事件
　　贵州茅台发布2022年度生产经营情况公告。
　　经初步核算，2022年度公司生产茅台酒基酒5.68万吨左右，系列酒基酒3.50万吨左右；预计实现营业总收入1,272亿元左右（其中茅台酒营业收入1,077亿元左右，系列酒营业收入157亿元左右），同比增长16.20%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润626亿元左右，同比增长19.33%左右。
　　简评
　　22年超额完成经营目标，改革驱动茅台加速。
　　年初公司制定营业总收入较上年度增长15%左右的积极目标，从公告的2022年度生产经营情况来看，2022年公司预计实现总营收1272亿元左右，同比增长16.20%左右，超额完成年初目标。在行业整体需求端受到经济降速消费意愿走弱和疫情反复场景受限的双重冲击下，公司逆势加速超额完成既定经营目标，彰显茅台作为高端行业龙头的内生增长韧性和需求扩容的持续性，进一步凸显茅台长期价值。
　　单四季度来看，2022Q4公司预计实现营收374亿元左右，同比增长15.4%左右；预计实现归母净利润182亿元左右，同比增长19.8%。Q4公司利润增速领先收入4.35pcts，预计主要与四季度公司加大在i茅台等直销渠道投放及增加非标茅台投放有关。
　　分产品来看，2022年全年预计茅台酒实现营收1077亿元左右，同比增长15.2%；系列酒实现营收157亿元，同比增长24.7%；全年来看茅台酒增速同比提升5.5pcts，茅台酒作为公司业绩基本盘22年在渠道&产品改革齐发力之下明显加速，推动公司整体业绩加速；同时系列酒方面22年茅台1935表现突出，系列酒在升级结构的同时保持较高增速，22年系列酒营收占比预计提升0.85pcts至12.72%。单四季度来看，预计茅台酒实现营收333亿元左右，同比增长17.0%（增速环比Q3提升1.89pcts）；系列酒实现营收32亿元左右，同比增长3.4%（增速环比降低38.64pcts）。预计四季度随高端白酒传统消费旺季来临，公司加大茅台酒投放，带动茅台酒营收增速环比提升，系列酒方面茅台1935前三季度即完成全年销售指标，Q4预计1935额外投放较少之下系列酒增速环比有所回落。
　　2022年全年预计公司归母净利率为49.2%（同比+1.3pcts），2022Q4公司归母净利率预计为48.6%（同比+1.8pcts）。22年公司产品、渠道改革齐发力驱动盈利能力进一步提升。
　　市场化改革持续纵深，扩产拓展成长路径，股东增持提振信心，看好龙头价值回归
　　22Q1以来公司持续深化产品、渠道方面市场化改革，蓄力22年全年业绩加速增长。价格体系方面，直销渠道占比提升有望进一步拉动均吨价的提升。产品结构方面，公司持续优化茅台酒和系列酒产品结构，茅台酒推出虎年生肖、珍品、100ml飞天新品，系列酒推出茅台1935有望持续推动产品结构升级。产能方面，12月公司决定建设茅台酒“十四五”技改项目，建成后新增茅台酒产能1.98万吨/年，储酒能力约8.47万吨，到2027年前后茅台酒产能有望突破7.6万吨。渠道方面，公司一方面推动直营店的建设，另一方面继非标转直营之后，5月份公司正式上线新电商平台“i茅台”，上线以来平台注册人数和销售额表现较为亮眼，新电商平台的成功运营释放了茅台渠道和营销改革的积极信号，未来市场化改革的持续推进有望带动公司经营持续向好。同时，11月茅台特别分红及控股股东增持彰显对公司未来持续稳健增长的信心以及对公司长期价值的认可。
　　盈利预测与投资建议。
　　22年以来公司产品结构升级和渠道结构优化成效突出，未来我们认为随着疫情影响消退，高端白酒消费需求长期复苏趋势下茅台全方位改革有望持续发力，据此我们小幅上调公司23、24年业绩。预计公司2022-24年实现收入1272.26、1468.42、1670.68亿元，同比+16.2%、15.4%、13.8%；实现归母净利润626.46、732.34、840.25亿元，同比+19.4%、16.9%、14.7%；对应EPS分别为49.87、58.30、66.89元；对应2022~2024年动态PE（2022年12月29日收盘价）分别为34.5、29.5、25.7X。
　　风险提示：
　　疫情反复。目前整体疫情防控形势不断向好。但是，目前全国范围内仍存在局部疫情反复的情况，白酒尤其是高端白酒的开瓶消费往往是宴会场景，疫情反复对居民正常出行和堂食的限制可能会影响到公司产品的正常动销。
　　食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品饮料生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评白酒超额完成22年经营目标逆势贵州茅台600519加速凸显龙头价值维持买入事件安雅泽贵州茅台发布2022年度生产经营情况公告anyazecsccomcn经初步核算2022年度公司生产茅台酒基酒568万吨左右系18600232070列酒基酒350万吨左右预计实现营业总收入1272亿元左右SAC执证编号S1440518060003其中茅台酒营业收入1077亿元左右系列酒营业收入157亿SFC中央编号BOT242元左右同比增长1620左右预计实现归属于上市公司股东张立的净利润626亿元左右同比增长1933左右zhanglidcqcsccomcn简评18217620123SAC执证编号S144052110000222年超额完成经营目标改革驱动茅台加速发布日期2023年01月02日年初公司制定营业总收入较上年度增长15左右的积极目标从当前股价171900元公告的2022年度生产经营情况来看2022年公司预计实现总营收1272亿元左右同比增长1620左右超额完成年初目标主要数据在行业整体需求端受到经济降速消费意愿走弱和疫情反复场景股票价格绝对相对市场表现受限的双重冲击下公司逆势加速超额完成既定经营目标彰显茅台作为高端行业龙头的内生增长韧性和需求扩容的持续性进1个月3个月12个月一步凸显茅台长期价值-46266-1037-167-47211042216961593单四季度来看2022Q4公司预计实现营收374亿元左右同比增12月最高最低价元长154左右预计实现归母净利润182亿元左右同比增长0198Q4公司利润增速领先收入435pcts预计主要与四季度总股本万股12561978公司加大在i茅台等直销渠道投放及增加非标茅台投放有关流通A股万股12561978总市值亿元2210908分产品来看2022年全年预计茅台酒实现营收1077亿元左右流通市值亿元2210908同比增长152系列酒实现营收157亿元同比增长247全年来看茅台酒增速同比提升55pcts茅台酒作为公司业绩基近3月日均成交量万股23894本盘22年在渠道产品改革齐发力之下明显加速推动公司整体主要股东业绩加速同时系列酒方面22年茅台1935表现突出系列酒在中国贵州茅台酒厂集团有限责540升级结构的同时保持较高增速22年系列酒营收占比预计提升任公司085pcts至1272单四季度来看预计茅台酒实现营收333亿元左右同比增长170增速环比Q3提升189pcts系列股价表现23酒实现营收32亿元左右同比增长34增速环比降低133864pcts预计四季度随高端白酒传统消费旺季来临公司加3大茅台酒投放带动茅台酒营收增速环比提升系列酒方面茅台-7-171935前三季度即完成全年销售指标Q4预计1935额外投放较少-27之下系列酒增速环比有所回落202281220221122022212202231220224122022512202261220227122022912202210122021111220211212202211122022年全年预计公司归母净利率为492同比13pcts20211012贵州茅台上证指数2022Q4公司归母净利率预计为486同比18pcts22年公相关研究报告中信建投白酒贵州茅台600519本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下220802市场化改革发力茅台盈利能力进一步本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明提升中信建投食品饮料贵州茅台220722600519市场化改革持续发力Q2延贵州茅台A股公司简评报告司产品渠道改革齐发力驱动盈利能力进一步提升市场化改革持续纵深扩产拓展成长路径股东增持提振信心看好龙头价值回归22Q1以来公司持续深化产品渠道方面市场化改革蓄力22年全年业绩加速增长价格体系方面直销渠道占比提升有望进一步拉动均吨价的提升产品结构方面公司持续优化茅台酒和系列酒产品结构茅台酒推出虎年生肖珍品100ml飞天新品系列酒推出茅台1935有望持续推动产品结构升级产能方面12月公司决定建设茅台酒十四五技改项目建成后新增茅台酒产能198万吨年储酒能力约847万吨到2027年前后茅台酒产能有望突破76万吨渠道方面公司一方面推动直营店的建设另一方面继非标转直营之后5月份公司正式上线新电商平台i茅台上线以来平台注册人数和销售额表现较为亮眼新电商平台的成功运营释放了茅台渠道和营销改革的积极信号未来市场化改革的持续推进有望带动公司经营持续向好同时11月茅台特别分红及控股股东增持彰显对公司未来持续稳健增长的信心以及对公司长期价值的认可盈利预测与投资建议22年以来公司产品结构升级和渠道结构优化成效突出未来我们认为随着疫情影响消退高端白酒消费需求长期复苏趋势下茅台全方位改革有望持续发力据此我们小幅上调公司2324年业绩预计公司2022-24年实现收入127226146842167068亿元同比162154138实现归母净利润626467323484025亿元同比194169147对应EPS分别为498758306689元对应20222024年动态PE2022年12月29日收盘价分别为345295257X风险提示疫情反复目前整体疫情防控形势不断向好但是目前全国范围内仍存在局部疫情反复的情况白酒尤其是高端白酒的开瓶消费往往是宴会场景疫情反复对居民正常出行和堂食的限制可能会影响到公司产品的正常动销食品安全风险等近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点公司作为食品饮料生产企业生产销售各环节均涉及食品质量安全重要财务指标20212022E2023E2024E营业收入百万元109464127226146842167068增长率117162154138净利润百万元52460626467323484025增长率123194169147EPS摊薄元4176498758306689PE412345295257资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明1贵州茅台A股公司简评报告安雅泽食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各分析师介绍细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业张立同济大学工学学士金融硕士2021年9月加入中信建投证券具有3年证券从业经验2020年卖方分析师水晶球奖食品饮料行业第一名核心团队成员2020年金牌分析师食品饮料行业第二名核心团队成员曾任职于东北证券专注于白酒wind行业研究产业资源丰富对产业发展规律有深刻理解唐家全上海交通大学学士硕士法国南特中央理工学院工程硕士2021年5月加研究助理入中信建投食品饮料团队研究白酒行业请参阅最后一页的重要声明2贵州茅台A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3