燃料油：海外柴油紧张之下低硫偏强格局难改
　　1、供应方面：高硫端，俄罗斯部分炼厂检修结束或带动供应边际回升，但持续的无人机袭击和港口运输风险，仍可能限制其炼厂加工量和燃料油出口量。中东供应则取决于海峡通航、炼厂运行与装船恢复；绕行和船对船转运能够缓冲冲击，但物流成本高，难以迅速恢复常态。低硫端，全球炼厂加工量有季节性回升预期，但柴油供应紧张预计延续至冬季，若柴油裂解利润维持高位，炼厂仍有动力优先生产中间馏分油，低硫燃料油供应难以快速宽松。
　　2、需求方面：船燃端，航运活动和绕航带来的加油需求或继续为销量提供支撑，但近期新加坡船燃价格仍显著高于冲突前水平，预计销量大概率维持韧性，高硫燃料油相对低硫燃料油的性价比优势可能延续，但地缘扰动及供应恢复进度会带来波动。炼化端，若炼厂开工继续修复，高硫原料需求或有边际支撑；若地缘风险升级，成品油出口限制重启也会进一步压制炼厂开工和燃料油采购。整体看，四季度高硫炼化需求恢复仍有待观察。
　　3、成本方面：供应端，霍尔木兹海峡通航再度受阻，油轮关闭AIS或通过STS转运，海外机构估计此类运输约500万-800万桶/日，这使得市场对于冲突的适应能力不断增强。但地缘风险已扩散至红海，沙特东西管道遇袭关闭、延布港运输受限，若红海安全恶化，替代出口能力将承压。IEA预计2026年全球石油供应同比减少570万桶/日，中东供应全面恢复或延至2027年。需求端，国内原油需求尽管已经走出此前最差的时期，但预计或将继续对价格保持敏感。海外成品油结构性紧张的格局未改，若美国限制柴油出口，叠加旺季需求，海外柴油裂解利润或维持高位。整体来看，IEA预计三季度全球原油供需缺口约166万桶/日，四季度扩大至229万桶/日，明年1月或随供应恢复转为过剩。中东供应恢复延后将使四季度偏紧，库存去化支撑油价，地缘局势进展将主导价格波动。短期油价高位震荡：若无类似6月的协议或海峡重开，暗航难弥补缺口，油价易涨难跌，回调也难形成趋势性下跌；但市场适应能力增强限制上行。近期SC强于WTI和Brent，近月货源偏紧但持续性待观察；若TACO兑现引发油价下跌，内盘跌幅可能更大。后续需持续关注美伊和谈进展。
　　4、策略观点：海峡未开放前油品供需缺口难以弥补，从成本端和供应端支撑FU和LU的绝对价格高位震荡。不过随着冬季来临，预计海外柴油裂解利润仍将维持偏高水平，LU与FU相对强弱在柴油裂解支撑之下相对强弱难以出现完全逆转，整体预计LU对FU价差将维持偏高位水平。
　　5、风险提示：地缘局势变化、海外柴油供需变化
　　沥青：原料短缺约束仍在，供应难有显著恢复
　　1、供应方面：地炼原料供应紧张问题持续存在，市场密切关注委内瑞拉原油供应进展，后期将有部分重油资源陆续到港，但采购成本处于较高水平，且整体资源量有限。此外，考虑到替代原料沥青出率偏低，以及沥青品质的变化，预计四季度沥青市场供应难有大规模恢复。进入11月之后，沥青步入传统淡季。即便炼厂保有沥青加工利润，但终端需求下滑明显，炼厂将优先选择生产效益更高的汽柴油产品，预计沥青装置开工率继续回落，产量进一步收缩。
　　2、需求方面：地方政府新增专项债剩余额度发行和财政加快支出有望继续提供支撑，8月专项债项目建设占比提升也有利于资金更多转化为投资。预计基建投资降幅有望逐步收窄，施工条件改善叠加专项债提速及政策性金融工具投放有望带动重点项目形成更多实物工作量。10月北方市场存在一定赶工需求，但进入11月之后随着气温下降，市场需求集中体现为贸易商冬储备货；南方市场则呈现不同态势，赶工需求或逐步增加。
　　3、成本方面：供应端，霍尔木兹海峡通航再度受阻，油轮关闭AIS或通过STS转运，海外机构估计此类运输约500万-800万桶/日，这使得市场对于冲突的适应能力不断增强。但地缘风险已扩散至红海，沙特东西管道遇袭关闭、延布港运输受限，若红海安全恶化，替代出口能力将承压。IEA预计2026年全球石油供应同比减少570万桶/日，中东供应全面恢复或延至2027年。需求端，国内原油需求尽管已经走出此前最差的时期，但预计或将继续对价格保持敏感。海外成品油结构性紧张的格局未改，若美国限制柴油出口，叠加旺季需求，海外柴油裂解利润或维持高位。整体来看，IEA预计三季度全球原油供需缺口约166万桶/日，四季度扩大至229万桶/日，明年1月或随供应恢复转为过剩。中东供应恢复延后将使四季度偏紧，库存去化支撑油价，地缘局势进展将主导价格波动。短期油价高位震荡：若无类似6月的协议或海峡重开，暗航难弥补缺口，油价易涨难跌，回调也难形成趋势性下跌；但市场适应能力增强限制上行。近期SC强于WTI和Brent，近月货源偏紧但持续性待观察；若TACO兑现引发油价下跌，内盘跌幅可能更大。后续需持续关注美伊和谈进展。
　　4、策略观点：四季度沥青价格预计呈现“前高后低、震荡下行”走势。10月受赶工需求及供应偏紧支撑，价格短期维持高位；进入11-12月，随着北方施