研究报告全文：证券研究报告宏观专题研究中国宏观宏观专题研究报告日期2022年12月15日核心观点分析师李超执业证书号S1230520030002受疫情多发和地产探底影响11月主要经济数据进一步回落其一11月疫情形势较lichao1stockecomcn为严峻全国本土新增感染人数和涉疫城市显著增加对消费场景和生产活动造成一分析师张迪定影响11月社零同比-59年内二次探底其二商品房销售仍未企稳11月地执业证书号S1230520080001zhangdistockecomcn产当月投资进一步下探至-199地产链工业生产和地产后周期消费均受到显著压制其三外需与内需回落同步发生11月出口大幅回落导致工业企业生产意愿下分析师林成炜执业证书号S1230522080006降工业增加值同比22大幅低于预期linchengweistockecomcn我们认为短期内的疫情反弹会对经济修复造成一定压制但随着疫情高峰顺利渡过分析师张浩以及地产政策渐次放松需求收缩和预期转弱的问题将逐步得到改善万里风云峰执业证书号S1230521050001zhanghao1stockecomcn回路转我们提示2023年扰动市场的宏观不确定性因素将逐一淡化研究助理潘高远内外需求遇冷生产阶段受挫pangaoyuanstockecomcn11月规模以上工业增加值同比增长22回落幅度大幅超出我们与市场预期较上月环比下降031复苏强度趋弱我们认为除房地产投资不振外11月国相关报告内消费及出口大幅走弱是导致工业生产增速回落幅度超预期的主要原因11月份1实际加息结束可能领先点阵全国服务业生产指数同比下降19比上月回落2个百分点大幅回落的主因在于国内疫情政策优化过程中短期内对人的流动产生较大影响中长期来看则有图指引美联储12月议息会助于恢复人的流动议传递的信息20221215固定资产投资增速边际放缓基建和制造业投资保持韧性2通胀压力连续缓解加息路1-11月份固定资产投资不含农户同比增长53低于市场预期Wind市场径逐步清晰美国11月通胀一致预期为56也不及我们前期预判较1-10月份回落05个百分点分领数据传递的信息20221214域看资本开支动能分化明显1-11月份制造业投资增长93基础设施投资311月金融数据M2增速再不含电力热力燃气及水生产和供应业同比增长89房地产开发投资下创年内新高20221212降98从边际变化看11月基础设施投资当月同比增长106为年内次高值份制造业投资当月同比增长62房地产开发投资当月同比下滑199综合研判基建和制造业是2022年经济增长的主要动力源疫情扰动持续就业压力仍存11月全国城镇调查失业率为57较10月上升02个百分点高于55的目标水平上限劳动力市场压力仍存其一11月全国疫情多点散发涉疫地区较多对生产和消费形成了一定拖累其二广州重庆北京郑州等新增本土疫情人数较多对大城市劳动力市场造成一定冲击其三今年以来工业企业利润增速连续回落产能利用率整体下行用工需求有所收缩疫情较为严峻消费持续回落11月社会消费品零售总额同比-59前值-05社零增速二次探底其一11月全国本土新冠感染者数量显著上升且涉疫地区较多对消费修复形成制约其二地产销售尚未企稳拖累家电家具装潢等地产后周期消费其三疫情反复冲击导致居民预防性储蓄增加居民边际消费倾向和消费者信心指数持续下降风险提示疫情超预期变异政策落地不及预期大国博弈超预期httpwwwstockecomcn114请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究正文目录1入冬暂时蛰伏静候峰回路转42内外需求遇冷生产阶段受挫43疫情扰动持续就业压力仍存54疫情较为严峻社零二次探底65投资增速延续回落态势基建和制造业投资保持韧性851产业政策效果持续兑现制造业保持韧性952地产当月增速年内新低市场预期的扭转仍是较为缓慢的过程953准财政工具谋发力基建投资稳步增长12httpwwwstockecomcn214请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究图表目录图1工业增加值主要门类11月同比5图2主要工业产品产量增速与去年同期对比5图311月全国城镇调查失业率为575图411月大城市城镇调查失业率上行07个百分点至675图520222023年高校毕业生人数大幅增加6图6青年失业率维持在较高水平6图711月社会消费品零售总额同比增速二次探底6图8汽车销售同比回落幅度较大6图911月货运强度显著下降7图1011月地铁客运量迅速下降7图11必需品保持韧性其他分项回落幅度较大7图12基建和制造业投资是固定资产投资的重要支撑8图13固定资产投资各分项11月当月同比增速8图14房地产投资各项累计同比增速10图1530大中城市商品房成交面积同比增速变化11图162022年以来新增净停工面积累计同比估算11表1当前三支箭惠及房企主体的不完全统计10httpwwwstockecomcn314请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究1入冬暂时蛰伏静候峰回路转受疫情多发和地产探底影响11月主要经济数据进一步回落其一11月疫情形势较为严峻全国本土新增感染人数和涉疫城市显著增加如广州重庆北京郑州等货运物流和人员流动强度有所下降对消费场景和生产活动造成一定影响11月社零同比-59年内二次探底其二商品房销售尚未企稳11月地产当月投资进一步下探至-199地产链工业生产和地产后周期消费均受到显著压制其三外需与内需回落同步发生11月出口大幅回落导致工业企业生产意愿下降工业增加值同比22大幅低于预期我们认为短期内的疫情反弹会对经济修复造成一定压制但随着疫情高峰顺利渡过以及地产政策的渐次放松需求收缩和预期转弱的问题将逐步得到改善万里风云峰回路转我们提示2023年扰动市场的宏观不确定性因素将逐一淡化2内外需求遇冷生产阶段受挫11月规模以上工业增加值同比增长22回落幅度大幅超出我们与市场预期较上月环比下降031复苏强度趋弱我们认为除房地产投资不振外11月消费及出口大幅走弱是导致工业生产增速回落幅度超预期的主要原因11月工业生产景气延续分化态势从高频数据上看11月地产销售数据维持低位无明显起色房地产弱复苏导致上游的黑色系开工率达产率及产量总体疲弱PTA产量环比及同比均小幅下降汽车半钢胎全钢胎开工率回升幅度较大强于去年同期11月南方八省电厂全国重点电厂日均耗煤量同比负增物流景气走弱供应链效率有所冲击据交通运输部数据11月中国运输生产指数CTSI同比下降133其中CTSI货运指数同比下降5911月供应商配送时间指数为467比上月下降04个百分点制造业原材料供应商交货时间继续放慢11月需求对工业生产的支撑受挫其中制造业及基建投资积极但消费地产及出口走弱使得工业生产承压11月中下旬疫情反复大幅冲击消费及其产业链双十一线上消费表现较同期相比平淡同时地产投资不振对水泥相关机械设备等中游产业的生产强度恢复有一定负面影响11月出口大幅回落工业企业实现出口交货值同比名义下降66较上月由正大幅转负与出口景气关系较强的纺织业计算机通信和其他电子设备制造业铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业等行业负增承压11月份全国服务业生产指数同比下降19比上月回落2个百分点大幅回落的主因在于国内疫情政策优化过程中的短期对人的流动产生较大影响中长期来看则有助于恢复人的流动据交通运输部数据10月份城市轨道交通客运量环比减少06亿人次降低37同比减少35亿人次降低170从高频数据上看11月主要城市地铁客流量环比同比均大幅回落国内执飞航班低位徘徊据交通运输部数据11月CTSI客运指数同比下降489降幅较10月有所扩大城市内及城市间人员流动大幅受挫对零售餐饮住宿等线下消费场景冲击较大影响服务业的恢复强度从分项数据上看11月份采矿业增加值同比增长59制造业同比增速较上月大幅回落至20电力热力燃气及水生产和供应业由正转负为-15新能源汽车太阳能电池移动通信基站设备等绿色智能产品产量同比分别增长1005441222我们主要关注的工业产品产量中11月份原煤31十种有色金属88钢材71和和发电量01均正增长汽车-99和水泥-47负增长其中钢材主因去年基数较低导致读数较高httpwwwstockecomcn414请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究12月影响工业生产强度的主要变量在需求侧即消费地产出口国内疫情动态优化过程中虽然中长期向好但短期对供应链到岗率等因素仍会有所扰动图1工业增加值主要门类11月同比图2主要工业产品产量增速与去年同期对比工业增加值当月同比2021年11月同比工业增加值采矿业当月同比产量原煤工业增加值制造业当月同比10312022年11月同比工业增加值电力燃气及水的生产和供应业当月同比546500产量十种有色金属40-5产量水泥8830-104720-07-15-18610-200-14799-7110产量钢材产量汽车207101月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月334567894567892202--1112101112101111年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年产量发电量20222021202120212021202120212021202220222022202220222022202020202021202120212022202220212022资料来源国家统计局浙商证券研究所资料来源国家统计局浙商证券研究所3疫情扰动持续就业压力仍存11月全国城镇调查失业率为57较10月上升02个百分点高于55的目标水平上限劳动力市场压力仍存其一11月全国疫情呈现多地散发多地频发的态势涉疫地区较多对生产和消费形成了一定拖累其二广州重庆北京郑州等新增本土疫情人数较多对大城市劳动力市场造成一定冲击其三今年以来工业企业利润增速连续回落产能利用率整体下行用工需求有所收缩图311月全国城镇调查失业率为57图411月大城市城镇调查失业率上行07个百分点至67城镇调查失业率城镇调查失业率31个大城市城镇调查失业率70652018年2019年2020年656057605555505045451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112020-01资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所大学生毕业季已过但11月份16-24岁人口调查失业率仍高达171显著高于历史同期水平目前青年失业率面临疫情影响供应冲击结构错配的三重压力其一疫情之下由于经营稳定性难以保证企业谨慎扩产扩员主力就业人员2559岁人口失业率与新生劳动力16-24岁人口失业率显著背离其二20222023年高校毕业生人数大幅增加劳动力市场供给压力显著上升其三就业市场有一定结构性错配制造业招工难和大学生就业难的现象同时存在11月15日教育部人社部召开网络视频会议httpwwwstockecomcn514请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究全面部署2023届高校毕业生就业创业工作更大力度开拓市场化社会化就业渠道充分发挥公务员事业单位特岗计划三支一扶等政策性岗位吸纳作用图520222023年高校毕业生人数大幅增加图6青年失业率维持在较高水平城镇调查失业率16-24岁人口1400高校毕业生万人252018年2019年2020年11582021年2022年120010762010008749097958208347277497658006806991560040010200052017201320142015201620182019202020212022202320121月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所向前看劳动力市场将开启渐进修复模式疫情防控优化20条和新10条落实后人员流动将进一步修复地方一刀切和层层加码的情况将得到遏制线下消费有恢复活力对本地服务业就业形成支撑不过短期内新增感染者数量或将出现暂时的上行对于经济和就业的修复要保有一定耐心4疫情较为严峻社零二次探底11月社会消费品零售总额同比-59前值-05社零增速二次探底其一11月全国本土新冠感染者数量显著上升且涉疫地区较多对消费修复形成制约其二地产销售尚未企稳拖累家电家具建筑装潢等地产后周期消费其三疫情反复冲击导致居民预防性储蓄增加居民边际消费倾向和消费者信心指数下降图711月社会消费品零售总额同比增速二次探底图8汽车销售同比回落幅度较大40社会消费品零售总额当月同比100餐饮收入当月同比汽车类零售额当月同比3080602040102000-10-20-20-40-30-602021-112018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082022-022022-052022-082022-112021-022018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112018-05资料来源浙商证券研究所资料来源浙商证券研究所11月疫情涉及范围较广新增人数较多对消费修复形成压制国家疾控局在22日新闻发布会上指出11月疫情呈现出波及范围广传播链复杂部分地区人口密集扩散风httpwwwstockecomcn614请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究险大等特点疫情多发导致人员流动与货物流动出现了显著下降从人员出行数据看地铁客运量迅速下滑至去年同期水平的6成左右从物流数据看整车货运流量指数显著下降同比降幅约为30图911月货运强度显著下降图1011月地铁客运量迅速下降整车货运流量指数万人次11城市地铁客运量7日移动平均1602020年2021年2022年7000201920202021202214060001205000100400080300060402000201000城市北京上海广州深圳成都南京武汉西安苏州郑州重庆00月月月月月月月月月月月月123456789101112JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所疫情影响线下消费场景汽车产销表现不及预期中汽协数据显示11月乘用车产销分别为2151万辆和2075万辆同比分别下降39和5611月广东重庆北京等汽车消费大省感染人数快速增加新增病例规模达新高汽车经销商经营和消费者出行受阻汽车销售受到一定影响乘用车产销同比有所下降从结构上看除了必需品外限额以上社零各分项出现了全面回落其中中西药品分项同比83增长最为强劲疫情管控放松相当于把一部分政府对于疫情防控的责任转移到了个人居民在中西药品医疗器械等方面的消费支出将有所增多粮油食品分项同比39保持正增长符合我们在年度策略报告万里风云峰回路转中的判断疫情风险尚未完全解除疫情仍有反复概率居民将保持防御性的消费需求必需品消费仍将保持强势图11必需品保持韧性其他分项回落幅度较大中西药品通讯器材10粮油食品5家电石油及制品0-5纺服鞋帽文化办公用品同比-10-15建筑装潢-20烟酒2022年11月2022年10月日用品家具餐饮汽车金银珠宝化妆品饮料资料来源Wind浙商证券研究所20条和新十条的接连出台表现了我国防疫政策重点转向关注重症预防死亡并在此基础上让社会生活和经济活动逐步回归正常政策执行过程短期内可能比较波httpwwwstockecomcn714请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究折短期内新增感染者数量的快速上升对消费复苏仍有一定制约但从长期来看企业和居民对于经济逐渐正常化的预期更加稳定消费者信心逐步恢复经济活力和消费潜力有望得到进一步释放5投资增速延续回落态势基建和制造业投资保持韧性1-11月份固定资产投资不含农户同比增长53低于市场预期Wind市场一致预期为56也不及我们前期预判较1-10月份回落05个百分点分领域看资本开支动能分化明显1-11月份制造业投资增长93基础设施投资不含电力热力燃气及水生产和供应业同比增长89房地产开发投资下降98从边际变化看11月基础设施投资当月同比增长106为年内次高值制造业投资当月同比增长62房地产开发投资当月同比下滑199综合研判基建和制造业是2022年经济增长的主要动力源第一政策发力支撑基础设施投资回升三季度以来适度超前开展基础设施投资加快布局新型基础设施建设加强薄弱领域补短板1-11月份基础设施投资同比增长89增速比1-10月份加快02个百分点连续七个月回升其中水利管理业投资增长141公共设施管理业投资增长116信息传输业投资增长87生态保护和环境治理业投资增长74道路运输业投资增长23铁路运输业投资由1-10月同比下降转为增长21第二制造业资本开支增速有所放缓1-11月份制造业投资同比增长93较上月回落05个百分点高技术制造业投资较快增长以电子医药为代表的高技术制造业快速发展相关投资大幅增加1-11月份高技术制造业投资同比增长230其中电子及通信设备制造业投资增长282医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资增长283计算机及办公设备制造业投资增长128同时顺应经济升级发展需要各方面积极支持重点领域设备更新改造推动扩大制造业中长期贷款投放强化投资要素保障1-11月份制造业技改投资同比增长91占全部制造业投资的比重为409第三地产投资相对乏力1-11月份房地产开发投资下降98低于我们前期的预测从销售端看9月末以来需求侧组合拳持续发力拐点尚未显现1-11月全国商品房销售面积121250万平方米同比下降233商品房销售额118648亿元下降266我们认为当前保交楼相关的建安投资正处于修复通道中市场预期也在逐步改善地产投资重回正增长区间仍需时间图12基建和制造业投资是固定资产投资的重要支撑图13固定资产投资各分项11月当月同比增速固定资产投资完成额累计同比房地产开发投资完成额当月同比增速固定资产投资完成额基础设施建设投资不含电力累计同比房地产开发投资完成额累计同比固定资产投资完成额基础设施建设投资不含电力当月同比增速固定资产投资完成额制造业累计同比固定资产投资完成额制造业当月同比增速25202520151510105500-5-5-10-15-10-20-15-252021-062021-082021-102021-122022-032022-052022-072022-092022-112022-112021-082021-102021-122022-032022-052022-072022-092021-06资料来源国家统计局浙商证券研究所资料来源国家统计局浙商证券研究所httpwwwstockecomcn814请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究51产业政策效果持续兑现制造业保持韧性1-11月份制造业投资累计增速为93低于我们预期较10月回落05个百分点我们认为民间投资积极性偏低外部环境不确定性增加是主要原因11月份制造业PMI降至480连续两个月低于临界点制造业下行压力有所加大高技术制造业是重要支撑主要得益于产业政策的呵护1-11月高技术制造业投资增长230其中医疗仪器设备及仪器仪表制造业电子及通信设备制造业投资分别增长283282强链补链和产业基础再造是驱动制造业投资两条主线当前我国制造业正处在新一轮爬坡过坎的关键时期制造业投资作为中国固定资产投资的主引擎我们认为强链补链固链稳链等产业政策将驱动技术改造投资保持较高增速而产业基础再造工程项目的重点在于制造业向新能源化智能化转型带动厂房机器设备等资本开支我们再次提示制造业投资在产业政策的引领下不再依赖于过往内生式的增长模式与利润出口订单等变量的关联性明显下降后续需要更多关注地方政府关于先进制造业的招商引资方案以及亩均论英雄激励方案下产业政策对战略新兴制造业的倾向我们判断随着我国扩大内需形成实物工作量制造业企业将由主动去库转向被动去库进一步带动制造业投资增速持续增长我们重点提示强链补链和产业基础再造已成为制造业投资的新动能当前已积累较大的市场预期差我们预计2022年制造业投资是经济增长的主引擎52地产当月增速年内新低市场预期的扭转仍是较为缓慢的过程数据走势2022年1-11月地产投资累计增速-98低于我们的预期当月增速-199为全年新低本月停工状况未有明显改善近期地产融资支持措施有力推进但整体导向仍以保项目为主选择性保主体的目的是防风险市场预期的彻底扭转和地产停工问题的根本性缓解仍是较为缓慢的过程2022年1-11月房地产开发投资累计同比-98低于我们预期房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款累计同比为-538和-477前值为-530和-469相较前值回落房企拿地意愿仍然低迷新开工施工竣工累计同比-389-65-190前值为-378-57-187三大分项全面回落整体地产停工状况未有明显改善商品房销售面积和销售额本月累计同比分别为-233和-266前值为-223和-261相较前值继续回落与高频数据保持一致市场预期尚未修复房地产开发到位资金累计同比-257前值为-247从分项来看其中国内信贷自筹定金与预收款和个人按揭贷款累计同比为-269-175-336-262前值为266-148-338-245国内信贷累计增速继上月边际改善后本月回归下行区间未来应继续观测第一支箭的实际效用2022年11月全国房地产开发投资当月同比增速-199相较前值-160继续回落当月同比增速为全年新低房地产开发企业土地购置面积和土地成交价款当月同比-5848和-5078前值为-5305和-4975新开工施工竣工当月同比为-5082-5259-2023前值为-3508-3258-942竣工增速自今年8月以来连续4个月回落商品房销售面积和销售额当月同比分别为-3326和-3222前值为-2323和-2371自今年9月以来连续两个月回落房地产开发到位资金当月同比-3538前值为-2600其中国内信贷自筹定金与预收款和个人按揭贷款当月同比为-3053-3879-3041-4178前值为-1835-2068-3099-3135各大分项的当月增速全面回落httpwwwstockecomcn914请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究图14房地产投资各项累计同比增速施工新开工竣工地产投资8000600040002000000-2000-4000-6000资料来源Wind浙商证券研究所近期主管部门对地产的支持政策频发以三支箭作为代表从三支箭当前的惠及主体来看我们认为当前的政策导向是保项目阶段性保主体前者仍是当前地产政策的重心所在后者主要针对部分核心民营地产龙头或焦点企业开展核心目的在于防风险当前的系列地产支持措施可以有效推动停工楼盘复工8月以来竣工数据的回暖也证明了政策卓有成效但当前政策导向仍以保项目为主在此背景下市场预期彻底扭转和地产停工问题的根本性缓解仍是较为缓慢的过程表1当前三支箭惠及房企主体的不完全统计第一支箭授信银行家数第二支箭意向发行额度第三支箭融资额度亿元惠及主体部分个数惠及主体亿元惠及主体万科8万科280碧桂园3872龙湖8龙湖200雅居乐78美的置业8美的置业150北新路桥绿城8新城控股150福兴股份碧桂园6金地150世茂股份中海6旭辉150大名城滨江集团5绿城110建发国际招商蛇口4金辉20新湖中宝华润置地4天地源金地3陆家嘴华宇3华夏幸福建发3资料来源中指浙商证券研究所11月地产销售端数据与高频数据反映的趋势一致需求端的政策效果仍然不尽如人意11月30大中城市商品房成交面积当月同比增速-2478相较前值-1803明显回落也是9月以来连续第二个月同比恶化预计未来核心城市的限购限贷仍会进一步优化调整但在市场预期进一步改善前可发挥的效果相对有限我们预计未来市场信心和政策预期的进一步明确仍需等待来年中长期规划的落地httpwwwstockecomcn1014请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究图1530大中城市商品房成交面积同比增速变化累计同比当月同比000-1000-2000-3000-4000-5000-6000资料来源Wind浙商证券研究所从目前的停工状况来看年内地产投资可能仍将承压根据统计局定义房屋施工面积包括本期新开工的面积上期跨入本期继续施工的房屋面积上期停缓建在本期恢复施工的房屋面积本期竣工的房屋面积以及本期施工后又停缓建的房屋面积根据定义我们可以近似得到当月累计新增的净停工面积去年末施工面积-去年末竣工面积当月累计新开工面积-当月累计施工面积经估算从6月起年内新增的净停工面积累计同比增速明显抬升11月状况相较前值仍有未明显改善针对这一现象我们认为主要与当前的纾困措施要针对存量停工项目相关竣工增速跌幅持续收敛但整体停工状况未有明显好转意味着可能有增量停工楼盘仍在出现图162022年以来新增净停工面积累计同比估算600新增净停工面积累计同比500400300200100002022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11资料来源Wind浙商证券研究所供地面积增速趋势反映土地市场仍然低迷这一现象在集中供地城市中表现较为显著主要表现在三大方面以集中供地的22城市为样本根据克尔瑞统计一是成交建面持续下行2022年第三批集中供地成交土地建面约3460万平方米相较第二批次4220万平方米环比下行相较去年第三批次同比萎缩约46二是溢价率走低延期撤牌流拍幅数增加2022第三批集中供地整体溢价率约26相较前值41再次走低延期撤牌流拍幅数占比109相较第二批次的80小幅走高三是民营企业拿地意愿持续httpwwwstockecomcn1114请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究低迷除国央企外城投平台公司需要发挥更加重要的拖底作用2022年第三批次集中供地中城投公司拿地金额占比达到44是今年以来新高53准财政工具谋发力基建投资稳步增长2022年1-11月统计局口径同比增长89前值87与我们预测的88较为接近11月当月同比增速106前值94其中1-11月水利管理业投资增长141公共设施管理业投资增长116道路运输业投资增长23铁路运输业投资增长21我们认为在卖地收入大幅不及预期扰动政府性基金支出显著回落的背景下我们继续提示准财政替代财政发力有望实现基建投资稳步增长卖地收入低迷拖累政府性基金支出我们在8月外发的卖地收入仍低迷政府增收是关键7月财政数据的背后报告中前瞻提示专项债集中发行特定机构利润集中上缴一定程度上可以缓解短期的财政收支现金流压力若后续卖地收入无法有序回升卖地收支缺口会扰动政府性基金支出9月起政府性基金支出当月同比显著回落仅为-40310月环比有所回升但同比依旧呈现-182的低迷支出增速可以看到收支缺口对支出增速已经形成显著扰动由于狭义基建是政府性基金支出的重要方向之一政府性基金支出低迷或扰动基建投资准财政发力替代财政根据新预算法政府性基金是专项用于特定公共事业发展的收支预算简单理解就是财政重点推进经济建设的财政预算今年以来由于卖地收入不足导致政府性基金支出受限但政府事权并未因此减少为此决策层积极运用了一系列财政及准财政工具替代财政发力服务于事权需要助力经济发展我们在此前多篇报告中提示准财政工具发力将带动基建投资保持韧性根据央行三季度货币政策执行报告披露截至10月末两批政策性开发性金融工具合计已投放7400亿元有力补充了一批交通能源水利市政产业升级基础设施等领域重大项目的资本金配套融资也积极跟进各银行为金融工具支持的项目累计授信额度已超35万亿元有效满足项目建设的多元化融资需求Q4重大项目加速建设也有助于维持基建高位增长11月24日国常会再提推动重大项目加快建设目前两批金融工具共支持重大项目2700多个开工率超过90会议要求重要项目协调机制要继续高效运转推动项目加快资金支付和建设带动包括民营企业在内的社会资本投资年内形成更多实物工作量对逾期未兑现承诺的地方予以通报对确实无法按期开工的项目予以调整我们认为配合着准财政资金保障地方政府推动重大项目落地的积极性较强将有助于维持基建高位增长预计2022年全年基建投资增速为9左右高基数下预计2023年基建投资增速为532022年12月6日政治局会议释放诸多积极信号特别是强调激发全社会各类主体的主观能动性和活力我们预计后续政策将着重通过稳定市场主体信心和居民部门预期以增强经济内生增长动能核心是利用货币财政产业和科技政策实现稳增长稳就业稳物价近期中央经济工作会议的召开有望对具体政策措施给予更清晰的指导我们认为2023年宏观政策将继续保持连续性和稳定性特别是内疫地产扰动外需承压消费隐忧的背景下基建仍是重要布局方向是推动稳增长稳就业稳预期等目标落地的重要方式在二十大元年已至十四五规划进入攻坚期等背景下预计地方政府积极性显著提升同时考虑基建资金重大项目投资等有较强惯性配合各类财政准财政及信贷政策支持下预计基建投资增速有望实现积极增长在2022年高基数背景下保持53的增速水平httpwwwstockecomcn1214请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究风险提示疫情超预期反弹政策落地不及预期大国博弈超预期httpwwwstockecomcn1314请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1414请务必阅读正文之后的免责条款部分