首次覆盖瀚天天成，给予“买入”评级，目标价161.18港元。我们认为碳化硅外延片行业正在由产能扩张转向有效产能、成本控制和客户认证能力的竞争，瀚天天成作为全球外延片龙头，高度覆盖境内外下游头部客户，同时是全球首家实现8英寸碳化硅外延片大规模对外商业供应的企业，并于2025年12月首发12英寸外延片，相关技术先发优势、稳定规模化供应能力与优质客户资源构成其核心竞争壁垒。产能方面，厦门基地计划持续投入8英寸产能，另在马来西亚槟城建设年产40万片8英寸外延片生产基地。公司积极探索全新下游市场应用，如AI算力中心、智能电网及储能，开发高压外延产品挖掘全新增长动能，多家下游核心客户产品已切入英伟达AI数据中心供应链。公司1H26收入同比增长92.0%至人民币5.78亿元，毛利率升至27.8%，归母净利润0.49亿元。我们预计公司2026-2028年收入分别达到人民币13.1亿元、29.5亿元和53.2亿元，归母净利润分别为1.3亿元、5.0亿元和9.5亿元，经调整净利润（剔除股份支付等影响）分别为3.1亿元、6.6亿元和11.1亿元。未来股价的核心驱动力在于8英寸放量、下游应用多元化与高压化带来的量价齐升及毛利率修复的兑现节奏。
　　境内外市场双轮驱动全球外延片龙头，8英寸规模化确立新一轮增长空间。公司客户覆盖全球前五大碳化硅功率器件商中的4家、前十大功率器件商中的8家，是率先同时向国际和国内头部厂商大批量供货的中国外延片企业。同时，8英寸规模化交付与先进外延产品有望支撑公司未来三年出货持续增长。2025年8英寸产品销量增幅超过100%，2026年上半年8英寸产品销量已超2025年全年。截至2026年6月30日，公司月产能已超过60,000片；已签订的外延生产设备数量已超过项目规划总量的40%，公司预计2H26关键设备陆续到位后8英寸产能将快速释放。外延行业客户验证周期较长，稳定良率、大规模稳定交付能力、工艺数据与既有合作关系有望持续增强客户黏性，公司新增产能有望持续巩固市场领先地位并提升盈利能力。
　　先进外延工艺构成技术壁垒，下游客户已进入AI算力龙头企业供应链，打开中长期需求空间。公司主导制定全球首个碳化硅外延SEMI国际标准（SEMIM92-0423），并自主开发无BPD外延技术与厚度超200微米的厚膜外延，商业化产品尺寸覆盖4英寸至8英寸并全球首发12英寸，产品电压覆盖300V至30,000V，同时储备超厚、多层、沟槽回填及高载流子寿命等高附加值产品，价值可达衬底数倍。英伟达提出的800VDC（800V高压直流）供电架构推动功率器件耐压等级由650V向1,200V及以上提升，公司多家核心国际客户产品已进入英伟达等全球AI算力龙头供应链。我们认为800VDC有望为公司打开中长期需求空间。
　　我们采用市销率对公司进行估值，给予2027年20倍目标市销率，对应目标价161.18港元及60.1%的潜在升幅。采用市销率主要由于碳化硅外延行业整体处于产能快速扩张与8英寸放量初期，公司2025年利润基数受市场价格波动及收入结构变化影响较低，市盈率尚不能充分反映公司的规模扩张价值。目标估值20倍主要考虑公司全球第一的市场份额、覆盖境内外头部器件商的客户结构，以及8英寸规模交付与12英寸技术首发的先发优势，叠加行业领先的良率与毛利率水平，同时也反映产品价格下行及新产能爬坡的不确定性。若8英寸放量、毛利率修复或利用率回升慢于预期，公司估值中枢可能承压。风险提示：1）8英寸产能爬坡或客户认证进度慢于预期；2）碳化硅衬底及外延片价格进入下行周期；3）公开市场竞争加剧或政策变动；4）下游AI数据中心、新能源汽车等需求减缓。
　　风险提示
　　我们的评级及目标价面临的潜在风险包括：1）8英寸产能爬坡或客户认证进度慢于预期；2）碳化硅衬底及外延片价格进入下行周期；3）公开市场竞争加剧或政策变动；4）下游AI数据中心、新能源汽车等需求减缓。