科港稳系列之一：科创的黄金时代
　　展望2023年：凝“新”聚力，“大”有可为，重视“科港稳”
　　12月我们发布年度策略展望《2023年权益策略展望：凝“新”聚力，“大”有可为》。
　　就大势和风格而言，2000年以来的复盘经验显示，风格周期和牛熊周期呈现出较为明显的规律性，每轮风格周期约7年左右，每轮牛熊周期约3年左右，就两者的嵌套关系而言，每一轮风格周期往往先后有一轮小牛市和一轮大牛市。
　　这种清晰的运行规律背后，我们认为是典型的工业增加值产出缺口周期和产能投资周期在主导。其中，中周期性质的产能投资周期主导风格周期，短周期性质的工业增加值产出缺口周期主导牛熊周期。在这套框架下，展望2023年，大势层面，2022Q2进入筑底期，2023年上半年将开启新一轮牛市；风格层面，展望十四五先进制造崛起带领小盘股风格，单就2023年而言，预计新兴成长占优，传统价值修复。
　　下沉到板块推荐，我们建议重视“科港稳”。其中，科创板引领新成长，恒生科技转折向上，稳增长链未完待续。本篇报告作为系列之一，我们将系统论述科创板的机会。
　　此外，针对市场运行节奏，一则盈利层面结合工业增加值产出缺口周期的运行时间，二则流动性层面结合美联储23年议息会议窗口，三则风险偏好层面结合疫情和两会等事件，我们认为23Q1附近是转折向上的重要窗口期，把握当前蓄势布局的窗口期。
　　新繁荣牛市系列之一：科创的黄金年代
　　对科创板而言，主导其牛市的底层逻辑在于，上市约三年且聚焦硬科技的次新股，一则次新股具备天然的时代感，继而契合了十四五时期的强链补链、能源革命、智能经济崛起；二则科创板自2019年推出，多数公司经历了近三年的估值消化。
　　在此基础上，4月底迎来三大边际驱动且在2023年仍将延续。其一，宏观层面，经济迎来温和复苏，市场从“三低”防守转向“景气”进攻；其二，微观层面，科创板公司陆续迎来“大非”解禁，IPO项目陆续投产，且多数公司进行了股权激励；其三，交易层面，流通盘扩容有助于改善机构配置的流动性。
　　此外，我们也对科创板的产业线索和相关公司进行了梳理。
　　底层逻辑：次新牛股沃土
　　在介绍科创板之前，我们先说A股一个被忽视的规律：无论是2013年至2015年的牛市，还是2019年至2021年，次新股往往是牛股沃土。我们认为背后的底层逻辑在于，每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影。换言之，次新板块是各阶段产业更迭在权益市场的映射，亦是牛股沃土。一方面，次新股天然的时代感，使其具备较高的成长性，而这点恰恰是牛股最核心的属性。另一方面，基金持仓低的背景下，当次新股基本面拐点显现时，容易带来比较大的预期差。而科创板自2019年6月开板，正是一批映射中国先进制造崛起的次新股。
　　表观数据：高增速低估值
　　其一，就盈利来看，科创板产业分布的鲜明时代感，正逐步兑现到板块业绩，结合Wind一致盈利预测，科创板23年和24年的盈利增速分别为44%和35%。其二，就估值来看，截至12月16日，整体法下（剔除负值），科创板PE-TTM为37倍，科创50为33倍。其三，就基金持仓来看，截至2022Q3，科创板占基金整体（普通股票型+偏股混合型)的配置比例约7.2%，接近2013年初的创业板。
　　边际驱动：三大边际驱动
　　边际变化之一：宏观维度，市场底自4月底已经领先经济底显现，而随着市场见底，结构上从“三低”防守转向“景气”进攻。边际变化之二，微观维度，一则科创板公司陆续迎来“大非”解禁，二则多数公司进行了股权激励，三则IPO项目陆续投产。边际变化之三：交易维度，“大非”解禁后，流通盘扩容改善流动性，借助创业板经验“大非”解禁后股价易涨。
　　产业线索：景气度渗透率
　　景气度线索：就2023年Wind一致盈利增速预期来看，2023年科创板中增速居前的赛道有，IT服务、光学光电子、化学制药、汽车零部件、电池、生物制品、金属新材料、计算机设备、电子化学品、塑料、通用设备、自动化设备、电网设备、软件开发、其他电子等，这些领域的23年Wind预测增速均在50%以上。
　　渗透率线索：用渗透率寻找新兴赛道投资机会的落脚点在于，寻找渗透率迈入临界点即将快速提升的赛道。具体到对临界点的识别上，订单兑现是重要识别线索，特别是对制造业而言。在这一思路下，当前应重点关注，已经有订单兑现的电池新技术、光伏新技术、半导体国产替代率低的领域。
　　风险提示
　　产业进展低于预期。
　　美联储加息超预期。
　　公司景气低于预期。

研究报告全文：证券研究报告新繁荣牛市之一科创的黄金年代2022年12月18日分析师王杨分析师陈昊CFAFRM研究助理宋佳欢邮箱wangyang02stockecomcn邮箱chenhao1stockecomcn邮箱songjiahuanstockecomcn证书编号S1230520080004证书编号S123052003000101科港稳系列之一科创的黄金时代展望2023年凝新聚力大有可为重视科港稳12月我们发布年度策略展望2023年权益策略展望凝新聚力大有可为就大势和风格而言2000年以来的复盘经验显示风格周期和牛熊周期呈现出较为明显的规律性每轮风格周期约7年左右每轮牛熊周期约3年左右就两者的嵌套关系而言每一轮风格周期往往先后有一轮小牛市和一轮大牛市这种清晰的运行规律背后我们认为是典型的工业增加值产出缺口周期和产能投资周期在主导其中中周期性质的产能投资周期主导风格周期短周期性质的工业增加值产出缺口周期主导牛熊周期在这套框架下展望2023年大势层面2022Q2进入筑底期2023年上半年将开启新一轮牛市风格层面展望十四五先进制造崛起带领小盘股风格单就2023年而言预计新兴成长占优传统价值修复下沉到板块推荐我们建议重视科港稳其中科创板引领新成长恒生科技转折向上稳增长链未完待续本篇报告作为系列之一我们将系统论述科创板的机会此外针对市场运行节奏一则盈利层面结合工业增加值产出缺口周期的运行时间二则流动性层面结合美联储23年议息会议窗口三则风险偏好层面结合疫情和两会等事件我们认为23Q1附近是转折向上的重要窗口期把握当前蓄势布局的窗口期新繁荣牛市系列之一科创的黄金年代对科创板而言主导其牛市的底层逻辑在于上市约三年且聚焦硬科技的次新股一则次新股具备天然的时代感继而契合了十四五时期的强链补链能源革命智能经济崛起二则科创板自2019年推出多数公司经历了近三年的估值消化在此基础上4月底迎来三大边际驱动且在2023年仍将延续其一宏观层面经济迎来温和复苏市场从三低防守转向景气进攻其二微观层面科创板公司陆续迎来大非解禁IPO项目陆续投产且多数公司进行了股权激励其三交易层面流通盘扩容有助于改善机构配置的流动性此外我们也对科创板的产业线索和相关公司进行了梳理202科港稳系列之一科创的黄金时代底层逻辑次新牛股沃土在介绍科创板之前我们先说A股一个被忽视的规律无论是2013年至2015年的牛市还是2019年至2021年次新股往往是牛股沃土我们认为背后的底层逻辑在于每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影换言之次新板块是各阶段产业更迭在权益市场的映射亦是牛股沃土一方面次新股天然的时代感使其具备较高的成长性而这点恰恰是牛股最核心的属性另一方面基金持仓低的背景下当次新股基本面拐点显现时容易带来比较大的预期差而科创板自2019年6月开板正是一批映射中国先进制造崛起的次新股表观数据高增速低估值其一就盈利来看科创板产业分布的鲜明时代感正逐步兑现到板块业绩结合Wind一致盈利预测科创板23年和24年的盈利增速分别为44和35其二就估值来看截至12月16日整体法下剔除负值科创板PE-TTM为37倍科创50为33倍其三就基金持仓来看截至2022Q3科创板占基金整体普通股票型偏股混合型的配置比例约72接近2013年初的创业板边际驱动三大边际驱动边际变化之一宏观维度市场底自4月底已经领先经济底显现而随着市场见底结构上从三低防守转向景气进攻边际变化之二微观维度一则科创板公司陆续迎来大非解禁二则多数公司进行了股权激励三则IPO项目陆续投产边际变化之三交易维度大非解禁后流通盘扩容改善流动性借助创业板经验大非解禁后股价易涨产业线索景气度渗透率景气度线索就2023年Wind一致盈利增速预期来看2023年科创板中增速居前的赛道有IT服务光学光电子化学制药汽车零部件电池生物制品金属新材料计算机设备电子化学品塑料通用设备自动化设备电网设备软件开发其他电子等这些领域的23年Wind预测增速均在50以上渗透率线索用渗透率寻找新兴赛道投资机会的落脚点在于寻找渗透率迈入临界点即将快速提升的赛道具体到对临界点的识别上订单兑现是重要识别线索特别是对制造业而言在这一思路下当前应重点关注已经有订单兑现的电池新技术光伏新技术半导体国产替代率低的领域303风险提示产业进展低于预期美联储加息超预期公司景气低于预期401底层逻辑Partone501底层逻辑次新股是牛股沃土在介绍科创板之前我们先说A股一个被忽视的规律无论是2013年至2015年的牛市还是2019年至2021年次新股往往是牛股沃土我们认为背后的底层逻辑在于每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影换言之次新板块是各阶段产业更迭在权益市场的映射亦是牛股沃土一方面次新股天然的时代感使其具备较高的成长性而这点恰恰是牛股最核心的属性另一方面基金持仓低的背景下当次新股基本面拐点显现时容易带来比较大的预期差而科创板自2019年6月开板正是一批映射中国先进制造崛起的次新股622牛市复盘涨幅前100公司多为次新股复盘2013年至2015年2019年至2021年两轮牛市可以发现牛市中涨幅前100个股多为上市满三年次新股以2013年至2015年的牛市为例选取2012年12月4日至2015年6月5日期间涨幅前100的公司为统计样本可以发现前100个股上市时间主要集中在2009-2012年占比75在2019年至2021年的牛市中选取2018年10月19日至2021年12月13日涨幅前100的个股为统计样本可以发现2015年以来上市公司在其中占比为43图20121204-20150605涨幅居前上市时间分布图20181019-20211213历史明星股上市时间分布35203018251614201215108106542007数据来源Wind浙商证券研究所注为了剔除连板影响涨跌区间起点为上市日期之后的20个交易日23背后内核次新股是产业转型的缩影而次新股之所以能够在每轮牛市中脱颖而出其底层逻辑在于每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影从供给端来看次新股具备天然的时代感原因在于能够做到上市的新股多适应各阶段经济转型的大背景因而具备较高的成长性这恰恰是牛股最核心的属性从需求端来看新股数量多体量小估值高等因素导致投资者对其关注不高继而导致机构对2-3年上市的新股持仓较低并具备比较高的预期差但当次新股业绩拐点显现时基金的加仓行为会对涨幅形成放大效应科创板正是一批具备鲜明时代感的次新股且硬科技的定位强化了这一属性图次新股行业分布具有天然时代感62010年至2012年期间上市新股行业分布二级5映射了13年至15年互联网产业浪潮432108数据来源Wind浙商证券研究所03科创板特征映射中国先进制造崛起的次新股科创板是上市满三年的次新股科创板于2019年6月开板当前上市已满三年目前板块内已有490家上市公司截止12月8日映射先进制造业崛起科创板定位为面向世界科技前沿面向经济主战场面向国家重大需求主要服务于符合国家战略突破关键核心技术市场认可度高的科技创新企业因此行业分布上硬科技属性鲜明具体来看截止12月8日科创板内上市公司多分布于电子核心产业21生物医药产业13智能制造装备产业13新兴软件和新型信息技术服务11映射了当前中国先进制造业的崛起表科创板上市公司行业分布上市公司数8战略新兴产业二级上市公司数量占比电子核心产业104212生物医药产业66135智能制造装备产业62127新兴软件和新型信息技术服务53108生物医学工程产业3367先进石化化工新材料2449下一代信息网络产业2347先进环保产业1633先进有色金属材料1327轨道交通装备产业816前沿新材料816航空装备产业8169数据来源Wind浙商证券研究所注数据截止12802表观数据Partone1001表观数据盈利增速快且估值持仓低就盈利来看科创板产业分布的鲜明时代感正在逐步兑现到板块业绩上结合Wind一致盈利预测截至12月16日科创板23年和24年的盈利增速分别为44和35就估值来看截至12月16日整体法下剔除负值科创板PE-TTM为37倍科创50为33倍而4月26日市场底部时科创板PE-TTM仅为31倍接近创业板2012年大底水平就基金持仓来看截至2022Q3科创板占基金整体普通股票型偏股混合型的配置比例约72接近2013年初的创业板1102盈利未来两年仍高增就盈利增速来看整体法下根据截至12月16日的Wind一致盈利预测科创板23年和24年分别为44和35科创50则分别为27和24较其他板块盈利优势突显分行业来看结合Wind一致盈利预测整体法下剔除公司数量5个的行业展望各行业的23年及24年盈利增速基本都在30以上表科创板与科创50盈利情况表科创板分行业归母增速和预测剔除公司数量5行业归母增速及Wind一致盈利增速预期行业公司数量202020212022E2023E2024E医药生物101977742-5283103板块202020212022Q32022E2023E2024E汽车615427317349有色金属66037626939科创板908515444435计算机5465-27426050国防军工268521404437科创50548540432724基础化工282121304336电力设备4750671263826通信13-22454373733环保159-17373546机械设备776623352912数据来源Wind浙商证券研究所注数据截至121603估值接近12年创业板2022年4月26日的低点科创板整体PE-TTM仅为31倍接近创业板历史大底水平2012年底和2018年底分别是创业板的两大市场底对应市盈率TTM分别为29倍和28倍就科创板最新估值而言当前仍处历史低位截至12月16日整体法下剔除负值科创板PE-TTM为37倍而2023年动态估值仅28倍表科创板与科创50估值情况图科创板当前PE-TTM接近创业板12年和18年的水平创业板PE-TTM剔除负值科创板4月26日PE-TTM剔除负值市盈率整体法剔除负值科创板12月16日PE-TTM剔除负值160板块20202021PE-TTM2022E2023E2024E140120科创板--3736282210080科创50--33302521604020013数据来源Wind浙商证券研究所注数据截至121604基金配置处在历史低位截至2022Q3科创板占基金整体普通股票型偏股混合型的配置比例约72接近2013年初的创业板随着产业增长逐步兑现到板块盈利上科创板的配置价值将日益显现参考创业板的配置路径当前科创板较低的基金配置比例也意味着后续较大的加仓空间图科创板的基金配置占比较低创业板配置比例科创板配置比例30252015105014数据来源Wind浙商证券研究所05个股配置情况表普通股票型偏股混合型对科创板个股的持股市值占基金股票投资市值比2021Q42022Q12022Q22022Q3公司看点配置比公司看点配置比公司看点配置比公司看点配置比天合光能光伏组件全球龙头0225天合光能光伏组件全球龙头0237天合光能光伏组件全球龙头0375天合光能光伏组件全球龙头0582碳纳米管导电剂龙天奈科技0149容百科技三元正极材料龙头0208容百科技三元正极材料龙头0279派能科技户储龙头0368头半导体影音类芯片碳纳米管导电剂龙思瑞浦国内信号链龙头0148晶晨股份0207天奈科技0259西部超导低温超导线材龙头0306设计龙头头半导体影音类芯片碳纳米管导电剂龙X线探测器国内龙晶晨股份0144天奈科技0176思瑞浦国内信号链龙头0245奕瑞科技0302设计龙头头头智能清洁机器人龙半导体影音类芯片太阳能光伏组件龙石头科技013思瑞浦国内信号链龙头0156晶晨股份0199晶科能源0250头设计龙头头内存接口芯片全球智能清洁机器人龙智能清洁机器人龙碳纳米管导电剂龙澜起科技0127石头科技0126石头科技0191天奈科技0211龙头头头头内存接口芯片全球传音控股非洲手机龙头0089澜起科技0111派能科技户储龙头0169金山办公办公软件龙头0210龙头X线探测器国内龙中微公司刻蚀设备行业龙头0087中微公司刻蚀设备行业龙头0103奕瑞科技0167禾迈股份微逆龙头0203头容百科技三元正极材料龙头0086中芯国际纯晶圆代工龙头0101中微公司刻蚀设备行业龙头0162中微公司刻蚀设备行业龙头0199太阳能光伏组件龙中芯国际纯晶圆代工龙头0086西部超导低温超导线材龙头01晶科能源0158金博股份热场龙头0185头半导体硅片领先企西部超导低温超导线材龙头0071沪硅产业-U0092西部超导低温超导线材龙头0158思瑞浦国内信号链龙头0182业轨道交通行业牵引国内临床前CRO时代电气0068美迪西0084中芯国际纯晶圆代工龙头0144昱能科技微逆领军0163变流系统龙头龙头高性能锂电铜箔龙半导体硅片领先企嘉元科技0061传音控股非洲手机龙头0083沪硅产业-U0144九号公司-WD智能短交通龙头0144头业非制冷红外领先企太阳能光伏组件龙内存接口芯片全球半导体硅片领先企睿创微纳0061晶科能源0069澜起科技0123沪硅产业-U0141业头龙头业国内临床前CRO轨道交通行业牵引美迪西0055金山办公办公软件龙头0068时代电气0114海光信息CPU龙头0133龙头变流系统龙头互联网安全服务龙国内临床前CRO龙安恒信息0052九号公司-WD智能短交通龙头0064美迪西0113拓荆科技-UCVD设备龙头0122头头X线探测器国内龙芯原股份-U半导体IP供应龙头0051奕瑞科技006固德威户储龙头0107中芯国际纯晶圆代工龙头0114头轨道交通行业牵引道通科技汽车智能诊断龙头0045时代电气0057九号公司-WD智能短交通龙头0103复旦微电FPGA领军企业0111变流系统龙头高性能锂电铜箔龙金山办公办公软件龙头0044嘉元科技0055传音控股非洲手机龙头0096华恒生物丙氨酸龙头0108头高铁动车组粉末冶国内半导体测试机平台型光伏设备龙天宜上佳0039华峰测控0053高测股份切片代工龙头0093奥特维0108金闸片龙头龙头头15数据来源Wind浙商证券研究所注配置比是指持股市值占基金股票投资市值比03边际驱动Partone1601边际变化之一宏观维度经济走向温和修复经济的短周期运行主导权益的牛熊周期在经济衰退早期市场往往调整衰退后期随着稳增长发力市场底往往领先经济底率先显现结构也从防御转向景气5月分化和新生那些年我们经历的市场底我们结合估值水平宏观环境结构运行等提出了底部的判断框架和应对举措市场自4月底已经进入筑底期其一估值收益比维度4月底和10月底的水平都已接近2008年Q42012年2018年Q42020年3月等市场大级别底部的位置其二剩余流动性维度截至2022Q1M2增速-名义GDP增速已经由负转正其三结构运行维度4月底以来一则新成长个股超额收益显著二则白马股在10月补跌三则11月以来低估值震荡企稳这意味着市场底自4月底已经领先经济底显现而随着市场见底结构上从三低防守转向景气进攻数据上4月26日以来科创板综合指数涨幅居前达32图4月26日以来涨幅图剩余流动性和A股关系M2增速-名义GDP增速上证指数25600035203050001525400010202005Q22012Q153000150102000-552018Q41000-102008Q40-150172003-022015-082000-032000-082001-012001-062001-112002-042002-092003-072003-122004-052004-102005-032005-082006-012006-062006-112007-042007-092008-022008-072008-122009-052009-102010-032010-082011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-11数据来源Wind浙商证券研究所02边际变化之二微观维度大非解禁叠加IPO投产微观层面一则科创板公司陆续迎来大非解禁二则多数公司进行了股权激励三则IPO项目陆续投产针对科创板募投项目投产情况1就公司公告来看11月以来崧盛电子顺博合金等公司陆续公告募投项目进入运营2同时就产能来看科创板固定资产规模持续提升截止22Q3板块固定资产规模已达3661亿元较2021年3024亿元水平提升明显图科创板产能持续扩张表高资产扩展率公司一览19-21年扩张率均超50代码简称2019202020214000688213SH思特威-W81591588688696SH极米科技6510734313500688131SH皓元医药51102399688608SH恒玄科技66982843000688153SH唯捷创芯-U19288258688500SH慧辰股份117502112500688362SHC甬矽9592189688052SH纳芯微1712191362000688114SH华大智造1031091221500688536SH思瑞浦214173109688256SH寒武纪-U112581061000688567SH孚能科技1339185688279SH峰岹科技1445284500688559SH海目星57212984688210SH统联精密80107770688678SH福立旺8570602019123120201231202112312022930688107SH安路科技-U3089255固定资产规模亿元688499SH利元亨1861315018数据来源Wind浙商证券研究所03边际变化之三交易维度流通盘扩容改善流动性就流通股本数量来看大非解禁后科创板流通股本出现明显增加若仅考虑2022年中前上市公司截止12月9日科创板流通股本数达825亿股较6月底650亿股明显增加随着流通盘扩大更有利于基金配置就股价走势而言结合创业板经验随着流通盘扩容大非解禁后股价易涨以创业板大非解禁为统计样本可以发现创业板在大非解禁前有小幅回落在大非解禁后7个14个和30个自然日的平均涨幅扩大图科创板流通股本明显增加图创业板大非解禁前后股价表现9006800均值中位数570046003500400230012000100-10截止6月30日截止12月9日科创板流通股合计亿元19数据来源Wind浙商证券研究所产业线索04Partone20