公司2018  全年营收652.3  亿元（+92.3%），略高于我们预期的642  亿元；全年经营亏损115.5  亿元（剔除可转换可赎回优先股公允价值变动约1046  亿元），经调整亏损净额85.2  亿元（好于此前亏损96.7  亿的预期）。
        ▍18Q4  交易总额增长32.5%，变现率提升至12.6%。18Q4  GTV  总计1380  亿元（+32.5%），较18Q3  40%的同比增速继续放缓。截至2018  年，美团交易用户已突破4  亿人（+29.3%）。交易用户年均交易笔数由上年同期18.8  笔增至23.8  笔，整体变现率由上年同期的9.5%提升至12.6%，环比18Q3  的22.7  笔/变现率11.4%保持升势。平台活跃商家相比2017  年440万家提升32.1%至580  万家，用户粘性和商家数量均快速增长，平台优势和价值凸显。
        ▍18Q4  外卖GTV  同比增长40%，补贴有所加大毛利率环比下降。18Q4  外卖业务GTV  802亿元（+40.6%），环比18Q3  54.4%增长继续放缓；对应外卖日均订单量约2036  万单（vs  18Q31940  万单）；略低于我们此前预期的GTV  819  亿元/日均2108  万单。ASP  约43.8  元（vs  17Q437.4  元），量价齐升驱动外卖GTV  高速增长。外卖业务变现率13.7%（vs  17Q4  11.6%），略高于我们预期的13.2%。但Q4  市场竞争升级导致补贴率升高，外卖业务毛利率13.4%，环比18Q3  下降3.2  pct。2018  年美团外卖成本合计328.7  亿元、其中骑手成本305.2  亿元。假设美团外卖专送（1p）比例64%，测得平均每单配送成本7.5  元（vs  2017  7.9  元），趋势上来看美团将继续加大专送比例、配送效率优化明确，预计每单配送成本将基本维持。
        ▍到店、酒旅业务稳定，快驴带动To  B  业务收入高增长。18Q4  到店、酒旅业务GTV  447  亿元（+11.9%）；酒店间夜量同比增长25.6%至7440  万，营收同比增长48.1%至45.9  亿元，变现率环比提升1.3  pct.至10.3%，与餐饮等业务的交叉销售进一步增加了酒店非住宿收入来源。18Q4  新业务营收42  亿元（+289%），大幅增长主要系商家服务（餐厅管理系统及快驴供应链平台解决方案）以及To  C  业务（生鲜、网约车和共享单车）收入大幅增长所致。目前快驴已覆盖全国21  个省，38  座城市，350  个区县，年活跃商户数约45  万。截至2018  年10月快驴业务单月销售额破4  亿，对应每商家月度经常性收入（MRR）约890  元。
        ▍行政开支超预期增长受摩拜减值拨备影响。18Q4  销售、研发费用率总体平稳，其中销售费用中的员工开支由10  亿元增加至14  亿元，主要系业务拓展后地推人员规模增加；交易用户激励由上年同期的13  亿元增至15  亿元，占GTV  比由1.3%降至1.2%，反映竞争升级后公司提升了补贴力度但保持了有效性。研发费用占比由11%降至10%。18Q4  行政开支由上年同期9  亿元大幅增至28  亿元（占比由8.6%提升至14.4%），主要因摩拜品牌策略变革导致的无形资产价值拨备13  亿元，以及摩拜海外重组减值拨备3.588  亿元中1.32  亿元的影响。
        ▍短期竞争格局难辨，规模化盈利尚需时日。我们认为公司长期实现规模化利润的基础在于外卖业务维持市场优势的前提下，围绕这一核心展开的各项业务顺利变现。但2019-20  年外卖大盘增速预期放缓、与饿了么激烈的市场竞争无疑将带来阶段性的发展压力。我们判断美团和饿了么在19Q1-Q3  加大补贴仍将继续，我们预计美团2019  年外卖补贴率约3.7%（vs  18年3.3%）的情况下，外卖业务亏损还将延续，预计2020  年才有望转盈。我们对2018  年经营亏损110.9  亿进行拆解后，预计外卖、酒旅到家、新业务OP  分别-28.7/34.0/-142.0  亿元，新业务的亏损除摩拜外，主要系快驴为首的新业务成本端的大幅