主要观点 
     1. 收购凯达化工，川南市场纳入囊中。  
     凯达化工是四川境内规模仅次于通达化工和雅化集团的大中型民爆企业，拥有炸药许可产能4.7 万吨，其中乳化炸药3.3 万吨、膨化硝铵炸药1.4 万吨。根据评估报告的测算，截止2011 年年末，公司净资产1.7 亿元，2011 年全年实现营业收入2.7 亿元，净利润5138 万元。全部股权定价为5.4 亿元，由于雅化集团之前持有凯达约12%的股份，则本次收购其余剩余股权需资金4.75 亿元。目前民爆行业的并购市价为10 倍PE 左右，此次收购凯达化工约为10.5 倍， 基本是行业平均价格左右。 
     四川省是民爆需求大省，省内需求旺盛，2011 年全省炸药消耗量30 万吨，位居全国前列，且地处西部，正值西部大开发的快速发展时期，我们预计，四川境内未来几年炸药需求量仍将维持在8%左右的增速，收购凯达产能可充分消化。另外，公司在四川省内布局在中轴线上，销售范围基本覆盖全省，但川南的泸州却鞭长莫及。凯达化工位于泸州，此次收购可将川南市场纳入公司版图， 实现四川省内全境覆盖，有利于进一步拓展公司在四川的民爆产品销售和爆破一体化服务市场。  
     2. 省内整合持续推进， 一统川内市场可期  
     凯达收购完成后，四川省内只有通达化工的重组去向悬而未决。通达化工是我国大型民爆企业，拥有工业炸药许可产能9.7 万吨，2011 年炸药产量8 万吨， 位居全国第十。民爆行业全行业产值近300 多亿元，目前已有7 家上市公司， 未来还将有新疆雪峰等一两家即将上市的民爆企业，从主管部门的角度说，更多的是希望通过兼并重组来做大民爆企业，并不赞成企业争相单独上市，这一点从去年陕西红旗、湖北凯龙等大型民爆企业IPO 被否就可看出来，且四川省内已有民爆上市公司雅化集团，通达化工单独上市的概率可以说微乎其微，最可能走的路就只有整合。  
    雅化集团从03 年开始，就陆续整合四川省内绵阳、三台、旺苍等地民爆生产企业和省内流通企业。被并购企业均在短期内扭亏为盈，创造了良好的经济效益和社会效益。此次收购凯达化工，省内整合取得突破性进展，为后续并购通达化工提供了良好的借鉴。作为四川省内民爆巨头，兼具地缘优势、丰富整合经验、以及省内民爆主管部门的全力支持，我们认为公司对通达化工的整合应该没有悬念，一统川内市场只是时间的问题。 按评估报告的测算，凯达化工2011 年实现净利润5138 万元，今年主要原材料硝酸铵价格下跌明显，预计凯达化工净利润将略微提升，全年约可增厚公司EPS0.17 元左右。如
果公司工商注册登记能在8 月底完成，则今年约可提升公司业绩0.05 元左右。我们预计
公司2012-2014 年EPS 分别为0.69、0.81、0.96，对应当前股价的PE 分别为21X、18X、
15X。维持推荐评级。