摘要：会通转债发行规模8.3亿元，期限6年，评级AA-，网上发行，上市时间为1月4日。转债初始平价92.28元（按1月3日收盘价计算），债底82.3元，纯债YTM3.182%。下修条款（15-30，85%）、赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%），整体看债底保护一般，条款中规中矩。我们预计上市价格区间或在116-119元左右。上市后建议合适价位关注。
　　会通股份是主要从事改性塑料的研发、生产和销售的国内龙头企业，致力于为客户提供高性能化、功能化的材料整体解决方案，拥有聚烯烃类、聚苯乙烯类、工程塑料及其他类多种产品平台，可以满足下游客户多样化的需求。公司下游客户较为优质，家电领域，公司客户主要包括国内外知名家电企业；汽车领域，公司是比亚迪、东风小康、长城汽车等知名汽车企业的供应商。此外，公司也不断开拓国内外新能源汽车厂商客户，在5G通讯、电子电气、安防、家居建材等其他细分市场领域，公司产品目前已经通过了国内外知名企业的测试或认证，且已实现不同规模的供货。同时公司具备一定的产品优势和技术研发优势，产能持续扩张。截至2023年1月3日，公司总市值为40亿元，流通市值为27亿元，正股PE-TTM为71.2倍，处于近三年偏高位置，股权质押占A股合计比例为10.89%。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，客户集中度较高

研究报告全文：固定收益研究证券研究报告可转债发行报告2023年1月3日分析师姜珮珊证书S0850517070004021-23154121会通转债改性塑料行业龙头分析师王巧喆证书S0850521080003021-23154142联系人方欣来021-23219635摘要会通转债发行规模83亿元期限6年评级AA-网上发行上市时间为1月4日转债初始平价9228元按1月3日收盘价计算债底823元纯债YTM3182下修条款15-3085赎回条款15-30130回售条款3070整体看债底保护一般条款中规中矩我们预计上市价格区间或在116-119元左右上市后建议合适价位关注会通股份是主要从事改性塑料的研发生产和销售的国内龙头企业致力于为客户提供高性能化功能化的材料整体解决方案拥有聚烯烃类聚苯乙烯类工程塑料及其他类多种产品平台可以满足下游客户多样化的需求公司下游客户较为优质家电领域公司客户主要包括国内外知名家电企业汽车领域公司是比亚迪东风小康长城汽车等知名汽车企业的供应商此外公司也不断开拓国内外新能源汽车厂商客户在5G通讯电子电气安防家居建材等其他细分市场领域公司产品目前已经通过了国内外知名企业的测试或认证且已实现不同规模的供货同时公司具备一定的产品优势和技术研发优势产能持续扩张截至2023年1月3日公司总市值为40亿元流通市值为27亿元正股PE-TTM为712倍处于近三年偏高位置股权质押占A股合计比例为1089风险提示下游需求不及预期原材料价格波动客户集中度较高1转债条款和申购信息债底保护一般会通转债发行规模83亿元期限6年主体信用评级为AA-债项信用评级为AA-票面利率第一年为030第二年为050第三年为100第四年为150第五年为200第六年为300到期赎回价115元按照12月31日同等级企业债收益率计算对应债底823元纯债到期收益率为3182债底保护性一般条款中规中矩6个月后进入转股期初始转股价为933元股按照1月3日正股收盘价计算对应转债平价为9228元下修条款15-3085提前赎回条款15-30130回售条款3070网上发行2023年1月4日上市表1转债基本信息转债名称会通转债发行规模83亿元上市日期2023年1月4日周三发行方式网上发行债券期限6年票面利率030510152030到期赎回价115元含最后一期利息转股期6个月后转股价格933元股主体及债项评级主体AA-债项AA-向下修正条款15-3085提前赎回条款15-30130回售条款3070请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告2主承销商中信证券数据来源发行公告海通证券研究所整理2定价分析和投资建议转债稀释度较高若全额转股对总股本稀释度194左右对流通股的稀释度279左右当前正股价对会通转债上市价区间或在116-119元左右定价方面参考平价相近的转债我们预计会通转债上市首日的溢价率将在25-29左右若上市后会通股份股价在8488元之间对应可转债价格中枢或在117元左右表2上市首日价格元转股溢价率2526272829841125411344114341152411614851138811479115701166111752正股股价861152211614117061179811891元871165611749118421193612029881179011884119791207312167资料来源海通证券研究所估算上市后建议合适价位关注会通股份是主要从事改性塑料的研发生产和销售的国内龙头企业致力于为客户提供高性能化功能化的材料整体解决方案拥有聚烯烃类聚苯乙烯类工程塑料及其他类多种产品平台可以满足下游客户多样化的需求公司下游客户较为优质家电领域公司客户主要包括国内外知名家电企业汽车领域公司是比亚迪东风小康长城汽车等知名汽车企业的供应商此外公司也不断开拓国内外新能源汽车厂商客户在5G通讯电子电气安防家居建材等其他细分市场领域公司产品目前已经通过了国内外知名企业的测试或认证且已实现不同规模的供货同时公司具备一定的产品优势和技术研发优势产能持续扩张转债方面债底保护一般条款中规中矩我们认为上市后合适价位可关注风险提示股市下跌上市首日价格较低流动性风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告33会通股份基本面分析会通股份是主要从事改性塑料的研发生产和销售的国内龙头企业公司是国内规模最大客户覆盖最广的改性塑料企业之一致力于为客户提供高性能化功能化的材料整体解决方案公司拥有聚烯烃类聚苯乙烯类工程塑料及其他类多种产品平台公司针对下游应用的特点开发了低散发材料增强复合材料高稳定阻燃材料免喷涂材料健康防护材料特色功能材料等特色系列产品满足下游客户多样化的需求产品广泛应用于家电汽车通讯电子电气医疗轨道交通家居建材安防等行业公司拥有安徽广东重庆三大生产基地形成了覆盖全国的交付网络在华东华南华中华北西部东北六大销售区域打造了市场服务团队2019年以来公司业绩平稳增长根据公司21年年报2021年公司实现营收4901亿元同比1885归母净利润054亿元同比-7034归母净利润下滑主要系公司上游原材料价格相较2020年增长单位材料成本较2020年增加所致根据公司2022年三季报公司2022年前三季度营业收入3770亿元同比1064归母净利润044亿元同比345公司营收以聚烯烃系列为主2022年上半年聚烯烃系列产品实现营收1260亿元占主营业务收入5486聚苯乙烯系列工程塑料及其他系列稳定贡献营收2022年上半年分别实现营收460亿元574亿元占主营业务收入比重分别为20022497公司各产品系列销售占比基本保持稳定2020年公司聚烯烃产品收入占比有所提升主要是公司疫情物资等产品收入增长所致随着国内疫情逐渐得到有效控制2021年起公司已不再生产疫情物资产品因此聚烯烃系列产品占比略有下降公司综合毛利率先升后降2019-2021年公司主营业务综合毛利率分别为145617109752020年公司综合毛利率同比上升254个百分点主要系一方面原材料价格下降公司各类产品毛利率均有所上升另一方面公司当年响应国家号召开发的聚烯烃系列防疫物资产品毛利率较高2021年以来随着大宗原材料价格上涨公司原材料成本有所上升从而各产品毛利率有所下降公司毛利率变动趋势与行业一致图1会通股份2019年-2022年前三季度营收及归母净利润情况图2会通股份2019年-2022上半年主要产品营收构成亿元营业收入亿元聚烯烃系列聚苯乙烯系列归母净利润亿元5000600020000工程塑料及其他系列其他营业收入同比右轴4500归母净利润同比右轴50001500040003500400010000300025003000500020002000000150010001000-5000500000000-100002019202020212022H12019202020212022Q1Q3资料来源Wind海通证券研究所资料来源可转债募集说明书海通证券研究所下游需求增长推动行业蓬勃发展随着通信物联网人工智能等技术的快速发展智能家居新能源汽车等新兴行业的兴起下游市场对材料性能要求将不断提升家电市场方面家电行业是改性塑料行业最重要的下游产业之一改性塑料材料主要被用于制造家电的壳体叶片外饰等部件据可转债募集说明书援引国家统计局数据2020年我国主要家电品类空调家用洗衣机家用电冰箱彩电产量达到577亿台同比增长275家电产量的提升也带动了上游改性塑料用量的持续上涨据可转债募集说明书援引智研咨询数据我国家电领域改性塑料使用量已经从2015年的360万吨提升至2019年的460万吨保持持续增长汽车市场方面我国已经连续十年汽车产量位居全球第一但由于人口基数大人均汽车保有量仍有较大的增长空间由于改性塑料材料密度低强度高的特点以塑代钢已成为汽车轻量化的主要技术路线之一改性塑料材料的需求也持续上升据可转债募集说明书援引智研咨询数据我国汽车领域改性塑料材料的需求量已从2015年的352万吨上升到2019年的466万吨逐年攀升随着汽车产销量稳步上升以及汽车轻量化趋势发展改性材料在汽车领域需求量或将保持良好的上升势头请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告4图32015-2019年我国家电领域改性塑料使用量万吨图42015-2019年我国汽车领域改性塑料需求量万吨5004605004664504144504204003984003724003603523623503503003002502502002001501501001005050002015201620172018201920152016201720182019资料来源可转债募集说明书智研咨询海通证券研究所资料来源可转债募集说明书智研咨询海通证券研究所政策大力支持新材料产业发展高分子改性材料是新材料领域中的一个重要分支是制造强国战略和创新驱动发展战略的重要组成部分国务院十三五国家战略性新兴产业发展规划提出顺应新材料高性能化多功能化绿色化发展趋势推动特色资源新材料可持续发展加强前沿材料布局以战略性新兴产业和重大工程需求为导向优化新材料产业化及应用环境加强新材料标准体系建设提高新材料应用水平推进新材料融入高端制造供应链公司主营业务改性塑料是高分子改性材料的重要分支符合国家战略导向大型外资企业市占率较高规模内资企业优势逐渐凸显我国改性塑料行业发展起步较晚总体来看大型外资企业的市场占有率仍高于内资企业大型外资企业主要包括巴斯夫陶氏杜邦SABIC等占据着中高端产品主要市场规模内资企业在生产成本控制客户需求响应市场反应效率等方面优势逐渐凸显在与大型外资企业竞争中逐步扩大市场份额在国内也占据了重要的市场地位随着低端产能竞争日趋激烈下游客户高端产品需求不断提升升级产品所需投入的大额研发费用和下游客户对于规模供应商的需求将促使我国改性塑料行业集中度提升未来国内改性塑料行业龙头企业将更具竞争力公司下游客户较为优质根据可转债募集说明书家电领域公司客户主要包括美的TCL海信创维奥克斯飞利浦惠而浦松下冠捷海尔等国内外知名家电企业同时公司也积极拓展新兴家电领域客户目前已对小米体系小熊电器等客户实现了批量供货汽车领域公司是比亚迪东风小康长城汽车等知名汽车企业的供应商同时也进入了上汽大众一汽大众上汽通用长安福特广汽本田吉利汽车江淮汽车长安汽车奇瑞汽车东风柳汽等国内外知名汽车企业供应链体系并批量供货此外公司也不断开拓国内外新能源汽车厂商客户目前公司已进入蔚来小鹏威马等新能源车企的供应商体系5G通讯电子电气安防家居建材等其他细分市场领域公司产品目前已经通过了华为富士康哈曼理士集团南都集团海康威视科勒等国内外知名企业的测试或认证且已实现不同规模的供货公司具有一定技术优势根据可转债募集说明书截至2022年12月2日公司拥有授权发明专利130项实用新型专利36项参与起草修订国家标准20项行业标准1项团体标准4项公司2018年通过国家知识产权管理体系认证并被石化联合会评为石油和化工行业技术创新示范企业2019年被国家知识产权局认定为国家知识产权优势企业公司具有国家企业技术中心国家CNAS认可实验室等创新开发平台资质研发投入方面2019-2021年公司研发费用分别为169亿元169亿元193亿元占营业收入比例分别为419409394请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告5图5会通股份2019-2022年H1研发费用情况250研发费用亿元占营业收入比重右轴4504402004304201504104001003903800503703600003502019202020212022H1资料来源可转债募集说明书海通证券研究所公司产能持续扩张根据可转债募集说明书截至2022年上半年公司拥有主要产品产能2103万吨公司持续增加产能投入随着重庆会通合肥会通等新建产能的逐步释放以及完成对于广东圆融的收购公司产能持续增加同时下游需求向好公司产能增长的同时销量持续上升2019-2021年公司产销率分别为961497569691产销率始终保持较高水平产能利用率方面2019-2021年公司产能利用率分别为9978870389912020年公司产能利用率较低主要系疫情期间停工影响所致2021年公司产能利用率较低主要系上半年行业淡季影响所致图6会通股份2019-2022年H1主要产品产能情况图7会通股份2019-2022年H1主要产品销售和生产情况4500产能万吨产能利用率右轴100004500产量万吨销量万吨10500产销率右轴40009500400010000350090003500300030008500950025002500800020002000750090001500150070001000100085005006500500000600000080002019202020212022H12019202020212022H1资料来源可转债募集说明书海通证券研究所资料来源可转债募集说明书海通证券研究所本次公开发行可转债募集资金总额不超过830亿元募集资金用于项目建设和补充流动资金其中年产30万吨高性能复合材料项目拟使用600亿元补充流动资金230亿元通过项目建设可以提高公司生产能力解决产能瓶颈问题提升生产效率抓住行业发展机遇提高市场地位风险提示下游需求不及预期原材料价格波动客户集中度较高请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可转债发行报告6信息披露分析师声明固定收益研究姜珮珊王巧喆本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明