公司主营业务收入占比均超过90营收结构稳定公司销售净利率和毛利率波动下行销售费用率下降财务费用率和管理费用率下降2017-2021年公司销售净利率分别为768609810943和745销售毛利率分别为2339204321302065和1725风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评内容目录1转债基本信息42投资申购建议53正股基本面分析731财务数据分析732公司亮点94风险提示11212东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图表目录图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元7图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元7图32019-2021年营业收入构成8图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平9图52017-2022Q1-3销售费用率水平9图62017-2022Q1-3财务费用率水平9图72017-2022Q1-3管理费用率水平9图82013-2022年中国户外实体广告收入总额亿美元10图92016-2021年中国标签印刷市场产值亿元10表1转债发行认购时间表4表2福新转债基本条款4表3募集资金用途单位万元5表4债性和股性指标5表5相对价值法预测福新转债上市价格单位元6表62018以来国家出台的支持功能性涂布复合材料行业发展的产业政策11312东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评1转债基本信息表1转债发行认购时间表时间日期发行安排1刊登募集说明书及其摘要发行公告网T-22022-12-30上路演公告T-12023-01-031网上路演2原股东优先配售股权登记日1发行首日2刊登可转债发行提示性公告T2023-01-043原股东优先配售认购日缴付足额资金4网上申购无需缴付申购资金5确定网上申购摇号中签率1刊登网上中签率及优先配售结果公告T12023-01-052根据中签率进行网上申购的摇号抽签1刊登网上中签结果公告T22023-01-062网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款1保荐机构主承销商根据网上资金到账情T32023-01-09况确定最终配售结果和包销金额T42023-01-101刊登发行结果公告数据来源公司公告东吴证券研究所表2福新转债基本条款转债名称福新转债正股名称福莱新材转债代码111012SH正股代码605488SH发行规模429亿元正股行业基础化工-塑料-膜材料存续期2023年01月04日至2029年01月03日主体评级债项评级AA2023年07月10日至转股价1402元转股期2029年01月03日票面利率040060120180250300向下修正条款存续期1530801到期赎回到期后五个交易日内公司将以本次可转债票面面值的115含最后一赎回条款期利息全部赎回2提前赎回转股期内1530130含130未转股余额不足3000万元1有条件回售最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于转股价70回售条款2附加回售投资项目实施情况出现重大变化且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源公司公告东吴证券研究所412东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表3募集资金用途单位万元项目名称项目总投资拟投入募集资金新型环保预涂功能材料建设项目40184533116281补充流动资金11738991173899合计51923524290180数据来源募集说明书东吴证券研究所表4债性和股性指标债性指标数值股性指标数值纯债价值7318元转换平价以20221230收盘价9529元纯债溢价率以面值100计算3664平价溢价率以面值100计算494纯债到期收益率YTM337数据来源公司公告东吴证券研究所当前债底估值为7318元YTM为337福新转债存续期为6年中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA票面面值为100元票面利率第一年至第六年分别为040060120180250300公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年A中债企业债到期收益率9022022-12-30计算纯债价值为7318元纯债对应的YTM为337债底保护一般当前转换平价为9529元平价溢价率为494转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年07月10日至2029年01月03日初始转股价1402元股正股福莱新材12月30日的收盘价为1336元对应的转换平价为9529元平价溢价率为494转债条款中规中矩下修条款为153080有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩总股本稀释率为1476按初始转股价1402元计算转债发行429亿元对总股本稀释率为1476对流通盘的稀释率为4130对股本有一定的摊薄压力2投资申购建议我们预计福新转债上市首日价格在1127712563元之间按福莱新材2022年12月30日收盘价测算当前转换平价为9529元1参照平价评级和规模可比标的华锐转债转换平价8556元评级A发行规模400亿元山石转债转换平价8414元评级A发行规模267亿元阿拉转债转换平价8833元评级A发行规模387亿元12月30日转股溢价率分别为497056605303512东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评2参考近期上市的豪能转债上市日转换平价8138元宏图转债上市日转换平价8659元福22转债上市日转换平价9059元上市当日转股溢价率分别为3552359031273以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型解释变量为行业转股溢价率1评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率2前十大股东持股比例3和上市前一日中证转债成交额取对数4被解释变量为上市首日转股溢价率得出的最优模型为y89750221104201034344该模型常数项显著性水平为0001其余系数的显著性水平为01005005和0001基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型其中基础化工行业的转股溢价率为2563中债企业债到期收益为9022022年三季报显示福莱新材前十大股东持股比例为76842022年12月30日中证转债成交额为45488058052元取对数得2454因此可以计算出福新转债上市首日转股溢价率为2070综合可比标的以及实证结果考虑到福新转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在25左右对应的上市价格在1127712563元之间表5相对价值法预测福新转债上市价格单位元转股溢价率正股价20002200250028003000-512691086311044113161158811769-31296110921127711554118321201620221230收盘价13361143511626119121219712388313761177811974122691256312760514031200712207125071280713007数据来源Wind东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为7305福莱新材的前十大股东合计持股比例为768420220930股权较为集中假设前十大股东80参与优先配售其他股东中有50参与优先配售我们预计原股东优先配售比例为7305我们预计中签率为00011福新转债发行总额为429亿元我们预计原股东优先配售比例为7305剩余网上投资者可申购金额为116亿元福新转债仅设置网上发行近期发行的华亚转债评级A规模340亿元网上申购数约103086万户汇通转债评级AA-规模360亿元107887万户漱玉转债评级AA-规模8亿元108079万户我们预计福新转债网上有效申购户数为106351万户平均单户申购金额100万元我们预计网上中签率为00011612东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评3正股基本面分析31财务数据分析公司的主营业务为功能性涂布复合材料的研发生产和销售主要产品分为三大类广告喷墨打印材料标签标识印刷材料和电子级功能材料其中广告喷墨打印材料主要用于室内外实体广告宣传品打印标签标识印刷材料主要用于日化产品食品饮料电子产品的标签标识印刷电子级功能材料主要用于消费电子包括手机笔记本电脑平板电脑可穿戴设备等汽车电子领域以粘结固定各元器件或模块并起到保护导热导电绝缘抗静电标识等作用公司始终致力于专业化品牌经营注重良好的品牌形象打造经过十余年的市场开拓和品牌培育公司福莱森特喷绘耗材被认定为浙江名牌产品2015年公司被美国500强企业艾利集团授予亚太地区最佳创新供应商称号此外公司还先后荣获浙江省AA级守合同重信用企业当地诚信民营企业五星级企业十大创新型企业十大优秀企业工业经济发展贡献奖等荣誉在业内享有较高的知名度和美誉度2017年以来公司营收稳步增长2017-2021年复合增速为1184自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率V型波动2017-2021年复合增速为11842021年公司实现营业收入1715亿元同比增加3516与此同时归母净利润也不断浮动2017-2021年复合增速为10932021年实现归母净利润127亿元同比增加592公司营业收入呈上升趋势主要系公司主营业务收入逐年增加2021年公司收购烟台富利70股权烟台富利主要从事功能基膜业务功能基膜是公司的重要原材料收购烟台富利70股权有利于公司提高原材料自供比例同时拓展新的业务增长点图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元2040155018354016303014102012251010200815-10605-20104-3025-400000-50201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源公司年报Wind东吴证券研究所数据来源公司年报Wind东吴证券研究所712东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评公司营业收入主要来源于广告喷墨打印材料和标签标识印刷材料营收结构稳定2019-2021年公司营业收入分别为12685002万元12690904万元和17153195万元其中公司主营业务收入占比均超过90营收结构稳定公司其他业务收入主要是来料加工业务相关的加工费收入以及销售聚丙烯主料和母料的收入图32019-2021年营业收入构成1009080706050403020100201920202021广告喷墨打印材料标签标识印刷材料基膜电子级功能材料其他业务数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司销售净利率和毛利率波动下行销售费用率下降财务费用率和管理费用率下降2017-2021年公司销售净利率分别为768609810943和745销售毛利率分别为2339204321302065和1725公司毛利率的波动是收入结构销售价格调整原材料采购价格变化等叠加影响的结果2020年度公司毛利率较2019年下降主要由于2020年起公司执行新收入准则运费计入成本剔除此影响后公司毛利率2020年提高114个百分点主要原因有两个一是广告材料自身毛利率有所提升二是毛利率较高的标签业务规模和收入占比提高2021年度公司毛利率较2020年下降331其中原材料成本占收入的比例上涨2822021年公司主要原材料价格均经历了较大幅度的增长虽然公司产品销售价格也有所增长但未能完全对冲原材料上涨对毛利率的影响2022年Q1-3公司毛利率较2021年下降主要原因系受国内新冠疫情波动影响市场需求发生阶段性萎缩行业竞争态势更加激烈公司为提高市场占有率维护重要客户市场份额阶段性的推出以价换量的销售策略保证了销售收入的持续增长但同时也影响了公司的经营利润公司销售费用主要包括职工薪酬等2020年公司销售费用率有所下降主要是由于2020年1月1日起执行新收入准则运费计入营业成本公司的财务费用主要由利息支出和汇兑损益构成公司各812东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评期末借款余额的变动与对应年度的利息支出变动基本一致2020年2021年受人民币升值影响公司汇兑损失金额较大2022年上半年受人民币贬值影响公司汇兑收益金额较大2019年以来公司持续提高经营管理效率管理费用率持续下降图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平图52017-2022Q1-3销售费用率水平30525420153102510201720182019202020212022Q1-30销售净利率销售毛利率201720182019202020212022Q1-3行业平均净利率行业平均毛利率销售费用率行业平均销售费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图62017-2022Q1-3财务费用率水平图72017-2022Q1-3管理费用率水平3108261402-10201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所注图4-7中的行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值得到相应的费用率而不是单个公司的相应费用率的加权平均这种计算方法在行业集中度比较高的时候可能会突出主营收入较大的公司的影响弱化主营收入较小的公司的影响32公司亮点户外实体广告行业是喷墨打印最重要的应用领域之一市场前景广阔对于使用者而言喷墨打印产品便于分割拼接托运户外安装简单具备耐候性抗拉伸性以及抗撕破性等优异的产品性能对于广告宣传品制作商而言喷墨打印产品制作简单打印效率高可以快速地制作出顾客需要的产品不仅可以满足小批量的制作需求对大批量的业务需求也能做到游刃有余且产品打印设备占地面积小运行噪音低能适用多种承印物或打印介质根据普华永道发布的中国娱乐及媒体行业展望2018-2022912东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评年我国是世界第三大户外广告市场预计2022年达到4784亿美元持续保持增长随着近两年产业整合绿色环保可持续发展等市场调控措施的实施我国标签标识印刷业基本进入了稳中有升的平稳发展期企业规模逐步从低小散向高大上转型升级标签标识印制工艺逐渐从技术依赖向自主研发创新升级2016年至2021年间我国标签印刷总产值从3900亿元增长至超过5709亿元年均增速达792未来随着市场需求的变化特别是在中国制造2025工业40物联网等的驱动下新技术多功能多用途的创新应用不断对标签标识印刷提出了更高的要求标签标识市场的竞争将逐步演变成全方位的竞争包括产品竞争服务竞争效率竞争等届时一方面将对功能性涂布复合材料制造行业提出更多新的要求另一方面也给行业带来稳定的市场需求图82013-2022年中国户外实体广告收入总额亿美元图92016-2021年中国标签印刷市场产值亿元60857160053612485014647746950424440650043210363839040323454008304300620320042100210100002016201720182019202020212013201420152016201720182019202020212022中国标签印刷市场产值亿元中国户外实体广告收入总额亿美元同比增长率右轴同比增长率右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind中商产业研究院东吴证券研究所功能性涂布复合材料制造行业近年来受到政府的多个政策鼓励近年来国家相继出台一系列支持功能性涂布复合材料行业发展的产业政策和指导意见同时下游印刷包装消费电子汽车等行业也同样受到国家的政策鼓励和扶持1012东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表62018以来国家出台的支持功能性涂布复合材料行业发展的产业政策名称颁布机构颁布时间主要相关内容2020年后通过持续努力推动车联网产业实现跨车联网智能网联越发展技术创新标准体系基础设施应用服汽车产业发展行动工信部201812务和安全保障体系全面建成高级别自动驾驶功能计划的智能网联汽车和5G-V2X逐步实现规模化商业应用人车路云实现高度协同高新数字智能印刷技术及高清晰度制版系统开产业结构调整指导发与应用等属于国家鼓励类项目改性型水基型国家发改委201910目录2019年本胶粘剂和新型热熔胶功能性膜材料等新型精细化学品的开发与生产属于国家鼓励类项目构建工业领域从基础原材料到终端消费品全链条的十四五工业绿绿色产品供给体系鼓励企业运用绿色设计方法与工信部202111色发展规划工具开发推广一批高性能高质量轻量化低碳环保产品全面深化产业改革发展把提高印刷供给体系质量作为主攻方向显著增强印刷业质量优势推动用印刷业十四五产学研开展协同创新突破印刷业创新链瓶颈制国家新闻出版署202112时期发展专项规划约坚持自主可控技术先进安全高效推动全印刷产业链供应链优化升级推进产业基础高级化产业链现代化坚持绿色发展支持研发和推广使用绿色环保广告广告产业发展十市场监管总局20224材料支持开展高耗能材料节能改造积极传播绿四五规划色消费理念数据来源Wind东吴证券研究所4风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险1112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn