研究报告全文：证券研究报告策略周报投资策略重回升势尚需等待新催化2022年12月25日陈果chenguodcqcsccomcn本周市场全面回落跌幅进一步加剧成交量大幅萎缩较SAC执证编号S1440521120006低的情绪指数暗示接下来或仍以弱势震荡为主我们此前提示政策催化兑现市场将进入震荡整固期夏凡捷xiafanjiecsccomcn下一步市场重回升势需要等待新的催化短期来看疫情影响下基本面拐点尚不明确尤其人们对疫情的认知理解目前021-68821600也并不稳定总体看影响大于此前市场预期疫情对市场短期影响依然存在除了率先恢复城市的修复力度后续全国疫情SAC执证编号S1440521120005高峰依然也值得关注市场资金面整体偏弱新基金发行不振和融资买入回落是主要原因而近期信用债市场剧烈波动引发理财固收产品破净和赎回风险也对A股资金面及预期带来一定影响未来新的催化可能是具体的稳增长政策落地预期或发布日期2022年12月25日者基本面改善进度开始好于市场预期外围环境短期未有明确改善信号受美联储鹰派信号影响纳斯达克指数已经下跌至近六周以来最低水平同时日本央行上证指数走势图政策超预期调整仍需密切关注后续变化总的来说十月底以来在政策预期推动下市场快速上涨在12月政策框架基本兑现明朗后市场出现一定的调整整固并不令人意外战略上我们对经济的修复和市场的中期趋势依然抱乐观预期同时战术上我们认为下一轮回升行情还需要耐心等待未来新的催化可能是具体的稳增长政策落地预期或者基本面改善进度开始好于市场预期深证成指走势图行业重点关注公用事业汽车农林牧渔家电半导体计算机医药新能源等风险提示疫情的不确定性欧美经济硬着陆等本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明策略研究策略周报目录一重回升势需等待新的催化1A股全面缩量调整情绪指数大幅下滑1政策催化暂告段落基本面尚未改善3等待基本面改善或新的具体政策催化3市场资金面整体偏弱5外围市场短期未见显著改善因素7本周中观核心变化整体景气下行公用事业等盈利预期上修9风险分析11请参阅最后一页的重要声明策略研究策略周报一重回升势需等待新的催化A股全面缩量调整情绪指数大幅下滑本周市场全面回落跌幅进一步加剧成交量大幅萎缩各大主要指数普跌上证综指沪深300创业板指和科创50本周分别下跌385319369和593市场风格维度价值成长齐跌大盘股跌幅好于小盘股国证价值和国证成长指数分别下跌368和396申万大盘指数和小盘指数分别下跌303和行业层面各行业整体普跌疫后复苏方向跌幅较小美容护理传媒社会服务跌幅最少分别下532跌020061和076电力设备电子与建筑装饰跌幅居前分别收跌603586和584图表1本周申万一级行业市场表现资料来源Wind中信建投图表2本周涨幅和跌幅最大的15个申万二级行业资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1策略研究策略周报本周市场的另一特点是缩量非常明显市场情绪大幅回落本周市场全面缩量全A日成交金额从12月初超过1万亿大幅下滑至本周三21日的5751亿缩量超过4成与11月11日成交额高点相比已经腰斩从全A换手率水平来看本周五换手率已经降至08的低点略高于9月30日的换手率低点换手率5日平均也降到了1以下从两市融资买入额来看近期同样大幅回落至400亿左右类似今年9月底的融资买入低点市场的缩量我们认为主要有三点原因1投资者对于后续市场和基本面情况较为担忧投资买入意愿较低2当前大部分板块均处于低位不宜割肉同时市场尚未找到后续主线方向3随着北上广深等城市疫情爆发一些机构投资者和个人投资者由于健康原因降低了交易频率图表3全A换手率MA5大幅回落至1以下缩量明图表4两市融资买入额亿元大幅回落显资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投注估算了12月23日的数据我们构建并跟踪的A股投资者情绪指数本周大幅下跌201从311降至11接近恐慌区本月13日情绪指数由于近期降幅过大触发了卖出信号上一次情绪指数跌到11点是今年9月5日当时在短暂的反弹后情绪指数跌破10点恐慌区进入二次探底阶段当前市场与9月5日相比位置更低但较低的情绪指数暗示接下来或仍以弱势震荡为主图表5中信建投策略-A股投资者情绪指数本周大幅下滑请参阅最后一页的重要声明2策略研究策略周报资料来源Wind中信建投政策催化暂告段落基本面尚未改善政策催化行情暂告段落基本面尚未改善市场震荡调整并不意外正如我们在此前周报中所提示的政策密集催化下的乐观预期发酵是本轮反弹行情背后的核心驱动力量基本面的预期底部已经可以确认但数据的实质性改善与验证尚未到来疫情线与地产链是本轮行情演绎过程中的两大主线也正是政策重点布局方向从优化疫情防控20条到防疫新十条从地产16条到融资端三箭齐发政策利好的频出对于预期提振效果已经阶段性达到了极值因此在政策催化对市场风险偏好的提振逐步回落后当前疫情对于基本面的冲击市场资金面的脆弱性和全球市场的波动的影响就开始显现出来成为影响当前市场的核心变量市场也由此进入震荡调整期等待基本面改善或新的具体政策催化12月以来我国多地均出现了疫情爆发正如我们在此前年度策略展望复苏小牛成长致远中指出疫情冲击可能在明年年初对经济基本面和市场情绪产生一定影响先遭受基本面冲击并提升估值最后基本面获得修复疫情爆发期可能在两个月以内关注全国疫情影响峰值当前一个可参考的观测指标是百度疫情指数不过这个指标代表关注度可能比真正的新增确诊提前达峰同时我们还可以采用其他高频数据跟踪疫情对全国主要城市交通物流情况的冲击以此判断当前疫情和基本面情况较好的指标有拥堵延时指数地图客运量指数和全国整车货运流量指数135城拥堵延时指数首先将各城市拥堵延时指数计算7日移动平均然后以35城近五年平均GDP为权重进行加权处理得到35城拥堵延时指数数据表明拥堵延时指数12月12日以来加速下行目前尚未见底当前指数明显弱于今年3-5月显示疫情对于我国主要城市交通的冲击图表635城拥堵延时指数加速下行请参阅最后一页的重要声明3策略研究策略周报资料来源Wind中信建投2地铁客运量指数以各城市近7日地铁客运量均值占2019年同期的百分比进行计算得到个城市地铁客运量指数数据表明本轮疫情首先出现在广州广州地铁客流在12月上旬大幅回升后近期再次回落说明疫情结束和人流恢复无法一蹴而就北京疫情的爆发在广州之后目前地铁客运量仍处底部上海深圳则从12月13日开始进入疫情爆发期目前上海地铁客运量已经降至较低水平图表7地铁客运量指数反映主要城市疫情影响资料来源Wind中信建投3全国整车货运流量指数整车货运流量指数以2019年同期为基准计算反映整车货运物流相对疫情前的恢复情况数据表明整车货运在11月下旬受到冲击12月处于低位没有修复也未进一步恶化图表8全国整车货运流量指数处于低位请参阅最后一页的重要声明4策略研究策略周报资料来源G7中信建投疫情对于基本面和市场情绪的冲击尚未结束可能延续至1月重点关注可能在1月上旬出现的全国疫情高峰和春运人口流动导致的疫情新高峰春节后随着春运疫情的结束和天气回暖我国疫情有望从高峰回落届时核心观察点是1疫情好转的消费等经济活动修复弹性疤痕效应影响几何2疫情的长尾效应及其对消费等经济活动的影响如果这些情况未好于市场预期市场可能需要等待更明确具体的稳增长政策图表9中国台湾零售额同比剔除疫情影响三年复合增图表10中国香港和日本每百万人新增确诊MA7速资料来源Wind中信建投资料来源OurWorldinData中信建投市场资金面整体偏弱当前A股市场资金面整体偏弱新基金发行不振和融资买入回落是主要原因外资呈现小幅净流入状态整体影请参阅最后一页的重要声明5策略研究策略周报响不大而近期信用债市场剧烈波动引发理财固收产品破净和赎回风险也对A股资金面带来一定的影响12月份权益类公募基金新发仍较为低迷近两周新基金发行份额主要由指数ETF发行贡献按认购截止日统计截至12月24日本月有60只股票型和混合型公募基金完成发行其中股票型35只混合型25只发行份额估算约为303亿份环比11月份变动130份但与往年相比仍有较大差距具体来看12月份两只创业板50相关ETF共计募集资金约112亿此外继2022年11月21日北交所编制发布北证50成份指数899050BJ后首批北证50成份相关基金开始发行截至12月24日已有6只结束募集募集份额估算约为11亿图表11整体来看权益类公募基金发行仍低迷股票型ETF表现相对亮眼单位亿份资料来源Wind中信建投注部分未披露数据为估算所得11月以来由于防控政策和经济预期的变化债市出现剧烈波动信用债收益率大幅上扬这也导致了理财产品破净风险由于理财产品的持有人风险偏好较低往往有很强的保本诉求因此理财净值的波动带来了第一批资金赎回而由此引发了理财公司固收基金经理的担忧为了提前应对后续可能的理财赎回他们选择抛售债券但这反而导致了债市的进一步下跌和更广泛的理财破净和赎回潮形成了负反馈由于理请参阅最后一页的重要声明6策略研究策略周报财固收产品中有一定比例的权益类资产配置理财赎回潮同样对A股微观流动性产生了影响不过我们认为理财赎回潮余波有望在未来一段时间逐步平息理论上发酵了一段时间的理财产品赎回压力已得到较大程度释放风险偏好较低的投资者已经离场其次债市已经跌出机会有望逐步企稳例如近期5年期中票AAA收益率大幅上扬至38以上超过2021年10月水平3年期城投债AA收益率大幅攀升至43接近2020年11月的高点水平有望吸引资金入场配置我们跟踪的固收产品净值表现显示本周固收破净比例仍处高位但相较上周已经有所回落图表125年期中票AAAAA收益率近期大幅上扬图表133年期城投债AAAAA收益率近期大幅上扬资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投图表14固收在今年3-4月和9-10月受到A股大跌冲击11-12月又受到债市波动影响破净率大幅上升资料来源Wind中信建投外围市场短期未见显著改善因素请参阅最后一页的重要声明7策略研究策略周报近期外围市场环境依然对A股市场风险偏好构成不利影响美联储12月加息步伐如期放缓至50bp但同时释放鹰派信号12月14日美联储在连续4次加息75bp后宣布上调联邦基金利率目标区间50bp到425至450之间如期放缓加息步伐但鲍威尔在14日的讲话中重申了美联储抗击通胀的决心进一步释放鹰派信号强调加息还有很长一段路要走并较为明确地表示2023年可能不会降息在此背景下纳斯达克指数已下跌至近六周以来最低水平图表15当前市场预期美联储2023年加息2次图表16纳斯达克指数近日再度走低资料来源FedWatch中信建投注数据更新于12月23资料来源Wind中信建投日日本央行近日的政策调整也同样引发全球市场波动日本央行20日宣布将收益率目标从025上调至05左右但同时将1-3月日本国债购买规模提高至9万亿日元月政策调整明显早于市场预期我们原本预期调整将在黑田东彦行长任期三个月结束后发生受此影响全球跨市场资产同时出现波动日元大涨美日国债收益率跳升日经指数恒生科技沪深300大跌我们认为其重要影响在于1美联储货币政策正常化之后日本国债收益率成为全球债券收益率维持低位的最后一个锚如果日本央行退出收益率曲线控制操作YCC可能引发全球债券收益率出现一波上涨2套息交易carrytrade变化将造成全球跨市场资产波动由于日本央行YCC对日本国债定价的扭曲基于低息日元套息交易在全球十分流行然而日本央行的政策调整可能动摇市场对其长期宽松的信心引发套息交易变化并造成全球跨市场资产波动3日本投资者作为国外金融市场最大的持有群体之一其本国利率水平的抬升将增加其资金回流的动力请参阅最后一页的重要声明8策略研究策略周报也意味着大量资金从其他国家流出4贴现率提升和日元升值可能对日本经济产生负面冲击这一动作预示着日本央行货币政策正常化的大趋势这可能在未来带来连锁反应并影响全球市场未来仍需密切关注下一阶段的政策变化图表17日本国债收益率在政策调整后异动资料来源Wind中信建投本周中观核心变化整体景气下行公用事业等盈利预期上修盈利预测变动12月22年Wind盈利一致预期上调幅度靠前的申万一级行业为公用事业013石油石化013汽车010下调幅度偏大的前几行业为商贸零售交通运输钢铁行业景气核心指标变动步入淡季各行业开工率普遍下行各地感染人数激增18城地铁客运量执行航班计划数下行明显1周期钢铁焦煤焦炭铜铝水泥玻璃等价格下行原油价格上行2地产中央经济工作会议提出支持刚需及改善型住房需求12月房地产销售面积同比依旧疲软截至12月18日当周30城成交面积同比周环比再度下行279pct至-3073高端制造汽车方面政策催化下12月车市需求释放12月1-18日乘用车市场零售同比去年增长6较上月同期增长36光伏方面请参阅最后一页的重要声明9策略研究策略周报供应链价格继续大幅回落单晶硅片主流规格价格加速下跌年末步入拉货淡季4消费必选方面当前生猪供给偏强需求受疫情扰动本周跌幅继续可选方面白啤酒当前基本面依旧偏弱防疫政策优化放松提振远期预期估值水平及交易热度近期全A沪深300股权风险溢价近期小幅回落但仍处于7年90分位附近上证50沪深300估值分位较上周小幅提升分别处于市盈率5年117129分位数附近创业板指宁组合分别处于市盈率5年121211分位数附近申万一级板块中出行消费板块交易热度普遍已达五年高位食品饮料社会服务PETTM分别处于5年5086分位五日成交额占比分别达83100高位热门赛道方面从预期PE来看22年CXO动力电池军工半导体光伏估值分别为29倍32倍41倍27倍20倍22年PEG角度动力电池光伏消费电子分别位于035021100总的来说十月底以来在政策预期推动下市场快速上涨在12月政策框架基本兑现明朗后市场出现一定的调整整固并不令人意外战略上我们对经济的修复和市场的中期趋势依然抱乐观预期同时战术上我们认为下一轮回升行情还需要耐心等待未来新的催化可能是具体的稳增长政策落地预期或者基本面改善进度开始好于市场预期请参阅最后一页的重要声明10策略研究策略周报风险分析1美联储加息超预期如果美联储持续激进加息美元流动性收紧作为全球资产定价锚的美债利率将面临继续上行风险国内货币政策也或将面临一定约束2如果疫情形势超预期恶化那么生产消费和供应等经济活动等受到影响超预期从而面临业绩下滑或增速不及预期风险3国内经济复苏或者稳增长政策的效果不及预期如果国内经济面临企稳压力复苏力度不及预期那么整体市场走势或继续承压后续市场对政策刺激效果的信心可能进一步滑落请参阅最后一页的重要声明11策略研究策略周报陈果分析师介绍中信建投证券董事总经理MD研委会副主任首席策略官复旦大学理学学士上海交通大学金融硕士曾任安信证券首席策略师研究中心副总经理因市场把握准确闻名2020年疫情冲击下的市场底部提出黄金坑与复苏牛2021年提出从茅指数到宁组合是宁组合的首创者曾多次荣获新财富水晶球和金牛奖中国最具价值分析师等奖项也是A股市场最具影响力的策略分析师之一夏凡捷中信建投资深策略分析师硕士毕业于武汉大学金融工程专业曾任安信证券高级策略分析师长期从事市场策略专题研究和金股配置方面的工作新财富水晶球金牛奖策略分析师郑佳雯研究助理zhengjiawencsccomcn请参阅最后一页的重要声明12策略研究策略周报评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报买入相对涨幅15以上告发布日后6个月内的相对市场表现增持相对涨幅515也即报告发布日后的6个月内公司股股票评级中性相对涨幅-55之间价或行业指数相对同期相关证券市减持相对跌幅515场代表性指数的涨跌幅作为基准A股卖出相对跌幅15以上市场以沪深300指数作为基准新三强于大市相对涨幅10以上板市场以三板成指为基准香港市场以中性相对涨幅-10-10之间恒生指数作为基准美国市场以标普行业评级弱于大市相对跌幅以上500指数为基准10分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港请参阅最后一页的重要声明13策略研究策略周报东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区益田路6003号荣超商务中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室中心B座22层电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明14