研究报告全文：TablePage深度分析食品饮料证券研究报告卤制品TableTitle疫后复苏专题TableGrade行业评级买入前次评级买入线下消费有望复苏卤制品业绩弹性可期报告日期2022-12-27TableSummary相对市场表现TablePicQuote核心观点疫情影响单店收入卤制品基本面持续承压卤制品门店经营表现受11221022204220622082210221222客流影响较大疫情以来基本面持续承压20-22E卤制品重点公司整-7体收入增速为-3101879407较疫情前两位数增速中枢明-14显下滑业绩方面20年以来卤制品重点公司利润有较大幅度下滑-2220-22E合计归母净利润同比-10912023-497822年业绩显-29著承压主要是原材料成本上涨以及公司对加盟商补贴增加所致-37参考海外疫后修复阶段线下连锁基本面弹性强海外疫情管控放开食品饮料沪深300较早考虑到经营模式近似疫后海外连锁餐饮公司基本面恢复趋势对未来国内卤制品行业有一定借鉴意义1美国21年3月管控放开分析师TableAuthor王永锋餐饮同店表现明显回升带动业绩弹性释放21Q1重点餐饮公司收入SAC执证号S0260515030002恢复至19年同期水平21Q2-22Q3收入较19年维持两位数以上增SFCCENoBOC780长利润方面21Q221Q3重点餐饮公司归母净利润较19年同期分010-59136605别增长2147501921Q4增速略有回落22年以来均维持两位wangyongfenggfcomcn数以上增长2日本22年3月管控放开22Q222Q3重点公司整分析师刘景瑜体收入同比增长16401759同比19年增长36642022SAC执证号S0260519100001年7-9月确诊高峰未对收入恢复节奏产生明显影响业绩方面22Q1-021-3800363022Q3分别同比扭亏13502374但仍未恢复到19年同期水平gfliujingyugfcomcn聚焦国内疫后线下场景复苏卤制品或率先受益1收入端预计分析师高鸿卤制品公司23年单店客流量和收入表现有望在低基数基础上同比回SAC执证号S0260522010001升疫情以来绝味周黑鸭紫燕等卤制品龙头均逆势加快开店速度021-38003690有望在疫后贡献更多收入弹性2成本端22年多项原材料涨幅较gfgaohonggfcomcn大休闲卤制品原材料以鸭副为主22年上涨较多主要系餐饮需求下请注意刘景瑜高鸿并非香港证券及期货事务监察委员会滑的情况下供给偏紧同时饲料运费成本上行佐餐卤制品原材料较的注册持牌人不可在香港从事受监管活动为分散但重点原材料黄羽鸡进口牛肉牛杂和鸡爪22年也均有较大TableDocReport幅度上涨展望未来疫情对上游供给和运输环节的影响有望逐步消相关研究除同时饲料成本稳中有降卤制品整体成本压力有望缓和食品饮料行业餐饮有待复2022-12-23重点公司及投资建议绝味食品公司渠道管理能力强管理体系完苏餐饮供应链景气度有望善疫情过后出行场景修复有望带动单店客流和收入持续改善公司上行22年对加盟商加大补贴力度叠加成本上行故业绩有较大幅度下滑食品行业2023年投资策略2022-11-29疫后随着门店经营恢复常态补贴有望逐步减少在低基数基础上业绩基本面有望明显改善23年弹性可期紫燕食品疫后线下客流回暖有望带动店效回升公司近年戴维斯双击可期来持续推动门店扩张有望维持每年800-1000家的开店速度利润方白酒行业2023年投资策略2022-11-25面公司不断加大供应链投入规模效应逐步体现有望帮助公司在成本当前本轮白酒调整或已至尾端受益参考绝味预计公司中长期利润率中枢有提升至15的潜力声酝酿下一轮白酒牛市风险提示门店扩张不及预期成本上涨超预期食品安全风险TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明130TablePageText深度分析食品饮料重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExEVEBITDAxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2022E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023E绝味食品603517SHCNY601820221027买入576606116598663647519522786281540紫燕食品603057SHCNY328020221220买入3564064102512532163362227112901706数据来源Wind广发证券发展研究中心备注表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明230TablePageText深度分析食品饮料目录索引一疫情影响单店收入卤制品基本面持续承压6二参考海外疫后修复阶段线下连锁基本面弹性强8一美国2021年初逐步放开线下连锁餐饮直接受益于场景复苏8二日本2022年3月起逐步放开确诊高峰对股价有阶段性影响15三聚焦国内疫后线下场景复苏卤制品或率先受益19一收入端疫后线下客流回暖龙头逆势开店弹性有望释放19二成本端2022年多项原材料涨幅较大长期成本压力有望缓和20四重点公司及投资建议23一绝味食品逆势扩张带动份额提升期待业绩弹性释放23二紫燕食品佐餐卤制品赛道空间广阔向万店品牌迈进25五风险提示28识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明330TablePageText深度分析食品饮料图表索引图1国内疫情复盘餐饮消费景气度受疫情影响明显6图2美国防疫政策复盘2021年Q1起逐步放开9图3美国疫后消费表现复盘线下连锁消费恢复弹性强9图42021年3月后美国餐饮同店销售恢复较快增长10图5分类别美国连锁餐饮同店同比表现10图6美股连锁餐饮板块整体收入和同比增速11图7美股连锁餐饮板块调整后净利润和同比增速11图8全面放开阶段美股连锁餐饮企业显著跑赢指数14图9美股重点连锁餐饮企业股价走势14图10日本防疫严格指数变化趋势15图11日本疫后消费表现复盘线下连锁消费恢复弹性强16图122022年3月餐饮限制解除后外出用餐恢复较快同比2019年数据16图13日本餐饮行业同店销售额增速17图14日本逐步放开阶段必选消费跑赢可选消费19图15逐步放开阶段连锁餐饮公司多数取得超额收益19图16卤制品龙头门店数量家20图17卤制品龙头净开店数家20图18绝味食品鸭副采购结构21图19绝味食品鸭副采购均价元千克21图20鸭脖分装冻品价格走势元千克21图21鸭锁骨冻品价格走势元千克21图22鸭翅中冻品价格走势元千克22图23鸭掌分装冻品价格走势元千克22图242022年11月以来豆粕价格高位回落22图252022年下半年玉米价格高位稳定22图26紫燕食品原材料采购结构23图27紫燕食品各项原材料采购均价元千克23图282022年上半年进口牛肉及牛杂价格持续上涨23图292022年前十个月黄羽鸡价格持续上涨23图302015-2022H1绝味食品净开店数量24图31截止2022H1绝味食品门店数量达到14921家24图32截止2021年绝味沿街体门店占4925图332021年绝味食品单店收入较2019年下滑925图34紫燕食品目前采用经销商加盟门店的两级渠道管理模式27图35截止2021年紫燕食品共有95个经销商27图362016年渠道管理模式改革后紫燕门店快速增长27图372022年前三季度紫燕食品收入同比增长155128图382022年前三季度紫燕食品归母净利润同比下降224728图39紫燕食品门店口径单店收入及同比变化28识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明430TablePageText深度分析食品饮料图40卤制品龙头归母净利率对比28表1卤制品行业重点公司收入亿元和同比增速7表2卤制品行业重点公司归母净利润亿元和同比增速7表3卤制品行业重点公司2020年以来单季度收入亿元和同比增速7表4卤制品行业重点公司2020年以来单季度归母净利润亿元和同比增速8表5美股重点连锁餐饮公司美国市场单季度同店销售同比10表6美股重点连锁餐饮标的单季度收入增速11表7美股重点连锁餐饮标的单季度调整后净利润增速12表8美股重点连锁餐饮标的单季度毛利率12表9美股重点连锁餐饮标的单季度EBITDA率13表10防疫全面放开阶段美股必选消费股价表现优于可选连锁餐饮股价表现较好14表11日本重点连锁餐饮标的单季度收入增速17表12除2021Q2短暂扭亏外疫情爆发起至2021Q3日本重点连锁餐饮公司业绩普遍承压18表132021Q4后连锁餐饮公司业绩逐步回暖18表14逐步放开后日本必选消费指数跑赢可选消费19表15测算2021-2030年佐餐卤制品行业收入CAGR为75726识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明530TablePageText深度分析食品饮料一疫情影响单店收入卤制品基本面持续承压从疫情以来国内消费行业表现来看确诊高峰和动态清零的防疫政策对消费整体产生持续影响主要体现在1需求端人员流动受限线下消费场景缺失同时消费意愿和消费活力不足2供给端对未来收入预期减弱经营环境不确定性增加的情况下部分商家退出经营2022年3-5月确诊高峰期间社会消费品零售总额当月同比分别下滑3531110670其中餐饮受严格的封控政策影响下滑更为明显同比增速分别为-1638-2270-211010月以来每日确诊数量再度增加10月社零同比-090其中社零餐饮收入同比-810图1国内疫情复盘餐饮消费景气度受疫情影响明显60009050007040005030003020001000100-10-1000-30-2000-50-3000全国新冠肺炎当日新增右轴社零当月同比社零餐饮收入同比数据来源Wind广发证券发展研究中心疫情以来卤制品公司基本面承压2022上半年为经营压力最大的阶段卤制品作为线下连锁业态门店经营表现受客流影响较大疫情以来基本面持续承压收入方面2015-2019年卤制品重点公司累计收入均保持两位数以上增长疫情后收入增速明显放缓202020212022E卤制品行业重点公司绝味周黑鸭煌上煌紫燕整体收入增速分别为-31018794072019-2022复合增速为620其中绝味紫燕预计2022年收入增速放缓周黑鸭煌上煌预计收入同比下滑业绩方面2015-2019年卤制品重点公司合计归母净利润同样保持两位数以上增长其中绝味食品归母净利润复合增速为2775表现亮眼2020年以来卤制品行业重点公司利润有较大幅度下滑202020212022E合计归母净利润同比分别-10912023-49782022年业绩显著承压主要是原材料成本上涨以及公司对加盟商补贴增加所致从单季度收入业绩表现来看绝味食品2022年Q1-Q3收入同比分别增长1209061477Q3以来单店表现和收入增速较Q2均有所改善2021Q4-2022Q3归母净利润同比分别-9071-6224-9642-73852022Q2为业绩压力最大的季度主要由于成本压力上行对加盟商补贴力度加大叠加股权激励取消后的一次性财务影响2022Q3业绩下滑幅度有所收窄周黑鸭由于直营店比例较识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明630TablePageText深度分析食品饮料高且交通枢纽商场等高势能门店较多故门店表现受疫情影响更大2022年上半年收入同比下降1880归母净利润同比下降9199煌上煌从2021年以来关店压力较大导致收入和业绩表现持续承压2021Q4以来单季度收入均有10以上下降业绩也有较大幅度下滑紫燕作为佐餐卤制品刚需属性较强同时2022年以来公司并未大幅补贴经销商业绩受疫情影响相对较小2022年上半年归母净利润同比下降27572022Q3归母净利润同比下降1637降幅有所收窄表1卤制品行业重点公司收入亿元和同比增速20152016201720182019202020212022E绝味食品29213274385043685172527665496871YOY110912081759134518412012412492煌上煌11511218147818982117243623392320YOY16985802135284111561509-401-079周黑鸭24322818325232183193219028892684YOY343815871540-107-076-31403188-709紫燕食品20022435261330923598YOY216073118341636卤制品公司合计6505731085801148612917125161486815473YOY19931239173710521246-3101879407数据来源公司财报广发证券发展研究中心注绝味食品紫燕食品2022年收入采用广发食品预测周黑鸭煌上煌采用Wind一致预期表2卤制品行业重点公司归母净利润亿元和同比增速20152016201720182019202020212022E绝味食品301380502641801701981371YOY27282642319327692506-12463986-6218煌上煌061088141173220282145141YOY-382744875976227227452804-4876-281周黑鸭553716762540407151342127YOY34522947643-2909-2456-628912644-6287紫燕食品124247359328263YOY99594503-867-1972卤制品公司合计914118414041478167614931796902YOY226029491859-3601346-10912023-4978数据来源公司财报广发证券发展研究中心注绝味食品紫燕食品2022年归母净利润采用广发食品预测周黑鸭煌上煌采用Wind一致预期表3卤制品行业重点公司2020年以来单季度收入亿元和同比增速20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3绝味食品10661347147213911506163817031702168816481784YOY-75908354681241222160156722391209061477煌上煌541824570502606801526405542640436识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明730TablePageText深度分析食品饮料YOY8282311119714241212-282-759-1925-1062-2005-1723周黑鸭9091282145914301185YOY-4428-179560541155-1880数据来源公司财报广发证券发展研究中心表4卤制品行业重点公司2020年以来单季度归母净利润亿元和同比增速20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3绝味食品063211246181236266462017089010121YOY-6527-1741282-3042746925818816-9071-6224-9642-7385煌上煌065092076049067083034-039037043005YOY208207563445368309-1043-5561-17964-4557-4762-8640周黑鸭-042193230113018YOY-11883546扭亏-4164-9199数据来源公司财报广发证券发展研究中心二参考海外疫后修复阶段线下连锁基本面弹性强一美国2021年初逐步放开线下连锁餐饮直接受益于场景复苏12021年3月起美国逐步放宽防疫管控线下消费回暖复盘美国新冠疫情走势和防疫政策演变可以大致划分为三个阶段第一阶段2020年初2021年初先后经历严格居家令放宽再度收紧整体防疫措施较严线下聚集活动受到严格限制消费整体景气下行美国零售和食品服务销售额从2020年三月起负增长严格限制居家的45月份同比分别下降16506076月起居家限制令取消社零增速转正相比社零整体线下连锁业态受疫情冲击更为明显餐饮销售额2020年3月-2021年2月平均下降1954第二阶段2021年3月2022年2月随着疫苗接种率提升以及疫情缓和开始进入逐步放开阶段2020年末新冠疫苗的推出和普及是美国防疫政策的转折点2021年3月8日CDC宣布完全接种疫苗者在室内聚集无需佩戴口罩4月CDC宣布完全接种疫苗者可以恢复国内旅行线下消费场景迎来复苏服务类消费成为整体消费增长的有力支撑2021年3月起美国餐饮销售额同比大幅反弹2021年3月-2022年3月低基数下平均同比增长4762显著好于社零整体体现出较强的恢复弹性第三阶段2022年3月至今完全放开阶段2022年3月白宫发布与新冠共存的计划标志着美国防疫全面放开线下餐饮消费延续强势表现2022年3月-2022年10月美国餐饮销售额平均同比增长1545好于社零整体平均同比增长1045识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明830TablePageText深度分析食品饮料图2美国防疫政策复盘2021年Q1起逐步放开9080706050403020100-10严格指数美国数据来源Wind广发证券发展研究中心图3美国疫后消费表现复盘线下连锁消费恢复弹性强200900000150700000100500000503000001000000-100000-50-300000-100-500000美国新冠肺炎新增确诊人右轴美国零售和食品服务销售额同比季调美国不变价GDP同比美国食品服务和饮吧销售额同比季调数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心注零售和食品服务销售额为剔除汽车消费后2经营和业绩表现复盘管控放开后连锁餐饮经营和业绩均有较强增长复盘美国连锁餐饮经营表现受益于线下客流回升和消费场景复苏管控放开后餐饮同店表现明显回升根据彭博2015-2019年美国餐饮行业维持1-2左右的同店表现增长整体较为平稳2020年3月起受疫情影响大幅下滑3-5月餐饮同店销售额同比下降1460298014806月后逐步恢复其中连锁快餐恢复情况好于休闲类餐饮2020年7月同比增长350开始恢复正增长2020年3月-2021年2月同店平均同比下降349休闲餐饮2020年3月-2021年2月同店平均同比下降33672021年3月美国防疫政策转向后线下客流回暖餐饮场景恢复带动整体同店表现回升2021年3月-2022年2月低基数下餐饮行业整体同店表现平均同比增长识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明930TablePageText深度分析食品饮料3136其中连锁快餐平均同比增长1488休闲餐饮同店表现在低基数下大幅回升维持25同比增速2022年3月全面放开以来餐饮行业同店仍维持较好增长2022年3-9月餐饮行业整体同店平均增速为351超过2019年以前平均水平连锁快餐休闲餐饮同比分别增长286723从重点连锁餐饮公司同店表现来看2021年逐步放开后同店表现均体现出较强弹性低基数下咖啡休闲餐厅增速更快2021Q2-2022Q1美股重点连锁餐饮公司经营表现持续恢复低基数下平均同店同比增长47321651153910152022Q22022Q3同比增长459565同样增长较好其中快餐企业外卖占比高疫情管控期间通过线上渠道开拓避免了同店销售额大幅下滑麦当劳肯德基墨式烧烤2020Q3美国区同店同比增长460830900均恢复正增长2021Q2以后也体现出较好恢复弹性咖啡休闲餐厅类疫情期间同店下滑幅度较大放开后低基数下增长较快2021Q2星巴克达登饭店BloominBrandsTexasRoadhouse同店增长均超过80星巴克2021Q2-2022Q3美国同店表现均维持9以上增长图42021年3月后美国餐饮同店销售恢复较快增长图5分类别美国连锁餐饮同店同比表现10010080806060402040020-20-4002015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06-60-20-802015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06-40-100美国餐饮行业同店销售同比连锁快餐同店销售休闲餐饮同店销售数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表5美股重点连锁餐饮公司美国市场单季度同店销售同比20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3重点公司平均-451-2225-519-4685954732165115391015459565星巴克-300-4000-900-50090083002200180012009001100麦当劳010-87046055013602590960750350370610达登饭店230-4770-2900-2060-267090404750344038101170420墨式烧烤330-98083057017203120151015209001010760肯德基-30070090080014001100400400100-700200必胜客-7005006008001600400200100-600-400100汉堡王-1080-2990-1370-1190-33027409501130101014201110Tims-650-990-320-2906601300-160180-050040400Bloomin-1040-3940-1280-17703308460255027901400-040140Brands识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1030TablePageText深度分析食品饮料布林克国际-620-3860-1100-1170-2806980178017601450520550Texas-840-3280-630-89018508020302030601600760820Roadhouse数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心从连锁餐饮板块收入和业绩表现来看2020Q2是业绩压力最大的季度防疫放开后收入逐季回升利润同比大幅增长在严格的居家令下2020Q2成为连锁餐饮板块收入业绩压力最大的季度以美股上市的27家连锁餐饮公司收入利润计算连锁餐饮板块2020Q2收入调整后净利润-3055-97892020Q3起降幅逐步收窄2021Q1收入利润均恢复正增长管控放开后2021Q2收入利润在低基数下迎来大幅增长连锁餐饮板块整体收入调整后净利润同比增长60035659222022Q22022Q3连锁餐饮板块整体收入在高基数下收入增速放缓同比分别增长700454受到通胀导致的原材料及人工成本上涨影响归母净利润同比分别-851-2049剔除基数影响以2019年为基期来看2020Q2以来板块收入增速呈现稳步回升趋势2021Q1收入恢复2019年同期水平2021Q2-2022Q3收入同比增长111415401178180018922063利润方面2021Q1连锁餐饮板块利润同样恢复正增长管控放开后2021Q22021Q3成为业绩增速最快的季度较2019年同期分别增长214750192021Q4增速回落2022年以来板块归母净利润较2019年同期始终维持两位数以上增长图6美股连锁餐饮板块整体收入和同比增速图7美股连锁餐饮板块调整后净利润和同比增速300609090250507020040701505030501003020305010101000-10-10-50-10-100-30-20-30-150-50-30-50连锁餐饮板块收入亿美元连锁餐饮板块调整后净利润亿美元同比增速右轴同比增速右轴同比19年增速右轴同比19年增速右轴数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表6美股重点连锁餐饮标的单季度收入增速20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3合计同比-263-2987-533-4216215980233317931515643366星巴克-492-3812-806-49011217755313319281451872328麦当劳-616-3047-153-2118705653144613081056-288-531达登饭店445-4302-2842-1945-261579455098371741311420608识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1130TablePageText深度分析食品饮料墨式烧烤784-485140911632345386721912195160216951372百胜集团072-855814289176633721091843410212212餐饮品牌国际-324-2514-830-818286372111821384151613981545达美乐披萨44413351790179312671222313-098279317707Bloomin-1062-4340-2025-2051-2078625310128871550444448Brands布林克国际247-3248-584-1249-3677908184221701835128903Texas-551-3094-297-12032270886537674038233414001431Roadhouse数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表7美股重点连锁餐饮标的单季度调整后净利润增速20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3合计同比-2462-9436-744-14524070205973653626141031-634-2040-星巴克-4965-2795-23839182扭亏197711382-693-2365-526515591麦当劳-1948-6859345-1152388725952247628431101625-460-达登饭店320-5745-3064-4460扭亏21696101469192460-164417037墨式烧烤-873-8986-116225975701758428666601653922773303百胜集团-2393-140823801426659240082231-6532239-3648-1270餐饮品牌国-1098-5347-504-29631322132471031376514794192351际集团达美乐披萨3125284914772881-313-1732146-682-2278-1211-1653Bloomin---8205-930645200扭亏扭亏284542966-2078-4228Brands2996921892-布林克国际125-1677-5807-2495扭亏2481100621374-3600-2875816871Texas--6727-1844-542029122扭亏7663171411651-4071843Roadhouse17518数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表8美股重点连锁餐饮标的单季度毛利率20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3重点连锁餐企毛利率32642438327632763491366234253375337434683341星巴克2129474248727162778310029242638243027412565麦当劳51064755548953625338558456445520551158765966达登饭店2293083197319041947236721961973204920681854墨式烧烤17641222195019482232244623532020207325212534百胜集团76417087724473617362739773797381740174637549餐饮品牌国际集团57395506593956265897591159135712570056745643识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1230TablePageText深度分析食品饮料达美乐披萨38963881374139463956394938603769364636263573BloominBrands1317248112212591941219811491787183716751436布林克国际147980412981245154018331208130613961326697TexasRoadhouse1280318151913951914183116261645169817111594数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表9美股重点连锁餐饮标的单季度EBITDA率20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3重点连锁餐企2048912227321632539265024282320233923012315EBITDA率星巴克2072086225225352642300027662423227025442311麦当劳44863687547549065337535855734791492938025500达登饭店1984-306594412481363181016041474161416571389墨式烧烤14871004156716261289162515511145129618401836百胜集团21932721357730293917378335242905352935943530餐饮品牌国际集团35592910361331373913376939462969352936493563达美乐披萨20552050194020612170211520771929191719441934BloominBrands505-406961977178419139623142168215301296布林克国际145651313851316157517771200133213751274694TexasRoadhouse687-38410197971396135010741088125311741098数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心3股价复盘全面放开阶段消费品显著跑赢指数连锁餐饮表现较好复盘2020年以来美股消费品表现来看连锁餐饮在各个阶段均取得正绝对收益相对指数超额收益主要体现在全面放开阶段1防控阶段202011-202137标普500指数累计涨幅为1892可选消费显著跑赢必选消费在复苏预期催化下餐饮区间累计涨幅1742跑输指数149食品饮料区间跌幅624跑输指数25162逐步放开阶段202138-202231标普500指数累计涨幅为1209必选消费显著跑赢可选消费美国防疫政策逐步放开后受到德尔塔和奥密克戎毒株影响2021年7月和2022年1月出现两次确诊高峰可选消费股价表现跑输指数餐饮区间累计涨幅355跑输指数853食品饮料区间累计涨幅1443跑赢指数2353全面放开阶段202232-至今标普500指数累计跌幅722食品饮料与餐饮均取得明显超额收益2022年3月全面放开以来消费品超额收益明显必选消费优于可选消费其中食品饮料与烟草跑赢指数1989连锁餐饮跑赢指数1748识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1330TablePageText深度分析食品饮料表10防疫全面放开阶段美股必选消费股价表现优于可选连锁餐饮股价表现较好第一阶段第二阶段第三阶段202011-202137202138-202231202232-至今标普50018921209-722可选消费品3346-2175-1828汽车与汽车零部件70491587-2662耐用消费品与服装3678-564-1505消费者服务977-2045-079赌场与赌博2443-2923-823餐馆17423551026酒店度假村与游轮-1007-1368-540休闲设施1363-668-1399媒体2633-1556-2070零售业3281-3546-1527必选消费品-1961342875食品与主要用品零售8252313190食品饮料与烟草-62414431267啤酒-2440-277907白酒与葡萄酒3591525390软饮料-127717171990农产品437218411143食品加工与肉类320868675烟草2791645182家庭与个人用品1155054-055数据来源Wind广发证券发展研究中心图8全面放开阶段美股连锁餐饮企业显著跑赢指数图9美股重点连锁餐饮企业股价走势1506050401003020501000-10202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229-20202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229-50202011202111202211202011202111202211-30-40-100-50SP500麦当劳星巴克SP500食品饮料与烟草餐馆墨式烧烤百胜集团餐饮品牌国际数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1430TablePageText深度分析食品饮料二日本2022年3月起逐步放开确诊高峰对股价有阶段性影响12022年3月起日本逐步放宽防疫管控线下消费持续复苏复盘日本新冠疫情走势和防疫政策演变同样可以大致划分为三个阶段第一阶段2020年初2022年3月严格管控阶段先后经历四轮国家紧急状态从新冠疫情爆发以来至2021年三季度日本先后经历五轮疫情高峰期国家四次发布紧急事态宣言限制室内经营场所营业时间和人员流动这一阶段消费景气度普遍承压第三产业活动中饮食场所活动指数自2020年1月至2021年3月均为负增长2021年3月21日第二次紧急事态宣言结束后线下商业活动经历短暂恢复叠加低基数效应饮食场所活动指数和餐饮行业同店表现同比均有大幅增长但未能延续2021年4月25日随着新一轮确诊高峰来临日本发布第三次紧急事态宣言2021年9月末日本宣布解除新冠紧急事态宣言分阶段放宽餐饮等线下场所营业时间限制饮食场所活动指数逐步回暖2021年12月重新恢复正增长但由于确诊高峰再次来临日本于2022年1月实施蔓延防止重点措施再次限制餐饮营业时长第二阶段2022年3月2022年10月逐步放开阶段2022年3月21日日本宣布全面解除蔓延防止措施对餐饮营业时长提供酒类的限制取消服务型消费显著回暖2022年4-10月饮食场所活动指数同比均实现两位数以上增长两人以上家庭消费支出中餐饮消费从此前较2019年同期下降30以上逐步收窄2022年7月恢复至2019年同期的89522022年8月受确诊高峰影响再次下滑第三阶段2022年10月至今全面放开阶段2022年10月11日日本取消所有旅行限制全面开放入境标志着疫情管控全面放开2022年10月两人以上家庭餐饮消费支出首次较2019年恢复正增长585图10日本防疫严格指数变化趋势6050403020100严格指数日本数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1530TablePageText深度分析食品饮料图11日本疫后消费表现复盘线下连锁消费恢复弹性强8030000060200000401000002000-20-100000-40-200000-60-80-300000日本新冠肺炎新增确诊人右轴日本第三产业活动指数同比零售贸易日本第三产业活动指数同比饮食场所日本不变价GDP同比数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心图122022年3月餐饮限制解除后外出用餐恢复较快同比2019年数据20100-10-20-30-40-50-60-70-80日本两人及以上的家庭月消费性支出食品日本两人及以上的家庭月消费性支出外出用餐日本两人及以上的家庭月消费性支出数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心2经营和业绩表现复盘管控放开后连锁餐饮经营和业绩均恢复较快增长复盘日本连锁餐饮行业管控放宽后体现出较强经营和业绩弹性疫情爆发起至2021年2月行业同店销售均保持两位数以上同比下滑2021年3月起解除第二次紧急事态后在低基数基础上3-5月实现较大幅反弹但并未持续2022年2月日本出现放开后第一波确诊高峰行业同店增速回落至-00162022年3月后随着确诊数下降和防疫政策全面解除同店增速重新回到正增长识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1630TablePageText深度分析食品饮料图13日本餐饮行业同店销售额增速353252151050-05-1120202202032020420205202062020720208202092020120212202132021420215202162021720218202192021120222202232022420225202262022720228202292022102020112020122020102021112021122021102022-15日本餐饮同店销售增长数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心从重点公司来看10家连锁餐饮公司整体收入自2020Q2起连续5个季度负增长其中2020Q2同比下降26372021Q2-2021Q3在低基数情况下同比增长2096206恢复到2019年同期的90左右2021年9月末第四次紧急事态解除后Q4重点公司整体收入同比增长530较2019年同期下降070基本恢复至疫情前收入水平2022Q1受确诊高峰影响同比2019年收入下滑-2172022年3月逐步放开后Q2-Q3重点公司整体收入同比分别增长16401759同比2019年增长3664202022年7-9月确诊高峰未对收入恢复节奏产生明显影响业绩方面疫情爆发后2020Q2连锁餐饮公司普遍亏损2020Q3-2021Q3业绩也均有较大幅度下降2021Q4对餐饮经营限制短暂解除低基数下连锁餐饮公司整体归母净利润同比增长315362022Q1-2022Q3分别同比扭亏13502374但仍未恢复到2019年同期水平表11日本重点连锁餐饮标的单季度收入增速20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3合计同比-026-2637-1317-570-984209620653087916401759泉盛控股-150-1627-416021-2551888298988126916902006麦当劳日本494-1061433944991257149083911071136753Skylark-761-4410-2383-1691-25261815-155501835620432761FOODLIFE931-13771926801351405214292028153620051178吉野家755-2485-2204-1499-2283-814-1058-1269-7681051978Colowide-896-4840-3054-1237-22582903-779-18766830393661富礼纳思-397-1235-765-049-352751102-241156186449东利多控股299-3039-1134-486-878371084178573517092277萨莉亚433-4748-2931-1385-22615384820355172117411850DoutorNichires085-4255-2538-1659-22134041718363112415071617数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1730TablePageText深度分析食品饮料表12除2021Q2短暂扭亏外疫情爆发起至2021Q3日本重点连锁餐饮公司业绩普遍承压2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3合计同比1178-30544-2559-3399-11761扭亏-5526泉盛控股3842-35744-2002-443-11618亏损收窄-10954麦当劳日本-107413248066100921111369544Skylark-6136-644054295-50547-42169亏损收窄-17169FOODLIFE-535-1137765538746781扭亏1999吉野家扭亏-43691-2692679901-81269亏损收窄扭亏Colowide-6475-211103-102727-14101-96385扭亏扭亏富礼纳思-3945369075-5995797780915扭亏扭亏扭亏东利多控股扭亏-35436-5121-10200-3786扭亏20339萨莉亚1802-31795-10750-8167-14937扭亏扭亏DoutorNichires-496-26250-15706-4794-45712扭亏5184数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心表132021Q4后连锁餐饮公司业绩逐步回暖2021Q42022Q12022Q22022Q3合计同比31536扭亏13502374泉盛控股-8251扭亏扭亏扭亏麦当劳日本5569333-324-1509Skylark扭亏871-1694-7872FOODLIFE-2700-524-7974-7430吉野家-10653扭亏扭亏2720Colowide扭亏扭亏-48741-64207富礼纳思7163705657081651东利多控股扭亏-148691-3902-10978萨莉亚84058扭亏-1388-3671DoutorNichires-10945-5813-2795扭亏数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心3股价复盘逐步放开后连锁餐饮公司取得超额收益复盘日本消费品股价表现来看连锁餐饮超额收益主要体现在逐步放开阶段日本防疫政策的严格防控阶段非必选消费相对指数均有超额收益表现好于必选消费但由于日本国家紧急事态宣言中在线下消费业态里对餐饮行业限制最为严格对营业时长和售卖酒精均有限制故餐饮公司股价并未取得明显超额收益逐步放开后2022321-20221011重点连锁餐饮公司大多取得超额收益日经225指数区间涨幅为-302在餐饮消费限制全面解除客流回升的刺激下这一阶段连锁餐饮公司大多取得超额收益收入市值第一大餐饮公司泉盛控股食其家母公司识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1830TablePageText深度分析食品饮料区间涨幅3318跑赢日经指数3620pct萨莉亚Skylark麦当劳日本吉野家区间分别跑赢日经指数381pct361pct292pct159pct确诊高峰期间715-98连锁餐饮公司股价均有回调泉盛控股麦当劳日本相对日经指数跌534705Skylark吉野家萨莉亚跌幅在10-20之间表14逐步放开后日本必选消费指数跑赢可选消费第一阶段第二阶段第三阶段2020120-20223212022321-2022101120221011-20221215日经225指数1304-302625MSCI日本非必需品消费1795-697521MSCI日本消费者服务3868-1481115MSCI日本耐用消费品与服装3206-17131082MSCI日本必需品消费-763327623MSCI日本零售-1214887806MSCI日本食品饮料及烟草-2771005449MSCI日本家庭与个人用品-2646009873数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心图14日本逐步放开阶段必选消费跑赢可选消费图15逐步放开阶段连锁餐饮公司多数取得超额收益6040304020201000-10-20202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229202012020320205202072020920211202132021520217202192022120223202252022720229202011202111202211-20202011202111202211-30-40-40-60日经225指数MSCI日本非必需品消费泉盛控股麦当劳日本SkylarkMSCI日本必需品消费吉野家萨莉亚日经指数数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心三聚焦国内疫后线下场景复苏卤制品或率先受益一收入端疫后线下客流回暖龙头逆势开店弹性有望释放疫情防控新十条对人员流动的限制大幅放宽线下消费场景恢复可期2022年11月以来我国疫情防控优化的政策频出11月5日国务院联防联控机制重点强调识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1930TablePageText深度分析食品饮料不断优化完善疫情防控措施提高科学精准防控水平进一步统筹好疫情防控和经济社会发展11月11日国务院联防联控综合组发布关于进一步优化新冠疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知公布了进一步优化防控工作的二十条措施优化防疫政策12月7日国务院发布优化落实疫情防控新十条取消了除特殊场所外公共场所核酸阴性证明要求并不再查验健康码防疫政策基本不再限制人员流动考虑到近期全国各城市相继经历解封后的确诊高峰对线下客流造成一定影响但预计本轮确诊高峰过后此前受限的消费场景将全面恢复线下消费活力将持续复苏参考美日防疫政策放开后连锁业态恢复情况卤制品行业经营和业绩表现有望直接受益弹性释放可期疫情以来头部品牌加速开店疫后有望贡献收入弹性展望未来卤制品单店层面有望持续受益于疫后线下客流恢复考虑到2022年防疫形势偏紧出行和跨省市流动受限卤制品门店客流下滑明显基数偏低参考美日线下连锁餐饮疫后门店表现预计卤制品公司2023年单店客流量和收入表现有望在低基数基础上同比回升开店层面疫情以来绝味周黑鸭紫燕等卤制品龙头均逆势加快开店速度202020212022H1合计净开店分别达到2728家3114家1726家其中绝味食品疫情前净开店维持在800-1000家左右202020212022H1净开店分别为1445家1315家1207家紫燕食品2019年净开店为655家20202021年净开店分别为848家和773家其中新开加盟店分别达到1226家1440家周黑鸭从2019年末开始开放加盟加盟店快速增长202020212022H1净开店分别为435家1026家379家仅煌上煌2021年以来为净关店状态新开店有望在疫后贡献更多收入弹性图16卤制品龙头门店数量家图17卤制品龙头净开店数家160001600140001400120001200100010000800800060060004004000200200000-200-400-600绝味食品紫燕食品周黑鸭煌上煌绝味食品紫燕食品周黑鸭煌上煌数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心二成本端2022年多项原材料涨幅较大长期成本压力有望缓和休闲卤制品鸭副价格处于历史高位餐饮消费恢复有望缓解上行压力休闲卤制品主要原材料为鸭副产品以绝味食品为例原材料成本占总成本比重75左右其中鸭副占原材料成本的约502022年以来鸭副成本持续上行导致休闲卤识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2030