研究报告全文：tableresearch行业研究报告零售行业2022年12月29日公司深度报告模板积极期待一月内元旦春节双节消费表现维持零售行业推荐优质消费品零售标的12月行业动态报告推荐维持评级核心观点最新观点分析师年初至十二月底我们定义的零售指数为216跑赢沪深300-2216和新甄唯萱零售指数-1311零售行业总体表现与PE变化趋势较为契合本月PS和zhenweixuanyjchinastockcomcnPB整体保持稳定PE持续下行在12月份出现一定回弹出现高于历史均值分析师登记编码S0130520050002水平的情况之后又处于低估值区间其主要原因在于多家公司由于盈利降至负值且持续未得到改善加权平均后影响行业整体PE水平目前零售行业处于低配状态未来有待增持从政策层面来看12月中央经济工作会议强调关注提振信心推动经济好转以行业数据20221229及高质量发展强调将扩大国内需求作为首要任务并且把恢复消费摆在优先沪深300新零售指数零售指数tablereport5位置在地方层面北京启动新一轮商圈改造提升行动计划强化政策支持0助力国际消费中心城市建设上海市发布上海市时尚消费品产业高质量发展-5行动计划促进消费领域端创新四季度进入传统的消费行业旺季叠加新-10年春节临近以及疫情政策变化消费零售或将出现回暖趋势-15从行业层面来看截止到11月受到疫情等的影响整体出行流动性有限-20消费场景受到影响环比承压符合预期12月后疫情政策发生改变以及国家对-25恢复消费活力的关注消费零售出现回暖随着国家政策的发布以及对未来的-30-35预期我们认为消费市场和环境在压缩后将继续回暖12月临近传统节日以及资料来源Wind中国银河证券研究院整理店庆等活动并且春节时间较为提前提前备年货等消费机会在增加消费情绪或将进一步上扬因此我们预期2022年年底在节假日的催动下将呈现向好核心组合表现20221229的迹象但是当前消费市场环境和政策环境仍不及往年随着我国疫情管控政tablereort沪深300零售指数新零售指数60策放开国内经济正逐步恢复至前期增长轨迹居民的消费信心以及国内消费50市场活力稳健恢复2022年社消增速也将进一步向疫情前水平靠拢4030从市场层面来看结合2021年全年以及2022前三季度的业绩表现消费品零2010售行业正逐渐脱离疫情影响处于复苏恢复状态但归母净利扣非归母净利0表现相对承压公司盈利能力还有待进一步增强我们覆盖线上电商线下超-10-20市购百专业连锁等渠道商以及化妆品个护等品牌商共计上市公司100家-30形成零售行业国家统计局发布最新社会消费品零售数据截止至2022年11月社会消费品零售总额386万亿元同比名义下降59其中限额以上资料来源Wind中国银河证券研究院整理单位消费品零售额156万亿元同比下降58除汽车以外的消费品零售额为348万亿元同比下降6112月份疫情政策放开线下市场渠道逐渐相关研究恢复客流将逐渐恢复所受的新零售行业的挤压将得到一定缓解未来在春银河消费品零售动态报告聚焦平台与品牌节等假日的推动下预期消费零售行业会有较好表现双十一销售成绩单维持推荐经营稳定的优质消费品零售标的20221103投资建议维持全渠道配置的逻辑不变推荐重点关注零售渠道类天虹百货银河消费品零售动态报告中秋与国庆双节002419SZ王府井600859SH永辉超市601933SH家家悦将至关注消费季活动叠加节日效应带来的603708SH红旗连锁002697SZ华致酒行300755SZ以及消费消费恢复20220909品类的上海家化600315SH珀莱雅603605SH贝泰妮300957SZ银河消费品零售动态报告积极应对疫情影响维持推荐经营稳定的优质标的与民生保供水羊股份300740SZ可靠股份301009SZ豪悦护理605009SH企业20220630稳健医疗300888SZ百亚股份003006SZ豫园股份600655SH周大生002867SZ老凤祥600612SH风险提示疫情防控程度不及预期的风险消费者信心不足的风险wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明行业研究报告零售行业目录一零售行业景气度逐步恢复至疫情前水平全年零售市场增速将呈现企稳向好的迹象4一消费是个与经济同周期的行业4二消费增速放缓阶段整体零售市场表现分化疫情影响下或出现短期的结构性变化但长期趋势不改5111月出现负增长后期受消费旺季疫情政策放开等因素影响消费有望出现回暖52东部沿海地区仍为消费主力中西部地区表现值得期待73规模以上零售商抗风险能力更强维持经营优势明显84人均可支配收入稳步上涨消费者信心逐渐回升购买力攀升8二与发达国家的成熟消费市场相比中国零售行业发展进程较快行业集中度有待进一步发展9一线下门店渗透率较低行业集中度提升尚处初级阶段9二线上行业发展高度集中寡头垄断格局基本稳定11三行业财务分析疫情拖累2022前三季度行业规模出现波动业绩表现仍未恢复疫情前水平收入现金比例大幅提升后小幅回落ROE承压12四新零售拉开数字化科技驱动大幕科创板将重新定义未来零售15三零售行业当前存在的问题及建议16四零售行业在资本市场中的表现18一零售行业公司跑赢整体市场与新零售企业部分公司出现PE异常导致行业整体估值处于较低的历史百分位水平18二市场情绪指标与风险指标零售行业处于低配状态未来有待增持19五投资建议21一一月配置建议21二核心关注组合表现回顾24六风险提示25请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明2行业研究报告零售行业行业导语零售行业在于向最终消费环节的购买者提供所需的商品或者服务全产业链需要联合中游的交通运输物流将上游的农业工业产品逐步传导到消费者的手中零售行业的重要性主要体现在以下几个方面中首先在拉动GDP增长的三驾马车中除了消费会通过零售行业直接得以实现投资和进口的部分也会逐步转化成销售额间接的通过零售渠道展现价值目前居民消费支出在国家总体GDP中占比极高对于国民经济发展具有重大的影响力社会经济发展的和谐与否会首先表现在消费品流通市场中体现其次消费零售行业作为一个劳动密集型行业自身因为门店分散渠道繁多进入门槛低对于人力的需求数量要求较高对一个国家和地区的劳动就业也具有巨大贡献社会劳动力得以相应的发展此外零售行业与居民的生活息息相关零售的多业态发展与消费者多层次多元化的消费需求相匹配零售行业的发展与变革不仅仅是消费水平的提升也是居民生活质量和生活方式的改变与进步未来随着经济水平以及居民消费水平的不断改善消费者结构主力军更替交换零售行业会与消费需求的改变共同发展我们参照当前的中信行业分类覆盖现有的一般零售专营连锁电商及服务专业市场经营分类下的上市公司仅包含A股构建零售指数目前A股共有零售行业上市公司100家最新市值20221223全市场市值比重为161扣除金融行业与石油行业的影响后市值占比为199美股中零售贸易分类不含餐饮共有上市公司148家其中亚马逊占比零售行业市值的6128左右市值达到119万亿美元对应2021年总营收469822亿美元中国零售板块的市值龙头为永辉超市其市值占比零售板块比例为363对应市值为32307亿元人民币2021年营收91062亿元人民币图1零售指数与上证综指的走势变化趋势图2零售行业上市公司占比市场总市值走势变化趋势沪深300零售指数占比占比不含金融石油石化35030300252502020015150100105005000-50-100资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明3行业研究报告零售行业一零售行业景气度逐步恢复至疫情前水平全年零售市场增速将呈现企稳向好的迹象一消费是个与经济同周期的行业对比中美日三国的消费增速和名义GDP增速可以看出即使在疫情的影响之下两者出现涨跌转折的时间点也基本一致增减变化大体保持相同的趋势消费随着GDP相关的宏观指标表现出同周期的变化趋势图3中国名义GDP增速与消费增速变化趋势图4美国与日本名义GDP增速与消费增速变化趋势消费增速名义GDP增速美国消费增速美国名义GDP增速日本消费增速日本名义GDP增速3520301525102051510019801981198219831984198519861987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202152022H1-50-10198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-52022Q3-15-10资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理我们认为消费增速和GDP指标可以表现为相似的周期变动主要受到以下两个方面因素的影响1居民消费支出占比总体GDP的比例都维持在较高水平并呈现出缓慢上升趋势居民消费支出已经成为GDP的主要推动力之一受疫情影响我国居民消费支出规模增幅放缓美日略有下滑后疫情下2021年消费支出同比显著上升并在总体GDP的占比依旧保持稳定进一步验证了二者的同周期属性图5中美日三国居民消费GDP逐年高涨图6中美日三国居民消费GDP占比平缓上升资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明4行业研究报告零售行业2人口对于经济发展和消费带来的影响结果相似其数量的不断扩张不仅是劳动力和生产力水平上升的基础同时也是消费需求扩张的必要条件之一近年来人口结构变化所带来的影响更为受到关注老龄化趋势的加重一方面可能会拉低经济增长的潜力另一方面会改变原有的消费能力水平和偏好二消费增速放缓阶段整体零售市场表现分化疫情影响下或出现短期的结构性变化但长期趋势不改111月出现负增长后期受消费旺季疫情政策放开等因素影响消费有望出现回暖从社会消费品零售的品类成分来看必需消费品抗周期性的优势显现其中以粮油食品饮料类为代表的基本生活消费增速表现相对平稳韧性极强升级类消费包括线下渠道内的非耐用品消费化妆品以及商务宴请婚庆相关等线下消费场景中的品类餐饮烟酒黄金珠宝等存在可选属性短期受疫情冲击影响更大但长期恢复值得期待经营弹性更高现阶段接触性聚集性行业餐饮线下可选等受到的疫情影响在逐渐恢复预期长期向好从消费品零售数据来看截至2022年11月社会消费品零售总额386万亿元同比名义下降59其中限额以上单位消费品零售额156万亿元同比下降58除汽车以外的消费品零售额为348万亿元同比下降61综合来看2020年初的新冠肺炎疫情致使2021年全年增速呈现出前高后低的趋势两年均速逐步向前期区间靠拢2022年开年前两个月增速水平与疫情前2019年水平相当但如我们前期判断一致3-5月份多地的疫情反复对整体消费形成拖累随着各地复工复产的有序推进6-9月疫情反弹得到有效控制单月增速再次回正全年累计也实现正向扩张其中1-9月份累计零售额较上年同期规模同比增长07上升约2248亿元扭转下滑局面整体回暖的大趋势方向没有发生改变三季度末单月较上年同期规模提升约912亿元在连续3-5月三个月出现负增长后连续四个月6-9月实现零售总额的正向扩张对比2020年同期情况来看本次受疫情冲击的地区虽涉及北上等核心城市但范围相对较小同时防疫工作与复工复产流程更为成熟因此社消恢复进程也更为迅速7月虽步入学生的暑假但受疫情管控影响整体出行流动性有限同时7-8月属于传统消费淡季叠加多地高温降水等极端天气的影响环比改善弱化符合预期9-10月消费延续了一定的恢复态势9月单月环比8月会扩张500-2500亿元左右同比上年9月会增长2439亿元由此两个维度可以看出本月虽有疫情影响逐步减弱的改善大趋势但各地小范围疫情反复导致消费场景受限等因素依旧在一定程度上拖累了增速回调的幅度10月受到十一黄金周的影响增加了旅游出行线下消费机会消费热情持续高涨11月受到疫情反复的影响再次出现负增长双十一受到疫情冲击前期备货中后期运输物流等环节受到不同程度的影响表现不如预期并且消费者信心指数持续在低区间波动12月份疫情政策放开并结合中央会议内容国家不断强调将恢复和扩大消费放在重要位置提振信心消费零售出现一定回暖呈现增长态势12月份是双旦以及门店店庆等的重要节点并且春节临近是消费旺季但是受到目前居民健康意识转变等原因影响消费出现反复波动我们认为仍需保持谨慎乐观的态度冷静判断数据背后的消费增长逻辑随着我国疫情管控效果和疫苗普及的进一步推进国内经济正逐步恢复至前期增长轨迹居民的消费信心以及国内消费市场活力稳健恢复2022年社消增速也将进一请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明5行业研究报告零售行业步向疫情前水平靠拢分结构来看随着疫情影响的消退居民消费力度持续反弹2022年开年的恢复水平已经达到历史中枢水平从增速的角度来看基本生活类粮油食品饮料烟酒日用品类保持稳健正增长稳定性突出家具类自2021年12月以来持续8个月负增长从绝对值规模的角度来看粮油食品饮料烟酒类均相较2019年2020年2021年三年历史同期均出现了规模的增长日用品类在618大促的带动下6月已经恢复增长需求提前批量兑现后本月增幅收窄符合预期食品大类中粮油食品持续受到CPI抬升的利好推动11月CPI上涨16涨幅比上月回落05个百分点同比涨幅回落较多主要是去年同期对比基数走高影响其中食品价格上涨37涨幅比上月回落33个百分点影响CPI上涨约068个百分点食品中中央储备猪肉投放工作继续开展生猪供给持续增加猪肉价格上涨幅度环比上月出现174个百分点的回落鲜菜因天气条件较好供应充足价格下降综合上述价格水平结合较为稳定的必需消费需求我们认为短期内必选品类的增速表现更为强韧对应超市等必选消费渠道的表现值得期待饮料类烟酒类本月增速略有波动虽为负增长但跌幅环比上月明显收窄一方面上述品类连续两年9-11月保持10的高增速增长基数较高9-10月的中秋国庆假期是线下宴请的重要时间窗口12月则需为来年春节备货整体动销表现对于月内影响较大11月处于两段关键时点的中间期表现波动可以理解服装鞋帽2021年年末时单月零售额原已连续5个月8-12月份不及2020年同期水平部分月份甚至低于2019年同期水平出现规模萎缩今年开年迎来增速回正春节购置新衣春装陆续上市等因素或形成有效提振但随着线下到店等疫情管控措施再度趋严春季换季等需求利好因素难以体现3月开始销售规模再次出现明显萎缩其单月表现达到15年至今的最低水平仅考虑各月单月的横向比对在618带动下6-7月连续两个月增速回正但在各疫情导致物流受阻等因素三季度末单月出现同比下滑08但随着秋季换季需求来临线上渠道销售表现相对较好穿类线上销售同比增长47化妆品三季度内单季直至10月单月表现承压双十一前夕一方面近期缺少节庆和促销节点消费者不存在高频消费或礼赠的需求难以产生集中的消费双十一等大促节点会对消费进行分流此外考虑到品类销售数据为限额以上企业经营情况因此不排除消费需求向海外品牌溢出向国产头部品牌集中的情形对于行业整体增速表现不必过分担忧重点关注头部企业的经营数据双十一期间国内优质的化妆品品牌均有亮眼表现整体四季度表现可期金银珠宝类短期波动变现不必担忧黄金的市场价格虽有波动婚庆等补偿性消费需求热情较高且年轻消费者对于黄金类饰品自用的需求观念逐步转变整体的消费表现值得关注此外与房地产周期相关的家用电器和家具等本期延续了上月的差异化增速表现其中前期家具类受房地产影响更大年初至今单月均在负增长区间内波动与建筑及装潢材料类的增速对应结合房屋施工面积竣工面积销售面积的累计同比增速来看表现依旧承压但随着政策带动房地产行业回暖家具类单月跌幅呈现收窄趋势对于家电品类而言前期高温带来空调风扇冰箱等品类的需求增长以及促消费政策中对于家电的帮扶品类增速表现可观但总体符合地产相关产业链的大趋势表现品类消费相对处于后置环节近三个月增速下跌明显且单月跌幅逐渐扩大就当前统计局对于房地产行业的研判来看地产政策密集发布三支箭落地尽快当前房地产销售还在下降随着多地适度放开限购限售降低公积金使用门槛等部分地区房地产销售降幅在收窄随着房地产长效机制的完善积极满足房地产住房需求全国房地产销售下行态势会得到缓解由此我们认为相关产业长期表现或将值得期待总体而言20年疫情对于零售行业的冲击严重整体零售市场表现分化对应21年开始的恢复表现同样出现分化22年前两个月各品类有回归至正常增长区间请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明6行业研究报告零售行业的趋势但3月开始的疫情反复再次带来一定程度的负面影响且对于整体以及结构内各品类的影响与疫情伊始类似从品类的角度来看必需消费品抗周期性的优势显现其中以粮油食品饮料类为代表的基本生活消费增速表现相对平稳韧性极强升级类消费包括线下渠道内的非耐用品消费化妆品以及商务宴请婚庆相关等线下消费场景中的品类餐饮烟酒黄金珠宝等存在可选属性短期受疫情冲击影响更大但长期恢复值得期待经营弹性更高现阶段接触性聚集性行业餐饮线下可选等或受疫情影响较大但恢复显著同时消费升级改善的长期大趋势不会发生改变图7中国社会消费品零售额增速变化趋势分品类图8中国社会消费品零售额占比变化趋势分品类社消增速粮油食品类烟酒类日用品类粮油食品类烟酒类日用品类50服装类化妆品类金银珠宝类家具类30服装类化妆品类金银珠宝类家用电器和音像器材类汽车类家具类家用电器和音像器材类汽车类2540203015201010500-10资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理2东部沿海地区仍为消费主力中西部地区表现值得期待从不同地区的角度来看我国东部沿海省市是消费的主要贡献区域尽管占比自2005年后有所下滑但持续稳定在50以上浙江福建海南广东江苏等东南沿海地区优势明显贡献东部沿海地区58左右的消费零售额且保持增速优于全国水平中西部地区对于销售额的贡献逐年上升2021年的占比已提升至近43与东部地区的差距进一步缩小其中中部地区占比约为24西部地区占比剩余的19中西部地区的消费增速自2004年开始就超过全国整体增速水平其中重庆市的表现较为优异相较于2020年同比增速高达1850贡献中西部地区约16左右的零售额对比来看疫情常态化对于中西部地区的消费利好明显更大其主要原因为中西部地区受医疗资源落后的限制疫情管控政策较为严格由此产生的消费增长弹性较大其同比增速经测算约为1346同期东部地区增速稍低1163总体均实现社消规模的扩张请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明7行业研究报告零售行业图9中国社会消费品零售额占比变化趋势分地区图10中国社会消费品零售额增速变化趋势分地区社会消费品零售总额东部沿海地区中西部地区东部沿海地区占比中西部地区占比社会消费品零售总额东部沿海地区中西部地区30500000006000450000002550004000000020350000004000300000001525000000300010200000002000515000000100000000100020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020215000000-5000000-10资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理3规模以上零售商抗风险能力更强维持经营优势明显从规模的角度来看限额以上的单位年主营业务收入2000万元及以上的批发业企业500万元及以上的零售业企业和200万元及以上的住宿餐饮业企业占比相对较低且自2014年到达峰值4596后逐年显示出下降趋势在2019年占比下滑至3366之后缓慢回升2022年11月回升至3855剩余的销售零售额贡献来自于规模以下的单位企业增速方面2011年开始限额以上的单位企业销售额增速逐年下滑并在2014年之后失去了超越整体增速水平的优势与之相反规模以下的单位企业零售额增速一直保持良好的增长态势2011年开始不断攀升受疫情影响自2020年5月开始规模以上企业的累计社消增速表现已开始逆势跑赢整体水平截止2022年11月持续出现差异型走势限额以上单位消费品零售额累计同比增长170表现较社零整体走势更为优异这体现规模体量相对较大的公司企业在疫情期间防风险抗压能力更强维持经营的优势明显图11中国社会消费品零售额占比变化趋势分规模图12中国社会消费品零售额增速变化趋势分规模限额以上企业商品零售总额非限额以上企业商品零售总额社会消费品零售总额限额以上企业商品零售总额非限额以上企业商品零售总额限额以上企业商品零售总额占比非限额以上企业商品零售总额占比503500009080403000007025000030602000005020150000403010100000200500001000-10-20资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理4人均可支配收入稳步上涨消费者信心逐渐回升购买力攀升在物价水平平稳的环境之下人均可支配收入的提升对于消费者的信心和购买力存在积极促进作用因此人均可支配收入与消费者信心指数应该存在相似的变化趋势2008年金融请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明8行业研究报告零售行业危机之后中国的消费者信心指数自2011年开始回升疫情的影响下2020年内消费者信心指数出现V字形走势随着疫情的影响消退国内管控逐步步入常态化消费者信心提升恢复截至2022年3月的表现消费者信心指数自历史的最高值水平127附近波动4月开始消费者信心指数回落至867随后在不超过90的低位区间波动至三季度末未见明显好转由此看来疫情因素对消费者信心有所影响但随着疫苗接种在国内的逐步普及疫情政策放开加之政府政策支持消费者的消费能力和热情都处于健康发展的态势短期内将呈现回暖态势利于未来长期消费恢复发展图13中国人均可支配收入变化趋势图14中国消费者信心指数变化趋势中国最高值中国140120100806040200资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理二与发达国家的成熟消费市场相比中国零售行业发展进程较快行业集中度有待进一步发展与美国相比中国零售行业的发展进程较快其中连锁经营兴起时与美国相差125年而到无店铺销售兴起的两国相差时间仅仅4年双方线下实体门店与线上网络零售的差距逐步缩小中国出现反超表1中美零售业态兴起时间线对比美国兴起时间中国兴起时间中美兴起差距年限连锁经营18591984125超级市场1930198353购物中心1974200026无店铺销售含电商199519994资料来源艾瑞咨询中国银河证券研究院整理一线下门店渗透率较低行业集中度提升尚处初级阶段从线下零售企业渗透率角度看由于门店数量的增速超过人口总数的增速渗透率逐年显请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明9行业研究报告零售行业示出上升的趋势截止2020年渗透率为5243人个门店门店种类包括专卖店超市大型超市百货便利店等但未来人均保有量的上升空间仍大图15中国线下零售店铺渗透率人个资料来源Wind中国银河证券研究院整理从行业集中度方面来看目前中国和美国的线下零售行业集中度之间存在较大的差距美国的CR10自2015年开始出现明显的提升维持超过35其中超市龙头沃尔玛优势明显自2010年开始市占率稳定超过13远超第二名克罗格市占率约为4相比之下中国的CR10持续在5左右波动龙头公司的表现差异不大华润欧尚高鑫苏宁沃尔玛的市占率都仅为05-07图16中国和美国的线下CR10对比图17中国线下头部门店市占率变化趋势资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理从不同的子行业角度来看超市行业的集中度稳中有升2021年CR5和CR10分别为1117和1333头部公司的优势逐步显现但该项优势不够明显超市行业占比市场份额最大的欧润仅为315百货行业的集中度CR10与超市行业相似CR5相对偏低2021年分别为122和80市占率最高的北京华联占比为21综合来看在疫情的影响下百货行业的集中度提升更为明显头部企业面对黑天鹅事件冲击的抗压能力更强在行业承压的大环境之下更容易享受资源聚拢弱小落后企业出清带来的集中度红利请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明10行业研究报告零售行业图18中国超市行业CR5与CR10表现图19中国百货行业CR5与CR10表现资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理二线上行业发展高度集中寡头垄断格局基本稳定从零售总额的结构分析中美市场线上渠道占比都在提升2008年美国网络零售总额占零售总额比例就达到36相应的中国这一比例为098到2021年美国的网络零售缓慢提升至145的水平中国这一数字将近30美国虽然是网络零售新业态最早的引领者中国却加速发展出现了行业发展的反超从同比增速的角度来看排除行业发展前期高增速的大规模增长中国网络零售的同比增速维持在20以上2020年降至1092021年小幅上涨至120仍未回到疫情前线上渠道发展水平而截止2021年末美国当年同比增长仅92中国线上渠道增速拉平与美国差距图20中国和美国的网络零售额和占比情况图21中国和美国的网络零售额同比增长情况资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理从竞争格局的角度来看自上世纪90年代末引入网络零售新业态以来中美线上渠道的行业集中度提升已经进入后期CR10逐年稳步攀升基本形成线上巨头垄断格局美国Amazon一家独大eBayWalmartApple等其他公司市占率仅为个位数2021年美国电子商务销售额Amazon占407的市场份额与占比650的第二名沃尔玛拉开了极大差距且近年来Amazon的市占率还处于波动上升趋势沃尔玛作为线下起步的全渠道零售公司线上销售额的份额占比自2018年开始超过Ebay中国网络零售集中度程更甚美国线上渠道双寡头垄请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明11行业研究报告零售行业断的基本格局无可撼动2021年阿里巴巴和京东两巨头占据了超过75的市场份额拼多多苏宁等第二梯队占比为15左右除此之外疫情下社区团购风起叮当买菜首次进入市占率前十占比达03图22中国和美国的线上CR10对比图232021年中国线上渠道市占率前十的公司资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理资料来源Euromonitor中国银河证券研究院整理三行业财务分析疫情拖累2022前三季度行业规模出现波动业绩表现仍未恢复疫情前水平收入现金比例大幅提升后小幅回落ROE承压1利润表22年前三季度行业规模波动向下归母净利明显收窄整体与社消增速走势趋同受影响趋势与20年前三季度疫情初期相似2021年零售行业合计实现总营业收入101万亿元同比减速0962022年前三季度零售行业合计实现总营业收入700210亿元同比减速681营收水平稍不及2020年前三季度水平行业总体增速自2011年开始呈现出逐步下滑的趋势2016年短期提振后延续降速扩张趋势2021年在2020年行业规模增速出现低基数的负值之后增速回升但绝对值规模仍未恢复至2019年的1166274亿元2022年前三季度行业总体增速再次出现负值其中主要系2022年前三季度全国点状疫情频繁防疫形势转严而传统零售行业均以经营线下门店为主业而疫情期间暂停营业缩短营业时间以及客流下滑等因素直接导致销售规模出现萎缩同时受新零售业态的挤压较大外部竞争激烈2021年行业合计实现归母扣非净利为-22568亿元同比下跌22447跌幅较大2022年前三季度零售行业的扣非净利为9189亿元同比下跌2506与2019年前三季度相比仍未恢复至疫情前的水平但差距有所收窄从营业收入和净利润的表现来看行业整体经营与社消保持同周期变化趋势其中2021年及2022年上半年受疫情影响对应出现异常的偏离2021年分季度来看一季度较上年同期出现了较大幅度改善二季度内消费旺季五一小长假端午假期以及线上618活动等积极影响且随着我国疫情管控效果的进一步显现国内经济正逐步恢复至前期增长轨迹居民的消费信心以及国内消费市场活力稳健恢复零售行业规模及业绩增速也将回归疫情前水平三季度处于两轮电商大促之间促销活动较少消费者消费欲望减弱表现相对偏弱四季度双十一消费狂欢节来势汹汹极大地释放了消费需求据不完全统计天猫双十一开售首小时超2600个品牌的成交额超过去年全天其中国货品牌的表现尤为抢眼薇诺娜等国货品牌请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明12行业研究报告零售行业在1小时内就超过了去年全天的销售额其他许多品牌也凭借打造爆品直播组合跨界营销等收获亮眼销售表现22年一季度前两个月增速水平与疫情前2019年水平相当但3月多地的疫情反复对整体消费形成拖累6月随着各地复工复产的有序推进单月消费增速延续恢复趋势并再次回正7月回归消费淡季单月社消虽保持正增长但增幅出现环比收窄8月虽仍处于相对淡季但在上年同期低基数消费环境改善等多重因素的共同作用下单月增速改善显著市场销售恢复明显加快9月延续了恢复的态势但考虑到近三年9-12月均处于正增长区间前期相对高基数因此增速水平偏低10-11月再次出现多地的疫情波动影响短期增速再次转为负值其中11月受疫情冲击影响较大线下业态中消费者到店减少线上平台虽有双十一活动支撑但前期备货中后期运输物流等环节也会受到不同程度的影响同时消费者信心指数自4月以来持续处于低位区间波动随着未来稳经济促消费政策等积极鼓励效用逐步显现当前社消表现阶段距离疫情前的增长均值水平仍有一定的提振空间分板块来看购百今年开年迎来增速回正但作为线下可选渠道的代表随着线下到店等疫情管控措施再度趋严3月销售规模再次出现明显萎缩其单月表现达到15年至今的最低水平仅考虑3月单月在618带动下6-7月连续两个月增速回正今年前三季度珠宝首饰化妆品个护用品母婴连锁以及酒类连锁板块的规模表现相对亮眼1-11月份限额以上零售业单位中的超市便利店专业店零售额同比分别增长314336专卖店与去年基本持平百货店下降80超市业态经营稳健上述业态的发展也与我们前期的判断基本一致其中便利店作为相对新兴朝阳的零售渠道符合便捷化快速化的消费趋势也可以满足消费者基本即时的必选消费需求因此增速高企超市作为传统必选消费渠道增速韧性更强增速表现更为稳定百货店作为线下可选渠道的代表受疫情冲击影响更大现阶段累计负增长的表现与前文分析的相关品类零售额规模萎缩的趋势也较为匹配图24零售行业公司历年营收亿元与同比增速图25零售行业公司历年归母扣非净利亿元与同比增速总营业收入亿元同比增速扣非归母净利润亿元同比增速14000403001001200050200100000201008000-50-600020092010201120122013201420152016201720182019202020212022Q3-10001004000-1502000200-200--2020092010201120122013201420152016201720182019202020212022Q3300-250资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理2资产负债表资产结构逐步优化后疫情时代存货经营管理效率亟待恢复2022年前三季度零售行业公司总资产合计为140万亿元较2020年底略有上升排除上市公司数量增加对于行业总资产数目的影响整体保持稳定的水平体现了零售行业的规模逐步扩大门店物流等线下建设日益完善稳步发展行业总体的资产负债率从2009年开始逐渐呈现出下滑的趋势2017年至2020年出现回升上浮至56左右距离2009年的最大值水平6307依旧下滑了近7个百分点2021年行业资产负债率大幅提升至6320是10年内的最高位水平或为季节性波动以及疫情后期的影响结果2022年前三季度行业资产负请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明13行业研究报告零售行业债率为6283略有下降长期来看行业整体资产结构得到优化流动性有所提升对于零售企业而言存货周转能力体现了公司的销售能力和存货管理能力从存货占比总资产比例与存货周转情况来看存货占比总资产的规模自2011年达到2278的峰值水平之后便开始逐年下滑2016年开始步入相对稳定的区间2021年为16732022年前三季度为1618有所下降从存货周转率的角度来看2016年受华联股份百大股份等个股周转率出现异常值的影响达到2590随后回归正常区间2020年零售行业的年化周转率为1248受疫情影响出现急剧下降其根本原因在于存货水平保持相对稳定的前提下公司的营业收入和对应的营业成本均出现一定程度的下滑后疫情时代零售行业内的上市公司的销售效率有待进一步恢复图26零售行业公司历年总资产亿元与资产负债率图27零售行业公司历年存货占比与存货周转率次总资产亿元资产负债率存货占比总资产存货周转率160006425301400062252012000602010000581580005615600054101040005255200050-4800资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理3现金流量表经营回款效率提高收入现金比例大幅上升后小幅回落零售行业的收入现金比例在115左右波动2017年后持续小幅下降自2020年重新回升2021年达到近十年最高点为130疫情影响下收入现金比例逆势而升或与企业信用政策收紧经营管理能力持续提升等有关整体现金流还是表现得较为健康收入现金比例表现出零售行业剔除了应收账款带来的风险之后现金流入情况与销售收入的实际情况表现基本匹配行业整体应收账款规模缩小盈利质量提升2022年三季度收入现金比例略有下降为121请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明14行业研究报告零售行业图28零售行业公司历年收入现金比例情况收入现金比例1412108060402020092010201120122013201420152016201720182019202020212022Q3资料来源Wind中国银河证券研究院整理4杜邦分析销售净利率大幅上升总资产周转率持续下跌ROE恢复较为缓慢零售行业的ROE在波动中呈现下滑趋势2016年后短暂回升2020年2021年受疫情影响急剧下降2022年前三季度有所回升将ROE进行拆分权益乘数情况表现的较为平缓并存在一定的上升趋势ROE的变动更多的受到总资产周转率和销售净利率的影响2022年前三季度ROE波动相比去年年末略有上升达到252其中权益乘数为269倍总资产周转率为050且前三季度受疫情反复影响销售净利率水平达到-282图29零售行业公司历年ROE图30零售行业公司历年ROE拆分ROE总资产周转率权益乘数销售净利率右轴16300513371339134514425031210739719391090790220027817688160015065140100-142522-20500-3-2-291000-4-4资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理四新零售拉开数字化科技驱动大幕科创板将重新定义未来零售2020年国务院办公厅印发关于以新业态新模式引领新型消费加快发展的意见强调新冠肺炎疫情发生以来传统接触式线下消费受到影响以网络购物移动支付线上线下融合等新业态新模式为特征的新型消费迅速发展目前零售行业对于这一概念的主要践行体现在新零售概念方面新零售定义为企业以互联网为依托通过运用大数据人工智能等先请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明15行业研究报告零售行业进技术手段对商品的生产流通与销售过程进行升级改造进而重塑业态结构与生态圈并对线上服务线下体验以及现代物流进行深度融合的零售新模式在大数据时代零售企业偏向利用数据应对消费者个性多样的消费需求并协调供应链的高效运作目前较为普遍的运用主要体现在以下几个方面包括利用大数据分析对消费者进行精准营销协同线下门店发展线上商品的及时物流配送在实体门店通过科技手段和互联网技术提升消费者的购物体验等等实体店受到电商的冲击网络零售的流量红利难以维系二者更加需要联手实现共赢发展优势互补未来零售市场利用数字化技术将打破零售行业在时间和空间上的局限性为线上线下全客群提供渠道商品服务品类的消费延伸2020年9月国务院常务会议确定支持新业态新模式加快发展带动新型消费的措施会议指出基于网络数字技术的新业态新模式支撑了新型消费逆势快速发展且潜力巨大我们认为未来零售将会更加聚焦软实力的系统搭建由商品实物的生产流通转型成为商品内容的生产功能咨询以及流量派发的泛社区型大零售体系而科创板旨在支持以科技创新为驱动的领先型消费品制造或消费服务型企业目前实物型零售领域巨头林立竞争极为激烈且其自身产品的发展主要依托上游制造业的供给很难形成难以逾越的科技壁垒商品服务型零售更看重对于消费者认知的提升在于对商品特别是可选消费品的相关信息派发容易针对消费者多元化的认知基础和需求形成差异化同时需要科技发展作为支撑因此前景广阔将成为未来零售的主流形态短期来看科创板落地有望疏通具备产业模式创新大数据支持特点的商品服务型新零售企业二级市场直接融资障碍为公司的持续经营提供充足的资金支持长期来看服务未来的科创板将推动未来零售的主流商品服务型零售企业的持续发展助力未来零售变革三零售行业当前存在的问题及建议通过下表对当前零售行业所存在面临的问题以及对应的建议进行梳理表2零售行业当前存在的问题及建议问题具体描述与解决建议1线下行业集中度低平行整合能力有待进一步目前零售行业最主要的问题部分集中在线下环节其中最激发突出的问题是行业集中度偏低向上向下形成全闭环的能力还关键词行业集中度如何提升处于成长阶段龙头企业核心竞争力仍在验证期未来平行整合龙头未来如何扩大市场份额能力有待进一步的激发目前我国线下的零售企业之中尚未出现全国性的垄断龙头更多的以区域性的巨头模式发展对比海外的行业发展模式国内的零售巨头一方面可以考虑不断的新开门店以进入新的市场打开地理隔离的屏障但这种方法对于企业的现金流要求较高需要有充足的资金和项目储备基础支撑公司的快速扩张另一方面公司可以考虑以收购或是合作经营的方式进行扩张巧妙利用当地原有零售企业的进货渠道以及消费者基础打开市场不断的进行行业整合2行业准入门槛较低小而美的公司天花板易见对于渠道零售和品牌零售而言传统模式下的消费门槛越度极高来越低消费者新增的需求创造了很多小而美的公司以垂直品请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明16行业研究报告零售行业关键词潜在竞争对手或替代渠道的影响类或是专营专卖为主可以直击消费者的需求而且这类公司成小而美的公司如何发展长速度极快容易抢占某一特定需求的消费市场份额但同时由于特定消费需求的局限性而非全市场覆盖所以其自身很难做大天花板易见度极高对于传统零售而言更多的需要反思所提供的商品和服务是否过于同质化大而全的规模效应不应该是针对性和差异化发展的障碍公司需要规划如何改善自身的产品结构和服务框架做到尽善尽美对于小而美的后起之秀而言更需要步步为营不断为消费者提供真正有价值的产品明确把握细分的消费需求获得忠诚稳定的顾客群体3零售企业与上游供应商和下游消费者的议价由于传统零售渠道的同质化过高对于上游的供应商而言能力相比都处于弱势地位同一类型的产品可以有诸多可供选择的销售渠道而且零售商关键词如何提升零售商的议价能力和供应商之间通常不存在排他协议二者之间没有稳定的纽带绑定同时对于下游的消费者而言购买的商品同样具有同质性渠道之间的差别极小因为他们在各个渠道之间的转化成本极低综合来看零售企业面对两端的议价能力都比较弱暂时只能通过让利于供应商和消费者的方式在激烈的竞争中获得一定的市场份额我们认为改变和上游议价的局面一方面是减少对上游的依赖例如提供自有品牌商品或是减少经销商环节通过直采的方式进货另一方面是通过改善中游环节来提升整个链条的运作效率对于和下游消费者的议价环节更多的是依靠高性价比的商品和服务或是通过会员制的方法来提升顾客的复购率和忠诚度4部分传统零售企业由于向全产业链蔓延发展目前零售行业的发展不再是一个孤立的商品销售环节而而偏离本质的核心零售业务是要依靠制造物流金融科技等各个环节的支撑形成系统关键词零售行业公司如何排除外界因素影响坚性的全产业链但是有些零售公司在自身零售业务发展尚不成守主营业务的发展熟稳定的时候就开始向其他行业蔓延丰富自己的业务类型反而会出现本末倒置的情形例如有的公司主营从百货购物中心等业态的经营逐渐转换成身为物业的二房东收取租金获利或是重点发展消费金融和云计算业务而忽视了这些业务的初始目的只是为了给消费者提供更好的服务与体验我们建议零售企业更多的还是应该关注主营零售业务对应的其他业务更多的只是支撑和完善零售业态的更好发展5零售企业发展自有品牌更偏向关注短期毛利目前零售企业发展自有品牌主要出于提升利润的考虑店率忽视长期名牌构建内所售的自有品牌产品价格通常低于其他品牌的同类产品自关键词零售企业如何打造品牌影响力给自足的产品在质量上更易掌控可以有效的提升公司的毛利率企业通过售卖自有品牌产品还可以节约相关的通道费用以及广告推广所需的营销费用简单的通过在符合自身要求的商品上贴牌将商品定义为自己的自有品牌实际消费者购买的请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明17行业研究报告零售行业时候可能只是受到了相对低价的影响对于零售企业长期的品牌构筑没有实质性帮助公司更需要的是体现出商品差异化的竞争优势强化高性价比全范围覆盖的商品矩阵树立品牌形象6无人零售难以取代传统零售零售人才的培养我们认为无人零售难以取代传统零售中人发挥的重要作有待挖掘用在消费环节中服务和体验更多的还是依靠员工才能得以实关键词劳动密集型的零售企业为什么应该看重现机器可以在一定程度上提升效率但购物体验的营造更需要人力资源行业与人才培养人性化未来更应该注重管理人员和专业人员包括采购人员门店经营人员的培养目前许多零售企业为了应付季节性员工短缺会选择以临时工的方式雇佣许多较低学历的未经过专业统一培训的员工从成本端考虑这的确可以缓解企业在经营环节的员工薪酬等支出但实际不利于公司的长远稳定发展建议零售企业针对自身需求招聘和培养不同类型的稳定人才用对的人比用便宜的人更有效从源头上提高人效降低经营压力7高租金的门店不应该是黄金选址的首要标准排除人力成本因素的影响零售企业的主要经营压力来自权衡考虑顾客定位和实际收益于门店店租水电交通运输仓储等高额成本的问题其中门店关键词零售行业如何权衡成本与收益店租带来的影响极大零售门店的扩张不容忽视多数企业都希望在人流集中的繁华地带开设门店但这样的选址通常伴随着高昂的租金成本同时普通区位的租金也会随着房地产市场的发展水涨船高零售企业在选址门店的时候更多的应该考虑的是自身所瞄准的消费者群体定位并考虑实际收益以盈利为主要目的而非一味的追求所谓的黄金地带可以带来的客流红利建议零售企业规避不必要的额外租金支出合理选址更多的可以通过提高坪效和人效来实现营收的有效增长资料来源中国银河证券研究院整理四零售行业在资本市场中的表现一零售行业公司跑赢整体市场与新零售企业部分公司出现PE异常导致行业整体估值处于较低的历史百分位水平2022年年初至12月28日我们定义的零售指数为-548跑赢沪深300-2128和新零售指数-126511月后开始的反弹幅度明显优于上述两项指数零售行业总体表现与PE变化趋势较为契合本月PS和PB整体保持稳定但PE持续下行低于历史均值水平当前行业的PEPSPB分别处于2010年年初至今的3107752百分位点其中PE仍处于低估值区间其主要原因在于多家公司由于盈利降至负值且持续未得到改善加权平均后影响行业整体PE水平如两面针北京城乡华联股份延江股份等请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明18行业研究报告零售行业图31零售指数2022年年初至今累计涨跌幅图32零售行业指数与估值指标沪深300新零售指数零售指数PSPBPS均值PE右轴PE均值右轴5140050001200400-51000300-10800200-15600100-204000-25200-100-30000-200-35资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理二市场情绪指标与风险指标零售行业处于低配状态未来有待增持零售行业的上市公司数量增长不及行业整体因此零售行业的上市公司数量占比明显处于下滑趋势截止2022年12月28日零售行业上市公司为100家占比全市场比例为199零售行业与全行业市值的比值为108由此可知零售行业内的单个公司市值规模相对较小零售行业目前处于偏高的历史百分位水平略高于均值属于2010年初至今的较高值区间行业内公司合计市值占比全市场的比重自今年4月以来从高位不断收缩板块规模持续下降但始终高于历史平均水平图33零售行业上市公司数量与全行业比例情况图34零售行业市值与全行业比例情况零售行业占比全行业数量占比全行业均值水平1SD-1SD零售行业指数12030184500164000100251435008020123000102500601508200006150040100410002005025000000002011-12-282013-06-282014-12-282011-06-282012-06-282012-12-282013-12-282014-06-282015-06-282015-12-282016-06-282016-12-282017-06-282017-12-282018-06-282018-12-282019-06-282019-12-282020-06-282020-12-282021-06-282021-12-282022-06-282022-12-282010-12-28资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理零售行业内的上市公司贡献全A股的营收占比总体保持稳定趋势结合考虑市值占比的下滑零售行业贡献营收比重呈现出下降态势2020年零售行业上市公司共实现营收102万亿元贡献全市场营收比例为1922021年零售行业实现总营收101万亿元营收占比全市场比例为156零售行业净利润的贡献占比情况自2016年开始出现回升趋势但由于营业收入占比下降且行业整体净利率水平较低加之疫情影响2020年开始由升转降截止请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明19行业研究报告零售行业2020年底零售行业上市公司合计贡献归母净利润33334亿元占比全市场为084该比例在2021年下降至038远低于疫情前的均值水平区间2022年一季度1-2月消费市场总体实现良好开局归母净利合计占全市场比例由负转正3-5月多地疫情反弹影响营业收入占比持续下降6-9月疫情反弹得到有效控制单月增速回正全年累计也实现正向扩张10-11月再次出现多地的疫情波动影响短期增速再次转为负值主要系10月的消费与十一黄金周的旅游出行娱乐等线下消费相关性更高而11月的消费则倾向于双十一线上消费由此线下业态中消费者到店减少线上平台虽有双十一活动支撑但前期备货中后期运输物流等环节也会受到不同程度的影响综合来看由于政策支持疫情的冲击造成的负面影响恢复迅速随着未来稳经济促消费政策等积极鼓励效用逐步显现商贸零售类整体向好目前20221228零售行业占全行业成交金额的比值为239换手率与全行业的比值为271倍二者和中位数水平相比处于较高的百分位水平此外我们将指数的1PE处理为投资收益率由此通过比较1PE与10年期国债年化收益率获得差值可视为投资超额收益当前零售行业的风险溢价为-203低于中位数和均值水平自2019年11月开始行业的风险溢价水平步入底部区间波动均值水平仅为-0022020上半年由于行业PE受异常的盈利影响出现剧烈波动出现极小净利带来的异常高值以及负盈利带来的负PE因此收益率同样出现剧烈波动Beta值衡量了零售行业对市场的敏感程度与全A的beta值进行对比后如果比例大于1则说明系统性风险高于全市场反之亦然零售行业的beta与全市场beta的比例普遍小于1均值为092板块前期风险偏高但全时间段范围内beta的相对比例呈现逐步下滑趋势目前20221228零售行业和全行业beta值的比值为065图35零售行业营业收入与全行业比例情况图36零售行业净利润与全行业比例情况零售行业总营业收入亿元占比全市场零售行业归母净利亿元占比全市场14000003600002120005000030014001000000230080000012000026000100000001400002010201120122013201420152016201720182019202020212022Q3100001001200020000002010201120122013201420152016201720182019202020212022Q3300001资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明20