事件：阳泉煤业公布2012 年中报。公司2012 上半年实现原煤产量1648 万吨（+14.8%），营业收入335.82 亿元（+33.3%），其中煤炭业务收入为158.01 亿元（+17.36%），净利润为13.25 亿元（-21.2%），实现每股收益0.55 元。
    投资要点：
    煤炭业务价量均有增长，但营业成本的上升吞噬了利润。公司上半年自产煤1648万吨（+14.8%），收购集团原煤1524 万吨（+36.7%），使得公司销量上升至2964万吨（+15.9%）。而在价格方面，二季度阳泉各煤种均进行了调价，洗混煤均价下跌2%，而洗块煤和喷粉煤因2011 年下半年上涨较多，2012 上半年降价后均价仍取得了16.6%和0.5%的同比上涨，因此公司综合煤价仍上涨了1.22%至533 元/吨，价量齐增使得公司煤炭收入增长了17.36%。不过，公司上半年营业成本控制欠佳，吨煤成本上升至425 元/吨（+6.9%），煤炭营业成本增加了23.9%，使公司煤炭毛利率下降至20.2%，也因此使得公司上半年煤炭业务毛利贡献减少了0.95 亿元。
    营业税金和管理费用上升进一步拖累业绩。公司贸易业务主要贡献收入（上半年177亿元，+52%），因毛利率低，对公司毛利贡献有限。相反，随着贸易业务收入扩大，公司承担营业税金（主要是国贸关税等）相应增加了1.23 亿元，同时，公司职工薪酬和贸易规模的增长也增加了管理费用2.34 亿元，拖累了公司中期业绩。
    公司自有平舒煤业二期投产、新景矿产能复核与整合矿的大规模投产促公司未来三年煤炭权益产量和业绩内生增长稳定。平舒煤业二期（200 万吨）预计在2013 年投产，新景矿已具备750 万吨生产能力，正在申请产能复核。负责山西资源整合的国阳天泰（51%）共整合了约548 万吨权益产能，今年能释放部分产量，不过产量的大规模释放需等到2013 年。预测2012～2014 年公司煤炭权益产量为2810 万吨、3027 万吨和3223 万吨，产量内生增长稳健。
    公司产量和业绩高增长的关键在于阳煤集团煤炭资产在未来的整体上市预期，期待信达股权问题的破冰。除上市公司外，集团还拥有2762 万吨的生产产能，其中注入条件成熟、注入价值较大的是五矿（770 万吨）和新元矿（一期300 万吨已投产，二期300 万吨在建）。而随着山西省国资委对煤企整体上市的推进，集团资产注入的主要障碍——信达股权问题也有望在未来得到解决。
    维持对公司“推荐”的投资评级。仅考虑内生增长，预测2012～2014 年EPS 为0.99 元、1.14 元和1.30 元。集团公司的信达股权问题若能在未来解决，将能为集团可能的资产注入提供想象空间，因此我们维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：
    宏观经济持续下行；集团资产注入标的和时点不确定；煤炭贸易业务拖累公司业绩。