业绩简评
    民生银行 1 季度实现归属于母公司净利润91.72 亿元，EPS0.34 元，同比增长47.7%，符合我们及市场预期。业绩同比增长主要源于规模扩张和息差提升，二者分别贡献17.6%和23.9%的同比增幅。
    经营分析
    1 季度同业资产负债大幅增长。1 季度末公司存款环比增长2.8%，同业负债环比增长26.4%，债券规模环比增长96.5%（发行了300 亿小微金融债），带动公司计息负债较年初增长8.1%。资产端，1 季度同业资产较年初增长了17.7%（主要是买入返售资产增长了54.8%），拉动生息资产环比增长8.3%。受存贷比限制（1 季度日均存贷比74%）贷款在资金配置中的比重有所降低，仅较年初增长了3.3%，占比下降2.5 个百分点至52.7%。小微贷款增长较快，1 季度余额2450.4 亿，较年初增长5.4%。2季度公司H 股再融资顺利实施完毕，一举解决资本瓶颈问题；未来剩余额度（200 亿）小微金融债的发行也将提高信贷投放能力，预计2 季度公司贷款投放节奏会有所加快。
    息差维持高位。公司公告1 季度净息差为3.29%，比2011 年增加15BP；我们测算公司1 季度净息差3.46%，较去年循环净息差继续上行21BP，比4 季度单季净息差略微下滑7BP，但仍为上市银行中较高水平。公司今年信贷投放仍会倾向小微企业，较高的贷款议价能力为高息差提供保障。
    手续费净收入继续高增长。1 季度手续费净收入同比增长74.1%，比去年同期增速高了30.8 个百分点，手续费收入占比较期初提升2.8 个百分点至21.4%历史高位。预计理财、信用卡、贸易金融等业务的快速发展带动手续费及佣金收入高增长。1 季度单季成本收入比仅27%，远低于去年同期的32.3%，和公司费用确认进度有关。
    资产质量保持基本稳定。公司1 季度末不良贷款余额83.85 亿，较年初增长11.2%，不良率0.67%，较年初上升4BP，预计新增不良主要集中在江浙地区。1 季度单季拨备33.4 亿，比去年同期多提15.5 亿（增加86.5%）。拨备覆盖率较年初继续提升3.2 个百分点至360.4%，拨贷比提升19BP 至2.42%，已无达标压力。1 季度年化信贷成本1.09%，比11 年0.74%水平增长35BP。
    盈利调整及投资建议
    我们预计公司2012/2013 年净利润分别为370.2/446.8 亿，同比增长32.6%/20.7%，12/13EPS=1.31/1.58 元，12/13BVPS=5.86/7.04 元（考虑融资摊薄）。公司目前股价对应1.13x12PB/5.1x12PE，估值优势明显。公司是小微金融优惠政策的最大受益者，我们认为当前公司逐步步入此前改革后的收获期，盈利前景稳定，且公司今年起大幅提高分红派息率，分红收益率极具吸引力，维持对公司的“买入”评级。