12 年一季度民生银行归属母公司净利润同比增长47.7%，符合预期。12 年一季度净利息收入190 亿，手续费净收入51 亿元，同比分别增长42%、74%。值得关注的是，在12 年一季度拨备计提较去年四季度环比增加30%的情况下，净利润环比四季度仍增长40%，显示公司超强的盈利增长能力。
    同业业务快速增长，净息差继续提升。公司一季度存贷款增长较为稳定，同业业务快速增长，其中买入返售较年初增加772 亿，增幅55%；一季度净息差较2011 年提升15BP 至3.29%。我们看好公司商贷通快速投放和专业化支行推进对存贷利差持续改善的促进，预计未来公司息差仍将保持较高水平。
    小微贷款继续发力，手续费收入仍高速增长。公司一季度小企业贷款增长125亿，增长5.4%，小微贷款余额达到2450 亿元，公司零售银行业务占比亦进一步提升。一季度手续费净收入达51 亿，同比增长74%，环比增长55%，理财、信用卡、贸易金融等业务仍将支撑中间业务收入高速增长。
    不良贷款小幅增加，资产质量保持稳定。公司2012 年一季度末不良贷款余额83.9 亿，较年初增加8.5 亿，不良率0.67%；拨备覆盖率提升至360%，拨贷比上升至2.42%，预计今年拨备压力不大。此外，“商贷通”贷款不良率继续保持低位。
    估值逻辑转变，维持“强烈推荐-A”：随着小微金融占比日益增加，民生银行零售银行特性将日益突显，其估值也应享受一定的溢价，我们认为公司合理估值应逐渐向招行靠拢，预计12 年-14 年净利润分别为384 亿、492 亿、591亿元，在现有股本摊薄下，EPS 为1.35 元、1.73 元、2.08 元，对应12 年PE4.9 倍，PB1.1 倍。维持 “强烈推荐-A”评级。但需注意宏观经济过度下滑的系统性风险。