Reits一级市场：规模扩张，品种丰富。目前，我国已上市的Reits数量达到23只，发行规模共计769.57亿元。发行规模的提速与政策支持息息相关。此外，国内公募REITs市场自首批项目落地以来，试点资产类型呈现多样化发展趋势。今年保障性租赁住房为底层资产的Reits产品亮相，进一步扩充了产权类Reits的种类。但是从发行规模来看，仍然是特性经营权中的交通基础设施Reits占主导，今年以来4单交通基础设施Reits的发行规模高达281.26亿。
　　Reits二级市场：波动加剧，板块分化。去年下半年Reits正式起航之后，整体涨幅较为可观。今年在权益市场波动加剧的背景下，根据我们统计，Reits板块二级市场整体仍保持正收益，截止12月12号涨幅为2.81%。回顾今年以来的走势，Reits板块主要分为5个阶段：1、市场焦虑下的比价选择；2、政策呵护下的理性回归；3、盈利下滑的潜在担忧；4、债牛推升的贝塔收益；5、股债接连调整的轮番冲击。各Reits涨幅也呈现分化，从年内来看，剔除今年上市Reits的打新套利影响，产权类Reits年内表现较为良好，基本均取得正收益，而特许经营权类的Reits普遍下跌。
　　Reits业务运营：疫情冲击，扩募在途。部分Reits的底层资产运营受到的一定冲击，影响较大的为交通基础设施类，主要体现为高速公路类的车流量下降和对货运的收费减免。此外，受到中小企业商户租金减免的政策影响，对于中小微企业较多的产业园区也产生冲击，相较而言，仓储物流受到疫情影响较轻，红土盐田港REIT和中金普洛斯REIT运营保持稳健。此外，首批5只公募REITs已提交草案，REITs扩募进入实质性阶段，产权类占优。
　　2023年展望及投资策略：机遇与风险并存。1、随着供给的增加，存量Reits的稀缺性将进一步弱化，分化将会加剧。2、十年期国债收益率是其定价的锚，并且锚定的是长期中枢而非短期扰动。从明年的情况来看，我们认为从货币政策下半年博弈将会增大，因此无风险利率主导的贝塔行情可能性偏低。如果无风险利率上行，久期较短的特许经营权类Reits相对具有更强的防守属性。3、缺失了盈利预测，后续的价格波动将会在季报公布时波动加剧。4、Reits长期配置的超额收益来源于基金管理人的资产收购和处置能力，其中扩募是重要的途径之一。未来Reits将呈现强者恒强的格局。
　　风险提示：疫情导致盈利不及预期，市场流动性恶化等
　　

研究报告全文：证券研究报告策略深度报告2023年投资策略报告债券研究笃定前行波动中坚守内在价值2023年Reits投资策略Reits一级市场规模扩张品种丰富目前我国已上市的Reits数量达到23只发行规模共计76957亿元发行规模的提速与曾羽政策支持息息相关此外国内公募REITs市场自首批项目落地zengyucsccomcn以来试点资产类型呈现多样化发展趋势今年保障性租赁住房010-85156333为底层资产的Reits产品亮相进一步扩充了产权类Reits的种SAC执证编号S1440512070011类但是从发行规模来看仍然是特性经营权中的交通基础设施高庆勇Reits占主导今年以来4单交通基础设施Reits的发行规模高达gaoqingyongcsccomcn28126亿15021664595二级市场波动加剧板块分化去年下半年正式起SAC执证编号S1440519080009ReitsReits航之后整体涨幅较为可观今年在权益市场波动加剧的背景下发布日期2022年12月30日根据我们统计Reits板块二级市场整体仍保持正收益截止12月号涨幅为回顾今年以来的走势板块主要分12281Reits市场表现为5个阶段1市场焦虑下的比价选择2政策呵护下的理性79回归3盈利下滑的潜在担忧4债牛推升的贝塔收益5股59债接连调整的轮番冲击各Reits涨幅也呈现分化从年内来看39剔除今年上市Reits的打新套利影响产权类Reits年内表现较为19良好基本均取得正收益而特许经营权类的Reits普遍下跌-1Reits业务运营疫情冲击扩募在途部分Reits的底层资产运202032620204262020526202062620207262020826202092620211262021226沪深300202010262020112620201226营受到的一定冲击影响较大的为交通基础设施类主要体现为高速公路类的车流量下降和对货运的收费减免此外受到中小相关研究报告企业商户租金减免的政策影响对于中小微企业较多的产业园区中信建投固定收益信用债通往平衡也产生冲击相较而言仓储物流受到疫情影响较轻红土盐田210321之路政府降杠杆背景下的地方债务风险及城投投资策略港REIT和中金普洛斯REIT运营保持稳健此外首批5只公中信建投固定收益风险对冲还是波210106募REITs已提交草案REITs扩募进入实质性阶段产权类占优动加剧中资美元债回顾与展望中信建投固定收益2021信用债年度2012062023年展望及投资策略机遇与风险并存1随着供给的增加策略抱朴守真存量Reits的稀缺性将进一步弱化分化将会加剧2十年期国债收益率是其定价的锚并且锚定的是长期中枢而非短期扰动从明年的情况来看我们认为从货币政策下半年博弈将会增大因此无风险利率主导的贝塔行情可能性偏低如果无风险利率上行久期较短的特许经营权类Reits相对具有更强的防守属性3缺失了盈利预测后续的价格波动将会在季报公布时波动加剧4Reits长期配置的超额收益来源于基金管理人的资产收购和处置能力其中扩募是重要的途径之一未来Reits将呈现强者恒强的格局风险提示疫情导致盈利不及预期市场流动性恶化等本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明债券研究债券深度报告目录Reits复盘与展望11Reits一级市场规模扩张品种丰富111一级发行提速112底层资产品类拓展213投资者认购热情高22Reits二级市场波动加剧板块分化321二级市场价格波动加剧322成交换手趋于理性523各基金之间分化加剧63Reits业务运营疫情冲击扩募在途731疫情影响下交通基础设施和中小企业产业园区冲击明显7322021维持高比例分红2022年分红悉数开展833扩募进入实操阶段942023年展望及投资策略机遇与风险并存9请参阅最后一页的重要声明债券研究债券深度报告Reits复盘与展望1Reits一级市场规模扩张品种丰富回顾2022年Reits一级市场我们总结有三个特征1发行提速2品类扩展3需求旺盛11一级发行提速今年截止至12月10日我国年内已经发行上市了12只Reits基金尤其是下半年之后发行节奏明显增快今年成立的12只产品中有11只是6月以来成立的目前我国已上市的Reits数量达到23只发行规模共计76957亿元发行规模的提速与政策支持息息相关尤其是2022年5月25日国务院发布关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见提出进一步提高推荐审核效率鼓励更多符合条件的基础设施REITs项目发行上市以及在满足发行要求符合市场预期确保风险可控等前提下可进一步灵活合理确定运营年限收益集中度等要求Reits发行迎来大爆发图表1Reits基金上市情况Reits名称上市时间基础资产类型发行份额亿份发行价格发行规模亿元博时蛇口产园REIT2021-06-21园区基础设施2319002079平安广州广河REIT2021-06-21交通基础设施13027009114红土盐田港REIT2021-06-21仓储物流2308001840中航首钢绿能REIT2021-06-21生态环保13381001338华安张江光大REIT2021-06-21园区基础设施2995001495浙商沪杭甬REIT2021-06-21交通基础设施8725004360富国首创水务REIT2021-06-21生态环保3705001850东吴苏园产业REIT2021-06-21园区基础设施3889003492中金普洛斯REIT2021-06-21仓储物流38915005835建信中关村REIT2021-12-17园区基础设施3209002880华夏越秀高速REIT2021-12-14交通基础设施7103002130华夏中国交建REIT2022-04-28交通基础设施94010009399国金中国铁建REIT2022-07-08交通基础设施5009594793鹏华深圳能源REIT2022-07-26能源基础设施6005903538红土深圳安居REIT2022-08-31保障性租赁住房5002511255华夏北京保障房REIT2022-08-31保障性租赁住房5002601300中金厦门安居REIT2022-08-31保障性租赁住房5002481242华夏合肥高新REIT2022-10-10园区基础设施7002191533国泰君安临港创新产业园REIT2022-10-13园区基础设施5003041518国泰君安东久新经济REIT2022-10-14园区基础设施200412824华泰江苏交控REIT2022-11-15交通基础设施4007643054中金安徽交控REIT2022-11-22交通基础设施1000108810880华夏基金华润有巢REIT2022-12-09保障性租赁住房5002421209资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1债券研究债券深度报告12底层资产品类拓展国内公募REITs市场自首批项目落地以来试点资产类型呈现多样化发展趋势今年保障性租赁住房为底层资产的Reits产品亮相进一步扩充了产权类Reits的种类2022年5月27日中国证监会办公厅国家发展改革委办公厅联合发布关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金REITs有关工作的通知搭建了租赁性保障住房Reits底层政策框架7月15日沪深交易所分别发布保障性租赁住房REITs指引细化业务参与机构与基础设施项目准入要求明确回收资金使用的报告与披露义务明确运营管理与信息披露要求8月31日首批3只租赁性保障住房Reits正式落地但是从发行规模来看仍然是特性经营权中的交通基础设施Reits占主导今年以来4单交通基础设施Reits的发行规模高达28126亿图表2不同资产类型只数只图表3不同资产类型规模亿园区基础设施保障性租赁住房仓储物流园区基础设施保障性租赁住房仓储物流交通基础设施能源基础设施生态环保交通基础设施能源基础设施生态环保31883538211382175006776754373042资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投13投资者认购热情高除交通基础设施类的Reits外其余底层资产的Reits发售时公众配售中签率普遍低于1一方面由于交通基础设施类Reits发行规模较大另一方面也是今年4月行情较火热时华夏中国交建REIT的公众中签率很低但是上市之后二级价格始终处于调整持有体验一般所致而产权类Reits上市时普遍强势随着市场赚钱效应的扩散中签率进一步下降网下机构投资者的中签率也呈现偏爱非交通基础设施Reits的特征非交通基础设施Reits的中签率也基本小于1目前上市Reits中网下机构和公众投资者中签率最低的为近期上市的华夏基金华润有巢REIT两者的中签率分别仅为047和031刷新已有公募REITs的网下询价纪录图表4不同Reits网下发行规模及配售中签率图表5不同Reits公众发行规模及配售中签率网下投资者有效认购确认比例公众投资者有效认购确认比例3000180014008001600250070014001200600200012001000100050015008008004006001000600300400400500200200200100000000000000REITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREITREIT鹏华深圳能源富国首创水务华泰江苏交控中金安徽交控东吴苏州工业园区博时招商蛇口产业平安广州交投广河红土创新盐田港仓浙商证券沪杭甬高中金普洛斯仓储物建信中关村产业园华夏越秀高速公路华夏中国交建高速国金中国铁建高速中金厦门安居保障红土创新深圳人才华夏合肥高新产园国泰君安东久新经国泰君安临港创新华夏基金华润有巢华泰江苏交控富国首创水务鹏华深圳能源中金安徽交控东吴苏州工业园区产国泰君安临港创新产博时招商蛇口产业园平安广州交投广河高红土创新盐田港仓储浙商证券沪杭甬高速中金普洛斯仓储物流华夏越秀高速公路封中金厦门安居保障性红土创新深圳人才安国泰君安东久新经济中航首钢生物质华安张江光大园华夏北京保障房中航首钢生物质华安张江光大园华夏北京保障房华夏中国交建高速国金中国铁建高速华夏合肥高新产园华夏基金华润有巢建信中关村产业园资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明2债券研究债券深度报告2Reits二级市场波动加剧板块分化回顾2022年Reits二级市场我们总结有三个特征1波动加剧2理性回归3板块分化21二级市场价格波动加剧去年下半年Reits正式起航之后整体涨幅较为可观今年在权益市场波动加剧的背景下根据我们统计Reits板块二级市场整体仍保持正收益截止12月12号涨幅为281回顾今年以来的走势Reits板块主要分为5个阶段1市场焦虑下的比价选择2政策呵护下的理性回归3盈利下滑的潜在担忧4债牛推升的贝塔收益5股债接连调整的轮番冲击图表6Reits指数reits指数1601501401301201101009080资料来源wind中信建投1市场焦虑下的比价选择1月至2月中上旬年初我国股票市场下探而债市在资产荒和流动性平稳的助推下收益率持续下行尤其是高评级短久期品种表现更为突出在权益市场不确定性增加和债券市场收益率持续走低的背景下Reits这种类固收品种受到投资者的普遍青睐1月至2月中旬稳健上涨尤其是春节假期结束后Reits涨幅呈加速趋势新上市的建信中关村REIT在2月11日当周录得1611的涨幅同时博时蛇口产园REIT华安张江光大REIT和东吴苏园产业REIT这三个同样是产业园类型的Reits同样也录得10以上的涨幅图表7权益指数下探图表8信用债收益率万得全A创业板指中债中短期票据到期收益率AAA1年650000360000中债中短期票据到期收益率AAA3年34000034000600000320000320005500003000003000028000028000500000260000260002400004500002400022000022000400000200000200002021-12-312022-02-182022-04-012022-05-202022-01-142022-01-212022-01-282022-02-042022-02-112022-02-252022-03-042022-03-112022-03-182022-03-252022-04-082022-04-152022-04-222022-04-292022-05-062022-05-132022-01-07资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明3债券研究债券深度报告2政策呵护下的理性回归2月中下旬至3月底由于Reits发行时已经对未来的现金流和可分配利润做了预测并在此基础上形成了初始的上市价格以产业园类的为例上市时隐含的可分配率多在4-45之间但是上市之后随着二级市场交易价格的提升隐含的当期可分配率降至30-35附近在Reits底层资产经营较为稳定的假设下盈利大幅超预期的可能性较低过快的涨幅不仅削弱了可分配率还在一定程度上透支了未来的上升空间在这种背景下监管部们也是及时介入通过发布交易风险提示和停牌的方式给过热的市场进行降温2月之后Reits的价格逐渐回归理性图表92月中下旬密集风险提示和停牌公告时间发行人公告事项富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金将自2022年2月9日开市起停牌并于2022年2022-02-09富国首创水务停复牌及交易风险提示公告2月10日开市起复牌红土创新盐田港仓储物流封闭式基础设施证将自2022年2月9日开市起停牌并于2022年2022-02-09红土盐田港券投资基金停复牌及交易风险提示的公告2月10日开市起复牌建信中关村产业园封闭式基础设施证券投资将自2022年2月14日930-1030停牌自20222022-02-14建信中关村基金停复牌及交易风险提示的公告年2月14日1030起复牌博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投将自2022年2月14日930开市起至当日102022-02-14博时蛇口产园资基金停复牌及交易风险提示的公告30停牌自2022年2月14日1030复牌华安张江光大园封闭式基础设施证券投资基将自2022年2月14日930起至1030停牌1小2022-02-14华安张江光大金停复牌及交易风险提示的公告时建信中关村产业园封闭式基础设施证券投资将于2022年2月15日停牌1天自2022年22022-02-15建信中关村基金停复牌及交易风险提示的公告月16日起复牌博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投将自2022年2月15日930开市起至当日102022-02-15博时蛇口产园资基金停复牌及交易风险提示的公告30停牌自2022年2月15日1030复牌二级市场的收盘价为19930元份相较于发行中航首钢生物质封闭式基础设施证券投资基2022-02-15中航首钢绿能价1338元份出现较大幅度溢价提醒投资者密金溢价风险提示公告切关注二级市场交易价格注意投资风险富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金将自2022年3月22日开市起停牌并于当日2022-03-22富国首创水务停复牌及交易风险提示公告1030起复牌富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金将自2022年3月23日开市起停牌一天并于2022-03-23富国首创水务停复牌及交易风险提示公告2022年3月24日开市起复牌资料来源公司公告中信建投3盈利下滑的潜在担忧4月至6月随着疫情点状爆发经济活力下降部分Reits可分配现金流的展望较为悲观恰逢Reits基金开始披露1季报部分处于封控区域的Reits运营受到挑战此外首批上市的9只公募REITs于2022年6月21日迎来限售份额的首次集中解禁解禁额共217亿份对应市值1119亿元相当于总发行份额的339一定程度上也压制了Retis的表现此时Reits走势和权益市场与纯债市场的反弹均相对脱钩图表102022年6月21日解禁Reits名称解禁前流通份额亿份解禁后流通份额亿份解禁前流通解禁后流通解禁规模亿元博时蛇口产园REIT315006120035006800893平安广州广河REIT1471934300210349002458请参阅最后一页的重要声明4债券研究债券深度报告红土盐田港REIT320006400040008000946中航首钢绿能REIT040000600040006000340华安张江光大REIT223354000044678000628浙商沪杭甬REIT128522052725704105742富国首创水务REIT120002450024004900665东吴苏园产业REIT3600540040006000813中金普洛斯REIT42000120000280080003708合计20740642452711194资料来源wind中信建投4债牛推升的贝塔收益6月-9月经济下滑使得政策加大对冲力度宽货币持续推进但是由于地产负面舆情不断实体和居民信贷需求疲弱资金更多在金融机构间循环银行间流动性较为充裕也为资金套利提供了舒适的空间长端在经济中枢下移的担忧下跟随下行此时Reits的走势与纯债的关联度更大债牛带来贝塔收益而与权益市场的震荡下行形成背离5股债接连调整的轮番冲击10月至今进入10月之后权益市场迎来黎明前的黑暗大盘权重受民营地产风波拖累成长板块受困于盈利兑现不及预期消费板块则在人民币贬值外资流出的背景下迎来冲击11月之后权益市场快速反弹但是纯债在地产政策3箭齐发的利好下迎来大幅调整流动性较差的信用债由于之前银行理财的抱团受到的冲击更为明显在股债接连冲击下Reits板块也从9月底之后开始调整基本抹平了Q3的涨幅22成交换手趋于理性年初伴随着Reits板块火热成交金额和换手率大幅提升日均换手率一度达到5的高位之后随着政策提示风险交易也趋于理性仅在新Reits上市时成交金额有所放大正常情况日均换手率维持在1-15的水平随着Reits整体规模的扩大日均成交金额当前维持在3-4亿图表11Reits日度成交额与换手率成交金额亿元换手率900700800600700500600500400400300300200200100100000000资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明5债券研究债券深度报告不同Reits的换手率也呈现出较大差异考虑到上市和解禁日期我们以2021年首批上市的9只Reits为观察样本年内换手率最高为富国首创水务REIT截止12月12日的换手率达到52594最低的为中金普洛斯REIT换手率仅为9117我们认为这其中的差异主要来自1Reits总市值规模和流通市值规模中金普洛斯在上述9只Reits中流通市值排名第一高达6115亿而富国首创流通市值仅为1074亿2个人投资者的持有比例根据基金半年报披露富国首创的个人投资者比例最高达2443相较2021年报披露时大幅提升了约8个百分点图表12首批上市9只reits今年内的换手率截止20221212Reits名称总市值亿流通市值亿年内总成交额亿年内换手率2022H个人占比2021个人占比博时蛇口产园REIT2725174939252243416571722平安广州广河REIT83074050488412058551510红土盐田港REIT2569205333881650814911313中航首钢绿能REIT158494819872095824192605华安张江光大REIT2080163531071900610441136浙商沪杭甬REIT44661820221212153818804富国首创水务REIT2350107456485259424431657东吴苏园产业REIT43162569415816187493508中金普洛斯REIT7688611555759117424527资料来源wind中信建投23各基金之间分化加剧不同底层资产的Reits涨幅表现分化以上市满一个月的Reits作为样本观察Reits基金上市之后普遍上涨大部分涨幅在20-40之间涨幅最大为红土盐田港REIT华安张江光大REIT和鹏华深圳能源REIT三者上市累计涨幅接近甚至超过40仅有平安广州广河REIT和华夏越秀高速REIT上市至今的累计涨幅为负如果考虑到复权两者累计涨幅为-097和-574从年内来看剔除今年上市Reits的打新套利影响产权类Reits年内表现较为良好基本均取得正收益而特许经营权类的Reits普遍下跌背后的分化我们认为一方面反映了疫情对于不同资产类型的冲击严重程度另一方面也反映了投资者对于定价方式简单且运营相对市场化的产权类资产的偏爱此外从今年新上市的产权类Reits来看上市至今的累计涨幅与2023年预测的分派率成正比也反映了上市之后二级市场定价对于高分派率的价值回归图表13Reits基金涨幅情况截止20221212Reits名称发行规模亿上市累计涨幅年初至今2023分派率上市时间基础资产类型元YTD博时蛇口产园REIT2021-06-21园区基础设施2079319平安广州广河REIT2021-06-21交通基础设施9114-9-10红土盐田港REIT2021-06-21仓储物流1840405中航首钢绿能REIT2021-06-21生态环保133818-9华安张江光大REIT2021-06-21园区基础设施14953912浙商沪杭甬REIT2021-06-21交通基础设施43602-12富国首创水务REIT2021-06-21生态环保185027-13请参阅最后一页的重要声明6债券研究债券深度报告东吴苏园产业REIT2021-06-21园区基础设施3492245中金普洛斯REIT2021-06-21仓储物流5835325建信中关村REIT2021-12-17园区基础设施288035-3华夏越秀高速REIT2021-12-14交通基础设施213017-8华夏中国交建REIT2022-04-28交通基础设施9399-8国金中国铁建REIT2022-07-08交通基础设施47932鹏华深圳能源REIT2022-07-26能源基础设施353839红土深圳安居REIT2022-08-31保障性租赁住房125524395华夏北京保障房REIT2022-08-31保障性租赁住房130021405中金厦门安居REIT2022-08-31保障性租赁住房124223396华夏合肥高新REIT2022-10-10园区基础设施153320406国台君安临港创新产业园REIT2022-10-13园区基础设施151832494国泰君安东久新经济REIT2022-10-14园区基础设施82433465资料来源wind中信建投注意计算的涨幅未考虑分红未考虑除权带来的价格调整2023分派率2023年预测的可供分配金额发行规模图表14Reits基金上市之后的月度涨幅博时蛇口产园REIT平安广州广河REIT红土盐田港REIT中航首钢绿能REIT华安张江光大REIT浙商沪杭甬REIT富国首创水务REIT东吴苏园产业REIT中金普洛斯REIT建信中关村REIT华夏越秀高速REIT华夏中国交建REIT国金中国铁建REIT鹏华深圳能源REIT华夏北京保障房REIT中金厦门安居REIT红土深圳安居REIT华夏合肥高新REIT国泰君安东久新经济REIT国泰君安临港创新产业园REIT30002500200015001000500000-500-1000-15006月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind中信建投3Reits业务运营疫情冲击扩募在途回顾2022年从Reits底层资产运营来看总结有三个特征1疫情冲击2分红稳定3扩募在途31疫情影响下交通基础设施和中小企业产业园区冲击明显从今年来看部分Reits的底层资产运营受到的一定冲击影响较大的为交通基础设施类主要体现为高速公路类的车流量下降和对货运的收费减免此外受到中小企业商户租金减免的政策影响对于中小微企业较多的产业园区也产生冲击特别是东吴苏园产业REIT和博时蛇口产园REIT针对上述情况部分Reits基金管理人也发布公告将放弃部分基金管理费运营管理机构将放弃部分运营管理费同时通过补贴申请相应税收减免等方式全额化解本次减免租金的影响相较而言仓储物流受到疫情影响较轻红土盐田港REIT和中金普洛斯REIT运营保持稳健请参阅最后一页的重要声明7债券研究债券深度报告图表152022分季度可供分配金额与全年预期值Reits名称Q2可供分配金额Q3可供分配金额2022E可供分配Q1可供分配金额累计可供分配金额亿博时蛇口产园REIT16234104511247576129221221723450832038140927平安广州广河REIT105934425641266351176817671412291409283666236263红土盐田港REIT23013663872205225149203428654865408780840810中航首钢绿能REIT23190094261586813758107876770349845908871021华安张江光大REIT16994055281657752026168894448550461020390604浙商沪杭甬REIT11523441946750239169010460169273294860029094322富国首创水务REIT362766264537914265634890428403123095176111680东吴苏园产业REIT34840605041760534539413115381693757488591522中金普洛斯REIT676511232870574474186265970830200885305762516建信中关村REIT386466950939285423452350135419101433472731249华夏越秀高速REIT371856263833094461043809360141108373688831538华夏中国交建REIT162341045182904520309492533386177829854164306国金中国铁建REIT12475761299111702892311244329643858鹏华深圳能源REIT1266351176817984052257405003698653815资料来源wind中信建投322021维持高比例分红2022年分红悉数开展从基金的实际分红来看根据合同和监管规定基金应当将90以上合并后基金年度可供分配金额分配给投资者每年不得少于1次首批上市的Reits基金已经完成2021年度分配分红比率基本在95以上但每家Reits分红的时间出现一定差异例如去年11月-12月时已经有不少Reits基金进行了首次分红之后的分红时间集中在2022年4月例如东吴产业园华安张江光大红土盐田港均在四月进行一次分配而富国首创水务选择在1月份进行了全年的一次性分配图表162021年年报披露的实际可供分配金额与实际分红亿Reits名称2021实际可供分配金第一次分红第二次分红额实际预测时间分红金额时间分红金额累计分红分配比率博时蛇口产园REIT052810200202111260247202241027105189802平安广州广河REIT5407100412021122136902022422147451639550红土盐田港REIT0473106552022331046004609723中航首钢绿能REIT172815585202111120515202241116016769700华安张江光大REIT042310685202248040004009465浙商沪杭甬REIT543710647202112281688202262346153299800富国首创水务REIT1373150022022120135713579887东吴苏园产业REIT09261091520224140926092610000中金普洛斯REIT15101064320211112078320223310727151010000资料来源wind中信建投目前不少Reits已经展开了对于2022年可分配金额的分红例如平安广州广河REIT华安张江光大REIT请参阅最后一页的重要声明8债券研究债券深度报告富国首创水务REIT和中金普洛斯REIT均在9月展开了第一次分红将截止上半年的可分配金额进行了分配其中富国首创的分配比率最高达986其余三只分配比率在90-95之间33扩募进入实操阶段首批5只公募REITs已提交草案REITs扩募进入实质性阶段产权类占优2021年1月29日上海及深圳证券交易所发布了公开募集基础设施证券投资基金REITs业务办法试行这也是书面政策或指引中首次提及新购入资产及扩募相关事项2022年9月28日包括华安张江光大REIT中金普洛斯REIT博时蛇口产园REIT红土盐田港REIT及富国首创水务REIT的5只首批公募REITs发布了拟新购入基础设施项目产品变更暨扩募份额上市申请等多份公告从扩募方式看5只REITs均选取了定向扩募方式发售对象不超过35名发售价格不低于定价基准日前20个交易日基础设施基金交易均价的90从扩募资产物业用途看除博时蛇口产园REIT拟购入的光明项目包含了研发厂房类物业与首批资产全部为研发办公的物业用途稍有不同外其余REITs的拟购入资产均与前批次类型完全一致从拟募集金额占最新市值的比例来看红土盐田港REIT的拟募集金额占最新市值的比重最低为14华安张江光大REIT的比例最高为73图表17首批5只REITs扩募份额占最新市值比例9007918080073707006060050505002243404002651428530300218242144160202001041001773710000截至2022年11月4日的最新市值亿元假设平价购入资产的拟募集金额亿元扩募比例数据来源各REITs招募说明书中信建投42023年展望及投资策略机遇与风险并存展望1在政策支持下2023年Reits的规模仍将保持高速增长底层资产进一步丰富12月8日首届长三角REITs论坛暨中国REITs论坛2022年会论坛上证监会副主席李超在会上表示进一步扩大REITs试点范围尽快覆盖到新能源水利新基建等基础设施领域加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域参考海外经验表明长租公寓和商业不动产本身是Reits最重要的底层资产之一其经营水平也更趋于市场化而新能源新基建也属于我国制造强国的方向之一未来增长潜力巨大需要注意的是随着供给的增加新Reits上市比价效应下带来的价值回归收益仍存但是存量Reits的稀缺性将进一步弱化分化将会加剧展望2我们认为十年期国债收益率是其定价的锚并且锚定的是长期中枢而非短期扰动从今年运行的情况来看Reits整体相关性与纯债关联度更高尤其是6-9月股债跷跷板下Reits更多跟随无风险利率的下行而产生贝塔行情从美国Reits市场来看2010年-2020年Reits分红率稳定在4左右面对高波动的美债收益率表现出一定钝化但是拉长周期来看基本为美国10Y国债收益率200BP进行定价从明年的情况来看我请参阅最后一页的重要声明9债券研究债券深度报告们认为从货币政策下半年博弈将会增大资产荒也可能会被部分瓦解因此无风险利率主导的贝塔行情可能性偏低如果无风险利率上行久期较短的特许经营权类Reits相对具有更强的防守属性产权类当前较低的可分配率可能会放大风险展望3短期缺失了盈利预测后续的价格波动将会在季报公布时波动加剧对于新上市的Reits一般会对第二年的可分配金额做预测一定程度上可以作为类似股票的盈利预测和指引但是随着首批Reits上市已经超过1年第一批上市Reits对于2023年的预测可分配金额将出现空白考虑到今年疫情冲击和明年盈利的不确定性因此单季度基金公告披露的财务和运营数据将在一定程度上影响内在价值投资者每个季度将会校准年度的盈利状况和分红预期从而加剧二级市场价格的波动此外还需关注Reits重大事项对于经营的影响我们关注到华安张江Reits年末将有重要租户租约到期如果未能顺利续约可能对其明年的盈利产生影响展望4Reits长期配置的超额收益来源于基金管理人的资产收购和处置能力其中扩募是重要的途径之一通过发行基金份额的方式募集资金用于新物业的收并购从金融和不动产两个方向实现价值的增长从金融属性来看基金管理人的发挥空间在于对新物业的收购机会的挖掘收并购的定价以及判断扩募的时间点即收并购的新物业内部回报率高于当前基金的内部回报率从而使得新发行的份额不摊薄原始持有人的情况下带来单位可分配金额DPU的提升体现了基金管理人的主动管理能力从不动产属性来看可以在收并购物业之后派驻优秀的运营机构通过改造运营以及挖潜增效的方式提升盈利能力未来Reits将呈现强者恒强的格局从海外市场来看美国Reits基金呈现明显的马太效应一级新发规模极低而已上市的reits基金通过不断地股权和债务融资方式扩充资产规模前五大reits基金总市值为4375亿美元占所有REITs产品的303前十大产品的总市值为6359亿美元占所有REITs产品的441图表18Reits基金扩募的逻辑募选择合适的增发时机退合适价值投确定的价格退合理的定出价提升管挖潜增效资料来源中信建投风险提示如果供给量明显提升可能会导致短期内供需失衡二级市场价格可能会波动加剧由于我国公募Reits市场规模较小日均成交量仅为3-4亿如果流动性突然收缩可能会导致基金价格的波动异常无风险利率的变动将会一定程度上影响Reits内在价值如果无风险利率大幅上行可能会导致市场波动加剧基金的底层资产的运营情况可能会受到疫情的影响从而导致可分配现金不及预期Reits上市满1年之后战略配售的金融机构投资人存在大额解禁的可能性请参阅最后一页的重要声明10债券研究债券深度报告曾羽中信建投证券固定收益首席分析师研究发展部总监四川大学经济学学士分析师介绍硕士金融硕导曾从事房地产监管及市场分析工作现深耕固定收益研究领域对地方政府债务及房地产债务有长期深入研究多年新财富水晶球等评比最佳上榜分析师其中2016年新财富固定收益第一名高庆勇同济大学与巴黎高科高等工程技术大学双硕士固定收益分析师主要研究领域为信用债可转债中资美元债另类投资等请参阅最后一页的重要声明11债券研究债券深度报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明12