▍公司2018  年收入+10.9%业绩-18.0%，核心净利润同比+5.0%，内地基建仍为收入增长核心动力。公司2018  年实现营业收入556.3  亿港元，同比+10.9%；核心净利润53.2  亿港元，同比+5.0%；归母净利润45.0  亿港元，同比-18.0%；考虑供股后EPS  0.89  港元，同比-25.0%，核心利润对应EPS  同比-4.0%，受制于2018  年内地基建下行，整体上公司业绩稳中有降。其中内地/香港/澳门实现收入306.2  亿/148.8  亿/70.3  亿港元（同比+23.2%/-0.9%/-12.8%  ）  ，  实现毛利63.8  亿/12.1  亿/7.5  亿港元（  同比+19.1%/+27.5%/-13.1%）。内地基建项目稳步推进贡献核心增长；香港私人住宅市场回暖，项目结算节奏加快；澳门政府工程正逐步增加，预计未来营收稳步回升。2018  年公司每股派息总额0.35  港元（派息率39.3%）。
        ▍毛利率小幅增加至15.6%，财务费用高增及大额减值拖累业绩，18H2  现金流大幅改善。2018  年公司综合毛利率同比+0.4pct  至15.6%，主要由于毛利率较高（20.8%）的内地业务增速较快导致占比提升（收入占比+5.5pcts  至55.1%），及香港业务毛利率提升所致（同比+1.8pcts  至8.1%）。公司费用率为5.7%，同比+0.8pct，其中销售管理/财务费用率分别为2.5%/3.2%，同比-0.3/+1.1pcts；由于内地业务回款放缓，借款规模扩大（银行借款同比+50.3%至348  亿港元），导致财务费用大幅上行。此外公司投资和其他亏损3.6  亿港元（同比-11.1  亿港元），主要为两高速公路BOT  项目因车流量下降计提了8.2亿港元减值损失，及比去年同期减少4.0  亿港元物业重估收益所致。由于内地基建PPP项目回购期较长，2018  年经营现金净流出19.3  亿港元（2017  年净流出48.5  亿港元），其中基建项目净支出45  亿港元；2018H2  经营现金流净流入21  亿港元（2017H1/2018H2分别为净流出27  亿/40  亿港元），环比同比均大幅改善。
        ▍净借贷比率较2018  年年中有所下降但仍处高位，订单顺利完成年初目标。目前公司净借贷比率53.7%（同比+12.9pcts），下半年公司发行5  亿美元永续债券等一定程度降低了净借贷比率，预计公司未来将通过多元化融资途径继续降低净借贷比率。公司2018  年新签1,201.5  亿港元（同比+16.5%），顺利完成1,200  亿港元订单指引，其中中国内地新签819.4  亿港元（同比+12.8%），占2018  年新签订单68.2%；公司2019  年订单指引为1,200  亿港元。2018  年主要新签PPP  订单181.5  亿元（同比-6%），在PPP  严监管的环境下规模有所收缩。2018  年公司在手订单3,653.1  亿港元（同比+18.2%），其中内地在手订单2,726.0  亿港元（同比+26.0%）；未完工订单2,365.6  亿港元（同比+25.8%），是2018  年收入的4.3  倍，保障业绩稳定增长。
        ▍内地基建业务料将回升，港澳业务积极把握粤港澳大湾区机遇。公司在内地以基建建设和投资项目为主，在补短板及融资的持续细化推进下，基建板块料将触底回升，公司料将选择承接周转率较快的内地项目。港澳方面，2019  年2  月28  日《粤港澳大湾区发展规划纲要》出台，大湾区基建建设投资或将提速，公司为粤港澳地区的建筑龙头企业，可凭借规划的逐步落地进一步地提升港澳地区的承接订单额。
        ▍风险因素：1.基建回暖不及预期；2.  粤港澳大湾区建设不及预期。
        ▍投资建议：考虑到2018  年后公司不再重估投资物业的公允价值且已充分计提BOT  项目减值损失，我们下调2019/20  年并新增2021  年公司盈利预测，2019/20/21  年净利润预测为54.7  亿/64.8/76.4  亿港元，对应2019/20/21  年EPS  分别为1.08/1.28/1.51  港元，对应  PE  6.8/5.7/4.9倍，维持“买入”评级。