研究报告全文：证券研究报告行业深度报告食品饮料食品饮料行业深度报告白酒年策略复苏暖风吹笃行待春来20232022年12月28日增持维持证券分析师汤军执业证书S0600517050001021-60199793TableSummaryTableTag投资要点tangjdwzqcomcn2022回顾全年白酒板块回落最大回撤达34估值低于年初水证券分析师王颖洁平1疫情持续今年封控影响消费场景和消费意愿被削弱2021执业证书S0600522030001年基本面并不承压板块涨幅跑输大盘主要系受流动性收紧市场wangyjdwzqcomcn对于估值容忍度下降2022年经济增速放缓流动性更宽裕但白酒板块从年初回落估值全年也未有较好的抬升主要是消费场景和消行业走势费意愿受影响库存抬升白酒价格回落2资金相对有分歧基金持股层面食品饮料基金重仓持股比例有所增加白酒稳居持仓核心食品饮料沪深300-1但北向资金层面陆股通持股占比下降10月份外资大幅流出也导致白-5酒板块的年内低点龙头全年凸显韧性全年高端龙头和区域酒龙-93-13头表现韧性较强在6月和11月封控解除后复苏预期带来的两轮股-17-21价增长总体表现来看区域酒高端酒次高端-25-29-33-372023展望1长期趋势不变考虑疫情管控和房地产政策的调整202112272022426202282420221222明年经济有望达成稳健增长经济的恢复持续推动消费升级集中度有望持续提升2消费信心有望持续好转消费场景恢复可期考虑到短期存在反复感染冲击结构性收入效应等因素需要获得逐步的改相关研究善维持明年白酒面对的是慢复苏弱动销逐步加快的状态而且在周专题10月千禾动销强劲消费慢复苏过程中我们预计动销恢复也将呈现由弱逐渐转强的过乳制品板块弱复苏程3酒企报表韧性目标制定理性随着酒企规模的扩大逐年稳步降速属正常状态展望明年预计主要酒企目标制定延续理性稳健2022-11-20思路朝着十四五规划目标奋进4我们认为短期板块估值底已现糖酒会反馈表现符合预期长期价值充分彰显从市场层面看10月底估值端基本筑底当前大名优白酒中长期价值逐显部分悲观预期的因素如库存价格明年的业绩担忧春节的动销表2022-11-13现已经在估值中有体现板块充分彰显长期价值2023节奏123H1以消化为主降库存稳价盘为目标22年整体库存提升的同时23年春节相对较早过年前终端消费时间有所缩短在春节发货后也还需要持续消化的时间我们预计2023H1主流酒企仍会维持降库存稳价盘的主要目标正常的销售节奏推进争取把能做的事情做在前头随时等待市场复苏后的机会223H2消费场景趋势向好上半年的回调是布局的比较好时机Q1甚至Q2可能承压但考虑Q2开始行业面临低基数H2场景恢复的趋势明确消费者的消费行为和外出消费信心是会随着时间持续提升的上半年有所回调是较好的布局时点投资建议长期消费升级趋势不变明年消费场景和消费意愿有望逐步恢复整体呈现弱动销和慢复苏逐步加快的态势当前板块长期价值显现1短期面对疫情放松后的冲击春节动销相对的未可知我们认为偏防御优先确定性估值性价比推荐贵州茅台五粮液泸州老窖迎驾贡酒古井贡酒2全年在复苏主旋律下有望出现阶段性的贝塔机会以价格从优的原则充分考虑弹性确定性经济推动角度推荐五粮液泸州老窖宴席场景复苏的角度推荐洋河股份迎驾贡酒受损次高端复苏的角度推荐舍得酒业3中长期维度在消费升级驱动行业集中度持续提升的推动下品牌制胜强者恒强重点推荐贵州茅台山西汾酒五粮液风险提示经济恢复不及预期动销恢复不及预期食品安全问题117东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告内容目录12022年白酒板块表现基本面承压板块整体回调411板块回顾消费场景约束消费力承压资金层面有所分歧412价格带回顾基本面承压龙头凸显韧性82明年展望长期趋势向好高端区域确定性更强1121复苏趋势向好产业端表现有望延续11211消费升级持续集中度进一步提升11212经济向好趋势不变消费场景恢复可期12213酒企稳健降速估值底已现板块有韧性1222投资建议价格优先原则布局确定性弹性13221节奏23H1有较好布局时点H2消费趋势向好13222选择思路全年确定性弹性短期确定性优先143风险提示16217东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告图表目录图1食饮板块和白酒板块年初以来涨跌幅4图2食饮板块和白酒板块年初以来市盈率表现4图32019-2022年GDP变化情况4图42019年-2022年M2变化情况4图52019年-2022年社会融资规模5图62019年-2022年社会消费品零售总额5图7茅台批价走势元瓶5图8五粮液国窖1573批价走势元瓶5图9基金对食品饮料板块持股市值比例变化6图10基金对白酒板块持股市值比例变化6图112022Q3各子版块占食品饮料基金重仓持股市值比例6图122022Q3白酒个股重仓市值占比6图132021Q3白酒个股重仓市值占比6图14食品饮料和白酒板块陆股通持股比例变化7图15白酒个股陆股通持股变化7图16白酒分价位段总营收表现亿元8图17白酒分价位段归母净利润表现亿元8图18白酒分价位段合同负债亿元8图19白酒分价位段现金流表现亿元8图20白酒分价位段涨跌幅表现10图21白酒分价位段市盈率表现10图22高端酒板块个股年初以来涨跌幅表现10图23次高端板块个股年初以来涨跌幅表现10图24部分区域酒个股年初以来涨跌幅表现10图25上市酒企与规上酒企总营收亿元11图26上市酒企与规上酒企利润总额亿元11图27白酒产量表现及同比万千升12图28亏损酒企数量及占比家12表1各酒企今年各季度收入归母净利润yoy9表2部分酒企历年目标完成及展望13317东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告12022年白酒板块表现基本面承压板块整体回调11板块回顾消费场景约束消费力承压资金层面有所分歧2022年以来白酒板块回落最大回撤达34估值低于年初水平申万食品饮料指数和申万白酒指数自年初以来开始下跌到3月底跌幅超过235-6月份受益于封控的逐步解除有所恢复7月起继续回落于10月底跌幅达到34截至2022年12月26日申万食品饮料指数和申万白酒指数相较于年初跌幅分别为1209和13212022年初申万食品饮料指数和申万白酒指数市盈率ttm分别为46x48x12月26日市盈率ttm分别为36x34x较年初估值回调主因疫情持续两年加上今年受疫情封控事件影响整体消费场景和消费意愿被削弱将2022年对比2021年来看受疫情影响2022年我国GDP同比增速相对有所放缓但是整体流动性表现同比2021年更宽裕2021年从年初至年底来看白酒板块全年区间涨跌幅28基本面并不承压只有酱酒从2021H2开始渠道热潮降低高端次高端区域酒从价格和库存表现来看相对正常板块涨幅跑输大盘主要系受流动性收紧市场对于估值容忍度下降白酒估值在年初50-60倍而后呈现逐步下滑2022年从年初至今2022年12月26日白酒板块区间涨跌幅-13今年封控前的估值保持在30-40倍的合理区间受整体疫情封控影响估值体系仅小幅回落到25-30倍左右但环境不确定性较强估值全年也未有较好的抬升主要是疫情后消费信心的下降加上封控后消费场景受损进一步打击消费信心和渠道信心整体的渠道库存抬升白酒价格相应有所回落图1食饮板块和白酒板块年初以来涨跌幅图2食饮板块和白酒板块年初以来市盈率表现SW食品饮料年初以来涨跌幅SW食品饮料市盈率ttmSW白酒II年初以来涨跌幅SW白酒市盈率ttm050-545-10-1540-2035-2530-30-3525-40202022-01-052022-04-082022-07-072022-09-302022142022472022762022929数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图32019-2022年GDP变化情况图42019年-2022年M2变化情况417东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告M2万亿元yoyGDP现价当季值万亿元yoy30014003525003020002501200100025150020020100080015015500600100100004005-500502000-100000002019-032019-122020-092021-062022-032019-012019-082020-032020-102021-052021-122022-07数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图52019年-2022年社会融资规模图62019年-2022年社会消费品零售总额社会融资规模累计值万亿元yoy社会消费品零售总额累计值万亿元yoy40600050400045355000300040304000200030003525302000100020251000000152000015-100010-100010-20005-200050-30000-30002019-012019-082020-032020-102021-052021-122022-072019-022019-082020-032020-092021-042021-102022-05数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图7茅台批价走势元瓶图8五粮液国窖1573批价走势元瓶飞天2022原箱元瓶飞天2022散瓶元瓶普五元瓶国窖1573元瓶飞天2021原箱元瓶飞天2021散瓶元瓶10503300100032003100950300029009002800270085026002500800240020211320211122022282022517202282323002022282022472022642022812022928数据来源茅粉鲁智深东吴证券研究所数据来源今日酒价东吴证券研究所基金持股层面食品饮料基金重仓持股比例有所增加白酒稳居持仓核心今年以517东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告来资金对于食品饮料板块重仓持股占比呈现逐季增加白酒板块基金重仓持股市值稳居第一2022Q3白酒占食品饮料板块主动权益基金重仓持股市值的8590个股层面截至到22Q3基金持仓前五分别为贵州茅台4127泸州老窖1742五粮液1477山西汾酒1147古井贡酒601其中泸州老窖超越五粮液位居第二古井贡酒超越洋河跻身前五图9基金对食品饮料板块持股市值比例变化图10基金对白酒板块持股市值比例变化食品饮料重仓持股占主动权益基金重仓持股市值比例白酒重仓持股占主动权益基金重仓持股市值比例251614201215108106542002003Q12006Q12009Q12012Q12015Q12018Q12021Q12003Q12006Q12009Q12012Q12015Q12018Q12021Q1数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图112022Q3各子版块占食品饮料基金重仓持股市值比例软饮料烘培食品零食肉制品037025熟食调味发酵品III038033乳品069预加工食品白酒III086415213啤酒保健品其它酒类其它酒类078031调味发酵品III啤酒乳品软饮料零食烘培食品熟食肉制品白酒III预加工食品8590保健品数据来源wind东吴证券研究所图122022Q3白酒个股重仓市值占比图132021Q3白酒个股重仓市值占比617东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告古井贡酒今世缘洋河股份洋河股份古井贡酒今世缘601080酒鬼酒584671448028055酒鬼酒舍得酒业319091舍得酒业贵州茅台山西汾酒贵州茅台07411474127山西汾酒38331018泸州老窖泸州老窖12721742五粮液五粮液21901477数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所北向资金层面陆股通持股占比下降10月份外资大幅流出也导致白酒年内低点2022年11月末食品饮料陆股通持股市值占食品饮料流通市值比例为509较年初下降062pct白酒陆股通持股占白酒流通市值比例为494较年初下降058pct其中尤其是10月份由于疫情管控及政策的博弈外资大幅流出导致白酒板块全年低点图14食品饮料和白酒板块陆股通持股比例变化食品饮料陆股通持股占比白酒陆股通持股占比98765432102019-03-292019-12-312020-09-302021-06-302022-03-312022-11-30数据来源wind东吴证券研究所图15白酒个股陆股通持股变化717东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告2021年底陆股通持股占比2022年11月末陆股通持股占比较年初变化2520151050贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒舍得酒业酒鬼酒水井坊洋河股份古井贡酒今世缘迎驾贡酒口子窖老白干酒顺鑫农业-5-10-15数据来源wind东吴证券研究所12价格带回顾基本面承压龙头凸显韧性从报表呈现看整体酒企现金流表现均下降2022Q3的表现来看高端酒的收入同比增速合同负债同比增速较为稳定体现较强的品牌实力区域酒的归母净利润同比增幅有所提升但整体现金流表现同比有所下降其中高端酒经营性净现金流2055亿元同比-1042次高端5469亿元同比-822区域酒6843亿元同比-2379图16白酒分价位段总营收表现亿元图17白酒分价位段归母净利润表现亿元高端酒亿元次高端亿元高端酒亿元次高端亿元区域酒亿元高端yoy区域酒亿元高端yoy600次高端yoy区域yoy110250次高端yoy区域yoy13090110500200709040070501505030030301010020010-10-1010050-30-300-500-5016Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q3数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图18白酒分价位段合同负债亿元图19白酒分价位段现金流表现亿元817东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告高端酒亿元次高端亿元高端酒亿元次高端亿元区域酒亿元高端yoy区域酒亿元高端yoy300次高端yoy区域yoy130300次高端yoy区域yoy200110250250901502007020010050150150305010010100-1050500-300-500-5016Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q322Q3数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所春节正常表现奠定全年基础但Q2开始受封控影响基本面承压高端和区域龙头表现相对韧性从报表增速看个股因为春节期间相对动销正常全年的增长表现来看次高端还维持较高的收入利润区间全年高端龙头和区域酒龙头表现韧性较强从疫情影响角度Q2处于封控状态宴席场景日常节假日走亲访友场景均受损经销商信心低迷酒企库存开始累积扎扎实实受到疫情影响的酒企有宴席场景为主的次高端酒企除龙头外的区域酒企表1各酒企今年各季度收入归母净利润yoy营业总收入yoy归母净利润yoy主流价格带酒企22Q122Q222Q322前3Q22Q122Q222Q322前3Q贵州茅台1816151724171619高端酒五粮液1310121216101815800元泸州老窖2624222433293131山西汾酒440332870-45746次高端舍得酒业83-16312876-305624300-800元酒鬼酒86523294-192135水井坊1410710-14117105洋河股份241718212964026今世缘2514262224162723古井贡酒2830222635451933迎驾贡酒37023214941325区域酒口子窖12-86416-504100-300元居多金种子酒173-1917413-736老白干酒202528253744237114金徽酒3912-91643-35-97-12伊力特155-60-11-18-75-79-48顺鑫农业-29-307-22-72-16388-93数据来源wind东吴证券研究所917东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告从板块表现来看今年两轮复苏预期驱动板块行情高端酒表现相对更有韧性在6月和11月封控解除后复苏预期和政策放松后复苏预期带来的两轮增长来看6月份封控后场景复苏期待消费报复性反弹的预期下涨幅表现次高端高端酒区域酒但在7月不及预期次高端的回落幅度更大11月以来涨幅区域酒高端酒次高端个股层面区域酒企金种子古井贡酒全年走势较好区域酒板块中古井贡酒受益于安徽宴席场景活跃自年初上涨1031金种子受益于华润的入主全年涨幅5795次高端里面山西汾酒表现相对较好跌幅为1028酒鬼酒跌幅最大为3238高端酒板块中贵州茅台五粮液泸州老窖年初以来跌幅分别为141018551305图20白酒分价位段涨跌幅表现图21白酒分价位段市盈率表现高端酒市盈率ttm次高端市盈率ttm高端白酒次高端白酒区域白酒区域酒市盈率ttm1070565060-555-10-1550-2045-2540-3035-3530-40252022-01-042022-04-072022-07-062022-09-29202022142022472022762022929数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图22高端酒板块个股年初以来涨跌幅表现图23次高端板块个股年初以来涨跌幅表现山西汾酒舍得酒业贵州茅台五粮液泸州老窖酒鬼酒水井坊51000-5-10-10-15-20-20-25-30-30-40-35-40-50-45-602022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-2022-01-0402-2204-0705-2407-0608-1709-2911-1701-0402-2204-0705-2407-0608-1709-2911-17数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所图24部分区域酒个股年初以来涨跌幅表现1017东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告洋河股份古井贡酒今世缘迎驾贡酒老白干酒口子窖伊力特金徽酒3020100-10-20-30-40-50-602022-01-042022-02-222022-04-072022-05-242022-07-062022-08-172022-09-292022-11-17数据来源wind东吴证券研究所2明年展望长期趋势向好高端区域确定性更强21复苏趋势向好产业端表现有望延续211消费升级持续集中度进一步提升考虑疫情管控和房地产政策的调整明年经济有望达成稳健增长经济的恢复持续推动消费升级白酒产量自2016年13584万千升降至2021年7156万千升行业进入存量竞争从统计局数据来看白酒规模以上企业数量自2016年的1578家降至2022年6月底的961家且2022年6月底亏损企业数量达190家相比2016年增加76家亏损数量占比接近20与此同时上市酒企营收占规上企业总收入截至2021年已经达到5130利润总额占比8866我们认为随着消费者对品牌认知度的持续增强消费升级的持续推进未来白酒行业集中度有望进一步提升长期趋势不变图25上市酒企与规上酒企总营收亿元图26上市酒企与规上酒企利润总额亿元上市公司营收亿元上市公司利润总额亿元规上企业营收亿元规上企业利润总额亿元7000占比602500占比10090600050200080500040704000150060305030001000402020003050020100010100000201620172018201920202021201620172018201920202021数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所1117东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告图27白酒产量表现及同比万千升图28亏损酒企数量及占比家全国白酒产量万千升yoy规模酒企数量家规模酒企亏损数量家1600301800亏损面25140016002020120014001012001000151000800080060010-10600400400-2052002000-3000200220062010201420182022Q32016201720182019202020212022H数据来源wind东吴证券研究所数据来源wind东吴证券研究所212经济向好趋势不变消费场景恢复可期消费信心有望持续好转消费场景恢复可期1政策面12月14日国务院印发扩大内需战略规划纲要20222035年12月15-16日中央经济工作会议在北京召开在此次会议上关于经济工作基调强调推动经济运行整体好转改善社会心理预期提振发展信心对于扩大内需强调要把恢复和扩大消费摆在优先位置多渠道增加城乡居民收入支持住房改善新能源汽车养老服务并继续发挥具有乘数效应的政府投资加快实施十四五相关重大工程着力消除制约居民消费的不利因素宏观经济持续向好的基调不变有望带动消费意愿和消费信心持续好转2不再查验核酸行程卡下线2022年11月末起全国各地陆续出台政策放松对疫情的管控措施不再开展常态化核酸检测实行愿检尽检各类公共场所不再查验核酸阴性证明此外12月13日0时起正式下线通信行程卡服务12月26日国务院联防联控机制发布关于对新型冠状病毒感染实施乙类乙管的总体方案等未来居民流动出行便捷有望逐步回归正常消费场景复苏可期维持明年白酒面对的是慢复苏弱动销逐步加快的状态管控放开短期存在反复冲击或将导致短期居民生活半径维持或者收缩对于消费的复苏有所限制此外过去三年疫情影响下结构性收入效应比如外出务工减少导致收入减少乡村消费能力下降中产阶层收入影响预防性储蓄的倾向上升等因素已经对消费者的生活和消费习惯产生了部分影响亦需要时间来逐步改善同时2022年因为场景的消失导致消费者动销较弱但厂商持续在推进自身的任务渠道总体的库存量是升高因此明年整体消费呈现慢复苏逐步加快的过程同时我们预计动销恢复也将呈现由弱逐渐转强的过程213酒企稳健降速估值底已现板块有韧性1217东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告报表韧性白酒行业从2016年开始恢复以来上市酒企经历2016-2019年的高增随着规模的扩大当前逐年稳步降速属正常状态复盘核心酒企近年来目标及完成情况主要酒企目标制定理性务实今年受疫情封控影响从前三季度经营表现来看各酒企今年全年目标大概率可以完成展望明年预计主要酒企目标制定延续理性稳健思路朝着十四五规划目标奋进表2部分酒企历年目标完成及展望酒企20182019202020212022E2023E2025E目标151410111515集团收入目标2000亿元贵州茅台实际26151012目标2625双位数双位数双位数双位数股份公司1000亿元五粮液实际33251416确保行业目标2515-25151515国窖销售额超过300亿泸州老窖排位不下降实际2621524目标402020302520-25计划达到400亿山西汾酒实际48261843目标20120101520洋河股份实际21-4-920目标193010151724销售口径200亿今世缘实际2730525目标20181117152224年达到200亿提前一年古井贡酒实际2520-129数据来源wind东吴证券研究所2023年目标为预计我们认为短期板块估值底已现长期价值充分彰显从过去的经验来看白酒的社交属性决定其需求优于大众消费品需求的韧性较强在经济上行的阶段经济带动板块白酒板块的超额收益在整体板块中也更加明显在经济承压的时候白酒板块的营收增速相对收益仍能在食品饮料板块中较为突出同时估值底先于基本面底从市场层面看10月底估值端基本筑底当前回归到30-35倍同时基本面的大部分悲观预期的因素如库存价格明年的业绩担忧春节的动销表现已经在估值中有所体现而且疫情三年结束长期趋势向好不变当前往后看不确定性持续减弱消费升级可期虽然目前估值中枢处于当年的合理区间长期看已充分彰显长期价值22投资建议价格优先原则布局确定性弹性221节奏23H1有较好布局时点H2消费趋势向好23H1以消化为主降库存稳价盘为目标20年上半年受疫情影响下半年开始随着消费力的复苏和消费的反弹厂商发货和渠道动销呈现两旺的状态随着21年下半年疫情有所反复经济下行压力影响动销开始回归平淡22年受疫情封控进一步影响1317东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告场景动销进一步走弱厂商发货持续招商持续整体库存提升同时23年春节相对较早但是面临疫情放开后的冲击使得过年前终端消费时间有所缩短在春节发货后也还需要结合市场给予持续消化的时间我们预计2023H1主流酒企仍会维持降库存稳价盘的主要目标正常的销售节奏推进争取把能做的事情做在前头随时等待市场复苏后的机会23H2消费场景趋势向好上半年的回调是布局的比较好时机持续库存消化加上明年中秋国庆日期相近下半年的消费场景恢复趋势明朗整体的信心有望逐步恢复目前看市场对明年春节悲观预期基本有所预期但弱动销库存的担忧仍有可能影响报表预期调整消费的行为的恢复不是一蹴而就的Q1甚至Q2可能仍有所承压但考虑Q2开始行业面临低基数H2场景恢复的趋势明确消费者的消费行为和外出消费信心是会随着时间持续提升的上半年有所回调是较好的布局时点222选择思路全年确定性弹性短期确定性优先从复苏的确定性角度一线龙头消费频次更佳从基本面的复苏节奏来看我们认为经济更发达的区域复苏程度相对更快比如东部的复苏更先于西部从消费者消费的价格带和行为来看高收入人群阶层受影响相对较少中低收入人群受影响更大龙头品牌的大单品系列具有更高的消费者认可度今年全年消费频次较好在消费恢复过程中也更有望抢占市场的增量而品牌弱的动销更弱以高端酒有消费认知度的大单品系列的区域龙头为主的消费确定性和业绩确定性更强推荐茅台五粮液老窖汾酒古井从场景恢复的角度宴席有望实现复苏和爆发随着居民生活逐步回归正常过去宴席的回补和举办有望正常实现而经济活动加快区域商务宴请也有望先逐步恢复以宴席场景主导具有基地市场结构升级清晰的酒企相对受益推荐洋河古井迎驾今世缘水井坊从复苏的弹性角度最受损次高端有望有所表现封控限制了消费场景全国化的次高端酒企场景受损最大二季度表现承压三四季度的库存持续累积从今年的贝塔结构性机会来看复苏预期之下次高端弹性最足随着明年经济的恢复和好转阶段性关注具有势能释放的大单品结构升级清晰渠道和终端推力相对更足的次高端酒企的改善机会推荐舍得酒鬼汾酒投资建议长期消费升级趋势不变明年消费场景和消费意愿有望逐步恢复整体呈现弱动销和慢复苏逐步加快的态势当前板块长期价值显现结合基本面和大环境表现1短期面对疫情放松后的冲击春节动销相对的未可知我们认为偏防御优先确定性估值性价比高端酒和徽酒相对确定性更强推荐贵州茅台五粮液泸州老窖迎驾贡酒古井贡酒2全年在复苏主旋律下有望出现阶段性的贝塔机会以价格从优的原则充分考虑弹性确定性组合经济推动角度推荐五粮液泸州老窖宴席场景复苏的角度推荐洋河股份迎驾贡酒受损次高端复苏的角度推荐舍得酒业31417东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告中长期维度在消费升级驱动行业集中度持续提升的推动下品牌制胜龙头效应齐聚重点推荐贵州茅台山西汾酒五粮液茅台业绩确定性最强明年经营底牌充足今年在控货发货节奏上较稳散瓶飞天价格处于2500-2700元瓶合理区间整箱价格处于2900-3000元瓶的区间库存05M以内是基本面最为强劲的品种我们测算预计明年公司量同比增长6以上同时价方面即使不提价渠道端来年普茅及其他产品上线i茅台或可以期待直销占比推动提升吨价同时1935的逐步培育有望进一步带动系列酒的吨价提升我们预计公司22-24年收入同比161515利润同比181616当前对应PE为363127X截至12月23日下同五粮液压力之下体现普五优秀的动销经济恢复下明年有望价增今年1-9月全国21个营销战区中14个战区动销正增长其中中秋国庆旺季多个市场实现两位数增长福建辽宁等市场表现优秀华东及华中多个市场动销持续良性增长预计销量端整体亦实现个位数增长动销韧性持续凸显此外经典五粮液以品牌价值提升和消费者培育为核心持续优化调整在今年1218大会上公司对于明年的营销工作表示要做到质的有效提升和量的合理提升我们认为明年有望在经济的恢复下公司通过定制酒文化酒的释放经典五粮液的培育五粮液批价的逐步提升等实现吨价的提升我们预计公司22-24年收入同比121015利润同比151117当前对应PE为262420X泸州老窖营销管理能力强明年有望继续多产品线开花公司自上而下的管理能力营销能力在白酒公司里较为突出渠道和终端的培育扎实相关市场动作都做在前头对市场把控能力强今年高度国窖稳价低度和特曲放量形成多产品线开花的状态明年有望持续同时全国版图扩张步伐持续推进长期渗透空间仍大2021年股权激励落地十四五期间国窖1573新百亿目标持续推进整体信心坚定我们预计公司22-24年收入同比232120利润同比262221当前对应PE为322722X山西汾酒内部势能向上明年有望继续多产品线省外扩张今年以来管理层优秀的管理判断和应对能力下内部提升治理能力产品端青花系列维持良好的动销青20省外实现高增长巴拿马青25省内维持良好势头复兴版实现量增玻汾坚定控量献礼版玻汾小幅投放亦获得积极反响全年保持合理库存明年各线产品的需求更强可期同时山西大本营及环山西升级空间仍足华东华南仍在高质量招商扩张品牌势能持续我们预计公司22-24年收入同比332821利润同比403626当前对应PE为473427X古井贡酒区域龙头保持稳健明年积极完成200亿目标今年保持既定回款节奏同时由于安徽终端消费场景全年受损较轻暑期升学宴婚宴回补古8及以下实现个位数的增长古8及以上产品快速动销尤其古16增长表现亮眼终端周转较好明年在经济持续向上消费场景继续恢复下公司对省内通过强渠道价盘掌控力持续精耕1517东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分行业深度报告和升级对省外将持续扩张次高端化和全国化策略持续夯实明年200亿目标我们预计公司22-24年收入同比221816利润同比302520当前对应PE为483832X迎驾贡酒洞藏势能持续明年有望继续快速增长公司产品矩阵完善百年迎驾系列瞄准大众市场洞藏系列为主力放量产品定位在安徽主流价位段公司将资源重点倾斜洞藏系列稳定价盘保持高渠道利润渠道和终端保持较高销售推力当前洞藏系列占总收入比重提升到四成左右产品结构持续提升明年有望继续维持向上势能今年公司收入同比20明年在经济的恢复下有望继续实现高质量增长我们预计公司22-24年公司收入同比212117利润同比262520当前对应PE为282218X舍得酒业进度稳健严控价盘未来完成百亿目标思路清晰公司今年节奏稳健一直对库存价盘严格管控通过加大宴席营销力度名酒进名企2000多家运动式集中会战等措施提升动销思路清晰经销商的成长更多还是老商的成长在疫情受损较轻的地区的老商今年收入同比20-50不等新商招募主要集中在新产品新区域上从而进一步保持价盘在股权激励推动下要完成百亿目标解锁条件合理有效公司产品规划清晰先锁定发力400-600价位段和高线光瓶两大赛道其次是200元价位段千元价位段有望激发内在动力进一步增强业绩确定性我们预计22-24年公司收入同比252332利润同比212229当前对应PE为362922X3风险提示经济恢复不及预期随着疫情防控的放松我们预期经济会呈现逐步恢复的态势倘若不及预期会进一步影响酒企的恢复动销恢复不及预期随着经济的恢复和消费场景的恢复我们预计动销也会逐步恢复倘若疫情冲击超出预期或者其他问题导致动销恢复不及预期酒企的压力会进一步增加食品安全问题食品安全问题一直为食品饮料企业的红线1617东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn