核心观点：
　　23Q2餐饮行业有望复苏，疫情加快连锁化进程。国家统计局数据显示，22年1-11月我国餐饮行业收入累计同比下滑5.40%，客流量减少、现金流紧张致餐饮业陷入关店潮。在此背景下中央厨房重要性凸显：21年原料/人力/房租物业成本在餐饮营收占比均值分别为41.50%/21.30%/9.90%，而中央厨房可减少人工成本、将后厨食材损耗率由5%-8%降至1%以内，同时可节约60%后厨面积。短期看，参考海外经验，我们认为23Q2我国餐饮行业有望逐步回暖。长期看，中央厨房应用将助推餐饮连锁化进程：18-21年我国餐饮连锁化率分别为12%/13%/15%/18%，近年来已经呈现加速提升态势，但距离海外发达国家40%-60%的水平仍有增长空间，连锁餐饮黄金发展周期可期。
　　对标海外：我国餐饮供应链发展尚处早期，行业集中度提升空间大。餐饮供应链本质是第三方中央厨房，餐饮行业连锁化发展与其相互促进。从行业发展周期及竞争格局等多维度看，我国餐饮供应链行业均处于发展初期：（1）11-17年全球速冻食品市场规模CAGR仅4.24%，我国速冻行业规模近年来保持双位数增长（16-21年CAGR10.71%）；（2）竞争格局角度看，19年日本冷冻食品市场CR3约63.45%，龙头日冷食品/丸羽日朗的市占率分别高达27.37%/20.93%（而安井食品21年市占率仅5.28%）。同时日本预制菜行业亦发展较为成熟，19年CR3高达42.57%，而我国预制菜行业20年CR10仅14.23%。
　　透视中国：餐饮供应链景气度上行，渗透率正加速提升。我国餐饮供应链各品类渗透率均处于较低水平，其中预制菜、冷冻烘焙以及复合调味料渗透率处于加速提升阶段。（1）速冻食品：16-21年我国速冻行业规模CAGR10.71%，预计21-26年行业规模CAGR10%+；（2）预制菜：渗透率仅小个位数，16-21年我国冷冻预制菜市场规模CAGR46.42%，预计21-26年行业规模CAGR20%+；（3）复合调味料：20年美国/日本/韩国/中国复合调味料渗透率分别为73%/66%/59%/26%。16-21年我国复合调味料行业规模CAGR约14%，随B端餐饮连锁化率提升、C端家庭生活节奏加快，预计21-26年CAGR10%+；（4）冷冻烘焙：13-21年我国冷冻烘焙行业规模CAGR23.86%，18年/21年冷冻烘焙渗透率分别约1%/5%，近年渗透率提升加速，但远低于全球近30%的平均水平。预计随着我国冷冻烘焙渗透率不断提升，21-26年行业规模仍有望维持超20%的复合增速。
　　投资建议。推荐速冻龙头安井食品、团餐业务具备竞争力的千味央厨、冷冻烘焙龙头立高食品；关注餐饮供应链其他企业如天味食品。
　　风险提示。经济增速放缓；疫情反复风险；食品安全问题
　　

研究报告全文：TablePage深度分析食品饮料证券研究报告食品饮料行业TableTitleTableGrade行业评级买入前次评级买入餐饮有待复苏餐饮供应链景气度有望上行报告日期2022-12-23TableSummary相对市场表现TablePicQuote核心观点23Q2餐饮行业有望复苏疫情加快连锁化进程国家统计局数据显21221022204220622082210221222示22年1-11月我国餐饮行业收入累计同比下滑540客流量减-6少现金流紧张致餐饮业陷入关店潮在此背景下中央厨房重要性凸-13299534显21年原料人力房租物业成本在餐饮营收占比均值分别为4150-212130990而中央厨房可减少人工成本将后厨食材损耗率由-295-8降至1以内同时可节约60后厨面积短期看参考海外-36经验我们认为23Q2我国餐饮行业有望逐步回暖长期看中央厨房食品饮料沪深300应用将助推餐饮连锁化进程年我国餐饮连锁化率分别为18-2112131518近年来已经呈现加速提升态势但距离海外发达国家分析师TableAuthor王永锋40-60的水平仍有增长空间连锁餐饮黄金发展周期可期SAC执证号S0260515030002对标海外我国餐饮供应链发展尚处早期行业集中度提升空间大SFCCENoBOC780餐饮供应链本质是第三方中央厨房餐饮行业连锁化发展与其相互促010-59136605进从行业发展周期及竞争格局等多维度看我国餐饮供应链行业均处wangyongfenggfcomcn于发展初期111-17年全球速冻食品市场规模CAGR仅424分析师刘景瑜我国速冻行业规模近年来保持双位数增长16-21年CAGR1071SAC执证号S02605191000012竞争格局角度看19年日本冷冻食品市场CR3约6345龙021-38003630头日冷食品丸羽日朗的市占率分别高达27372093而安井食品gfliujingyugfcomcn21年市占率仅528同时日本预制菜行业亦发展较为成熟19年分析师方一苇CR3高达4257而我国预制菜行业20年CR10仅1423SAC执证号S0260522030001透视中国餐饮供应链景气度上行渗透率正加速提升我国餐饮供应021-38003800链各品类渗透率均处于较低水平其中预制菜冷冻烘焙以及复合调味fangyiweigfcomcn料渗透率处于加速提升阶段1速冻食品16-21年我国速冻行业规请注意刘景瑜方一苇并非香港证券及期货事务监察委员模CAGR1071预计21-26年行业规模CAGR102预制菜会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动渗透率仅小个位数16-21年我国冷冻预制菜市场规模CAGR4642相关研究TableDocReport预计21-26年行业规模CAGR203复合调味料20年美国日本韩国中国复合调味料渗透率分别为7366592616-21年食品行业2023年投资策略2022-11-29我国复合调味料行业规模CAGR约14随B端餐饮连锁化率提升基本面有望明显改善23年C端家庭生活节奏加快预计21-26年CAGR104冷冻烘焙戴维斯双击可期13-21年我国冷冻烘焙行业规模CAGR238618年21年冷冻烘焙白酒行业2023年投资策略2022-11-25渗透率分别约15近年渗透率提升加速但远低于全球近30的当前本轮白酒调整或已至尾平均水平预计随着我国冷冻烘焙渗透率不断提升21-26年行业规模声酝酿下一轮白酒牛市仍有望维持超20的复合增速白酒行业22年三季报综述2022-11-08投资建议推荐速冻龙头安井食品团餐业务具备竞争力的千味央厨收入利润环比改善板块内部分化加剧冷冻烘焙龙头立高食品关注餐饮供应链其他企业如天味食品风险提示经济增速放缓疫情反复风险食品安全问题TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明123TablePageText深度分析食品饮料重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExEVEBITDAxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2022E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023E安井食品603345SHCNY1608520221028买入18538368462437134823429261817901944千味央厨001215SZCNY627820221212买入716510715958673948305621858841165立高食品300973SZCNY916820221028买入9600091213100754304712231498852257天味食品603317SHCNY266020221026买入29900400566650475071944888765979数据来源Wind广发证券发展研究中心备注表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明223TablePageText深度分析食品饮料目录索引一23Q2餐饮行业有望复苏疫情加快连锁化进程6一疫情压制餐饮需求餐饮行业迎来大洗牌6二23Q2餐饮需求有望回暖连锁化率有待加速提升8二餐饮供应链渗透率加速提升长期景气度上行12一对标海外我国餐饮供应链发展尚处早期行业集中度提升空间大12二透视中国餐饮供应链行业景气度上行渗透率正加速提升14三重点公司分析18一安井食品攻守兼备三路并进打开成长空间18二千味央厨大B小B稳健增长公司市占率提升空间较大19三立高食品供应链管理能力优秀百亿冷冻烘焙龙头可期19四天味食品C端市占率加速提升餐饮供应链布局稳步推进20四风险提示21识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明323TablePageText深度分析食品饮料图表索引图122年社零及餐饮表现较为疲软6图222年餐饮收入规模亿元及增速表现6图3疫情期间各餐饮企业纷纷寻求发展出路总体而言现金为王中央厨房重要性凸显8图421年餐饮企业各项费用成本在营收中占比均值8图5中央厨房对于降本增效贡献显著8图6我国新冠肺炎感染人数变动情况9图7我国地铁客运量较19年同比情况9图8新加坡餐饮服务指数快餐韧性及复苏弹性大10图9新加坡餐饮服务价格指数同比10图1021年3月22年8月高端餐饮复苏弹性较大10图11我国团餐占比逐步提升10图1221年餐饮行业投融资热点事件主要集中领域不完全统计10图13餐饮收入增速与wind一致预期GDP增速关系11图14中国餐饮连锁化率在疫情期间有所加速11图15美国历年的餐饮连锁化率变迁情况11图1620年各国餐饮连锁化率收入口径11图17餐饮供应链变革食材加工程度持续加强终端烹饪工序逐步减少12图1819年世界主要国家速冻食品人均食用量对比13图1911-17年全球速冻行业规模CAGR为42413图2019年日本速冻食品市场CR3为634513图2119年日本预制菜市场CR3为425713图22我国速冻行业格局分散13图2320年预制菜CR10仅为1423格局分散13图24我国餐饮供应链行业各品类的渗透率正稳步提升14图2516-21年我国速冻行业规模CAGR为107115图26广义预制菜行业市场规模及预测16图2721年我国冷冻预制菜行业规模达397亿元16图28未来十年我国预制菜行业有望复制日本70-80年代高增长16图2920年各国复合调味料渗透率对比17图3020年全球部分区域或国家的冷冻烘焙渗透率18图31中国冷冻烘焙行业渗规模稳健增长18图3221年我国B端速冻米面行业收入CR3仅225119图33欧洲冷冻烘焙行业龙头Aryzta市占率97320图3421年我国冷冻烘焙行业CR4达362720识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明423TablePageText深度分析食品饮料表122H1餐饮品牌开始关店部分非上市公司6表222H1中式正餐放缓开店速度或者出现闭店7表3海外主要国家新增新冠肺炎确诊病例演变9表4速冻行业规模及相关测算亿元15表5未来5年我国冷冻预制菜规模测算表亿元16表6复合调味品行业规模及相关测算亿元17识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明523TablePageText深度分析食品饮料一23Q2餐饮行业有望复苏疫情加快连锁化进程一疫情压制餐饮需求餐饮行业迎来大洗牌疫情致餐饮行业需求受阻22年1-11月餐饮行业收入累计同比下滑540根据国家统计局数据22年我国社会消费品零售总额同比增长较为疲软22年1-11月累计同比下滑590其中餐饮行业需求在新冠肺炎感染人数增加期间下滑尤为明显22年3-5月餐饮行业收入同比分别下滑163822702110截止11月餐饮行业收入累计同比下滑540图122年社零及餐饮表现较为疲软图222年餐饮收入规模亿元及增速表现15社会消费品零售总额餐饮收入当月同比社会消费品零售总额餐饮收入yoy右轴5000025社会消费品零售总额当月同比1010-19年CAGR11432040000155103000050200000-5-510000-10-15-100-20月年年年年年年年年年年年年-1511-1201020112012201320142015201620172018201920202021-20年-252022数据来源wind国家统计局广发证券发展研究中心数据来源wind国家统计局广发证券发展研究中心逆境之下餐饮行业迎来关店潮根据餐企老板内参的统计22年上半年多家餐饮品牌选择闭店或者歇业其中贤合庄闭店270家克里斯汀注销900多家分支机构同时大型连锁餐饮上市公司中亦出现关店或者放缓开店速度的现象其中中式正餐类餐饮企业受损尤其明显海底捞22年上半年大陆地区门店数量分别净减少19家全聚德老乡鸡太二酸菜鱼等品牌均放缓了开店速度表122H1餐饮品牌开始关店部分非上市公司品牌品类开业时间关店情况贤合庄火锅2015闭店270家电台巷火锅2015上海仅剩1家克莉斯汀烘焙1993注销900多家分支机构LADYM甜品2017关闭中国内地门店Popeyes炸鸡20209家关闭7家东方既白中式快餐2004永久关闭MontheBund西餐199歇业查餐厅茶餐厅2009全部歇业麦吉machimachi茶饮2018闭店10家涂尚咖啡咖啡2010退出中国市场SoberCompany酒水2017歇业数据来源餐饮老板内参广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明623TablePageText深度分析食品饮料表222H1中式正餐放缓开店速度或者出现闭店餐饮品牌201720182019202020212022H1海底捞254430716120513291310全聚德121118117109109中式正餐呷哺呷哺506692809930778811老乡鸡76989010731099太二酸菜鱼2865126233350384肯德基59106534716681688510西式快餐必胜客22402281235525902711周黑鸭12881301175527813160煌上煌30083706462742814024绝味食品991510954123991371414921卤味喜茶254430716120513291310奈雪的茶121118117109109瑞幸506692809930778811数据来源wind广发证券发展研究中心注太二酸菜鱼及全聚德采用全球门店口径其他品牌口径为中国大陆地区门店数量现金流为王餐饮企业多路径突围中央厨房重要性凸显现金流消耗巨大客流量明显减少为餐饮企业疫情下面临的两大困境在此背景下各餐饮企业纷纷寻找生存之道1部分餐饮企业通过不投广告费用不过度包装不过度使用调料合理用工等方式缩减成本打造性价比产品如社区餐饮团餐等2部分餐饮企业试图通过差异化突围打造新的概念满足消费者社交需求抢占Z时代消费群体如特色餐饮新式茶饮等但无论那种突围方式各餐饮企业均以现金流为王现金流充足是企业经营周期持续至行业需求回暖的重要保证同时是企业进行门店拓张等投资的重要支撑根据2022中国餐饮业年度报告21年各餐饮企业成本费用在营收的占比中除原料进货成本人力成本在营收占比的均值高达2130位居第二房租及物业成本占比亦有990根据21年8月食品安全导刊中浅谈我国餐饮产业链中央厨房中预制菜的发展趋势一文文中指出中央厨房具备突出的降本增效功能1提升出品效率减少人工成本2降低后厨损耗率行业平均后厨损耗率约5-8部分餐厅实际损耗率甚至超过10中央厨房理论上具备把损耗率降低到1以内的可能3节约后厨面积通常后厨面积占比约25-35建立中央厨房能够省去后厨约60的面积占用4保证口味统一提升食品安全识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明723TablePageText深度分析食品饮料图3疫情期间各餐饮企业纷纷寻求发展出路总体而言现金为王中央厨房重要性凸显社区餐饮团餐1消费者外出减少追求极致2未来收入预期降低消费谨慎性价比3跨城市跨区域消费大量减少客流量明显减少现金流为王支撑到行业行业需求回暖放缓开店速度做需求复苏开店进程有望加速减法组织瘦身餐饮企业承压规模化效应中央厨房重要性凸显释放降本餐饮连锁化率提升现金流消耗巨大增效差化围1经常性闭店现金消耗巨大异突2营业中断致使企业亏损严重3各项费用有增无减特色餐饮新式茶饮抢占Z时代消费群体满足其社交需求数据来源广发证券发展研究中心图421年餐饮企业各项费用成本在营收中占比均值图5中央厨房对于降本增效贡献显著餐饮产业链中央厨房优势4541804035上游食品原材料供应商集中采购提升出品效率减少人工成本302521301970降低后厨损耗节约食材成本20平均后厨损耗率5-8理论可中15990中央厨房集中食降至1以内10游物烹制3903305节约后厨面积降低租金成本0可省去后厨约60的面积占用下简化食物门店A门店B游制备流程保证口味统一提升食品安全中央厨房为餐饮快速扩张提高连锁化率提供关键保障数据来源2022中国餐饮业年度报告广发证券发展研究数据来源浅谈我国餐饮产业链中央厨房中预制菜的发展趋中心势广发证券发展研究中心二23Q2餐饮需求有望回暖连锁化率有待加速提升短期来看我们认为23Q2有望迎来餐饮供需回暖目前我国于12月开始优化疫情管控措施感染人数出现爬坡同时截至12月15日地铁客运量同比19年降幅扩大出行人数明显减少综合考虑供需因素1中国春节23年1月22日可能会引起大规模的人员流动消费者对病毒传播医疗挤兑等风险的担心可能会减少外出就餐频次2餐饮企业以现金为王面对投资回收期不确定的开店时间餐饮企业更倾向于保留现金等待疫情好转后的投资机会同时参照美国新加坡经验疫情管控放松与病毒共存后约3-5个月感染人数爬坡至小高峰震荡之后开始明显回落恢复正常我们预计23年4月之后我国餐饮行业将有望进入需求端供给端复苏的上行通道识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明823TablePageText深度分析食品饮料表3海外主要国家新增新冠肺炎确诊病例演变新增新冠确诊病例美国新加坡日本平均值以放开当月为基数100100100100放开后第1个月11410387101放开后第2个月26413363153放开后第3个月30026829199放开后第4个月384125211240放开后第5个月28265401249放开后第6个月182191159177放开后第7个月121656985放开后第8个月110616193数据来源wind广发证券发展研究中心注后面的每个月的比例数据以疫情管控放松与病毒共存当月的确诊新增人数为基数计算的占比6我国新冠肺炎感染人数变动情况图7我国地铁客运量较19年同比情况一线城市地铁客运量同比3019个二线城市地铁客运量同比40000全国本土无症状感染者新冠肺炎当日新35000增例20300001025000020000-1015000-2010000-305000-400-5000-50-60-70数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心注22年12月数据截止12月15日一线城市包含北京上海深圳广州为剔除基数影响20-22年均采用同比19年数据计算中期来看我们认为快餐团餐以及高端餐饮恢复弹性相对较大参考海外22年3月15日新加坡政府宣布大幅简化防控措施4月26日进一步放宽管控措施进入与病毒共存新阶段复盘新加坡的餐饮复苏进程1整体来看新加坡快餐店在此轮疫情中受到的冲击相对较小3-4月疫情管控给放松期间快餐店服务指数小幅波动后呈现逐步抬升趋势2疫情管控放松宣布进入与病毒共存新阶段后新加坡餐饮服价格指数出现快速爬坡消费力逐步复苏反观国内根据2022中国餐饮业年度报告对21年餐饮行业投融资热点事件的统计快餐小吃以及团餐供应链为最热门的投资领域占比分别为23801900我们认为疫情管控放松之后快餐小吃以及团餐供应链有望表现出较大的复苏弹性此外疫情对高收入人群的消费力冲击相对较弱参考21年3月以及22年8月限额以上企业餐饮收入总额当月同比高于整体餐饮收入的增速我们预计此轮疫情管控放松后亦有可能延续该现象识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明923TablePageText深度分析食品饮料图8新加坡餐饮服务指数快餐韧性及复苏弹性大图9新加坡餐饮服务价格指数同比新加坡餐饮服务指数现价快餐店8新加坡价格指数餐饮服务同比新加坡餐饮服务指数现价总计7150新加坡餐饮服务指数现价其他饮食场所新加坡餐饮服务指数现价餐厅651004325022年4月新加坡进一步放宽管控1措施进入与病毒共存新阶段002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10数据来源新加坡统计局广发证券发展研究中心注2017数据来源新加坡统计局广发证券发展研究中心年100图1021年3月22年8月高端餐饮复苏弹性较大图11我国团餐占比逐步提升限额以上企业餐饮收入总额当月同比中国餐饮市场规模亿元140社会消费品零售总额餐饮收入当月同比中国团餐市场规模亿元百12050000团餐渗透率右轴501008040000406030000304020200002001000010-20-402019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-1100-6020172018201920202021数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind2022中国团餐行业发展报告广发证券发展研究中心图1221年餐饮行业投融资热点事件主要集中领域不完全统计6704802380760105019001240快餐小吃团餐供应链1520其他预制品茶饮咖啡点心烘焙火锅数据来源中国饭店协会2022中国餐饮业年度报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1023TablePageText深度分析食品饮料长期来看我们认为餐饮有望开启新一轮景气周期疫情或将加速连锁化发展进程疫情影响下餐饮行业近十年来的双位数高增被打断10-19年我国餐饮行业收入CAGR为114322年距离19年的正常销售水平仍有缺口根据wind一致预期23-25年我国GDP同比增速分别为509485480我们认为餐饮行业低基数下有望实现恢复性增长增速表现或优于整体GDP增速行业规模复合增速有望恢复至5-10的区间从结构上来看我们认为疫情加速餐饮连锁化进程根据餐饮老板内参中国餐饮经营研报2021的数据21年我国餐饮连锁化率同比提升3pct至18对比海外高达40-60的连锁率水平我们认为我国的餐饮连锁化仍有较大的提升空间连锁型餐饮有望在餐饮新一轮景气周期中获取较大的增长红利图13餐饮收入增速与wind一致预期GDP增速关系图14中国餐饮连锁化率在疫情期间有所加速万得一致预测GDP同比餐饮收入同比20181825161520131412151210105806-5420082009201020112012201320142015201620172018201920202021-102022E2023E2024E2025E2-1502018201920202021-20数据来源wind广发证券发展研究中心注22年餐饮收入数据来源艾媒咨询广发证券发展研究中心同比数据选取的是22年1-11月的同比数据图15美国历年的餐饮连锁化率变迁情况图1620年各国餐饮连锁化率收入口径7070美国历年餐饮连锁化率6060505040403030202010100196019782000201020200美国日本英国法国中国数据来源美国统计局世界银行USDA餐饮老板内参数据来源餐饮老板内参广发证券发展研究中心广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1123TablePageText深度分析食品饮料二餐饮供应链渗透率加速提升长期景气度上行一对标海外我国餐饮供应链发展尚处早期行业集中度提升空间大餐饮供应链本质是第三方中央厨房食材加工程度持续加强终端烹饪工序逐步减少其中本文对口径的定义如下1速冻食品包括速冻米面制品水饺面点汤圆等速冻火锅料肉禽类海鲜类蔬菜类以及其他速冻食材预制菜2复合调味品指多种基础调味品按照一定比例进行调配制作得到的调味品3预制菜速冻食材和复合调味料在工厂完成烹饪加工餐饮企业或消费者在终端烹饪2-3分钟即可完成的一道菜4冷冻烘焙食品指烘焙过程中完成部分或全部工序后进行冷冻处理得到的烘焙产品运输至下游销售端完成成品的制作和销售上述食品大幅减少了厨师的人工费用节省了厨房空间的租赁费且提高了烹饪效率将逐步替代新鲜食材基础调味品的传统餐饮供应链图17餐饮供应链变革食材加工程度持续加强终端烹饪工序逐步减少数据来源广发证券发展研究中心从行业发展周期及竞争格局等多维度看我国餐饮供应链行业均处于发展初期1从行业发展周期角度来看中国产业信息网的数据11-17年全球速冻食品市场规模CAGR为42417年全球速冻食品市场规模为1601亿美元反观国内前瞻产业研究院引用的FrostSullivan数据显示我国速冻行业近年来保持双位数增长16-21年市场规模CAGR为107121年行业规模达1755亿元2竞争格局角度看根据日本冷冻协会的数据19年日本冷冻食品市场CR3约6345龙头日冷食品丸羽日朗的市占率分别高达27372093而安井食品21年市占率仅528同时日本预制菜行业亦发展较为成熟19年CR3高达4257而我国预制菜行业20年CR10仅1423识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1223TablePageText深度分析食品饮料图1819年世界主要国家速冻食品人均食用量对比图1911-17年全球速冻行业规模CAGR为4247060速冻食品人均食用量kg2000全球冷冻食品市场规模亿美元76065015005403541000303202029500101000美国欧洲日本中国2011201220132014201520162017数据来源中国食品监督局艾媒咨询广发证券发展研究中数据来源中国产业信息网智研咨询广发证券发展研究中心心图2019年日本速冻食品市场CR3为6345图2119年日本预制菜市场CR3为42578602737187913623596123514332093114415151035日冷丸羽日朗TableMark1111日本水产味之素其他日冷TableMark丸羽日朗味之素日本水产其他数据来源日本冷冻协会广发证券发展研究中心数据来源广发证券发展研究中心注数据为我们测算图22我国速冻行业格局分散图2320年预制菜CR10仅为1423格局分散24191813安井食品三全食品171411604海欣食品惠发食品5280310035432073764317264284282325921628581绿进安井食品味知香亚明如意三煲0易太龙大肉食好得睐真滋味祥泰丰201320142015201620172018201920202021留香阁新雅其他数据来源wind前瞻产业研究院广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心注以各公司营业总收入速冻行业规模作为估计识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1323TablePageText深度分析食品饮料二透视中国餐饮供应链行业景气度上行渗透率正加速提升餐饮供应链与餐饮连锁化发展相互促进行业景气度有望不断上行目前我国餐饮供应链各细分品类渗透率均处于较低水平其中预制菜冷冻烘焙半成品以及复合调味料渗透率处于加速提升阶段随着渗透率的加速提升我们预计餐饮供应链赛道有望实现快速发展我们认为一方面餐饮连锁化率的提升催生了对餐饮供应链的需求加速了餐饮供应链的发展节奏同时另一方面餐饮供应链的快速发展亦会助力餐饮连锁化的进程图24我国餐饮供应链行业各品类的渗透率正稳步提升渗透率提升速度拐点渗透率加速提升阶段渗透率提升速度放缓产品渗透率渗透率一阶导上行渗透率一阶导下行行业景气上行行业增长中枢换挡13年的速冻食品20年的复调目前的冷冻烘焙半成品目前的预制菜产品渗透率一阶导数据来源广发证券发展研究中心1速冻食品速冻食品行业尚处成长期预计21-26年行业规模CAGR为10复盘历史根据前瞻产业研究院我国速冻行业16-21年市场规模CAGR为10712021年行业规模达1755亿元展望未来在餐饮供应链深度报告系列二安井和三全具有强渠道力和产品力有望成为行业龙头报告中我们从经济发展水平餐饮行业发展状态以及速冻食品餐饮渗透率等多个角度分析认为目前我国速冻食品尚处成长期所处阶段与80-90年代的日本情况相似并且预计未来5年以19年为基数速冻食品餐饮端家庭端收入CAGR分别约为1510当下时点在B端餐饮供应链大趋势不改食材标准化逐步推进以及冷链配送日渐完善C端社会生活节奏加快家庭规模减小的背景下我们仍然维持行业高景气度的判断识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1423TablePageText深度分析食品饮料图2516-21年我国速冻行业规模CAGR为1071速冻食品行业规模亿元yoy右轴30002018250016200014121500108100065004200数据来源FrostSullivan前瞻产业研究院广发证券发展研究中心表4速冻行业规模及相关测算亿元2021年行业规模21-26年CAGRE26年行业规模E行业发展阶段B端C端合计B端C端合计B端C端合计火锅料336198534120010001128593318911成长期13-19年CAGR约12速冻米面13269282450080075416810171185成熟期19-20年行业增速约4-5预制菜318793972561304126639933001293初创期16-21年CAGR约46合计786969175517421102140717541635338916-21年速冻行业CAGR约11数据来源前瞻产业研究院广发证券发展研究中心2预制菜行业渗透率较低预计21-26年我国冷冻预制菜行业规模CAGR20广义的预制菜行业包含所有可以简化原本工序复杂的菜系根据艾媒咨询的数据21年我国预制菜行业规模达3459亿元19-21年CAGR为189426年行业规模有望破万亿预期21-26年CAGR为2539广义的预制菜行业口径若从冷冻预制菜的角度来看根据中国食协冷冻冷藏食品专业委员会和前瞻产业研究院我国预制菜行业16-21年市场规模CAGR为46422021年行业规模达397亿元当下时点我们对未来5年预制菜行业收入的假设条件和预测如下1B端在餐饮供应链大趋势不改食材标准化逐步推进以及冷链配送日渐完善我们预计未来5年预制菜B端收入复合增速202C端由于疫情加快了预制菜的场景应用和消费者产品认知且电商平台预制菜销量已经出现快速增长因此我们提高对预制菜C端渗透率的预期预计未来5年预制菜C端收入复合增速达20识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1523TablePageText深度分析食品饮料图26广义预制菜行业市场规模及预测图2721年我国冷冻预制菜行业规模达397亿元冷冻预制菜行业收入亿元yoy右轴12000预制菜行业市场规模亿元yoy右轴4045050035100004004503035040080002530035030060002025025015200400020010150150200051001005000502019202020212022E2023E2024E2025E2026E002015201620172018201920202021数据来源艾媒咨询广发证券发展研究中心数据来源中国食协冷冻冷藏食品专业委员会前瞻产业研究院广发证券发展研究中心注以上为出厂口径图28未来十年我国预制菜行业有望复制日本70-80年代高增长1098复刻日本年代预计770-802030年餐饮端渗透率达到450家6庭端渗透率维持在0195432101970198019902000201020202030E日本预制菜在餐饮端渗透率日本预制菜在家庭端渗透率中国预制菜在餐饮端渗透率中国预制菜在家庭端渗透率数据来源日本冷冻协会日本农林水产省2020中国餐饮业年度报告国家统计局等广发证券发展研究中心表5未来5年我国冷冻预制菜规模测算表亿元2021年食材预计食材规模2026年食材总预计26年2026年预制菜市2026年预制菜市场21-26年分渠道规模复合增速规模渗透率场规模终端口径规模出厂口径复合增速B端19648968288707734499305827542111C端36490936488331006129951207992124合计5613989-7770387-1292561035532114数据来源广发证券发展研究中心注BC端渠道加价率分别为2044数据为我们测算值识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1623TablePageText深度分析食品饮料3复合调味料餐饮连锁化稳步推进B端复调有望乘风发展20年我国复合调味料渗透率仅26预计21-26年行业规模复合增速有望超10根据华经产业研究院的数据20年美国日本韩国复合调味品渗透率分别为736659而中国复合调味品渗透率仅为26根据我们的测算21年我国复合调味料出厂口径的规模为1005亿元随着B端餐饮连锁化率提升C端家庭生活节奏加快我们预计复合调味料渗透率有望持续提升26年行业规模有望达1638亿元21-26年行业规模CAGR超10图2920年各国复合调味料渗透率对比8073706659605040302620100美国日本韩国中国数据来源华经产业研究院广发证券发展研究中心表6复合调味品行业规模及相关测算亿元2021年行业规模21-26年CAGRE26年行业规模E行业发展阶段B端C端合计B端C端合计B端C端合计火锅底料8296178120015001365145193338成长期16-21年CAGR约15中式复调3514818310001500141057297354成长期16-21年CAGR约16鸡精18680265800800800273117390成熟期18-21年CAGR约11西式复调1383517380080080020351254成熟期18-21年CAGR约10其他1654120680080080024261303合计606399100587012481026920718163816-21年复调行业CAGR约14数据来源FrostSullivanWind中商情报网广发证券发展研究中心注以上为我们测算的出厂口径4冷冻烘焙行业尚处发展初期渗透率提升空间大九十年代冷冻食品技术由西方引入中国而我国烘焙行业起步较晚渗透较慢据我们测算18年我国冷冻烘焙渗透率仅144近年来渗透率提升略有加速但截至21年渗透率仍仅约5远低于全球平均水平参考烘焙行业发达的北美市场20年北美地区冷冻烘焙渗透率高达7047与我国饮食结构相似的日本其渗透率亦有3034我们认为我国冷冻烘焙渗透率有巨大的提升空间预计随着我国冷冻烘焙渗透率不断提升21-26年行业规模仍有望维持超20的复合增速识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1723TablePageText深度分析食品饮料图3020年全球部分区域或国家的冷冻烘焙渗透率图31中国冷冻烘焙行业渗规模稳健增长12080704770100608050CAGR238640349160303430292128504020CAGR319510500200北美亚洲日本全球欧洲中国0200820132021数据来源ARYZTA招股说明书测算数据彭博矢野经济研数据来源荷兰合作银行中国冷冻面团行业的现状与未究所安琪烘焙大讲堂广发证券发展研究中心来安琪烘焙大讲堂wind广发证券发展研究中心测算三重点公司分析一安井食品攻守兼备三路并进打开成长空间1速冻行业龙头市占率有提升空间速冻食品行业尚处成长期预制菜行业蓬勃发展根据前瞻产业研究院引用的FrostSullivan数据21年我国速冻食品行业规模1755亿元16-21年CAGR为1071我们预计25年规模有望达2749亿元21-25年CAGR为1188据我们测算21年安井在速冻行业的市占率为528跃居行业第一而19年日本速冻行业CR2近50安井管理能力优异产品品牌渠道优势明显逆势之下有望加速收割行业份额2OEM代工自产多点布局预制菜行业冻品先生安井小厨新柳伍多线并行冷冻预制菜肴行业空间广阔我们预计25年行业规模829亿元21-25年CAGR约2021公司通过多点布局预制菜业务有望实现超行业平均增速不断提升市场份额占有率我们认为预制菜业务有望成为安井未来收入增长的重要支撑点之一3BC端渠道均衡发展安井可通过渠道结构调整应对疫情扰动疫情反复期间通过增加C端渠道占比抵消疫情对B端需求的负面冲击疫情期间公司依靠强大的C端渠道优势不断收割竞品市场份额同时公司依赖B端渠道优势有望享受疫后复苏带来的需求弹性红利综合来看安井收入端稳健性及弹性兼具有望依靠产品渠道优势持续实现市场份额稳步提升识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1823TablePageText深度分析食品饮料二千味央厨大B小B稳健增长公司市占率提升空间较大1公司产品创新力强渠道拓展空间大公司ROE在11-20相比安井15和立高20较低随着产品渠道结构改善新建产能投产公司ROE有望提升至20从其核心竞争力的角度看1公司管理层团队系思念出身具备销售财务管理等多方面人才销售团队薪酬水平较高人均创收高2产品创新力强打造油条芝麻球蒸煎饺地瓜丸挞皮等多个亿级大单品3渠道绑定核心客户与经销商拓展空间大2公司渠道持续扩张收入增速有望维持20公司22H1直营经销占比34661直营渠道预计22-24年收入复合增速15其中核心客户百胜新品开发快对应收入增速10面对其他大B公司成熟品类扩展新客户新开发客户加强品类拓展对应收入增速202经销渠道预计22-24年收入复合增速30扶持大商拓展早餐团餐渠道渠道价盘稳定利润分配合理保障铺货顺利进行3行业格局较为分散公司市占率提升空间较大根据Wind和前瞻产业研究院数据测算21年B端速冻米面行业收入CR3仅2251前三安井三全央厨市占率仅779778695行业格局较为分散我们认为公司通过渠道以及产品优势有望实现市占率的稳步提升图3221年我国B端速冻米面行业收入CR3仅22517797786957749安井三全千味央厨其他数据来源Wind前瞻产业研究院广发证券发展研究中心三立高食品供应链管理能力优秀百亿冷冻烘焙龙头可期1冷冻烘焙行业景气度高未来十年行业规模有望超1400亿元冷冻烘焙是烘焙供应链终端简单烘烤即可食用本质是替代人工现烤的工业化食品1借鉴全球20年北美欧亚日全球冷冻烘焙在现烤烘焙渗透率70283530292中国21年冷冻烘焙行业收入11077亿元渗透率5对标全球预计31年渗透率25测算得31年我国冷冻烘焙行业收入143653亿元复合增速2921同时行业集中度提升空间大龙头市占率有望超2021年我国冷冻烘焙行业CR4达3627立高市占率1551长期来看随着龙头规模效应释放中小企业有望被逐步挤压我们预计我国龙头市占率有望达到20以上识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1923TablePageText深度分析食品饮料2长期来看公司改革稳步推进期待行业景气度恢复后释放业绩弹性公司立足三方面进行改革1组建供应链中心根据我们发布的立高深度报告供应链效率是冷冻烘焙竞争核心要素也是立高的核心竞争力公司组建新的供应链中心架构供应链效率优势有望进一步提升2渠道融合公司多个省市试点渠道融合效果已显现将推动二三线渠道加速下沉以及提高销售员工人效2组建产品中心公司组建集团层面产品中心将新品研发责任细分到个人推动研发流程标准化且加大研发人员激励力度公司新品推出速度有望加快图33欧洲冷冻烘焙行业龙头Aryzta市占率973图3421年我国冷冻烘焙行业CR4达3627155197367543199315153197223612587769235160199202AryztaLantmnnenUnibake立高食品恩喜村鑫万来新迪嘉禾黑玫瑰VandemoorteleEuropastryOthers高贝千味央厨拉普利奥南侨食品其他数据来源AryztaLantmnnenUnibakeVandemoortele数据来源立高食品2021年报各公司官网Wind广发证Europastry等公司官网广发证券发展研究中心注由于券发展研究中心Aryzta在15年后出售大量资产业绩下滑严重取2014年欧洲格局作为稳定终局四天味食品C端市占率加速提升餐饮供应链布局稳步推进1C端市占率加速提升改革红利稳步释放从行业角度来看今年C端复调行业竞争趋缓1供给端中小厂商大面积出清回顾21年C端复调因需求明显走弱供给尚未出清等原因行业竞争明显加剧中小企业在成本压力现金流紧缺产品品牌力较弱等影响下逐步退出复调行业为22年行业发展创造了较为宽松的环境2需求端受疫情影响家庭消费同比增加22年疫情反复C端需求同比走高从公司自身而言公司21年对组织架构渠道产品等各方面进行改革优化22年改革红利开始释放不断收割市场份额营收表现亮眼据公司季报22年前三季度公司实现营收1909亿元同比增长3658远超行业增速市场份额加速提升2布局餐饮供应链业务长期增长空间可期从公司的渠道结构来看C端渠道为天味食品的核心渠道根据公司22年三季报22年前三季度定制餐调业务营收占比为968营收同比增速为485尽管疫情影响下公司餐饮业务暂未明显放量但公司对餐饮渠道高度重视成立了餐饮事业部同时积极投资上下游产业链根据粮油调味营销以及上海麦金地集团资讯22年11月天味食品投资团餐企业上海麦金地集团股份有限公司我们认为随着餐饮需求恢复团餐业务的回暖公司凭借强产品力有望实现餐饮渠道的加速布局长期增长空间可期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2023