2022年12月，模型预判利率震荡下行，10Y国开利率实际震荡微下。截至12月30日，10Y国开债收益率为2.99%，较11月末的3.01%下行2bp。具体来看，10年国开收益率在13日上行至3.048%后转为下行，并于23日下行至2.986%，月末受流动性季节性收敛及防疫政策再优化的影响，再度小幅上行。
　　我们在报告《预测长端利率，8191个变量组合给出的方向》中，构建了一套基于微观计量方法，对长端利率中枢运行方向进行预测的模型。
　　在2023年1月利率的方向预判上，从数据上来看，支持利率下行指标居多。国内因素方面，生产数据进一步放缓，名义GDP高频替代（工业增加值同比+PPI同比）降至0.9%，制造业PMI继续下滑至48。地产销售依旧偏弱，价格下行边际放缓，11月地产销售面积同比增速-23.3%，70城房价环比-0.2%。信贷方面，11月新增社融依旧不及预期，调整口径后的累计社融同比回落至9%以下（8.8%），贷款同比少增600亿元。通胀方面，11月PPI同比维持在-1.3%，工业生产端处于通缩状态。
　　流动性及海外因素则支持利率上行。尽管12月降准落地，并且央行在月末大额投放逆回购资金，但跨年前夕流动性有所收敛，R007月均值达到2.33%（截至12月30日）。11月以来，美国CPI超预期回落，美联储单次加息幅度从75bp降至50bp，美元指数走弱。大宗商品价格小幅回暖，CRB工业原材料同比跌幅收窄至10.79%。
　　综合模型的估计结果来看，我们将2022年12月末（截至28日）最新观测的样本数据代入模型，对1月长端利率行情进行预判，发现20个最优组合均支持利率下行，下行概率普遍处在60%-80%区间。
　　机构行为因素。11月初以来，银行理财规模缩减幅度超过1万亿元，连续七周在市场净卖出债券，导致债市行情偏弱。展望1月，如果理财规模企稳，或有助于推动债市情绪恢复。
　　预期的扰动。值得注意的是，我们在《利率择时模型的效力与边界》中曾提到，利率模型本质上是一次模拟市场参与者研判市场的统计推断，结果侧重于胜率层面。在债市牛熊切换之际，模型胜率往往受事件冲击而降低。虽然当前基本面受疫情扰动而偏弱，但是疫后经济趋于修复的预期较强，债市受后者影响更大，可能降低模型胜率。
　　风险提示。定量分析过程存在偏差；依据历史统计经验进行外推等

研究报告全文：TablePage固定收益月度报告2022年12月31日证券研究报告TableTitle利率量化模型预测分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S02605200100011月利率或下行SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn2022年12月模型预判利率震荡下行10Y国开利率实际震荡微下分析师肖金川SAC执证号S0260520030002截至12月30日10Y国开债收益率为299较11月末的301下行2bp具体来看10年国开收益率在13日上行至3048后转为021-38003553下行并于23日下行至2986月末受流动性季节性收敛及防疫政xiaojinchuangfcomcn策再优化的影响再度小幅上行分析师田乐蒙SAC执证号S0260520090001我们在报告预测长端利率8191个变量组合给出的方向中构建了一套基于微观计量方法对长端利率中枢运行方向进行预测的模型021-38003552在2023年1月利率的方向预判上从数据上来看支持利率下行指tianlemenggfcomcn标居多国内因素方面生产数据进一步放缓名义GDP高频替代工请注意肖金川田乐蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动业增加值同比PPI同比降至09制造业PMI继续下滑至48地产销售依旧偏弱价格下行边际放缓11月地产销售面积同比增速相关研究TableDocReport城房价环比信贷方面月新增社融依旧不及预-23370-0211利率量化模型预测12月利率2022-11-30期调整口径后的累计社融同比回落至9以下88贷款同比少或震荡下行增亿元通胀方面月同比维持在工业生产端处60011PPI-13利率量化模型预测模型预2022-10-30于通缩状态判11月利率或下行流动性及海外因素则支持利率上行尽管月降准落地并且央行在12利率量化模型预测模型预2022-09-29月末大额投放逆回购资金但跨年前夕流动性有所收敛月均值R007判10月利率偏向纠结达到截至月日月以来美国超预期回落233123011CPI美联储单次加息幅度从75bp降至50bp美元指数走弱大宗商品价TableContacts格小幅回暖CRB工业原材料同比跌幅收窄至1079综合模型的估计结果来看我们将2022年12月末截至28日最新观测的样本数据代入模型对1月长端利率行情进行预判发现20个最优组合均支持利率下行下行概率普遍处在60-80区间机构行为因素11月初以来银行理财规模缩减幅度超过1万亿元连续七周在市场净卖出债券导致债市行情偏弱展望1月如果理财规模企稳或有助于推动债市情绪恢复预期的扰动值得注意的是我们在利率择时模型的效力与边界中曾提到利率模型本质上是一次模拟市场参与者研判市场的统计推断结果侧重于胜率层面在债市牛熊切换之际模型胜率往往受事件冲击而降低虽然当前基本面受疫情扰动而偏弱但是疫后经济趋于修复的预期较强债市受后者影响更大可能降低模型胜率风险提示定量分析过程存在偏差依据历史统计经验进行外推等备注本文数据来源于Wind识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明15TablePageText固定收益月度报告表12023年1月长端利率中枢预测结果排名变量组合10年国开收益率下行概率1月长端利率是否会上行历史累计收益率排名前十位12345691011137014否21346911135965否323456910116612否412345910136880否5123456911127089否612345691011127063否712345910127270否813467911135987否9134911135869否1023456101112137385否预测胜率排名前十位123411137695否223410137185否312456711136153否4123456711136713否5124567135878否61234136791否7234511136957否812349136725否923491112137868否102345136840否数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明25TablePageText固定收益月度报告在变量序号方面我们沿用了此前报告中的标记可参考表3中的排序对表1中各组合包含的具体变量进行对照表2变量序号表指标分类指标名称数据处理摘要变量代码工业增加值同比数据已对春节工业增加值同比PPI同比1效应进行处理制造业PMI以12个月为窗口作移动平均值2增长OECD中国领先指数3社融同比考虑了口径调整4地产销售面积累计同比1月数据缺失使用线性插值5PPI同比6通胀CRB工业原材料同比770城房价环比8MA30平滑数据R0079变频-保留月底值货币MA30平滑数据美元指数10变频-保留月底值国债占利率债成交比重11市场结构30Y国债换手率12新纳入M1增速13债市10Y国开债到期收益率变频-保留月底值Bond数据来源广发证券发展研究中心风险提示定量分析过程存在偏差本报告结果仅供参考本报告依据历史数据的统计经验规律进行外推隐含假设历史统计规律在未来延续流动性出现超预期变化本文假设流动性维持当前的充裕状态但假如国内经济数据持续超预期流动性相应可能出现超预期变化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明35TablePageText固定收益月度报告广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心范卓宇资深分析师南京大学经济学硕士2021年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心郭强高级研究员上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心董远研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3035楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明45TablePageText固定收益月度报告重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明55