核心观点
　　2022年12月中央经济工作会议强调：“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，说明建立并完善地产新发展模式是2023年地产领域工作的重中之重。我们认为新发展模式的核心是：从供给结构看，保障性质的租赁住房占比将进一步提升；从供给主体看，低杠杆、低负债、低周转企业将占据更高比重；从行业格局看，房地产行业进一步公用事业化。预计2023年两会左右地产新发展模式形成更明确的出台预期。地产领域政策预期的明确将助力权益市场在23年夺回失去的牛市。
　　地产新发展模式是2023工作重点，核心是多主体供给、多渠道保障、租购并举
　　2022年3月国务院金融委会议首次提出地产新发展模式，会议指出：“要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施”。2022年12月中央经济工作会议再次强调：“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，说明建立并完善地产新发展模式是2023年地产领域工作的重中之重。对于新发展模式的内涵，中共二十大会议报告以及《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》两份中长期顶层设计文件中对房地产市场提出的最核心要求为：“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”（下文简称“要求”）。
　　对于“要求”的具体内涵，2018年两会期间住建部长王蒙徽曾进行解释：“一是大力发展住房租赁市场，二是因地制宜发展共有产权住房；三是促进大中小城市协同发展；四是大力推进棚户区和公租房建设，将外来人口和城市无房户纳入公租房保障体系。”结合上述定义以及部分过往相关文件，我们认为新发展模式的内涵是：从供给结构看，保障性质的租赁住房占比将进一步提升；从供给主体看，国有性质的主体要更多参与并在住房供应和保障体系中发挥更大的作用；从行业格局看，房地产行业进一步公用事业化。
　　多主体供给的核心是低杠杆、低负债、低周转企业更多参与地产投资
　　多主体供给的核心是丰富地产市场的参与主体，低杠杆、低负债、低周转的企业尤其是国有性质的主体要更多参与并在住房供应和保障体系中发挥更大的作用。
　　一是未来对行业主体的监管要求可能使得国企的占比自然提升。2022年12月中财办在中央经济工作会议精神问答中曾指出：研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡，摆脱多年来“高负债、高杠杆、高周转”模式。这一表述意味着未来地产行业的参与主体将更多以“低负债、低杠杆、低周转”的形态出现，诸如“三条红线”等对行业杠杆的约束仍将存在。国企相对民企运营风格更为稳健，资金成本优势强，在这一监管环境下具备更强竞争优势，预计未来民营企业可能更多通过与国企合作代建的形式参与地产投资。
　　二是保障房营利性相对较低但占比将提升，国有主体优势相对更大。2021年住建部发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，新闻发布会解读中进一步明确“多主体供给”是指农村集体经济组织、企事业单位、园区企业、住房租赁企业、房地产开发企业等主体均可以参与发展，集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、产业园区配套用地、存量闲置房屋、新供应国有建设用地等均可以加以利用，改变政府作为居住用地唯一供应者、房地产开发商作为住房唯一供应者的情况。在“多渠道保障”的要求下，意味着未来供给体系中除商品房外，保障房的供给也要进一步提升。保障房的盈利性低于商品房，客观上需要国有性质主体在未来地产投资中发挥更大的主导作用。
　　自十九大首提“要求”以来，我国地产投资确实呈现国有化占比提高的特征：根据统计局数据，2018年地产投资中国有占比不足5%，2020年已升至6.4%，我们预计这一方向会在地产的中长期规划中进一步明确，这一趋势也将进一步加速。
　　多渠道保障的核心是完善保障性住房的供给体系，保障房的供给占比提升
　　多渠道保障的核心是完善保障性住房的供给体系，《关于加快发展保障性租赁住房的意见》一文中曾明确指出加快完善以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系。其中：保障性租赁住房主要针对人口净流入重点城市中新市民和新青年的住房问题；公共租赁住房主要针对城镇住房和收入双困难家庭，目前已经基本解决，未来不再是发力重心；共有产权住房主要帮助有一定经济实力但买不起房子的居民尽快改善居住条件。三种类型中，保障性租赁住房将是未来政策的最重要抓手。
　　预计未来保障房在我国住房供应体系中的占比将持续提升，住建部住房保障司司长曹金彪曾表示“新市民和青年人多、房价偏高或上涨压力较大的城市，在“十四五”期间，新增保障性租赁住房占新增住房供应总量的比例应力争达到30%以上”。“要求”中持续强调租购并举，也意味着未来保障性租赁住房将在房屋体系中发挥更为重要的作用。
　　行业格局预计公用事业化，拿地价格、销售价格、房屋品质均有要求
　　自2021年推行集中供地以来，为控制房价和地价在合理区间，曾在限房价、限地价等领域提出诸多约束性政策。政策推行以

研究报告全文：证券研究报告宏观跟踪报告中国宏观宏观跟踪报告报告日期2023年01月02日房地产新发展模式会怎样夺回失去的牛市系列研究四核心观点分析师李超执业证书号S12305200300022022年12月中央经济工作会议强调推动房地产业向新发展模式平稳过渡说明lichao1stockecomcn建立并完善地产新发展模式是2023年地产领域工作的重中之重我们认为新发展模分析师林成炜式的核心是从供给结构看保障性质的租赁住房占比将进一步提升从供给主体看执业证书号S1230522080006linchengweistockecomcn低杠杆低负债低周转企业将占据更高比重从行业格局看房地产行业进一步公用事业化预计2023年两会左右地产新发展模式形成更明确的出台预期地产领域政相关报告策预期的明确将助力权益市场在23年夺回失去的牛市112月数据预测寒冬将地产新发展模式是2023工作重点核心是多主体供给多渠道保障租购并举止静候春至202301012022年3月国务院金融委会议首次提出地产新发展模式会议指出要及时研2日本央行转向紧缩了么究和提出有力有效的防范化解风险应对方案提出向新发展模式转型的配套措夺回失去的牛市系列研究四施2022年12月中央经济工作会议再次强调推动房地产业向新发展模式平20221231稳过渡说明建立并完善地产新发展模式是2023年地产领域工作的重中之重312月PMI指数筑底浓对于新发展模式的内涵中共二十大会议报告以及扩大内需战略规划纲要2022-雾散尽202212312035年两份中长期顶层设计文件中对房地产市场提出的最核心要求为加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房制度下文简称要求对于要求的具体内涵2018年两会期间住建部长王蒙徽曾进行解释一是大力发展住房租赁市场二是因地制宜发展共有产权住房三是促进大中小城市协同发展四是大力推进棚户区和公租房建设将外来人口和城市无房户纳入公租房保障体系结合上述定义以及部分过往相关文件我们认为新发展模式的内涵是从供给结构看保障性质的租赁住房占比将进一步提升从供给主体看国有性质的主体要更多参与并在住房供应和保障体系中发挥更大的作用从行业格局看房地产行业进一步公用事业化多主体供给的核心是低杠杆低负债低周转企业更多参与地产投资多主体供给的核心是丰富地产市场的参与主体低杠杆低负债低周转的企业尤其是国有性质的主体要更多参与并在住房供应和保障体系中发挥更大的作用一是未来对行业主体的监管要求可能使得国企的占比自然提升2022年12月中财办在中央经济工作会议精神问答中曾指出研究推动房地产业向新发展模式平稳过渡摆脱多年来高负债高杠杆高周转模式这一表述意味着未来地产行业的参与主体将更多以低负债低杠杆低周转的形态出现诸如三条红线等对行业杠杆的约束仍将存在国企相对民企运营风格更为稳健资金成本优势强在这一监管环境下具备更强竞争优势预计未来民营企业可能更多通过与国企合作代建的形式参与地产投资二是保障房营利性相对较低但占比将提升国有主体优势相对更大2021年住建部发布关于加快发展保障性租赁住房的意见新闻发布会解读中进一步明确多主体供给是指农村集体经济组织企事业单位园区企业住房租赁企业房地产开发企业等主体均可以参与发展集体经营性建设用地企事业单位自有闲置土地产业园区配套用地存量闲置房屋新供应国有建设用地等均可以加以利用改变政府作为居住用地唯一供应者房地产开发商作为住房唯一供应者的情况在多渠道保障的要求下意味着未来供给体系中除商品房外保障房的供给也要进一步提升保障房的盈利性低于商品房客观上需要国有性质主体在未来地产投资中发挥更大的主导作用自十九大首提要求以来我国地产投资确实呈现国有化占比提高的特征根据统计局数据2018年地产投资中国有占比不足52020年已升至64我们预计这一方向会在地产的中长期规划中进一步明确这一趋势也将进一步加速多渠道保障的核心是完善保障性住房的供给体系保障房的供给占比提升httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观跟踪报告多渠道保障的核心是完善保障性住房的供给体系关于加快发展保障性租赁住房的意见一文中曾明确指出加快完善以公租房保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系其中保障性租赁住房主要针对人口净流入重点城市中新市民和新青年的住房问题公共租赁住房主要针对城镇住房和收入双困难家庭目前已经基本解决未来不再是发力重心共有产权住房主要帮助有一定经济实力但买不起房子的居民尽快改善居住条件三种类型中保障性租赁住房将是未来政策的最重要抓手预计未来保障房在我国住房供应体系中的占比将持续提升住建部住房保障司司长曹金彪曾表示新市民和青年人多房价偏高或上涨压力较大的城市在十四五期间新增保障性租赁住房占新增住房供应总量的比例应力争达到30以上要求中持续强调租购并举也意味着未来保障性租赁住房将在房屋体系中发挥更为重要的作用行业格局预计公用事业化拿地价格销售价格房屋品质均有要求自2021年推行集中供地以来为控制房价和地价在合理区间曾在限房价限地价等领域提出诸多约束性政策政策推行以来由于土地市场成交热情较低各项政策也曾经历多项调整我们认为政策调整尤其是最近一轮政策调整的核心在于提高房企可预期的盈利空间而非彻底取消对于拿地价格销售价格房屋品质的要求地价方面调降地价的溢价率上限房价方面提高限价上限部分城市取消限价上限加大房价与地价之间的价差空间使开发商有利可图从稳房价稳地价稳预期的角度来看我们预计未来地产行业对土地和房屋价格仍将设有标准在盈利空间明确可预期企业融资杠杆以及周转模式均有约束要求的背景下预计地产行业格局将呈现出公用事业化特征预计2023年两会左右地产新发展模式形成更明确的出台预期预计2023年两会左右地产新发展模式形成更明确的出台预期中央经济工作会议强调推动房地产业向新发展模式平稳过渡意味该项工作是2023年的重点内容综合考虑地产投资趋势以及重要会议的时间节点安排我们认为相关规划最早在Q2出台的概率较大一是综合考虑基数效应和停工停贷风波后地产投资的复苏进程我们认为2023年Q1地产投资增速仍将有一定压力Q2起增速进一步企稳是出台规划的更好时间点二是预计2023年两会可能对此有进一步指引明确新发展模式可能在两会左右形成更明确地出台预期风险提示地产风险剧烈程度超预期政策推进速度超预期httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观跟踪报告1重要图表表1各类型企业在地产投资中的占比总计内资国有私营港澳台外商投资20201414429134209890263125183548638236932018120164711390754781084294179120787占比内资国有私营港澳台外商投资20201009496488534172018100948469023517资料来源统计局浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观跟踪报告股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分