9月债市债市回顾：利率震荡偏强，收益率曲线略收平
　　9月以来，在资金面波动、基本面数据扰动、股债跷跷板效应等因素的影响下，债市收益率震荡偏强，超长端表现相对强势，30Y国债收益率较8月末下行7.5BP至2.07%、创年内新低。月初，受市场对结构性降息预期升温、基本面数据表现略强等影响因素下，债市收益率区间波动；月中旬，受资金面波动等因素的影响，债市收益率横盘震荡；月末，受持券过节多头情绪升温、央行呵护资金跨季跨节等因素的影响，国债收益率小幅下行。截至9月29日，10年期国债收益率自8月31日的1.69%下行2.13BP至1.67%，1年期国债收益率自8月31日的1.22%下行0.35BP收于1.22%，期限利差缩小1.78BP至44.73BP。
　　本月债市展望：关注一揽子增量政策协同落地情况
　　基本面来看，其一，关注暑期后CPI再度走弱的风险，以及大宗商品扰动下PPI反复、上下游价格传导受阻的情况；其二，观察PMI能否站稳荣枯线，内需回暖的持续性仍有待验证；第三，地产供需依旧偏弱，但房贷贴息全国性政策落地，观察一揽子政策效果以及旺季金九的数据修复变化；此外，出口维持高位，AI产业链与新兴市场带动外贸韧性，综合关注通胀结构、内需修复、外需波动对债市的扰动。
　　供给面来看，预计10月政府债整体净供给规模大约在1.52万亿元左右，环比回落但仍处年内次高水平，结存限额债券集中发行或后移至11月。预计10月政府债整体净供给规模约1.52万亿元，结构上，特别国债最多或发行2730亿元（1230超长特国+1500注资特国），普通国债净供给6508亿元，新增专项债和置换隐债专项债分别发行5117亿元、306亿元左右，新增一般债供给552亿元左右，整体供给压力较9月1.59万亿左右规模有所回落但仍在年内次高位置。短期来看仍需集中发债与财政缴款仍可能对债市形成阶段性扰动，但中期市场关注点或回归财政资金能否有效形成实物工作量。此外，重点关注结存限额的使用可能在10月官宣落地的情况，参照往年操作节奏以及今年剩余可用额度的投放规律，或集中体现在11月。
　　资金面与货币政策来看，9月“均衡偏松、波动略增”，预计10月有望平稳跨季。9月央行通过重启14D逆回购、1年期MLF加量续作、提高隔夜逆回购单日操作量上限等操作引导资金利率围绕政策利率运行，灵活呵护意图强烈；进入10月存单到期压力回落，银行间流动性相对充裕，叠加央行维稳流动性的政策意图清晰，预计资金面有望平稳跨季，后续仍需持续关注发债节奏与央行操作力度。此外，央行官宣PSL降息扩容、两类再贷款结构性货币政策工具落地，关注后续货币-财政协同增量政策发力托底实体的效果，结构性货币工具的落地实效可能成为四季度利率定价的关注重点。
　　机构行为来看，9月市场配置盘、交易盘博弈格局再度切换，跨季后关注配置回补与止盈节奏。9月：配置盘季末压力下银行净减持幅度显著放大，长短端操作割裂，保险仍为超长端核心承接力量但增持力度边际回落；交易盘内部分化明显，公募大举加仓长久期拉久期，券商止盈减持但力度有所收敛。展望10月，机构分化格局或将延续，跨季过后银行约束解除，需关注配置盘是回补长端还是延续短端防御；保险配置窗口仍存，但保费增速偏弱，超长端托底力度存不确定性；同时9月超长端收益率与期限利差回落至年内低位，进一步博弈资本利得空间有限，警惕公募久期处于高位带来的集中止盈风险，叠加基本面与政策预期扰动，需留意债市震荡风险。
　　债市策略：政策窗口期约束交织，静待催化落地
　　各方面综合来看，10月主要关注：一是一揽子新政落地后基本面数据的修复与验证；二是政府债发行仍然高位以及结存限额可能落地的供给压力；三是央行资金投放及货币工具使用灵活落地的情况和与财政协同节奏；四是配置盘跨季后修复力度以及交易盘公募久期敞口高位下集中止盈的风险。
　　利率方面：资金面宽松、基本面的弱修复环境仍在，但货币、地产等一揽子新政落地可能扰动市场预期；政府债净供给依旧处在年内较高水平，同时结存限额政策存在官宣落地的可能性，关注供给集中释放节奏以及央行各类货币工具灵活对冲的操作；市场机构多空博弈延续，配置盘跨季后修复方向、交易盘公募久期敞口高位的潜在止盈风险将持续扰动行情，重点跟踪配置盘季后增配力度与交易盘止盈回顾及10月展望可能。短端方面，短端利率以1.4%政策利率为下限，当前位置赔率有限，后续重点跟进央行公开市场操作以及结构性工具落地节奏；长端方面，十债利率经过震荡之后已处于相对低位，行情依旧受政策与基本面验证结果驱动，尽管目前来看整体债市仍未出现明确趋势性方向，但地产、货币以及可能将下达的结存限额等增量政策的落地使得利空要素已在累积，赔率不足下短期内利率可能偏向易上难下，但中长期仍需等待观察新政落地的实体效果和数据验证；超长端方面，30Y收益率以及30Y-10Y期限利差均回落至年内低位，进一步博弈资本利得的空间明显收窄，后续重点观察配置盘承接力度，以及警惕公募久期高位引发集中止盈的回调风险