11月中债登和上清所各类债券托管总量为127.3万亿，同比增速下降1.8个百分点至10.7%，环比增量从10月的3615亿小幅上升至4232亿。
　　1、杠杆率：资金边际收敛，杠杆融资维持低位
　　11月防疫、地产政策预期逆转之后，由于机构赎回行为和流动性摩擦因素激化，资金面边际收敛，DR007中枢从10月的1.65%上行至1.78%，机构杠杆融资需求维持偏弱状态，质押式回购月均成交量从5.39万亿小幅下降至5.36万亿，月末时点杠杆率季节性回升至107.8%。
　　2、分机构：赎回潮影响下广义基金大幅抛债，银行、保险资金承接
　　 （1）广义基金：赎回潮影响下大幅抛售债券资产。11月广义基金托管量下降1.3万亿，其中大幅抛售利率债、同业存单等流动性较好品种，减持以商业银行债为主的高票息券种，对其他各类信用品种也有不同程度的减持。
　　（2）银行保险：发挥配置力量，承接广义基金抛售的债券。商业银行托管量增量高达1.4万亿，显著超过季节性水平，其中主要承接利率债，减持同业存单；保险公司对地方债存在刚性配置需求，承接部分信用品种，持有上清所托管的金融债显著增加，并增持短融、中票等品种。
　　（3）外资：流出节奏偏缓，仍以减持国债、政金债为主。11月外资流出492亿，较10月的265亿小幅走阔；分资金属性看，中美利差倒挂收窄，无抛补型外资流出节奏或有放缓，抛补型外资通过签订远期外汇合同获得的掉期收益仍然较为可观，或继续保持流入，但11月BBGA中中国债券的权重大幅下降，导致被动型外资流出，或是外资流出规模有所增加的主要原因。
　　3、分券种：国债供给放量，但存单和信用品种缩量，托管量增量较小
　　（1）利率债：国债供给大幅放量，但地方债、政金债供给缩量，对冲之下利率债托管量增量有限。
　　（2）同业存单：融资偏弱背景下指标考核压力不大，同时银行理财赎回资金回流至存款缓解负债压力，而同业存单提价较快，银行发行意愿不强。
　　（3）信用品种：主要持有信用债的银行理财产品赎回压力较大，导致信用主体融资环境恶化，11月银行间市场信用品种净融资和托管量增量均转负。
　　后续来看，（1）综合基本面情况、赎回潮高峰期规律和年末修复性行情判断，12月下旬赎回潮对信用债的卖盘压力有望缓解，但需持续关注理财净买入数据的变化情况。（2）岁末年初，收益率或在“弱现实”及“稳跨年”的驱动下出现下行修复，可以择机布局波段交易机会，重点关注跨年、跨节的流动性安排。（3）专项债在第三批集中发行后短期供给压力有限，但需警惕宽信用预期和提前批额度下达对债市情绪的扰动。
　　风险提示：资管产品赎回、外资流出等扰动因素超预期。
　　

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券日报2022年12月23日债券日报赎回潮中广义基金抛债银行保险承接11月债券托管量点评月中债登和上清所各类债券托管总量为万亿同比增速下降个百11127318华创证券研究所分点至107环比增量从10月的3615亿小幅上升至4232亿1杠杆率资金边际收敛杠杆融资维持低位证券分析师周冠南11月防疫地产政策预期逆转之后由于机构赎回行为和流动性摩擦因素激电话010-66500886化资金面边际收敛DR007中枢从10月的165上行至178机构杠杆邮箱zhouguannanhcyjscom融资需求维持偏弱状态质押式回购月均成交量从539万亿小幅下降至536执业编号S0360517090002万亿月末时点杠杆率季节性回升至1078证券分析师许洪波2分机构赎回潮影响下广义基金大幅抛债银行保险资金承接电话010-665009051广义基金赎回潮影响下大幅抛售债券资产11月广义基金托管量下邮箱xuhongbohcyjscom降13万亿其中大幅抛售利率债同业存单等流动性较好品种减持以商业执业编号S0360522090004银行债为主的高票息券种对其他各类信用品种也有不同程度的减持2银行保险发挥配置力量承接广义基金抛售的债券商业银行托管相关研究报告量增量高达14万亿显著超过季节性水平其中主要承接利率债减持同业华创固收汽车零部件优质企业发行转债存单保险公司对地方债存在刚性配置需求承接部分信用品种持有上清加大差速器产能布局豪能转债上市定价分所托管的金融债显著增加并增持短融中票等品种析外资流出节奏偏缓仍以减持国债政金债为主月外资流出2022-12-22311492华创固收光伏胶膜龙头发行转债布局电亿较10月的265亿小幅走阔分资金属性看中美利差倒挂收窄无抛补子材料领域福22转债上市定价分析型外资流出节奏或有放缓抛补型外资通过签订远期外汇合同获得的掉期收2022-12-22益仍然较为可观或继续保持流入但11月BBGA中中国债券的权重大幅下华创固收扩大内需是明年经济工作主线降导致被动型外资流出或是外资流出规模有所增加的主要原因中央经济会议解读202212172022-12-173分券种国债供给放量但存单和信用品种缩量托管量增量较小华创固收供需收缩加剧基本面二次探1利率债国债供给大幅放量但地方债政金债供给缩量对冲之下利底11月经济数据解读20221215率债托管量增量有限2022-12-15华创固收加息步伐放缓经济前景回落2同业存单融资偏弱背景下指标考核压力不大同时银行理财赎回资金美联储12月议息会议点评20221215回流至存款缓解负债压力而同业存单提价较快银行发行意愿不强2022-12-153信用品种主要持有信用债的银行理财产品赎回压力较大导致信用主体融资环境恶化11月银行间市场信用品种净融资和托管量增量均转负后续来看1综合基本面情况赎回潮高峰期规律和年末修复性行情判断12月下旬赎回潮对信用债的卖盘压力有望缓解但需持续关注理财净买入数据的变化情况2岁末年初收益率或在弱现实及稳跨年的驱动下出现下行修复可以择机布局波段交易机会重点关注跨年跨节的流动性安排3专项债在第三批集中发行后短期供给压力有限但需警惕宽信用预期和提前批额度下达对债市情绪的扰动风险提示资管产品赎回外资流出等扰动因素超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号债券日报目录一杠杆率资金边际收敛杠杆融资维持低位4二分机构赎回潮影响下广义基金大幅抛债银行保险资金承接4一广义基金赎回潮影响下大幅抛售债券资产4二银行保险银行主要承接利率债保险承接部分信用品种5三外资外资流出维持偏缓节奏仍以减持国债政金债为主5三分券种国债供给放量但存单和信用品种供给缩量托管量增量较小6四风险提示7证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券日报图表目录图表111月质押回购月均成交量下降至536万亿附近4图表22022年11月月末杠杆率季节性回升4图表311月广义基金大幅减持政金债和同业存单4图表411月银行理财市场破净率突破144图表511月银行理财产品净买入情况5图表611月银行资本补充债券信用利差大幅走阔5图表711月商业银行主要承接利率债5图表811月保险公司其他分项显著上升5图表911月外资仍以减持国债政金债为主6图表1011月BBGA中中国债券的权重大幅下降6图表11国债托管量增量上升存单和信用品种下降6图表1211月托管量增量低于季节性水平6图表1311月地方债发行规模再度回落7图表1411月国债净融资进度加快追上季节性水平7图表1511月同业存单净融资显著弱于季节性水平7图表1611月银行间市场信用品种净融资转负7证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券日报11月中债登和上清所各类债券托管总量为1273万亿同比增速下降18个百分点至107环比增量从10月的3615亿小幅上升至4232亿一杠杆率资金边际收敛杠杆融资维持低位11月机构杠杆融资需求维持低位质押式回购月均成交量小幅回落11月防疫地产政策预期逆转之后由于机构赎回行为和流动性摩擦因素激化资金面边际收敛DR007中枢从10月的165上行至178机构杠杆融资需求维持偏弱状态质押式回购月均成交量从539万亿小幅下降至536万亿月末时点杠杆率季节性回升至1078图表111月质押回购月均成交量下降至536万亿附近图表22022年11月月末杠杆率季节性回升资料来源Wind华创证券资料来源中债登上清所外汇交易中心华创证券测算注外汇交易中心杠杆率中债登银行间市场托管量上清所托管量中债登银行间市场托管量上清所托管量-银行间市场逆回购余额二分机构赎回潮影响下广义基金大幅抛债银行保险资金承接一广义基金赎回潮影响下大幅抛售债券资产11月广义基金托管量大幅下降13万亿1赎回潮影响下大幅抛售利率债同业存单等流动性较好品种11月资金边际收敛地产政策放松叠加防疫优化导致债市大幅调整引发银行理财债券基金等资管产品的赎回潮为应对产品赎回压力广义基金优先抛售利率债同业存单等流动性较好品种11月广义基金分别减持1266亿国债3652亿政金债以及4768亿同业存单占抛售债券资产总规模的735图表311月广义基金大幅减持政金债和同业存单图表411月银行理财市场破净率突破14资料来源中债登上清所华创证券资料来源Wind华创证券2减持以商业银行债为主的高票息券种对其他各类信用品种也有不同程度的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券日报减持银行永续债二级资本债等高票息券种体现机构追涨杀跌的一致性策略赎回潮冲击下11月广义基金减持商业银行债1605亿其中银行理财净卖出商业银行债以外汇交易中心口径下的其他分项来表示规模达690亿占净卖出总规模的571对应11月二永债的信用利差大幅走阔20-45bp此外广义基金对各类信用品种也有不同程度的减持减持700亿短融893亿中票175亿企业债等图表511月银行理财产品净买入情况图表611月银行资本补充债券信用利差大幅走阔资料来源外汇交易中心华创证券资料来源Wind华创证券二银行保险银行主要承接利率债保险承接部分信用品种银行保险发挥配置力量承接广义基金抛售的债券1商业银行主要承接利率债11月商业银行债券托管量增量高达14万亿显著超过季节性水平其中主要增持12万亿利率债7471亿国债451亿地方债和4058亿政金债减持1290亿同业存单2保险公司刚性配置地方债并承接部分信用品种11月保险公司继续增持193亿地方债和145亿国债其他分项主要为上清所托管的金融债显著增加385亿并增持6亿短融和36亿中票图表711月商业银行主要承接利率债图表811月保险公司其他分项显著上升资料来源中债登上清所华创证券资料来源中债登上清所华创证券三外资外资流出维持偏缓节奏仍以减持国债政金债为主11月外资流出维持偏缓节奏结构上仍以减持国债政金债为主2022年11月外资流出节奏维持偏缓境外机构的债券托管量下降492亿较10月265亿的降幅小幅走阔但仍明显低于前期高峰阶段单月1000亿左右的流出规模分券种来看外资继续减持国债146亿政金债201亿和同业存单54亿分资金属性来看1无抛补型外证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券日报资11月中美利差倒挂有所收窄流出节奏或有放缓2抛补型外资通过签订远期外汇合同获得的掉期收益仍然较为可观可以覆盖中美利差损失11月或继续流入3被动型外资11月BBGA中中国债券的权重下降03个百分点至88为有数据以来之最导致被动型外资流出或是11月外资流出规模有所增加的主要原因图表911月外资仍以减持国债政金债为主图表1011月BBGA中中国债券的权重大幅下降资料来源中债登上清所华创证券资料来源Bloomberg华创证券三分券种国债供给放量但存单和信用品种供给缩量托管量增量较小11月托管量增量低于季节性水平11月债券托管量增量为4232亿较10月小幅回升但仍明显低于往年同期水平图表11国债托管量增量上升存单和信用品种下降图表1211月托管量增量低于季节性水平资料来源中债登上清所华创证券资料来源中债登上清所华创证券利率债国债供给大幅放量但地方债政金债供给缩量对冲之下利率债托管量增量有限1地方债第三批专项债发行完毕后发行明显缩量第三批专项债主要集中在10月发行11月地方债发行明显缩量净融资回落至-1324亿元托管量增量为393亿2国债发行放量叠加到期压力显著缓解供给进度追上季节性水平国债接续地方债发行意愿明显叠加到期规模从7743亿下降至3469亿净融资从529亿大幅上升至6069亿托管量增量大幅上升至6207亿3政金债集中到期压力较大11月政金债发行规模维持在6000亿附近到期规模从2166亿上升至4287亿净融资下行至1273亿托管量增量下降至1326亿证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券日报图表1311月地方债发行规模再度回落图表1411月国债净融资进度加快追上季节性水平资料来源Wind华创证券测算资料来源Wind华创证券测算注纵坐标表示新增地方债单月发行比例全年额度为487万亿注纵坐标表示国债净融资进度2022年以净融资累计值中央财政赤字规模表示同业存单发行意愿不强赎回潮抑制信用主体融资1银行发行同业存单的主动负债意愿不强融资偏弱背景下指标考核压力不大同时银行理财赎回资金回流至存款缓解负债压力而同业存单提价较快银行发行意愿不强11月同业存单净融资为-3533亿元显著弱于季节性水平托管量增量为-3386亿元2赎回潮抑制信用主体融资主要持有信用债的银行理财产品赎回压力较大导致信用主体融资环境恶化11月银行间市场信用品种短融中票企业债和PPN净融资转负上一次往年同期是2020年11月的永煤违约至-784亿托管量增量为-530亿图表1511月同业存单净融资显著弱于季节性水平图表1611月银行间市场信用品种净融资转负资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券注包含短融中票企业债和PPN后续来看1综合基本面情况赎回潮高峰期规律和年末修复性行情判断12月下旬赎回潮对信用债的卖盘压力有望缓解但需持续关注理财净买入数据的变化情况2岁末年初收益率或在弱现实及稳跨年的驱动下出现下行修复可以择机布局波段交易机会重点关注跨年跨节的流动性安排3专项债在第三批集中发行后短期供给压力有限但需警惕宽信用预期和提前批额度下达对债市情绪的扰动四风险提示资管产品赎回外资流出等扰动因素超预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券日报固定收益组团队介绍组长首席分析师周冠南中央财经大学经济学硕士曾任职于中信银行2015年加入华创证券研究所信用研究主管高级分析师杜渐美国福德汉姆大学金融学硕士CFA曾任职于联合信用评级有限公司2019年加入华创证券研究所高级分析师梁伟超北京外国语大学经济学硕士曾任职于中邮证券2018年加入华创证券研究所分析师张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士曾任职于和君资本联合信用评级有限公司2020年加入华创证券研究所分析师靳晓航中央财经大学会计硕士2020年加入华创证券研究所分析师许洪波中央财经大学金融硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员赵浩言美国华盛顿大学经济学心理学双学士2020年加入华创证券研究所助理研究员葛莉江上海财经大学数量经济学硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员宋琦中央财经大学国际商务硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员刘珈言上海财经大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员郝少桦中央财经大学会计硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员董含星中国地质大学应用经济学硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券日报华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom李凯资深销售经理021-20572554likaihcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销售助理075582756805wangzhuoweihcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券日报华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号恒地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号花奥中心C座3A商务中心A座19楼旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10