收入大幅走强但并非经济活动推升，21Q4缓税导致的低基数是主要原因，电子烟征收消费税可能也有小幅贡献。11月一般公共预算收入同比增长达24.6%，增速创年内新高，较10月（企业所得税按季度缴纳，10月与11月有一定的结构性不可比性）、9月分别提升9.0、16.2个百分点，收入高增主要源于税收收入的强劲贡献。但单月的超高增速并不是10月经济活跃度大幅提升的结果，三大原因带来了11月财政收入的高增——其一，21Q4开始实施的制造业中小企业“五税两费”缓缴形成的超低基数效应，估算拉动本月财政收入增速较10月上行约5.5个百分点；直接相关税种如与之相关的增值税（+5.6pct至17.8%）、企业所得税（+18.6pct至31.1%）明显改善。二是消费税（+9.6pct至156.8%）延续10月高增，较上月对税收收入同比的贡献上行3.9个百分点，除制造业企业缓税的影响之外，可能小幅的与11月电子烟开征消费税相关。此外，受10月以来国内防控措施一度普遍升级影响，供给冲击影响出口，出口退税（-18.1pct至-16.0%）明显下行，结合进口增值税和消费税（+29.0pct至40.0%）低基数下高增，较上月对税收收入同比的贡献上行7.9个百分点。在税收回暖背景下，非税收入“缓冲垫”作用重要性降低，增速较10月回落12.1个百分点至7.5%。
　　虽收入回暖叠加国债放量，但支出在动用部分财政存款才避免下滑过快，其中经常性支出增速小幅下滑但仍处于较高增长区间，持续对冲偏弱的11月经济。11月一般公共预算支出同比下行3.9个百分点至4.8%，虽有收入改善和特别是国债（净融资6207亿）放量的支撑，但仍动用了部分财政存款才稳定支出增速不至于下滑更大幅度。支出结构方面，预算内与基建投资相关领域合计支出（-3.1pct至-2.6%）增速维持低位，更多资源向政府消费倾斜。所以我们能看到11月经常性支出（-2.5pct至7.6%）仍然保持相对较高增长，尤其是卫生健康（+3.9pct至47.4%）连续两个月高增长，体现的正是财政不断通过政府消费的方式对冲11月偏弱的经济。
　　居民购房需求仍低，政府性基金收入再度回落，结转专项债限额发行基本完成，但支出进度或不及预期。11月政府性基金收入同比回落10个百分点至-12.7%，主因国有土地使用权出让收入（-9.6pct至-13.4%）回落。房地产需求不足的问题尚没有明显改观，11月商品房销售面积、金额双双下滑，背后凸显出工业化、城镇化失衡所导致的长期结构性问题所导致的地产偏弱问题。11月政府性基金支出（-3.1pct至-21.2%）虽然小幅回落，但从10月收大于支（717亿）转换为11月的收小于支（-2121亿）。考虑到10月发行的专项债中有超2800亿投向基建领域，或显示支出节奏相对不快，可能是11月基建投资不及预期的原因之一。
　　11月广义财政稳增长步伐稍微放缓，政府消费增速小幅回落，结存专项债限额发行后支出进度不及预期。但在经济行下压力更大的12月，预计财政政策仍将在政府消费和基建投资两方面继续努力，延续7月以来广义财政的高光表现，着力推动四季度经济获得正增长。但财政的稳增长努力是构建在政府性基金预算、一般公共预算都很大程度上超常规地消耗了历年存量的财政资金和债务额度的基础上的。事实上，全年一般公共预算收入（预计全年同比-2.1%，较年初预算低5.3pct）和土地出让金收入（预计全年同比-23.0%，较年初预算低23pct）都大幅低于年初预算。而展望2023年，在存量财政资金资源大幅消耗之后，财政资源或更加稀缺，积极扩张的财政政策将要求政府部门大幅拉开显性政府杠杆的格局，维持2023年新增专项债4.15万亿，一般公共预算赤字率打开至3.3%以上的预期不变，以支撑明年全年5.0%左右的GDP增速水平。同时期待财政扩张政策扭转过去数年间“重供给、轻需求”的导向，并以更大的政府债务杠杆格局，实施个税减税，提振受地产竣工走弱和疫情放开较快的中短期压制而偏弱的消费需求，在扩大内需、刺激消费升级的过程中发挥中流砥柱的作用。
　　风险提示：稳增长政策不及预期。
　　

研究报告全文：宏观经济财政数据2022年12月20日财政收入高增主因缓税2023年政宏府部门债务杠杆格局行将拉开观研11月财政数据解读究相关研究主要内容收入大幅走强但并非经济活动推升21Q4缓税导致的低基数是主要原因电子烟征收消费税可能也有小幅贡献11月一般公共预算收入同比增长达246增速创年内新高较10月企业所得税按季度缴纳10月与11月有一定的结构性不可比性9月分别证证券分析师提升90162个百分点收入高增主要源于税收收入的强劲贡献但单月的超高增速并券秦泰A0230517080006不是10月经济活跃度大幅提升的结果三大原因带来了11月财政收入的高增其一研qintaiswsresearchcom究贾东旭A023052210000321Q4开始实施的制造业中小企业五税两费缓缴形成的超低基数效应估算拉动本月报jiadxswsresearchcom财政收入增速较10月上行约55个百分点直接相关税种如与之相关的增值税56pct至178企业所得税186pct至311明显改善二是消费税96pct至1568告联系人秦泰延续10月高增较上月对税收收入同比的贡献上行39个百分点除制造业企业缓税的862123297818影响之外可能小幅的与11月电子烟开征消费税相关此外受10月以来国内防控措施qintaiswsresearchcom一度普遍升级影响供给冲击影响出口出口退税-181pct至-160明显下行结合进口增值税和消费税290pct至400低基数下高增较上月对税收收入同比的贡献上行79个百分点在税收回暖背景下非税收入缓冲垫作用重要性降低增速较10月回落121个百分点至75虽收入回暖叠加国债放量但支出在动用部分财政存款才避免下滑过快其中经常性支出增速小幅下滑但仍处于较高增长区间持续对冲偏弱的11月经济11月一般公共预算支出同比下行39个百分点至48虽有收入改善和特别是国债净融资6207亿放量的支撑但仍动用了部分财政存款才稳定支出增速不至于下滑更大幅度支出结构方面预算内与基建投资相关领域合计支出-31pct至-26增速维持低位更多资源向政府消费倾斜所以我们能看到11月经常性支出-25pct至76仍然保持相对较高增长尤其是卫生健康39pct至474连续两个月高增长体现的正是财政不断通过政府消费的方式对冲11月偏弱的经济居民购房需求仍低政府性基金收入再度回落结转专项债限额发行基本完成但支出进度或不及预期11月政府性基金收入同比回落10个百分点至-127主因国有土地使用权出让收入-96pct至-134回落房地产需求不足的问题尚没有明显改观11月商品房销售面积金额双双下滑背后凸显出工业化城镇化失衡所导致的长期结构性问题所导致的地产偏弱问题11月政府性基金支出-31pct至-212虽然小幅回落但从10月收大于支717亿转换为11月的收小于支-2121亿考虑到10月发行的专项债中有超2800亿投向基建领域或显示支出节奏相对不快可能是11月基建投资不及预期的原因之一11月广义财政稳增长步伐稍微放缓政府消费增速小幅回落结存专项债限额发行后支出进度不及预期但在经济行下压力更大的12月预计财政政策仍将在政府消费和基建投资两方面继续努力延续7月以来广义财政的高光表现着力推动四季度经济获得正增长但财政的稳增长努力是构建在政府性基金预算一般公共预算都很大程度上超常规地消耗了历年存量的财政资金和债务额度的基础上的事实上全年一般公共预算收入预计全年同比-21较年初预算低53pct和土地出让金收入预计全年同比-230较年初预算低23pct都大幅低于年初预算而展望2023年在存量财政资金资源大幅消耗之后财政资源或更加稀缺积极扩张的财政政策将要求政府部门大幅拉开显性政府杠杆的格局维持2023年新增专项债415万亿一般公共预算赤字率打开至33以上的预期不变以支撑明年全年50左右的GDP增速水平同时期待财政扩张政策扭转过去数年间重供给轻需求的导向并以更大的政府债务杠杆格局实施个税减税提振受地产竣工走弱和疫情放开较快的中短期压制而偏弱的消费需求在扩大内需刺激消费升级的过程中发挥中流砥柱的作用风险提示稳增长政策不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明宏观研究一收入大幅走强但并非经济活动推升21Q4缓税导致的低基数是主要原因电子烟征收消费税可能也有小幅贡献11月一般公共预算收入同比增长达246增速创年内新高较10月企业所得税按季度缴纳10月与11月有一定的结构性不可比性9月分别提升90162个百分点收入高增主要源于税收收入的强劲贡献但单月的超高增速并不是10月经济活跃度大幅提升的结果三大原因带来了11月财政收入的高增其一21Q4开始实施的制造业中小企业五税两费缓缴形成的超低基数效应估算拉动本月财政收入增速较10月上行约55个百分点直接相关税种如与之相关的增值税56pct至178企业所得税186pct至311明显改善二是消费税96pct至1568延续10月高增较上月对税收收入同比的贡献上行39个百分点除制造业企业缓税的影响之外可能小幅的与11月电子烟开征消费税相关此外受10月以来国内防控措施一度普遍升级影响供给冲击影响出口出口退税-181pct至-160明显下行结合进口增值税和消费税290pct至400低基数下高增较上月对税收收入同比的贡献上行79个百分点在税收回暖背景下非税收入缓冲垫作用重要性降低增速较10月回落121个百分点至75图1一般公共预算收入同比及结构图2税收收入剔除退税同比及结构30302020-2021年为两年平均20252020-2021年为两年平均增速2010150101911205201121521112252211-105-2001911205201121521112252211存量留抵退税-5-30非税收入-10贡献税收收入剔除存量留底退税增值税企业所得税-40一般公共预算收入同比-15消费税个人所得税进出口环节税收其他-50-20税收收入同比资料来源CEIC申万宏源研究资料来源CEIC申万宏源研究二虽收入回暖叠加国债放量但支出在动用部分财政存款才避免下滑过快其中经常性支出增速小幅下滑但仍处于较高增长区间持续对冲偏弱的11月经济11月一般公共预算支出同比下行39个百分点至48虽有收入改善和特别是国债净融资6207亿放量的支撑但仍动用了部分财政存款才稳定支出增速不至于下滑更大幅度支出结构方面预算内与基建投资相关领域合计支出-31pct至-26增速维持低位更多资源向政府消费倾斜所以我们能看到11月经常性支出-25pct至76仍然保持相对较高增长尤其是卫生健康39pct至474连续两个月高增长体现的正是财政不断通过政府消费的方式对冲11月偏弱的经济请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共5页简单金融成就梦想宏观研究图3一般公共预算支出同比及结构预算内基建三项贡献16经常性支出贡献14债务付息贡献一般公共预算支出同比1210864201911202205208201121221521821112222252282211-2-42020-2021年两年平均增速-6资料来源CEIC申万宏源研究三居民购房需求仍低政府性基金收入再度回落结转专项债限额发行基本完成但支出进度或不及预期11月政府性基金收入同比回落10个百分点至-127主因国有土地使用权出让收入-96pct至-134回落房地产需求不足的问题尚没有明显改观11月商品房销售面积金额双双下滑背后凸显出工业化城镇化失衡所导致的长期结构性问题所导致的地产偏弱问题11月政府性基金支出-31pct至-212虽然小幅回落但从10月收大于支717亿转换为11月的收小于支-2121亿考虑到10月发行的专项债中有超2800亿投向基建领域或显示支出节奏相对不快可能是11月基建投资不及预期的原因之一图4政府性基金表见收支缺口7060006050400040302020001000-101911202205208201121221521821112222252282211-20-2000-30-40政府性基金表见收支缺口亿元3MMA右-4000-50政府性基金收入同比-60政府性基金支出同比-70-6000资料来源CEIC申万宏源研究四11月广义财政稳增长步伐稍微放缓政府消费增速小幅回落结存专项债限额发行后支出进度不及预期但在经济行下压力更大的12月预计财政政策仍将在政府消费和基建投资两方面继续努力延续7月以来广义财政的高光表现着力推动四季度经济获得正增长但财政的稳增长努力是构建在政府性基金预算一般公共预算都很大程度上超常规地消耗了历年存量的财政资金和债务额度的基础上的事实上全年一般公共预算收入预计全年同比-21较年初预算低53pct和土请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共5页简单金融成就梦想宏观研究地出让金收入预计全年同比-230较年初预算低23pct都大幅低于年初预算而展望2023年在存量财政资金资源大幅消耗之后财政资源或更加稀缺积极扩张的财政政策将要求政府部门大幅拉开显性政府杠杆的格局维持2023年新增专项债415万亿一般公共预算赤字率打开至33以上的预期不变以支撑明年全年50左右的GDP增速水平同时期待财政扩张政策扭转过去数年间重供给轻需求的导向并以更大的政府债务杠杆格局实施个税减税提振受地产竣工走弱和疫情放开较快的中短期压制而偏弱的消费需求在扩大内需刺激消费升级的过程中发挥中流砥柱的作用请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共5页简单金融成就梦想宏观研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建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