投资要点：
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司26-28年营业收入为5.0/14.6/35.7亿美元，归母净利润为-8.2/-8.1/-6.8亿美元。考虑到MiniMax是港股稀缺的全球化多模态大模型标的，给予26年40xPS，目标价449港元，维持“增持”评级。
　　营收维持高增，ARR超预期。MiniMax 26H1实现收入1.17亿美元，同比+283.1%。毛利0.2亿美元，同比+464.8%；毛利率17.9%，同比+5.7pct，主要受基础设施效率提升推动。研发开支3.0亿美元，同比+138.8%，显著低于收入增速，研发效率持续提升。净亏损3.6亿美元，同比收窄11.0%；经调整净亏损2.9亿美元，同比扩大111.2%。8月ARR超8亿美元，半年内增速超400%。7月Token消耗已达1月的20倍；累计服务超3.0亿用户；全球企业客户和个人开发者超200万，较25年12月增长10倍。
　　开放平台和企业服务亮眼，AI原生产品翻倍增长。26H1开放平台及其他基于AI的企业服务收入0.74亿美元，同比+703.1%，占总收入63.4%（25H1占比30.3%）。增长得益于付费用户及企业客户数量增长、API调用量增加以及Token计划迅速获采用。AI原生产品收入0.43亿美元，同比+100.9%，占比36.6%。主要得益于用户参与度提升、付费意愿增强及海螺AI等产品持续商业化。海外收入占比60.8%，覆盖超230个国家和地区，全球化布局持续深化。
　　模型矩阵加速迭代，全栈效率与商业化并进。26H1公司发布MiniMax M3，强化编程、Agentic工作流程及专业工作能力；发布开源权重MiniMax H3，1个月内产生超300个公开衍生模型，下载量超2400万，成为2026年全球下载量最高的模型之一。截至26H1现金结余13.2亿美元。期后完成3560万股A类普通股配售（募资净额94.4亿港元）及65亿港元零息有担保可转换债券发行。
　　风险提示：商业化进度不及预期，行业竞争与技术迭代风险，合规及法律风险，跨市场估值风险。