本周债市回顾：利率震荡略强，收益率曲线略平
　　本周（9/20-9/24）债市收益率震荡偏强，收益率曲线收平，主要受税期后资金面边际转松、持券过节多头情绪升温、权益市场波动等因素影响。截至9/24，30Y、10Y、1Y国债收益率分别较9/18变化-4.4BP、-0.82BP、+0.29BP收于2.08%、1.67%、1.23%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周变化-3.58BP、-1.11BP收于40.82BP、44.11BP。
　　下周债市展望：关注跨季、跨节资金面变化
　　基本面来看，生产指标多数回落、房地产表现回落、物价板块表现分化。本周生产指标各项数据下行为主；需求端全面走弱，地产数据下行；物价指数本周表现不一、多数下行，但主要是猪肉价格再度小幅回升。
　　供给方面，9/21-9/27利率债发行规模小幅回落，本周发行国债3201.6亿元、发行地方债2803.49亿元，同业存单6410.5亿元，整体较上周-1500.82亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别变化-384.1亿元、+774.38亿元、-1891.1亿元；2026年按新增专项债和新增一般债额度分别为4.4万亿元和0.8万亿元计算，地方债整体发行进度达到81.2%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均为85.8%），新增专项债和新增一般债发行进度分别为80.9%、82.8%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均分别为85.2%、88.1%）。
　　资金面来看，央行提前预告跨节加量隔夜投放，维稳信号明确。9/21-9/24央行通过7D逆回购净回笼125亿元、MLF超量投放2000亿元。本周资金面在央行呵护信号明确下波动回正，资金利率回落，DR001/DR007分别较9/18变动-7BP、-5BP至1.36%、1.39%。同业存单方面，3M、1Y商行存单分别变动-0.5BP至1.43%、1.48%，1Y-3M、6M-3M存单期限利差分别变动0BP、-0.3BP至5.3BP、2.5BP。对于后续，本周资金压力较上周已明显回落，央行已经提前预告了9月28日至10月8日开展隔夜逆回购操作、每日操作量上限由此前的6000亿元上调至10000亿元，对跨季、跨节流动性的呵护意图明确、力度加大，提前释放托底维稳信号稳定市场预期，预计资金面节前压力有限，资金利率大概率在1.4%政策利率以下运行。
　　债市策略：市场低波横盘，短期关注超长端优势
　　下周主要关注：其一，跨季跨节流动性呵护充分落地，资金面大概率延续平稳偏松格局。本周央行提前落地多项超预期维稳操作，对冲跨季跨节资金不确定性，一方面通过2000亿元MLF超额续作平滑中长期流动性，另一方面提前预告并将隔夜逆回购单日操作上限由6000亿元上调至10000亿元，全面调控季末资金压力。受央行前瞻对冲支撑，市场资金利率持续回落，DR007从上周1.44%回落至1.39%区间，已持续低于政策利率。展望下周，跨季扰动或将逐步消退，流动性供给充裕，资金面整体无忧，平稳偏松的环境将持续为债市提供底部支撑。
　　其二，关注9月PMI修复表现，温和改善格局或难改债市低波基调。前期高温天气消退、传统金九施工旺季开启，可能为9月生产端修复提供双重支撑，下周即将公布的9月PMI数据存在边际修复、重返荣枯线的可能性。但考虑到当前经济内生修复力度偏弱，本轮PMI改善更多源于季节性回暖，修复空间相对有限，或难形成强复苏逻辑。整体来看，关注PMI数据回升的空间和成色，预计大幅超预期概率不大，或有阶段性情绪扰动，但无法打破债市当前震荡格局。
　　其三，机构集中持券过节、超长端配置升温，短期来看超长端相对占优。本周市场低波特征延续，十债收益率围绕1.68%横盘震荡，机构行为呈现明显分化，以保险、基金、券商为代表的配置盘和交易盘均有大幅净买入，分别净增648.41亿元、1718.29亿元、469.32亿元布局持券过节。从期限结构看，买盘重心显著向超长端倾斜，2030Y品种上保险净买入417.06亿元、基金净买入636.41亿元、券商净买入456.13亿元，而大小银行整体在超长端显著减持。截至债基二季报，债基平均久期已经达到2023年以来高位，久期敞口抬升背景下机构仍在加码超长端，反映当前短端利率博取超额收益赔率偏低、长端在无明显利多或利空要素支撑下震荡为主的行情下，市场对超长端配置性价比仍然认可。但截至9/24，30Y 10Y国债利差收至41BP，已处于年内低位，震荡市下利差进一步大幅压缩的动力有限。因此后续来看，市场增量信息有限，资金宽松、利空空窗环境下债市大概率延续低波震荡，超长端的利差绝对值上短期或仍具备相对配置与博弈优势，但行情空间不宜高估。
　　利率策略上，基本面进入9月PMI关键验证窗口，但预计修复更多来自季节性因素，整体改善力度或相对有限；资金面经过央行跨季跨节前瞻操作呵护，后续大概率延续均衡偏松；机构行为层面，基金、保险、券商集中增持超长端，持续跟踪超长端的承接力度。短端方面，短端利率运行低位、波动可控，短期博取收益赔率有限，后续重点跟进跨节后的央行公开市场操作节奏；长端方面，十债利率当前处于区间低位，整体围绕1.68%以窄幅低波震荡为主，上下行均有约束、暂无有效突破信号。超长端方面，短期关注配置优势，但30Y 10Y国债