投资要点
　　布鲁可海外高速发展，二季度凭借IP拓展增长提速。如2026年中期业绩所呈现，海外收入3.66亿元，同比增长229%，收入占比提升至20.6%，成为中期收入增长的重要贡献力量。美洲表现尤其突出，美洲收入近2亿元，同比增349%。
　　Sell-in与Sell-through交叉验证海外景气度。①Sell-in角度：以海关到港/提货重量跟踪美国补货，9月单月创历史新高，7-9月移动平均同比约+69%。②Sell-through角度：Amazon的搜索度排名亦同步改善，Transformers关键词下，布鲁可上榜SKU由6个升至10个，Marvel由3个升至5个，说明海外并非简单渠道铺货，而是已经出现消费者认可的单品。
　　布鲁可全球化打开广阔市场空间。①布鲁可踩在全球玩具市场增长最快的三个赛道交集上（拼搭、IP授权、成人向），“拼搭”本身已经完成市场教育，但“拼搭×IP角色”渗透率仍低，因此兼具成熟品类基础和渗透率提升空间。②海外玩具市场规模大，中国仅占2025年全球8509亿元人民币GMV的15%，北美占31%，欧洲27%，亚洲（除中国）占14%，布鲁可在渠道和IP拓展方面空间广阔。
　　大单品迭代决定基本盘，新品类决定增长弹性，公司资源配置从“追求SKU数量”转向“80%成熟品类深耕+20%创新探索”，产品成功率和经营确定性正在提升，国内亦多有结构亮点：
　　积木车与自然集贡献新增量，品类延展。2025年11月推出的拼搭载具类玩具在2026H1实现收入1.9亿元，占公司总收入10.4%，积木车已经验证初步产品力，后续还有速度与激情、Ford等IP/车型扩充赛道。“自然集”系列下的恐龙主题拼搭玩具市场反馈良好，带来3.3%的收入增量。积木车及自然集系列的销售表现初步验证了“布鲁可体系”向更多产品形态延展的可行性。75个授权IP中目前仅约30个实现商业化，IP库存同样提供持续新品弹性。
　　低价、低毛利且主要承担引流作用的星辰系列主动控制发行频次。2026年上半年仅发行1款变形金刚星辰系列，而2025年上半年发行2款、2025年下半年发行3款。2026年上半年，星辰系列收入贡献环比下降1个百分点至19.5%。
　　成人向占比大幅提高。2026年上半年成人向产品收入4.4亿元，占总收入的25%，同比提高10个百分点，公司加大对迪士尼系列IP的“超越版”的开发，并在海内外受到欢迎。
　　头部IP奥特曼收入止跌，变形金刚和假面骑士延续高增。变形金刚仍是公司规模最大的畅销IP系列，同时保持较快增长，2026H1实现收入6.2亿元，同比增长59.2%，奥特曼通过星辰、积木车和成人向产品扩充价格带及品类，2026H1收入3.8亿元并实现止跌，而2025年同比下滑25.6%，假面骑士收入2.0亿元，同比增26.7%。
　　头部IP集中度明显下降，IP矩阵进一步均衡。2026H1前六大畅销产品系列的收入贡献是77.6%，较2025H1下降11.2个百分点。
　　观点：布鲁可在全球化和拓品类两大维度的景气趋势正得到验证，而市场预期、关注度和估值均处于较低位置，预期26-28年归母净利分别为8.25/10.41/13.16亿元，对应归母净利润同比增速分别为30.1%/26.2%/26.4%，Non-GAAP26/27年预期PE分别为17.4/13.7倍，看好布鲁可“业绩预期上修+估值修复”共振。
　　风险提示：产品发布节奏风险、新品不及预期风险、生命周期变化风险、外部宏观环境变化风险