事项：
　　公司发布2026年中报。26H1收入33.5亿元，同比+14.3%；净利润3.8亿元，同比+21.4%。中期拟派息每股0.4188港元，分红总额约3.8亿人民币对应分红率100%。
　　评论：
　　26H1关联方收入改善，第三方定制商超放量，海外与B端高增。1）分渠道：关联方/第三方分别占比29.9%/70.1%，同比+15.9%/13.7%。关联方收入改善预计来自关联方改善以及公司份额回升；第三方里直营商超定制贡献较大增量（H1达3.5亿元），传统经销商渠道仍小幅承压（-6.1%），电商同比微增，B端增长17.6%至1.8亿元；第三方海外占比8.3%，同比+46.8%，本土化建设叠加供应链布局推动拓客加速。2）分产品：火锅调料/复调/速食分别占比57.5%/16.9%/23.7%，同比+14.3%/14.7%/11.9%。火锅调料系关联改善叠加定制商超产品贡献；复调系关联方外卖拓展带来冒菜汤包产品需求大增；方便速食系关联方食材及零食销量增加。3）量价维度：整体量/价+14.4%/持平，其中火锅调料量/价+13.7%/0.5%，复调量/价+22.0%/-6.0%，速食量/价+16.0%/-3.5%；分渠道看第三方提价，关联价格仍承压。
　　毛利率大幅改善，汇兑等扰动费率。26H1毛利率/归母净利率33.6%/11.2%，同比+4.1/+0.7pcts，毛利率大幅改善，但净利率改善不多。毛利率提升来自原材料成本下降、减少货折以及工厂生产效率提升。净利率负贡献主要为其他收入及收益，其中汇兑损失（26H1为-0.39亿去年同期+0.14亿）、政府补助同比减少0.19亿；其次为税率（所得税率+2.8pct，直接影响净利润0.16亿）。26H1销售/管理费用率分别同比+0.8/-1.1pcts。
　　增长抓手较多，盈利有望持续修复。收入端，公司关联方改善带来外卖渠道收入增量，且未来供应份额仍有较大提升空间；第三方定制商超、B端与海外渠道均为增长助力，有望拉动收入增长。利润端，第三方提价后盈利改善，而关联方受结构等影响吨价承压，未来有望改善；货折及费用减少，工厂生产效率继续提升有望推动盈利继续修复，且汇兑、政府补助等扰动项预计下半年减弱。长期看，复调行业竞争格局改善，龙头市占率提升且盈利有望继续提升，公司新渠道与新产品布局较好，长期增长抓手仍足。
　　投资建议：26H1超预期改善，上调为“强推”评级。公司过去几年受关联方承压，以及自身定价策略影响，基本面存在一定压力，但26H1关联方触底改善，第三方在产品提价以及定制商超、海外、B端等带动下，实现一定改善。公司具备一定成长性，且含消费复苏期权，较高股息率强化长期配置价值。基于公司业绩报告，我们上修26-27年EPS预测为0.97/1.07/1.17元（原预测0.93/1.01/1.09元），当前对应PE为14/12/11X，给予26年18倍市盈率，对应公司目标价20.33港元，上调为“强推”评级。
　　风险提示：食品安全问题，行业竞争加剧，消费力改善不及预期。