颐海国际公告2026年半年报。1H26公司营收33.5亿元，同比+14.0%，归母净利3.8亿元，同比+21.4%。受益运营效率提升及渠道改革效果显现，公司半年报业绩表现亮眼。公司高分红、高股息率特征显著，我们维持买入评级。
　　1H26关联方对复合调味料及方便速食需求增加，带动营收端实现两位数增长；第三方业务表现稳健，内部产品结构优化更迭。1H26公司实现营收33.5%，其中第三方、关联方营收分别为22.8亿元、10.0亿元，营收增速分别为7.8%、15.9%，其中关联方占整体营收的比重为30.5%，同比提升1.5pct。拆分量价来看，底料业务销量先行于吨价。公司火锅底料、复合调味料销量增速分别为+13.7%、+22.0%，吨价增速分别为+0.5%、-5.6%。拆分具体产品来看：（1）火锅底料业务：1H26公司火锅底料业务合计营收19.2亿元，同比+14.3%，其中关联方、第三方营收增速分别为+6.8%、+20.5%，营收占比分别为42.1%、57.9%。第三方火锅底料业务实现高增主要与渠道端定制化业务逐渐放量有关，叠加火锅蘸料、牛油及番茄底料迭代升级等因素，共同拉动第三方收入增长。（2）复合调味料业务：1H26公司复合调味料业务合计营收5.6亿元，其中关联方、第三方复调业务营收增速分别为+142.8%、+3.0%，其中关联方占复调业务比重为17.7%，同比提升9.3pct。关联方复调业务高增主要系关联方客户外卖业务拓展带来冒菜汤包系列产品需求量增加所致。第三方复调业务增长缓慢，与行业竞争激烈，孕育现象级大单品难度较大有关，公司在口味及新品方面持续探索，同时主动调整内部产品结构，停止销售部分低毛利产品，从而影响复调业务表现。（3）方便速食业务：1H26公司方便速食业务营收7.9亿元，同比+11.9%，其中关联方、第三方营收增速分别为+42.7%、+8.9%，方便速食业务中第三方占营收比重88.4%,同比降2.5pct。1H26关联方方便速食业务实现较快增长主要与海底捞火锅食材及休闲零食销量增加有关，上半年公司上新自加热小火锅及粉面产品等新品带动营收增长。
　　第三方直营渠道业务调整效果显现，海外业务进入产能爬坡期，营收端持续实现高增。（1）第三方业务分渠道来看，主要分为经销商业务和直营业务。近两年，传统商超纷纷调改，传统农贸市场渠道人流下滑，新零售渠道自有品牌呈现较快的增长趋势，因此公司主动加强与KA渠道定制化产品的开发合作，同时不断完善小B客户的开拓模式，为小B客户提供标准化、多元化的产品，精准匹配渠道需求。1H26公司第三方经销渠道实现营收16.2亿元，同比-6.1%，经销商业务环比2025年降幅明显收窄，呈现企稳迹象。直营渠道合计营收7.2亿元，受益直营商超增量贡献，直营渠道占第三方业务比重30.8%，同比提升14.5pct。直营业务分具体渠道来看，直营商超营收3.5亿元，占第三方营收15.1%。餐饮及食品公司营收1.8亿元，同比17.6%，与公司持续拓展小B渠道，合作商户数量增加有关。电商及一次性销售活动分别实现营收1.8亿（+2.8%）、0.05亿（-1.2%）。（2）1H26公司海外渠道营收2.8亿元，同比+46.8%，营收占公司整体收入的比重为8.5%。海外工厂逐步进入产能释放期，随着供应辐射范围持续扩大，供应链优势下，公司通过在新马泰等地区开展直营对接模式，持续提高海外渠道的覆盖率与终端触达能力，未来海外业务在产能利用率及盈利能力方面均有较大优化空间。
　　受益原材料成本价格下降及内部运营优化，1H26公司毛利率、归母净利率同比分别提升4.1pct、0.7pct。(1)1H26公司毛利率为33.6%，同比+4.1pct。毛利率同比增加主要与原材料价格下降、生产效率提升及公司减少产品折扣相关费用投入有关。1H26公司火锅底料/复合调味料/方便速食毛利率同比分别+4.2pct/5.6pct/2.6pct至35.4%/39.2%/26.6%。1H26关联方/第三方毛利率分别为14.3%/42.5%，同比分别+0.6pct/+2.9pct。我们认为，关联方毛利率再下探空间较小。（2）费用率方面，1H26公司销售费用率、管理费用率分别为13.4%、4.3%，同比分别+0.8pct、-1.1pct。其中销售费用率增加主要系市场营销费及物流费增加。1H26公司政府补助减少及汇兑损益减少影响利润端表现。综上，1H26公司归母净利同比提升0.7pct至11.2%。
　　估值
　　上半年，公司业绩表现亮眼，关联方实现双位数增长，第三方业务内部渠道持续优化，直营渠道贡献增量。根据公司公告，2026年下半年公司将继续聚焦渠道建设、产品研发及海外拓展。公司延续高分红策略，股息率达6%以上。结合公司2026年上半年业绩，我们调整此前盈利预测，预计2026-2028年公司收入分别为73.4、78.7、84.6亿元，同比增速分别为11.0%、7.2%、7.5%，归母净利分别为9.8、10.8、11.9亿元，同比增速分别为15.0%、10.3%、9.5%。EPS分别为0.95、1.05、1.15元/股，当前市值对应PE分别为14.4、13.1、12.0，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济下行风险，需求端复苏较慢，新品推广不及预期，行业竞争加剧，原材料成本出现波动。