早在2022年4月，我们的专题报告《交易稳信用，布局资产荒》中就提出稳信用的重要性，而回顾全年，信用扩张的速度始终慢于存款，因此，即便为资产荒，但资产价格仍然是下行趋势。历史上，在2005年和2015年均出现了M2增速超过社融增速，而2022年是第三次，稳信用的压力凸显，我们也反复强调过，信用供给来源于地产，这是撬动信用的源头，而2022年无论是房企、还是居民，都呈现出了一定的信用收缩。在2022年3月尝试地产宽松之时，由于缺乏对应高风险资产的融资渠道，仅依靠传统低风险偏好的金融机构，并没有带来市场走出信用收缩的负反馈循环，最终体现，资产到处都有，但没有与之风险相匹配的渠道，使得资产价格呈现出下跌的趋势。
　　存款的持续增加是市场保有一定乐观因素的根本原因，体现为M2的高增长，但我们认为贷款增速才是驱动资产价格的核心原因。一方面贷款增速恢复，一定意味着经济活动的改善，对经营环境、企业信心、居民感受都会有较大的提振，另一方面，贷款是基于存款的负债端，负债的扩张，本身也就会带动资产价格的上行。由于地产对贷款的贡献度很大，因此历史上走出倒挂危机的方式，均来自于重启地产周期，例如2006~2007年的楼市牛市，2016~2017年的棚改货币化牛市。而反观存款增速较快的年份，如2005和2015年楼市整体运行并没有太多亮点。
　　由于存款在高增，2023年有了贷款高增的基础，地产信用企稳是前提。2023年的经济活动，随着疫情政策的优化，一定会较2022年有所改善，但金融活动，仍然依赖于地产，这也就是地产贡献15%左右的GDP，但是贡献40%左右信用的重要地位。在存款高速增长之后，贷款的增长，就依赖于政策的支持和信心的修复，无论是企业、还是居民，而这重中之重，仍然是地产信用。
　　目前的政策会让市场出现修复过程的断档期，供给侧仍在收缩，因此从需求侧足以对冲供给侧收缩的角度来看，会存在一定阶段的断档期，重启地产周期需要供需均发力。我们反复提到，供给侧改革的预期已经结束了，关注点会转移至需求侧，但就目前政策来看，需求侧的发力仍然无法对冲供给侧实际意义上的收缩，若保持现状，则需要等供给侧的尾声才能够让需求做对冲，考虑到2023年行业债务到期压力和2022年几乎一样，因此，需求侧的政策显得更为重要，逆转信用周期，逆转资产价格。2023年的核心竞争力，在于信用和产品力同时具备，我们推荐龙湖集团、招商蛇口、万科A、保利发展、金地集团等，受益建发股份；同时，一些小市值和新扩张的房企也在奋力改进自己产品，受益中交地产等。
　　风险提示：政府重新放开前融再走土地金融模式，市场需求加速下行。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo房地产TableMainInfoTableTitle评级TableInvest增持20230102上次评级增持信贷方向就是价格方向TablesubIndustry细分行业评级对当前地产板块的讨论行1170827业谢皓宇分析师白淑媛分析师郝亚雯分析师事010-83939826021-38675923010-83939776xiehaoyugtjascombaishuyuangtjascomhaoyawengtjascom件证书编号S0880518010002S0880518010004S0880518010005快本报告导读评2022年经历了有数据以来的第三次结构性资产荒体现为存款指标的M2增速超过相关报告TableDocReport了贷款指标的社融历史上走出困境均来源于重启地产周期贷款重要性强于存款房地产以需求为名以政策为号摘要20221225TableSummary早在2022年4月我们的专题报告交易稳信用布局资产荒中就提房地产居民需求主导新发展模式出稳信用的重要性而回顾全年信用扩张的速度始终慢于存款因此20221220即便为资产荒但资产价格仍然是下行趋势历史上在2005年和2015房地产供稳需松的政策平稳过渡新模式年均出现了M2增速超过社融增速而2022年是第三次稳信用的压力凸20221217显我们也反复强调过信用供给来源于地产这是撬动信用的源头而房地产全面转向需求侧2022年无论是房企还是居民都呈现出了一定的信用收缩在2022年202212173月尝试地产宽松之时由于缺乏对应高风险资产的融资渠道仅依靠传房地产政策预期的根本性变化统低风险偏好的金融机构并没有带来市场走出信用收缩的负反馈循环20221212证最终体现资产到处都有但没有与之风险相匹配的渠道使得资产价格券呈现出下跌的趋势研存款的持续增加是市场保有一定乐观因素的根本原因体现为M2的高增究长但我们认为贷款增速才是驱动资产价格的核心原因一方面贷款增速恢复一定意味着经济活动的改善对经营环境企业信心居民感受都报会有较大的提振另一方面贷款是基于存款的负债端负债的扩张本告身也就会带动资产价格的上行由于地产对贷款的贡献度很大因此历史上走出倒挂危机的方式均来自于重启地产周期例如20062007年的楼市牛市20162017年的棚改货币化牛市而反观存款增速较快的年份如2005和2015年楼市整体运行并没有太多亮点由于存款在高增2023年有了贷款高增的基础地产信用企稳是前提2023年的经济活动随着疫情政策的优化一定会较2022年有所改善但金融活动仍然依赖于地产这也就是地产贡献15左右的GDP但是贡献40左右信用的重要地位在存款高速增长之后贷款的增长就依赖于政策的支持和信心的修复无论是企业还是居民而这重中之重仍然是地产信用目前的政策会让市场出现修复过程的断档期供给侧仍在收缩因此从需求侧足以对冲供给侧收缩的角度来看会存在一定阶段的断档期重启地产周期需要供需均发力我们反复提到供给侧改革的预期已经结束了关注点会转移至需求侧但就目前政策来看需求侧的发力仍然无法对冲供给侧实际意义上的收缩若保持现状则需要等供给侧的尾声才能够让需求做对冲考虑到2023年行业债务到期压力和2022年几乎一样因此需求侧的政策显得更为重要逆转信用周期逆转资产价格2023年的核心竞争力在于信用和产品力同时具备我们推荐龙湖集团招商蛇口万科A保利发展金地集团等受益建发股份同时一些小市值和新扩张的房企也在奋力改进自己产品受益中交地产等风险提示政府重新放开前融再走土地金融模式市场需求加速下行请务必阅读正文之后的免责条款部分行业事件快评表1重点公司盈利预测20221230最新总市值总股本投资证券简称21EPS22EEPS21PE22EPE年全年股价元亿元亿股评级涨幅000002SZ万科A182019422794802039116-2增持600048SH保利发展1513229223666818111200增持001979SZ招商蛇口12631161401099097777-2增持600383SH金地集团1023208224494646245-17增持000656SZ金科股份191061071312710253-57增持002244SZ滨江集团88309710791832753195增持000961SZ中南建设219-089034-25648438-47增持000402SZ金融街525055060958815730-7增持1109HK华润置地3193454502706422777115增持0688HK中国海外发展18403673835048201410917增持0960HK龙湖集团21714054145452136463-30增持2007HK碧桂园2391221182020659276-60增持0884HK旭辉控股集团0980920781113102104-75增持1918HK融创中国409083105493922354-61增持0817HK中国金茂1500370434135200133-26增持3900HK绿城中国1018131197785225825-6增持数据来源注港股以人民币计价WIND国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3行业事件快评本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深行业投资评级中性基本与沪深300指数持平300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街甲9号金融场20层商务中心34层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3