民生银行1 季度实现收入和净利润分别为250 亿和92 亿，同比分别增长46%和48%，超过我们的预期，较去年四季度环比增长13%和40%，EPS0.34 元。年化ROAE 为27.32%。净息差同比提升和生息资产规模扩大致使1 季度净利息收入同比增长42%，此外，手续费收入同比增长74%。息差环比略有下降，不良双升。一季报增长质量较高。
    （1）同业资产较快增长。资产和负债总额较年初增长8.4%和8.5%，其中贷款和存款增长3.5%和2.8%。同业资产较年初大幅增长31.2%，占比上升3.9 个百分点至22.4%，贷款占总资产的比重继续下降2.5 个百分点至50.4%。贷款结构较为稳定，公司贷款占比69.8%，小微金融企业贷款余额较年初增长5.4%，占贷款总额比重达19.6%。
    （2）息差环比略有回落，但仍处高位。1 季度净息差3.29%，较去年全年上升15 个BP，但我们测算较去年4 季度环比略有回落，绝对值仍高于同业。息差环比回落与资产结构有关，贷款占生息资产比重有所下降，存贷利差仍维持在较高水平。
    （3）中间业务收入继续高增长。1 季度非息收入同比增长61.6%，占比24.2%。其中手续费和佣金净收入同比/环比增长74.1%/55.4%。主要是理财、信用卡、贸易金融等业务快速的增长。
    （4）不良双升，审慎拨备。不良余额和不良率均有所回升，余额较年初上升8.5 亿元，不良率小幅上升4BP 至0.67%。与此相对应的，1 季度资产减值损失同比增长86.5%，信用成本略有上升。期末拨备覆盖率为360.4%，贷款拨备率2.41%，较年初上升18BP，无达标压力。
    （5）费用控制贡献业绩。业务及管理费同比增长20.4%。成本收入比同比下降7.14 个百分点至25.87%，一定程度抵消了拨备支出加大对利润的负面影响。
    公司 1 季度进行了16.5 亿H 股配售，共募集资金112.1 亿，提升公司核心资本充足率0.55 个百分点至8.42%。公司A 股可转债融资方案正在实施，再考虑资本的内部累积，适度规模扩张前提下可满足近年资本监管要求。
    公司在事业部改制、商贷通领域的转型已卓有成效，目前正在向财富管理领域进军。我们看好公司的转型潜力和成长前景，维持公司12/13 年净利润366亿元和455 亿元，对应公司12/13 年EPS（融资摊薄后）至1.29/1.60 元，目前股价对应12/13 年PE为5.1 倍、4.1 倍，静态PB 1.36 倍，2012 年PB1.08倍，价值显著低估，维持 “买入”评级。