事项
    4.24日，雅化集团发布2012年一季报，报告期共实现营业收入2.07亿元，同比增长21%，归属上市公司股东的净利润2860万元，同比下降14%，EPS 0.09元。同比下降10%。
    主要观点
    1. 原材料价格上涨明显，侵蚀炸药毛利率，后续盈利有望回升
     一季报显示，公司一季度营业成本同比增长35%，除了将内蒙柯达爆破并入报表，导致营业成本上升之外。主要原因是原材料硝酸铵价格相比去年，仍处在高位，以陕西兴化多孔硝酸铵为例，去年一季度硝酸铵均价2500元/吨，今年一季度均价为2800元，同比大幅上涨12%。
     2011 年下半年，新增硝酸铵产能近80 万吨，总产能约660 万吨，2012 年还有约160 万吨新产能投产，供应过剩局面加剧，从成本端来说，煤头硝酸铵占总产能75%左右，预计未来几年煤炭价格走势平稳，成本角度难以支撑硝酸铵价格大幅上涨，综合来看，我们倾向于认为2012-2013 年硝酸铵价格将稳中有降，炸药盈利将有所回升。
     2. 在手现金流充沛，省内并购市场巨大。
     一季报显示，公司目前在手货币资金超过8亿，现金流充沛，为并购业务提供了强大的资金后盾。雅化集团从03年开始，就陆续整合四川省内绵阳、三台、旺苍等地民爆生产企业和省内流通企业。被并购企业均在短期内扭亏为盈，创造了良好的经济效益和社会效益。四川省是我国民爆市场的产销大省，省内尚有通达、凯达等大型民爆企业超过15万吨的炸药产能，组合空间巨大。
     作为四川省内民爆巨头，兼具地缘优势、丰富整合经验、充沛现金流后盾，由雅化集团来整合四川省内民爆企业，概率极大。公司近年来一直在持续推进省内爆破业务进展，我们认为年内并购业务有望迎来实质性进展。
     3. 爆破业务是未来公司重点发展方向，内蒙地区值得关注
     雅化集团目前爆破业务主要集中在红格矿区，该矿区拥有目前探明储量最大的钒钛磁铁矿床。而钒、钛等矿产的开采周期都在50年左右，矿山爆破业务将成为公司持续稳定的利润来源。一体化服务节省了大量的人力物力，爆破效率也得到了极大的提高。因此具有良好的推广空间。公司目前正积极升级爆破业务资质，拓展爆破市场，提高一体化服务市场占有率，实现爆破业务稳步提升。争取实现爆破公司业务规模、现场混装炸药应用和爆破服务一体化水平、装备水平在全国工程爆破行业内综合实力排名前5位。
     我们注意到，一季报中，其他应收款增加406.50 万元，增长46.37%，主要原因是子公司资达爆破本期支付工程保证金。这意味着公司已经成功进入爆破业务极具成长潜力的内蒙地区，内蒙古矿产资源丰富，探明煤炭资源储量全国第一，2011年,内蒙古煤炭产量达到9.9亿吨,同比增长25.9%,逼向10亿吨级。未来内蒙地区将成为公司继四川本部之后最重要的市场，矿山爆破一体化业务前景广阔。
     4.盈利预测：尽管民爆行业需求有所下滑，炸药毛利率略有下降，但公司去年已成功进入民爆需求最为旺盛的内蒙区域，将有效弥补其他区域炸药需求略为疲软的影响。省内整合空间巨大，爆破一体化业务有望快速发展。我们预计公司2012、2013、2014年EPS分别为0.76、0.88、1.05元，对应的PE分别为21X、18X、15X，维持推荐评级。
     风险提示
        1. 并购重组进度不达预期
        2. 原材料价格上涨的风险。
        3. 受宏观经济下滑影响，民爆产品需求大幅萎缩的风险。